ビットコインの売却ラッシュが到来？オンチェーンデータから見るスマートマネーの対応

著者：Jason Jiang，OKG Research

マイナーコミュニティはビットコインネットワークにおいて重要な役割を果たしていますが、半減期の影響や、刻印やルーンなどの概念が落ち着いた後に手数料が大幅に減少したため、最近のマイナーコミュニティの収入状況は楽観的ではなく、単位ハッシュレートの収益は史上最低水準に達しています。OKLinkのデータによると、過去2ヶ月間、ビットコインネットワークの単位ハッシュレート収益は何度も0.05ドルを下回り、一時的な反発があったものの、現在は再び相対的な低水準に戻っています。

収入状況の悪化により、多くの非効率なマイナーが市場から撤退を余儀なくされ、ビットコインのハッシュレートが大幅に減少しました。OKLinkのデータによると、過去2ヶ月間でビットコイン全体のハッシュレートはピーク時から15%減少し、最近1週間は継続的に下降しています。

ハッシュレートが減少する中、マイナーコミュニティは最近、売却を強化し、市場で最大の売り圧力の一つとなっています。IntoTheBlockのデータによると、ビットコインマイナーは2024年以降、累計で5万枚以上のビットコインを売却しており、マイナーが保有するビットコインの備蓄は徐々に史上最低水準にまで減少しています。以前のサイクルにおけるマイナーの過剰レバレッジや長期保有傾向と比較して、現在のマイナーは短期的な収益により注目しています。これは、ハッシュレートの再構築に伴い、多くの上場企業がマイニング産業の規模化と主流化の発展を推進する重要な原動力となっていることに関連している可能性があります。

6月24日にMt.Goxの受託者が発表した賠償計画も大きな売却圧力の予想をもたらしました。これはMt.Goxが初めて債務を返済するわけではありませんが、BTCとBCHの形式での賠償は初めてです。これは、賠償が始まると大量のBTCとBCHが市場に流入することを意味します。しかし、筆者はMt.Goxの賠償によって引き起こされる売却圧力は予想よりも小さいと考えています。その理由は以下の通りです：

1. 今回の賠償で最終的に市場に流れるビットコインの数量は14万枚を大きく下回ると予想されており、Galaxy Digitalの研究責任者であるAlex Thornによると、約65,000枚程度になると見込まれています；

2. 賠償が完了した後、売却圧力は分散され、理論的には債権者が短期間に同時に売却を完了することはないため、現在市場はMt.Goxによる売却圧力の一部をすでに消化しているため、最終的な影響は想像ほど大きくはならないでしょう；

3. さらに重要なのは、現在の市場の段階を考慮すると、理性的な債権者は即座に売却するのではなく、保有を続ける傾向が強い可能性があります。

マイナーコミュニティやMt.Goxの賠償による売却圧力のいずれにおいても、私たちは暗号市場への影響は短期的かつ限られたものであると考えています。過去十年以上の経験が示すように、さまざまな課題が存在するにもかかわらず、暗号市場における最も堅固なコンセンサスとして、ビットコインエコシステムは常に強力な市場の弾力性と柔軟性を持っているため、短期的な売却圧力は長期的なトレンドを変えることはなく、むしろビットコインエコシステムが大規模な流動性に適応する能力を強化することができます。短期的な売却圧力よりも、現在注目すべきはビットコインのオンチェーン取引と流動性の「厳しい」状況です。

最近のビットコインのパフォーマンスは芳しくありませんが、年初から現在までに40%以上の正のリターンを達成しており、伝統的な金融市場のほとんどの対象を大きく上回っています。しかし、3月に歴史的な高値を記録した後、ビットコインネットワークの取引量（左図）は持続的に減少しています。これは一方で、刻印やルーンなどの熱が衰退し取引需要が減少したこと、もう一方で、現在の価格帯では短期的な投機家や長期的な投資家の強い取引需要が見られないため、オンチェーンの回転率が常に低水準に保たれているためです。

オンチェーンのアクティブアドレス数（右図）は3月以降大幅に減少し、現在のアクティブアドレス数は70万を下回り、2024年のピークから30%以上減少し、2018年同期とほぼ同じ水準です。

オンチェーン取引が低迷しているだけでなく、ビットコイン現物ETFも最近は相対的に疲弊しています。現在のサイクルにおける暗号市場が外部流動性を獲得する主要な手段として、ビットコイン現物ETFは後市の楽観的な感情を支える重要な要素でもあります。以前、モルガン・スタンレーは、暗号市場における今年の純流入資金が120億ドルに達すると推定しており、そのうちビットコイン現物ETFの純流入は約160億ドルとされています。

しかし、6月に入ってからビットコイン現物ETFは数日間にわたり純流出が続き、6月7日から6月25日までに累計で約2万枚のビットコインが流出し、現在の価格で約12.28億ドルに相当します。このようなパフォーマンスは投資家を満足させるものではなく、ドイツとアメリカ政府が押収されたビットコインを「静かに」処理していることは、市場の緊張感をさらに高めています。

上記のデータはビットコインが「困難」に陥っていることを示しているように見えますが、市場には多くのポジティブな兆候もあります。

過去のサイクルにおいて、実際にピークに達した重要な特徴の一つは、短期保有者（保有期間155日未満）の割合が大幅に増加し、市場を支配するようになることです。これは、ピークに達する過程で長期保有者が徐々に利益を確定するために離脱し、市場が短期投資家や新規参入者によって支配されることによります。しかし、OKLinkのデータによると、現在のビットコイン市場は依然として長期保有者が主導しており、保有期間が6ヶ月未満のビットコインは20%未満であり、この割合は以前のサイクルのピーク付近の短期保有者の割合を大きく下回っています。この長期保有者が主導する市場構造は、現在の範囲内でビットコインに安定したサポートを提供し、現在流通しているビットコインの約80%が利益を得ていることを考慮すると、大部分の投資家は依然として有利な立場にあるため、短期的に大規模な売却が発生する可能性は理論的には低いでしょう。

一方、取引所のビットコインの備蓄も6月に新たな低水準を記録しました。低水準ではありますが、取引所の低備蓄状態は実際には明確な信号を発信しており、ビットコインの売却圧力は実際には高くないことを示しています。また、取引所の低備蓄はビットコイン市場が高速で蓄積されている時期にあることを示しており、現在、取引所からビットコインを持ち去っているグループの構造がどのようになっているのかは完全には明らかではありません。

もちろん、アメリカのイーサリアム現物ETFの進展も注目に値します。ビットコインとイーサリアムの相関関係は低下していますが、依然として0.8以上を維持しており、これは両者の相互影響が非常に明確であることを意味します。もしイーサリアム現物ETFが7月初旬に正式に上場取引を開始し、イーサリアムが再び反発することができれば、ビットコインもそこから若干の上昇の推進力を得ることができるかもしれません。