토큰화된 주식: 새 병에 담긴 옛 술의 금융 효율 혁명

원문 제목：New Skin, Old Instincts

원문 저자：PRATHIK DESAI

원문 번역：Saoirse，Foresight News

1980년대 말, Nathan Most는 미국 증권 거래소에서 일하고 있었다. 그러나 그는 은행가도, 트레이더도 아닌 물류 산업에서 오랜 경력을 쌓은 물리학자로, 금속 및 원자재 운송 업무를 담당했다. 그가 주목한 것은 금융 도구가 아니라 실용 시스템이었다.

당시, 뮤추얼 펀드는 투자자들이 광범위한 시장에 노출되는 주류 방법이었다. 이러한 제품은 분산 투자 기회를 제공하지만, 거래 지연 문제를 안고 있었다: 투자자는 거래일 내내 언제든지 사고팔 수 없으며, 주문 후 시장 마감까지 거래 가격을 알 수 없다(이 거래 방식은 현재까지도 이어지고 있다). 실시간으로 개별 주식을 사고파는 데 익숙한 투자자에게는 이러한 지연된 거래 경험이 이미 구식이었다.

이에 Nathan Most는 해결책을 제안했다: S&P 500 지수를 추적하지만 개별 주식처럼 거래할 수 있는 제품을 개발하는 것이다. 구체적으로는 전체 지수를 구조화하여 새로운 형태로 거래소에 상장하는 것이었다. 이 구상은 처음에는 많은 의구심을 샀다. 뮤추얼 펀드의 설계 논리는 주식 거래와 본질적으로 다르며, 관련 법적 틀도 빈약했고, 시장에서도 이러한 수요가 없어 보였다.

그럼에도 그는 이 계획을 추진하기로 했다.

1993년, S&P 드래프트 증명서(SPDR)가 거래 코드 SPY로 처음 등장했으며, 이는 본질적으로 최초의 상장지수펀드(ETF)였다: 수백 개의 주식을 대표하는 투자 도구였다. 처음에는 소수 제품으로 여겨졌지만, 점차 세계에서 가장 활발하게 거래되는 증권 중 하나가 되었다. 대부분의 거래일 동안, SPY의 거래량은 심지어 추적하는 구성 주식의 거래량을 초과하기도 했다. 이러한 합성 제품의 유동성은 기본 자산을 초월했다.

현재 이 역사는 다시금 시사하는 바가 있다. 그 이유는 새로운 펀드가 등장한 것이 아니라 블록체인에서 일어나고 있는 변화 때문이다.

Robinhood, Backed Finance, Dinari 및 Republic와 같은 투자 플랫폼은 차례로 토큰화된 주식을 출시하고 있다. 이러한 블록체인 기반 자산은 테슬라, 엔비디아, 심지어 OpenAI와 같은 민간 기업의 주가를 반영하는 것을 목표로 하고 있다.

이러한 토큰은 소유권 증명이 아닌 "위험 노출 도구"로 자리 잡고 있으며, 보유자는 주주도, 투표권도 없다. 이는 전통적인 의미에서 주식을 구매하는 것이 아니라, 주가에 연동된 토큰을 보유하는 것이다. 이러한 차이는 매우 중요하며, 이로 인해 논란이 일어났고, OpenAI와 Elon Musk는 Robinhood가 제공하는 토큰화된 주식에 대해 우려를 표명했다.

@OpenAINewsroom

Robinhood CEO Tenev는 이후 이러한 토큰이 실제로는 소액 투자자에게 이러한 민간 자산에 접근할 수 있는 경로를 제공하기 위한 것이라고 설명해야 했다.

회사가 발행한 전통적인 주식과는 달리, 이러한 토큰은 제3자가 생성한 것이다. 일부 플랫폼은 실제 주식을 보관하여 1:1 보증을 제공한다고 주장하며, 다른 일부는 완전히 합성 자산이다. 거래 경험은 익숙하게 느껴지지만, 가격 추세는 주식과 일치하고, 인터페이스는 중개인 애플리케이션과 유사하지만, 그 뒤에 있는 법적 및 금융 실체는 종종 더 약하다.

그럼에도 불구하고, 이들은 특정 유형의 투자자, 특히 미국 주식에 직접 접근할 수 없는 비미국 투자자들을 끌어들이고 있다. 만약 당신이 라고스, 마닐라 또는 뭄바이에 살고 있고 엔비디아에 투자하고 싶다면, 일반적으로 해외 중개 계좌를 개설하고 높은 최소 예치금 요건을 충족해야 하며, 긴 결제 주기를 거쳐야 한다. 그러나 토큰화된 주식은 체인에서 거래되고 거래소의 기본 주식 추세를 추적하는 토큰으로, 이러한 거래 장벽을 없애준다. 전신 송금도 필요 없고, 양식 작성도 필요 없으며, 접근 제한도 없다. 단지 지갑과 거래 시장만 있으면 된다.

이러한 투자 경로는 신선해 보이지만, 그 운영 메커니즘은 전통 금융 도구와 공통점이 있다. 그러나 현실적인 문제는 여전히 존재한다: Robinhood, Kraken 및 Dinari와 같은 대부분의 플랫폼은 미국 주식 외의 신흥 시장에서 운영되지 않고 있다. 인도 사용자의 경우, 이러한 경로를 통해 합법적으로 또는 실제로 토큰화된 주식을 구매할 수 있는지는 여전히 불확실하다. 만약 토큰화된 주식이 진정으로 글로벌 시장 참여도를 확대하고자 한다면, 직면할 저항은 기술적 측면뿐만 아니라 규제, 지역 및 인프라 등 여러 도전 과제가 될 것이다.

파생상품 운영 논리

선물 계약은 오랫동안 기대 거래를 기반으로 한 방법을 제공해 왔으며, 기본 자산을 직접 보유할 필요가 없다; 옵션은 투자자가 실제로 주식을 구매하지 않고도 그 변동성, 상승 및 하락 시기 또는 방향에 베팅할 수 있게 해준다. 어떤 경우든, 이러한 도구들은 기본 자산에 대한 "대체 경로"가 되었다.

토큰화된 주식의 탄생도 유사한 논리를 따른다. 이들은 전통적인 주식 시장을 대체하겠다고 주장하는 것이 아니라, 오랫동안 공개 투자에서 배제된 사람들에게 또 다른 참여 경로를 제공한다.

새로운 파생상품의 발전은 종종 추적할 수 있다: 초기 시장은 혼란스럽고, 투자자는 가격 책정에 불확실하며, 트레이더는 위험을 회피하고, 규제 기관은 관망하는 태도를 보인다; 이후 투기자들이 시장에 진입하여 제품의 경계를 시험하고, 시장 비효율성을 이용해 차익 거래를 한다; 만약 제품이 실용적임이 입증되면, 점차 주류 참여자들에 의해 수용되어 궁극적으로 시장 인프라가 된다. 지수 선물, ETF, 심지어 CME(시카고 상품 거래소)와 바이낸스의 비트코인 파생상품도 그러하다. 이들은 처음에는 일반 투자자를 위한 것이 아니었고, 오히려 투기자들의 놀이터와 같았다: 거래는 더 빠르고, 위험은 더 높지만, 더 유연하다.

토큰화된 주식도 동일한 경로를 따를 수 있다: 처음에는 소액 투자자들이 OpenAI와 같은 구매하기 어려운 자산을 거래하거나 상장되지 않은 회사를 거래할 수 있다; 그런 다음 차익 거래자가 토큰과 주식 간의 가격 차이를 통해 수익을 얻을 수 있음을 발견하고 시장에 진입할 것이다; 만약 거래량이 안정되고 인프라가 따라온다면, 기관 부문도 참여할 수 있으며, 특히 규제 프레임워크가 잘 갖춰진 관할권에서 더욱 그러할 것이다.

초기 시장은 혼란스러워 보일 수 있다: 유동성이 부족하고, 매도-매수 스프레드가 크며, 주말에는 갑자기 가격이 뛰기도 한다. 그러나 파생상품 시장은 처음부터 이렇게 시작되었으며, 결코 완벽한 복제품이 아니었다. 오히려 압력 테스트와 같았다 ------ 자산 본체가 조정되기 전에 시장이 실제로 수요가 있는지를 먼저 확인하는 것이다.

이 모델에는 흥미로운 점이 있다. 장점이라고도 할 수 있고, 단점이라고도 할 수 있다. 어떻게 생각하느냐에 따라 다르다 ------ 시간 차 문제이다.

전통 주식 시장은 개장 및 마감 시간이 있으며, 대부분의 주식 파생상품도 주식 시장 시간에 따라 거래되지만, 토큰화된 주식은 이러한 규칙을 따르지 않는다. 예를 들어, 금요일에 미국 주식이 130달러에 마감되었고, 토요일에 갑자기 큰 뉴스가 터졌다(예: 재무 보고서 유출 또는 지정학적 사건), 이때 주식은 개장하지 않았지만 토큰은 이미 상승하거나 하락하기 시작했을 수 있다. 이로 인해 투자자는 주식 시장이 휴장할 때의 뉴스 영향을 거래에 반영할 수 있다.

토큰화된 주식의 거래량이 전통 주식을 현저히 초과할 때만 시간 차가 문제가 될 것이다. 선물 시장은 자금 비율 및 보증금 조정을 통해 이러한 문제에 대응하고, ETF는 지정된 시장 조성자 및 차익 거래 메커니즘을 통해 가격을 안정시키지만, 토큰화된 주식은 아직 이러한 메커니즘을 구축하지 않았기 때문에 가격이 왜곡될 수 있으며, 유동성이 부족할 수 있다. 주식 가격을 따라갈 수 있을지는 발행자의 신뢰성에 달려 있다.

그러나 이러한 신뢰는 매우 불확실하다. 예를 들어, Robinhood가 유럽 연합에서 OpenAI와 SpaceX의 토큰화된 주식을 출시할 때, 두 회사 모두 참여를 부인하며 해당 비즈니스와 협력하거나 공식적인 관계가 없다고 주장했다.

이것은 토큰화된 주식 자체에 문제가 있다는 것이 아니라, 당신이 구매하는 것이 과연 가격 노출인지, 아니면 권리와 추적 권한이 모호한 합성 파생상품인지 명확히 생각해야 한다는 것이다.

@amitisinvesting

이 문제에 대해 불안감을 느끼는 사람들에게 말하자면, 사실 별로 큰 문제가 아니다. OpenAI가 이 성명을 발표한 것은 단지 안전을 위한 것이며, 그들은 그렇게 할 수밖에 없었다. Robinhood는 단지 OpenAI의 민간 시장 평가를 추적하기 위해 토큰을 출시했을 뿐이며, 이는 그들의 플랫폼에 있는 다른 200개 이상의 회사의 토큰과 같다. 당신은 실제로 이러한 회사의 주식을 구매하는 것이 아니라, 주식 자체는 단지 증명서일 뿐이며, 이러한 자산의 디지털 형태가 핵심이다. 미래에는 수천 개의 분산형 거래소가 생겨날 것이며, OpenAI가 민간이든 공개든 상관없이 거래할 수 있게 될 것이다. 그때는 유동성이 풍부해지고, 매도-매수 스프레드가 크게 줄어들며, 전 세계 사람들이 거래할 수 있게 될 것이다. 그리고 Robinhood는 단지 이 첫걸음을 내디딘 것뿐이다.

이러한 제품의 기본 구조는 다양하다. 일부는 유럽 규제 프레임워크 하에 발행되며, 일부는 스마트 계약과 해외 보관 기관에 의존한다. Dinari와 같은 소수의 플랫폼은 더 규제 준수적인 운영 모델을 시도하고 있지만, 대부분의 플랫폼은 여전히 법적 경계를 시험하고 있다.

미국 증권 규제 기관은 아직 명확한 입장을 취하지 않았다. 미국 SEC는 토큰 발행 및 디지털 자산에 대한 입장을 밝혔지만, 전통 주식의 토큰화 제품은 여전히 회색 지대에 있다. 플랫폼은 이에 대해 매우 조심스럽다. 예를 들어, Robinhood는 먼저 유럽 연합에서 제품을 출시하고, 미국 본토에서는 출시하지 않았다.

그러나 수요는 이미 분명하다.

Republic 플랫폼은 SpaceX와 같은 민간 회사에 합성 투자 경로를 제공하고, Backed Finance는 공개 주식을 패키징하여 Solana 체인에서 발행하고 있다. 이러한 시도는 아직 초기 단계에 있지만, 결코 멈추지 않았으며, 그 뒤에 있는 모델은 참여 장벽 문제를 해결하겠다고 약속하고 있다. 토큰화된 주식은 보유 수익을 높이지 않을 수 있으며, 아마도 그렇게 할 생각이 없을 것이다. 어쩌면 단순히 일반인이 참여하기 더 쉽게 만들고 싶을 뿐이다.

소액 투자자에게는 참여할 수 있는지가 종종 가장 중요하다. 이러한 관점에서 보면, 토큰화된 주식은 전통 주식과 경쟁하는 것이 아니라 "참여의 편리함"을 비교하고 있다. 만약 투자자가 안정적인 코인을 보유한 애플리케이션에서 몇 번 클릭만으로 엔비디아 주식의 상승 및 하락 노출을 얻을 수 있다면, 그들은 이 제품이 합성 제품인지 전혀 신경 쓰지 않을 것이다.

이러한 선호는 이미 선례가 있다. SPY 상장지수펀드는 포장된 제품이 주류 거래 시장이 될 수 있음을 증명했으며, 차액 계약(CFD), 선물, 옵션 등 다른 파생상품도 마찬가지다. 처음에는 이들은 트레이더의 도구에 불과했지만, 결국 더 넓은 사용자 집단을 위한 서비스가 되었다.

이러한 파생상품은 종종 기본 자산의 추세보다 앞서 있으며, 시장 변동성 속에서 이들은 반응이 느린 전통 시장보다 더 빠르게 감정을 포착하고 두려움이나 탐욕을 확대한다.

토큰화된 주식도 유사한 길을 걸을 수 있다.

현재 인프라는 여전히 초기 단계에 있으며, 유동성은 좋았다 나빴다 하며, 규제 프레임워크는 모호하다. 그러나 기본 논리는 명확하게 보인다: 자산 가격을 반영하고, 쉽게 구매할 수 있으며, 일반인이 사용하고 싶어하는 것을 만드는 것이다. 만약 이 "대체품"이 안정된다면, 더 많은 거래량이 유입될 것이다. 결국, 그것은 더 이상 기본 자산의 그림자가 아니라 시장의 방향 지표가 될 것이다.

Nathan Most는 처음에 주식 시장을 재구성할 생각이 없었다. 그는 단지 효율성의 결함을 보고 더 원활한 상호작용 방식을 찾고자 했다. 현재의 토큰 발행자들도 같은 일을 하고 있으며, 단지 그 당시의 펀드를 "포장"하는 대신 스마트 계약으로 바꾸었을 뿐이다.

주목할 점은 이러한 새로운 도구들이 시장이 크게 하락할 때 신뢰를 유지할 수 있을지 여부이다. 결국 이들은 진짜 주식이 아니며, 규제를 받지 않으며, 단지 "주식에 가까운 도구"일 뿐이다. 그러나 전통 금융에서 멀어지거나 외진 지역에 사는 많은 사람들에게는 "가까워지는 것"만으로도 충분하다.

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