글로벌 차익 거래 게임을 시작할까요? 변동성 헌터 21 Capital의 신비한 베일을 벗기다

출처：++Why Twenty One Capital Is More About Volatility Than Bitcoin++

정리&편집：Daisy，ChainCatcher

편집자 주：

본 문서는 암호화 팟캐스트 Unchained의 심층 대화를 정리한 것으로, 진행자 Laura Shin과 두 명의 게스트인 Jeff Park(前 Jump Trading 투자자, 현 21Shares 투자 총괄) 및 Mark Palmer(Bitwise 분석가)가 함께 참여하였습니다. 주제는 Tether, 소프트뱅크, Bitfinex 및 Cantor가 공동 설립한 새로운 비트코인 지주회사 21 Capital에 초점을 맞추고 있으며, 이 회사의 목표는 주당 비트코인 보유량(BPS)과 비트코인 수익률(BRR)을 향상시키는 것으로, MicroStrategy 이후 비트코인의 "기업화" 경로에 대한 새로운 시도로 여겨집니다.

대화는 네 가지 핵심 주제를 중심으로 진행됩니다: 전략적 투자자의 행동 논리, Tether와 글로벌 자본 구조 재편, 일본 자금과 미국 채권 차익 거래 경로, 그리고 Solana가 비트코인 금융화 모델을 복제할 가능성. 내용은 거시 금융 트렌드, 자본 구조 설계, 투자 선호 차이 및 서사 능력 등 여러 측면을 포함합니다.

다음 내용은 인터뷰의 정리 및 편집입니다.

TL;DR:

1. 전략적 투자자는 수익이 아닌 변동성에 주목하며, 21 Capital의 주가 가격 책정 논리는 변동성 실현에 기반합니다.
2. 21 Capital의 설립은 비트코인 기업화의 새로운 단계로, 여러 국제 기관이 공동으로 발의하였습니다.
3. Tether는 달러 차익 거래의 수혜자이며, 소프트뱅크는 일본의 장기 억제 자본을 대표하고, 두자는 비트코인을 통해 글로벌 차익 거래를 실현합니다.
4. 미국의 규제 환경 변화는 기관의 진입을 촉진하고 있으며, 스테이블코인 및 디지털 자산 법안은 중요한 윈도우로 여겨집니다.
5. 투자자의 선택은 제품 구조뿐만 아니라 가치관 및 서사 선호(Saylor vs Mallers)를 반영합니다.
6. Solana의 금융화 경로는 구조적 차이가 있으며, 인플레이션 메커니즘, 스테이킹 모델 및 자산 신용은 비트코인과 비교할 수 없습니다.

전략 회사는 수익을 보지 않고 변동성으로 가격을 정한다

Laura Shin：Tether, Bitfinex, 소프트뱅크 및 Cantor Equity Partners가 공동으로 비트코인 지주회사 21 Capital을 설립하였으며, 운영 모델은 MicroStrategy와 유사합니다. 회사는 초기 42,000개의 비트코인을 보유하고 있으며, 시가총액은 약 400억 달러로, 세계에서 세 번째로 큰 비트코인 기업 보유자가 되었으며, 주당 비트코인 보유량(BPS) 및 비트코인 수익률(BRR)을 향상시키는 것을 목표로 하고 있습니다. 이 소식을 들었을 때 여러분의 첫 반응은 어땠나요? Jeff, 먼저 말씀해 주세요.

Jeff Park：저의 첫 반응은 충격이었습니다. 21 Capital의 기관 배경은 매우 특별하며, 정치, 경제, 자본 및 사회 자본 등 여러 글로벌 힘이 비트코인에 집중되고 있음을 상징합니다. Jack Mallers가 주도하여, 이는 세대 간, 분야 간의 중대한 협력으로, 전 세계가 비트코인을 중심으로 금융 질서를 재편하고 있음을 나타내며, 암호화 발전 역사에서 중요한 순간입니다. 현재 많은 전략적 투자자들은 수익에 관심이 없으며, 재무 보고서는 주가에 미치는 영향이 제한적입니다. 세 배 프리미엄으로 CEP 주식을 구매하는 투자자는 전통적인 수익 모델보다는 변동성에서 오는 수익에 더 관심이 있습니다.

Laura Shin：Mark, 당신은 어떻게 생각하나요?

Mark Palmer：이는 Michael Saylor 전략에 대한 긍정적인 평가입니다. 그는 2020년에 자본 시장을 통해 비트코인을 구매하기 위해 자금을 조달했으며, 비판을 받았지만 현재는 업계의 패러다임이 되었습니다. 21 Capital과 같은 새로운 플레이어는 MicroStrategy의 경험을 참고하여 자금 조달의 실수를 피하고, 효과적인 방법을 지속하여 전략을 더욱 발전시킬 수 있습니다.

Tether, 소프트뱅크와 비트코인: 글로벌 차익 거래 게임

Laura Shin：Tether는 아마도 세계에서 1인당 이익이 가장 높은 회사일 것입니다. 2024년 이익은 130억 달러에 이를 것으로 보입니다. 금리가 하락할 가능성이 있는 상황에서, Tether는 아마도 이익의 정점에 도달했을 것입니다. 이제 21 Capital의 최대 주주가 되었는데, 이는 전략 방향이 변화하고 있다는 것을 의미하나요?

Mark Palmer：Tether의 수익 다각화 추진은 합리적인 선택입니다. 새로운 사업이 스테이블코인과 직접적인 연관이 없지만, 미국에서의 스테이블코인 규제가 나올 가능성을 고려할 때, 이러한 전환은 선견지명이 있습니다. Tether는 미국 시장을 위해 새로운 사업 부서를 설립할 가능성을 이미 밝혔습니다. 규제 압박과 글로벌 확장 사이에서, 더 우호적인 운영 환경을 찾는 것은 현명한 선택입니다.

Jeff Park：Tether는 달러 패권의 새로운 수혜자로, 미국 채권을 보유하여 이자를 벌지만 자금 소유자에게 이자를 지급할 필요가 없으며, 이는 일종의 통화 허점으로 볼 수 있습니다. 비트코인과의 결합은 글로벌 자본이 미국 체계 외의 안전 자산에 대한 수요를 반영하며, 21 Capital의 구조가 이를 나타냅니다. Tether는 Plasma와 같은 프로젝트를 추진하고 있으며, 비트코인을 기반으로 스테이블코인 기능을 확장하려고 시도하고 있습니다. 이는 다각화 발전을 위한 중요한 단계이며, 궁극적인 목표는 비트코인 표준을 통해 진정한 금융 효용을 실현하고, 이익을 비트코인 생태계에 재투입하여 전체 커뮤니티에 깊은 의미를 부여하는 것입니다.

Laura Shin：Jeff, 당신은 투자자 메모에서 Tether를 21세기의 유로 달러라고 언급했습니다. 소프트뱅크의 참여와 관련하여, 이 판단 뒤에 있는 역사적 및 지정학적 배경을 간단히 설명해 주실 수 있나요?

Jeff Park：Tether와 소프트뱅크의 협력은 이상적인 자본 구조를 형성합니다. 소프트뱅크는 장기적으로 억제된 일본 자본을 대표하며, AI, ARM, WeWork와 같은 고위험 투자를 통해 성장을 추구하는 경향이 있습니다. 손정의는 이를 "300년 계획"이라고 부릅니다. Tether는 글로벌 금융 억압의 최대 수혜자로, 미국 채권 차익 거래를 통해 이익을 얻습니다. 두자의 결합은 자본 수출국과 자본 수확자의 협력을 나타내며, 비트코인은 그들의 공동 다리입니다. 앞으로 유사한 "공공-민간 파트너십" 구조가 증가할 것이며, 이들은 주권 자본을 통합하고 정치적 리스크를 회피할 수 있습니다. Tether, 소프트뱅크 및 Cantor로 구성된 삼각 구조는 효율적이고 유연한 자본 협력 모델입니다.

Laura Shin：당신의 말은 일본 자본이 해외 성장을 추구하고, Tether가 이러한 수요자에게 달러를 공급할 수 있다는 것이며, 그 핵심은 미국 규제를 받지 않는다는 것이죠?

Jeff Park：맞습니다. Tether와 일본은 미국 채권의 주요 구매자이지만, 이익을 얻는 방식은 다릅니다: Tether는 직접 이자를 얻고, 일본은 금리 차이를 통해 글로벌 자산을 배분합니다. 비트코인은 두자가 금리 하락 예상 하에 공동으로 취할 수 있는 대응책이 됩니다. Tether는 새로운 이익원을 찾아야 하고, 소프트뱅크는 장기적으로 억제된 자본을 방출해야 하며, 비트코인은 양측의 수요를 충족합니다. MicroStrategy는 비트코인의 레버리지 자금 조달 경로를 열었으며, 일본에서 저금리 자금을 비트코인에 투자하는 것은 글로벌 차익 거래가 될 것이며, 이는 Saylor가 아직 실현하지 못한 경로입니다.

Laura Shin：Mark, Jeff의 분석에 대해 어떻게 생각하나요?

Mark Palmer：저는 전적으로 동의합니다. 글로벌 금융의 핵심은 수익을 추구하는 자본과 수익 능력을 갖춘 자산을 연결하는 것입니다. Tether가 일본 자본과 연결될 수 있을지는 기관이 진입할 의사가 있는지에 달려 있습니다. 암호화 시장은 과거에 소액 투자자에 의해 주도되었으며, 기관은 규제가 불확실하여 관망하고 있었습니다. 만약 미국이 스테이블코인 및 디지털 자산 법안을 통과시킨다면, 기관 자금이 자연스럽게 유입될 것입니다. 현재는 글로벌 자본이 암호화에 배치할 수 있는 중요한 시점입니다.

Saylor vs Mallers: 당신이 투자하는 것은 비트코인인가, 믿음인가?

Laura Shin：소프트뱅크가 암호화 시장에 재진입하는 것이 정점 신호일 수 있다는 의견이 있습니다. 특히 손정의가 2017년 비트코인 투자에서 1억 3천만 달러를 잃었다는 점을 고려할 때, 여러분은 어떻게 생각하나요?

Jeff Park：암호화 시장에 처음 진입하는 많은 사람들은 손실을 경험하지만, 이는 종종 그들이 나중에 더 확고해지게 만듭니다. 손정의는 전형적인 거시 거래자로, 비전 펀드 자체가 거시 플랫폼입니다. 그의 초기 실패가 지금 성공하지 못할 이유는 아닙니다. 현재 Druckenmiller, Dalio와 같은 세계 최고의 거시 투자자들이 비트코인에 진입하고 있으며, 시장 환경은 2017년과는 전혀 다릅니다. 소프트뱅크는 레버리지 조작에 능숙하며, 그 능력을 비트코인과 결합한다면 잠재력이 큽니다.

Mark Palmer：맞습니다. 2017-2018년 시장은 아직 성숙하지 않았고, 많은 사람들이 손실을 경험했습니다. 현재 기관의 참여는 더 이성적이며, 비트코인은 여전히 투기성이 있지만 그 기반은 크게 개선되었습니다.

Laura Shin：마지막으로 Cantor에 대해 이야기해봅시다. 여러분은 Cantor가 상장 및 금융 운영에서 어떤 전략적 역할을 한다고 생각하나요?

Mark Palmer：Cantor의 참여는 월스트리트의 암호화에 대한 태도 변화를 반영합니다. 과거에는 규제가 불확실하여 관망했지만, 이제 정책이 우호적으로 바뀌어 은행들이 더 안심하고 참여할 수 있으며, 고객의 이익을 보호할 수 있습니다. 규제 환경의 변화는 그들에게 기회를 창출합니다.

Jeff Park：저는 전적으로 동의합니다. Cantor는 미국과 글로벌 자본을 연결하는 다리입니다. Tether와 소프트뱅크가 모두 미국 규제를 받지 않는 상황에서, Cantor는 미국의 이익을 결합했습니다. 이것이 Tether가 일본의 소프트뱅크와 협력하기로 선택한 이유 중 하나입니다. 미국과 일본은 중요한 동맹국으로, Tether, 소프트뱅크 및 Cantor로 구성된 삼각 구조는 비트코인 금융화와 지정학적 전략을 긴밀히 결합합니다.

Laura Shin：우리는 지정학, 규제 변화 및 시장 단계에 대해 이야기했습니다. 여러분은 21 Capital의 진입 시점을 어떻게 보나요? 과거 MicroStrategy의 시작과 비교할 때 어떤 차이가 있나요?

Jeff Park：2020년 MicroStrategy가 비트코인에 진입했을 때는 팬데믹과 인플레이션 우려가 커지고 있었고, PayPal과 같은 기관들이 진입하며 DeFi가 부상하여 그때가 이상적인 시점이었습니다. 2021년 비트코인의 급등은 이 결정을 검증했습니다. 현재 미국의 규제 환경이 곧 변화할 것으로 보이며, 기관 자금이 진입할 가능성이 높아 21 Capital에게 매우 유리한 진입 시점입니다.

Mark Palmer：2020년 팬데믹과 완화 정책은 사람들이 법정 화폐에 대한 불안을 느끼게 했고, Saylor는 비트코인으로 전환했습니다. 현재 일본도 유사한 각성을 경험하고 있습니다. 비록 장기적으로 글로벌 질서에 협력하고 엔화 가치를 유지했지만, 미국으로부터 환율 조작 혐의를 받고 있어 국내에서 반감과 정책 반성이 일어나고 있습니다. 비트코인은 다시 헤지 도구가 되었으며, 이러한 변화는 과거와 유사합니다.

Laura Shin：투자 조언이 되지는 않지만, 여러분은 비트코인 현물 ETF, MicroStrategy 및 21 Capital과 같은 제품이 각각 어떤 투자자에게 적합하다고 생각하나요?

Jeff Park：핵심은 레버리지 리스크를 수용할 수 있는지 여부입니다. MicroStrategy와 21 Capital은 비트코인에 대한 레버리지 노출을 제공하며, 상승 시 수익이 더 크고 하락 시 변동성이 더 큽니다; ETF는 현물에 더 가까워 변동성이 적습니다. 비트코인에 대해 확고한 긍정적인 전망을 가진 투자자는 더 높은 수익을 얻기 위해 레버리지 도구를 고려할 수 있습니다.

Mark Palmer：투자 선택은 제품 자체뿐만 아니라 가치관도 중요합니다. 어떤 사람들은 Saylor가 대표하는 미국의 이념을 지지하고, 다른 사람들은 Jack Mallers가 나타내는 기술 지향과 젊은 비전을 선호합니다. 21 Capital은 국제 자본이 뒷받침하고 있어 "순수한 미국 회사"로 간주되지 않을 수 있습니다. 수익 차이가 줄어들면, 문화적 동질성과 이념의 일치가 최종 선택을 결정하는 경우가 많습니다.

Solana는 금융화할 수 있을까? 비트코인 경로 복제는 어렵다

Laura Shin：많은 비트코인 유사 회사 중에서, 어떤 전략이나 회사가 더 승리할 가능성이 높다고 생각하나요?

Mark Palmer：승자는 최소한의 자본으로 최대한의 변동성을 창출하는 회사가 될 것입니다. 금융이 고도로 구조화된 시대에서 시장은 변동성을 선호합니다. MicroStrategy의 자본 구조는 복잡한 반면, 21 Capital은 간단한 구조를 주력으로 하며, 더 높은 변동성을 가져올 수 있다면 시장의 선호를 받을 가능성이 높습니다.

Jeff Park：저도 동의합니다. 변동성이 핵심이지만 경로는 다를 수 있습니다. MicroStrategy는 자금 조달 경로를 확장하고 다양한 투자 선호에 맞추며, 전환사채 차익 거래 펀드와 같은 것을 적합하게 합니다. 반면 21 Capital은 더 간결한 구조를 선택합니다. 결국 투자자가 누구를 따를지를 결정하는 것이 중요합니다—Saylor인가, Mallers인가. Jack Mallers는 기술과 금융 능력을 모두 갖추고 있으며, "전도사"의 영향력도 가지고 있습니다.

Mark Palmer：현재 시장에서는 이야기를 잘하는 능력이 매우 중요합니다. Saylor는 언어와 비유를 사용하여 공감을 얻는 데 능숙하며, 이는 회사의 성공에 중요한 요소입니다. 현재 많은 Solana 기반 프로젝트도 이 점을 중요시하기 시작했으며, 저는 그들에게 종종 묻습니다: "당신들의 수석 Meme 담당자는 누구인가요?"

Laura Shin：여러분은 Solana가 비트코인의 주식 투자 모델을 복제할 수 있을 것이라고 생각하나요? 두 자산 구조에서 차이가 뚜렷한데, 이 모델이 Solana에서 다르게 나타날까요?

Jeff Park：Solana와 비트코인은 구조적으로 본질적인 차이가 있습니다. 비트코인은 고정 공급량을 가지고 있지만, Solana는 인플레이션 메커니즘이 있으며, 동시에 스테이킹과 검증 노드 운영을 지원하여 수익과 유연성을 제공합니다. 핵심은 자산 자체의 속성이 가치 측정 방식을 다르게 결정한다는 것입니다.

Laura Shin：그래서 당신은 Solana의 인플레이션 메커니즘이 이러한 투자 도구를 비트코인보다 덜 매력적으로 만들 수 있다고 생각하나요, 맞나요?

Jeff Park：이는 투자자의 선호에 달려 있습니다. Solana는 직접적인 스테이킹 수익을 제공하는 반면, 비트코인은 주식을 보유함으로써 간접적으로 복리 성장을 이루며, 이는 두 가지 다른 수익 모델입니다.

Mark Palmer：세 가지 측면에서 볼 수 있습니다: 첫째, 신용 적응도, 비트코인은 담보로서 더 쉽게 평가할 수 있지만, Solana의 위험 등급은 아직 불안정합니다; 둘째, 변동성, Solana는 더 극단적이며, 특정 금융 도구에는 오히려 유리할 수 있습니다; 셋째, 자산 생산성, 비트코인 ETF 구조는 명확하지만, Solana는 생태 가치를 발휘하기 위해 적극적인 관리 회사를 더 의존하며, 특히 스테이킹 메커니즘이 명확하지 않은 경우에 그렇습니다.

Laura Shin：그래서 여러분은 자산이 가치가 있더라도 수석 Meme 담당자가 없으면 시장의 열정을 자극하기 어렵다고 생각하나요, 맞나요?

Mark Palmer：전적으로 동의합니다.