ETH財庫の爆発が進行中、機関主導のブルマーケットの行く先はどこか？

整理：ChainCatcher

イーサリアム国庫の熱潮が市場を席巻しています。複数の上場企業がイーサリアムをステーキングして3-14%の年利を得る一方で、継続的に保有を増やしています。

この機関主導の熱潮は、長期的な配置の始まりなのでしょうか？ブル市場は果たしてどの段階にあるのでしょうか？

今号のSpace「ETH財庫の爆発進行中、機関主導のブル市場の行く先は？」では、Summer Venturesの投資責任者Bruce、華興資本の自営投資責任者史梓渊（Duke SHI）、Polyhedraエコシステム責任者Anthony、HashKey Groupの広報マネージャー/研究員Jade、OKX Venturesの研究員Kiwi、IOSG Venturesの研究員Samを招き、ETH財庫のトレンドを深く分析し、今回のブル市場の進行状況と対応策について議論します。

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素晴らしい見解の要約

• Bruce：機関の配置は長期化の傾向を示しています。第一に、ドルのインフレ期待が続いており、BTCやETHなどの主流暗号資産は一定のインフレ耐性を持っています。第二に、イーサリアムのステーキングETFが承認されれば、3-4%の年利の安定した流入がもたらされるでしょう。
• Bruce：一般投資家は四つの機関資金指標に注目すべきです：ETFの純流入/流出、DeFiの総ロック量（TVL）、ステーブルコインの発行量、ビットコインの時価総額比率。
• Duke：イーサリアムの今回の上昇は主に二つの要因によって推進されています：ETH ETFの配置とETH財庫企業。
• Anthony：機関資金の動向を追跡する指標について、私は価格という表面的なデータだけでなく、資金の流動性の実質的な信号に注目すべきだと思います。
• Kiwi：長期的には、イーサリアムETFの供給と需要が改善されれば、この比率は流通量の10%-20%に達する可能性があります。
• Sam：投資家はコイン株のSEC文書、特にS4フォームとInvestor deckに密接に注目することをお勧めします。
• Jade：イベント駆動の取引機会を把握するためには、資金の流れ、価格の動向などの複数の要因を総合的に分析する必要があり、単一の指標を孤立して見るべきではありません。

質問1：皆さん、簡単に自己紹介をお願いします。

Bruce：私はSummer VenturesのBruceです。主にWeb3分野の投資と研究を担当しています。Duke：私は華興資本のDukeです。最近は主にコイン株の融合、RWA、決済、Web3金融インフラに関連するプロジェクトとビジネスに注目しています。

Jade：私はHashKeyの広報責任者Jadeで、同時に研究員の役割も担っています。最近、香港のメディアでいくつかの市場分析を発表しました。

Kiwi：私はOKX Venturesの研究責任者です。長期にわたりイーサリアムエコシステムの投資研究に取り組んでおり、基礎的な探索と業界情報分析を継続しています。この場で皆さんと交流できることを非常に光栄に思います。

Sam：皆さんこんにちは、私はIOSG VenturesのSamです。現在、RWA（現実世界の資産）セクターに重点を置いており、決済とAIの方向性を追跡しています。

質問2：イーサリアム国庫の増持潮についてどう思いますか？持続的な長期配置なのか、それとも短期的な流動性イベントなのか？

Bruce：今週のETFの純流入は280億ドルで、先週の30億ドルから大幅に増加し、資金の活発度が急速に向上しています。歴史的データを見ると、前回の小さなブル市場のETFの純流入（2024年12月）から半年が経過しており、現在の機関配置はまだ初期段階にあります。

機関配置は長期化の傾向を示しています：機関配置は長期化の傾向を示しています。第一に、ドルのインフレ期待が続いており、BTCやETHなどの主流暗号資産は一定のインフレ耐性を持っています。第二に、イーサリアムのステーキングETFが承認されれば、3-4%の年利の安定した流入がもたらされるでしょう。従来の資産と比較して、イーサリアムの配置の優位性は明らかであり、中長期的な配置のタイミングが現れています。

市場指標は、現在のDeFiの総ロック量（TVL）が前回のブル市場の高点に達したばかりであり、オンチェーンデータとエコシステムの発展はブル市場が初期段階にあることを示しています。この時期に機関が参入することは、配置周期が始まったばかりであることを裏付けています。

Duke：イーサリアムの今回の上昇は主に二つの要因によって推進されています：ETH ETFの配置とETH財庫企業。データによると、主要なマイニング企業は現在357万枚のETHを保有しており（流通量の2.95%）、その中でトップ企業のBitmineは5%に増持する計画を立てており、一部の企業は10%を目指しています。これは長期的な大規模資金の投入を必要とします。

買い戻しの傾向は明確ですが、マイニング企業はETHの価格が上昇した後に増持計画を発表することが多く、彼らのATM増発による資金調達の平均コストは3500-4400ドルに達しています。顕著な調整を経験していない場合、マイニング企業の価格対応戦略には引き続き注目が必要です。

Anthony：現在、資金はプログラム可能な収益型インフラに移行しており、イーサリアムはますます「デジタル主権債券」としての役割を果たすと見なされています。

2021年の物語駆動とは異なり、今回の市場はバランスシートの統合（ステーキング収益+カストディ方案+ETFのエクスポージャー）によって推進されています。保有者構造の根本的な変化を反映しており、機関資金の保有期間は長く、回転率は低く、長期的な構造的ローテーションを形成しています。

Kiwi：短期的に継続的な買い入れの可能性は確かに存在します。現在、ビットコインETFは累計で約550億ドルを買い入れており、BTCの時価総額の6.5%を占めています。ビットコインが15%-20%調整されたことを考慮すると、実際の占有率は8%-9%に達しています。一方、イーサリアムETFは現在120億ドル規模（ATMメカニズムを除く）で、ETHの流通量の2.5%を占めています。この比率は、当時のSolanaやAtomが30%-40%のステーキング率に達したときの供給と需要の比率に非常に似ていますが、イーサリアムとその派生品（Adobe、SSV）は当時20%にゆっくりと上昇しただけです。

私はこれが資産属性と強く関連していると考えています。長期的には、イーサリアムETFの供給と需要が改善されれば、この比率は流通量の10%-20%に達する可能性があります。結局、全体の流動性資金プールは依然として豊富です。

質問3：一般投資家が機関の動向を追跡する際に最も注目すべき指標は何ですか？

Bruce：一般投資家は四つの機関資金指標に注目すべきです：

1. ETFの純流入/流出：大盤の動向に直接影響し、純流出は往々にして下落を示唆します；
2. DeFiの総ロック量（TVL）：前高を突破することはエコシステムの活発さを示します；
3. ステーブルコインの発行量：USDT/USDCの増発は資金の持続的な流入を反映します；
4. ビットコインの時価総額比率：61%から59%に減少し、資金のローテーションを示しています。

最初の三つの指標は機関の動向を直接反映し、時価総額比率は資金のローテーションの傾向を明らかにし、四つを組み合わせることで市場の脈動を最も把握できます。

Duke：まずはETF資金流の二次変化です。単日の流量は買いと売りの博弈しか反映できませんが、長期的なトレンド（例えば、週平均の純流入の加速度）を観察すれば、機関資金の真の動向を見つけることができます。

もう一つのより直接的な指標はETH財庫企業の動向から来ています。今回の機関資金の大部分は二次市場から来ているため、マイニング企業の持続的な資金調達と買い入れ行動は、実際には市場に弾薬の備蓄を提供しています。

注目すべき点は：
1）より大規模な資金調達計画が発表されるかどうか；
2）資金調達後の実際の配置の実行力。

これら二つは市場で比較的容易に得られるホットな指標であり、Bruceが提案した指標体系の重要な補完となります。

Anthony：機関資金の動向を追跡する指標について、私は価格という表面的なデータだけでなく、資金の流動性の実質的な信号に注目すべきだと思います。

一般投資家にとって、毎日追跡すべき三つの重要な次元をお勧めします：

1. ETFの資金流動状況、これは機関の資産配置の動向を直接反映します；
2. オンチェーンのステーキングの増加量、これは市場参加者の真の信頼を測ることができます；
3. 取引所の純流出規模、これは往々にして長期保有意欲の強化を示唆します。

これら三つの指標が同時に上昇する場合、市場の感情がまだ高まっていなくても、実際の買い手の力が蓄積されていることを意味します。

インフラ構築の視点から見ると、クロスチェーンブリッジの活動量やRollupの決済規模などのオンチェーン指標は、より先見的な意義を持っています。これらのデータは資金の実際の使用と単なる投機行動を明確に区別し、市場の炒作が高まる前に早期の信号を発することが多いです。これらのインフラの実際の使用状況を反映する指標こそが、市場のトレンドを予測する最も信頼できる風向計です。

Jade：これらの指標は参考価値がありますが、実際の取引では過度に依存すべきではありません。私たちは、上場企業がETHを使って構造を構築し、取引を行い、ICPやXRPなどのプロジェクトがZ-Portfolioの運営を行うなどの動きが頻繁に見られるにもかかわらず、トークン価格に顕著な変動が見られないことを観察しています。

これは、現在の市場環境において、機関の動きと市場のニュースがトークン価格に直接的な影響を与えることが限られていることを反映しています。イベント駆動の取引機会を把握するためには、資金の流れ、価格の動向などの複数の要因を総合的に分析する必要があり、単一の指標を孤立して見るべきではありません。ニュース面は市場のパズルの一部に過ぎないことを理解する必要があります。

Sam：私の個人的な分析フレームワークから見ると、私はETHの「活性価値」により注目しています。つまり、全体の暗号エコシステムにおける実際の効用価値であり、各L2ネットワークの貢献度やその価値構成要素を含みます。Rayが先ほど言及したように、金株市場の評価論理を参考にすると、NAV倍数などの指標がETHの評価にとって重要です。

ShopBankやSPETなどの機関の例を挙げると、彼らが毎週発表する日々のETH保有比率の変化は、機関がETHを蓄積する進捗と潜在的なリスクを判断するのに効果的です。

質問4：どの要因がETH市場および全体の暗号資金の流動に最も重要な影響を与えるでしょうか？

Bruce：規制政策は今回の市場の最も核心的な駆動要因です。トランプ政策の転換、SECのロードマップの発表、安定コイン法案の通過など、規制の枠組みが徐々に明確になることで資金が流入しています。しかし、SECの「暗号計画」はまだ宣言段階にあり、実行可能な計画は形成されていません。

「2025デジタル資産市場明確法案」（Clarity Act）の立法過程は特に重要であり、イーサリアムやソラナなどの資産のコンプライアンスの見通しを決定します。しかし、国会の審議周期や潜在的なブラックスワンリスクを考慮すると、規制には依然として大きな変数が存在し、継続的な追跡と評価が必要です。

Duke：規制政策は短期的に最も直接的な影響要因です。アメリカの政策動向は世界市場に影響を与え、7月末の市場の変動はその証拠です。マクロ要因の影響はより複雑であり、現在のアメリカの高債務問題が特に重要です。安定コインの発展は短期的に圧力を緩和しましたが、債務再編などの根本的な問題は長期的に暗号市場に影響を与えます。

従来の資産がブロックチェーンに移行する際、資産は中央集権的ですが、記帳方法は分散化されています。暗号資産の属性認識は変化しています。かつては避難資産と見なされていましたが、実際のパフォーマンスは高リスク資産に近く、そのボラティリティはナスダック指数を大きく上回り、テクノロジー株の動きと高度に関連しています。この特性は、投資家がリスク管理を行う際に特に注意を要します。

Jade：現在最も重要なのは利下げ期待です。私は利下げデータに注目しています。今年は果たして二回か三回利下げされるのでしょうか？現在、米連邦準備制度はオーバーナイト逆レポの責任者を通じて株式市場の流動性のギャップを埋めており、この操作は実際に年内に三回の利下げに対する市場の信頼を強化しています。

しかし、現実の課題は、関税政策などの要因によりCPIデータが反発する可能性があり、実際に三回の利下げを実現できるかどうかには変数が残ります。市場の感情は楽観的ですが、具体的な利下げの道筋はどのように展開されるのでしょうか？これは冷静な認識を保つ必要があります。

Sam：規制と政策の観点から見ると、2024年にはビットコインETFとイーサリアムETFの承認を目撃し、次にソラナなどの他のETFが承認される可能性があります。今年の7月には「Genius法案」とETHに関連する条項もあります。

Bruce氏が言ったように、これら二つの法案は評価体系に深遠な影響を与えるでしょう。そして、8月に発表される行政命令も暗号通貨の価格決定メカニズムに影響を与えるでしょう。

質問5：Vitalikが最近の公開講演で、イーサリアムが「グローバル台帳」としての位置づけは「世界コンピュータ」よりも現在の発展方向により適しているかもしれないと述べました。皆さんはこの発言をどう解釈しますか？これはイーサリアムが全面的にウォール街を受け入れ、コンプライアンス化に向かうことを意味するのでしょうか？

Duke：この問題は暗号分野の核心的な矛盾に直結しています：分散化の理想と現実の発展経路の対立です。「世界コンピュータ」の構想は過度の中央集権を引き起こす可能性があり、これはイーサリアム設立時の分散化の初志に反します。

現在、Web2とWeb3の深い融合が伝統的資産のブロックチェーンへの移行を促進しており、これらの中央集権的な裏付けが必要な資産は市場の信頼を得やすくなっています。Vitalikが「グローバル台帳」としての位置づけに転向したのは、現実の応用において分散化の本質を守るためです。

興味深いことに、市場のVitalikに対する態度は価格の上下に応じて変化し、彼は公開の発言を減らしています。これは、イーサリアムの発展方向がますます市場の力によって形作られていることを示唆しているかもしれません。

質問6：資産の増価とリスク管理をどのように実現し、どの資産を配置すべきでしょうか？DeFiは新たな成長エンジンとなるのでしょうか？それとも、私たちは依然として主流資産に焦点を当てるべきでしょうか？未来にアルトコインシーズンは訪れるのでしょうか？

Bruce：今回の市場はDeFi Summerと本質的に似ており、流動性が核心ですが、駆動力はUniswapなどのプロトコルからETFなどの機関資金に移行しています。

昔の盛況を再現するためには、三つの条件を満たす必要があります：オンチェーン資産のコンプライアンス化、安定コインの革新的な応用（例えばCircleモデル）、およびDeFiプロジェクトの組み合わせの革新能力。三つのうち一つでも欠けてはいけません。

Jade：資金のローテーションの本質はチップゲームです。過去の四年周期では、資金がビットコインからイーサリアム、そしてアルトコインへと急速に流れていましたが、今回の市場ではビットコインがほぼ一年間独自に上昇し、イーサリアムがようやく始まったばかりで、機関の参入が周期のリズムを延長していることを示しています。

イーサリアムが一定の段階に達した後、資金は細分化された応用シーンに移行するでしょう。これは機関がまず主流コインを配置し、その後エコシステムに投資するという操作論理に合致しています。私たちは本当に魅力的な実用アプリケーションの登場を待っています。

Kiwi：今回の市場は資金プールの分裂の特徴を示しており、従来のBTC、ETHとアルトコインの連動とは異なり、各プールのボラティリティは著しく低下しています。これはプレイヤーが「ドル安定コインゲーム」に移行したためであり、アルトコインは多くの場合、安定コインをパッケージ化して資金プールを拡大しています。これは長期的な買い戻しを引き起こす可能性がありますが、本質的にはプロジェクト側の現金化とマーケットメーカーの利益の動的バランスです。

ドル主導の大規模資金プールの中で、取引や出荷はより容易に行えます。トークンはATMメカニズムを通じてドルにリンクすることで、次の主流コインの流通を実現します。FTX事件後、Robinhoodなどのプラットフォームは発展の機会を迎え、その買い戻し規模は業界の基準となるでしょう。Binanceと比較して、新興プラットフォームは出荷能力において規模の差があり、SummortモデルがRobinhoodの発展に最も適している可能性があります。

Sam：投資家はコイン株のSEC文書、特にS4フォームとInvestor deckに密接に注目することをお勧めします。

The Ether Machineの例を挙げると、その文書は株価が特定の目標に達した場合、管理層が売却可能な追加の株式インセンティブを得ることを示しています。これらの文書を深く研究することで、潜在的な売却のタイミングを予測し、市場が下落した際にその背後にある動機をよりよく理解するのに役立ちます。

Jade：主流セクター以外にも、バイオテクノロジーなどの分野も注目に値します。RWA分野では示範効果のあるリーディング企業が登場しており、今後の追随行動を促進するでしょう。以前はトークンの研究が浅かったですが、現在の周期は深化した探索の良い機会を提供しています。