米連邦準備制度「後継者」が逆転： 「忠実なハト派」から「改革派」へ、市場のシナリオは変わったのか？

執筆：Frank，MSX研究所

最後の一人に会った後、トランプの考えは再び変わった。

ウォール街がほぼ新しい連邦準備制度理事会の議長はケビン・ハッセット（Kevin Hassett）であると確信していた先週、トランプはホワイトハウスで前連邦準備制度理事会の理事ケビン・ウォッシュ（Kevin Warsh）との最新の会合を行い、この賭けは再び不確実性に包まれた。

これまでの形式的な会合とは異なり、今回の会合後、トランプのウォッシュに対する態度は微妙かつ顕著に変化し、明らかにウォッシュに対してより多くの評価を与え、さらには『ウォール・ストリート・ジャーナル』のインタビューで率直に言った：「私はこの二人のケビンが素晴らしいと思う」、ウォッシュはハッセットと並び、連邦準備制度理事会の議長候補リストの先頭に立つことになった。

ハッセットからウォッシュへの「二人のケビンの争い」は、「忠誠派」から「連邦準備制度改革派」への人事の変化を意味するだけでなく、本質的には今後4年間のドル流動性の論理に関するゲームでもある（延長読書《連邦準備制度新議長の展望：ハッセット、Coinbaseの保有とトランプの「忠誠派」》）。

トランプの「どちらも素晴らしい」という一言は、市場にとっては「巨大な不確実性」を意味する。

一、ハッセットの「独演会」からウォッシュの「二人のケビン」の争いへ

資本市場は常に最も正直であり、市場予測のPolymarketでは、敏感な資金がすでにこの「王座争奪戦」の再評価を先行して行った。

12月16日現在、本稿執筆時点で、「次の連邦準備制度理事会の議長は誰か」（Who will Trump nominate as Fed Chair?）の資金プールにおいて、ウォッシュの勝率は45%を突破し、正式にハッセット（42%）を逆転し、新たなトップ「シード選手」となった。

わずか2週間前の12月初め、ハッセットは80%以上の圧倒的な優位を誇っていたが、その時ウォッシュは他の「陪走者」と同様に勝率は一桁に過ぎなかった（更新：12月17日現在、ハッセットは再びウォッシュを逆転し、53%対27%で再度リーダーとなった）。

では、何が起こったのか？元々明確だった状況が瞬時に逆転したのか？公開情報の整理を通じて、ウォッシュの突然の台頭とハッセットの「失脚」は、二人の「一進一退」の詳細に起因している可能性が高い。

まず、ウォッシュが後から追い上げることができたのは、彼がトランプの核心圈に直結する「ハードコアな人脈」を持っているからだ。

実際、ハッセットの「幕僚」的な立場に比べて、ウォッシュはトランプとの私的な関係がより密接であり、これはウォッシュの義理の父である億万長者、エスティ・ローダーの相続人ロナルド・ローダー（Ronald Lauder）のおかげである。彼はトランプのスポンサーであるだけでなく、トランプの大学時代の同級生であり親友でもある。

この関係の恩恵を受けて、ウォッシュは過渡期のチームにアドバイスを提供しただけでなく、自然にトランプから「自分の人」と見なされていた。一方で、ウォッシュはトランプの別の側近で現財務長官のムニューシンの古い友人でもあり、前述のようにトランプは一時期ムニューシンを次期連邦準備制度理事会の議長に考えていた。

私的な関係に加えて、ウォッシュは「専門家の圈」の支持も得ている。FTが引用した情報筋によれば、モルガン・スタンレーのCEOジェイミー・ダイモン（Jamie Dimon）は最近の閉鎖的な資産管理大手のサミットでウォッシュを明確に支持し、ハッセットがトランプを喜ばせるために過激な利下げを推進する可能性があると率直に指摘した。

これはある程度、ウォール街のエリート圈の選択の風向きを代表しており、ウォール街のエリート圈からの集団的な支持は、ウォッシュのカードを増やすことに疑いなく寄与した。トランプとウォッシュの先週の会合では、この信頼感が確認された------トランプは相手が自分の第一選択であることを明かし、ウォッシュが金融政策において自分と「大体一致している」と指摘し、さらには次期議長が金利政策を策定する際に自分の意見を相談するが、完全に従う必要はないと珍しく表明した。

対照的に、もともと安定していたハッセットは、戦術的な誤りを犯したようだ：正式に指名を受ける前に、早々と市場に対して彼の「独立性」を示そうとした。

先週の数回の公の発言の中で、債券市場からの「骨のない」との懸念に応えるために、ハッセットは意図的にトランプとの距離を置いた。例えば、トランプの意見が連邦準備制度理事会の決定にどれほどの影響を与えるかと尋ねられた際、彼は「いいえ、彼の意見は何の影響もない……彼の見解が合理的でデータに基づいている場合にのみ参考になる」と答え、さらには「もしインフレ率が2.5%から4%に上昇した場合、その時は利下げはできない」と補足した。

客観的に見れば、この教科書的な「中央銀行総裁の発言」は、債券トレーダーを安心させるかもしれないが、極度にコントロールを求めるトランプを怒らせる可能性が高い。興味深いことに、これらの発言が公表された後、トランプとウォッシュの会合が報道され始めた。

結局、トランプが今必要としているのは「従順な」パートナーであり、もう一人の「教訓を説く」パウエルではない。未来の金融政策のコントロールを考慮すると、ハッセットの意図がどうであれ、この急いで関係を清算しようとする発言は、トランプの心の中でおそらく深刻な「減点項目」として記録された。

二、ウォッシュ：かつて「連邦準備制度王座」に一歩のところまで近づいた「圈内人」

実際、ウォッシュは半ばで現れた程咬金ではなく、トランプの第一期の間、彼は「ほぼすべてを手に入れながら、最終的にすれ違った」人物だった。

今ではほとんど誰も覚えていないが、現在トランプが毎日口にして非難しているパウエルは、実は2017年にトランプが自ら任命した連邦準備制度理事会の議長である。

さらに知られていないのは、当時の究極のPKはパウエルとウォッシュの間で展開されたことであり、その時ウォッシュは連邦準備制度史上最年少の理事（当時35歳）の称号を持ち、2008年の金融危機時のバーナンキの有力な助手であったが、最終的には当時の財務長官ムニューシンの強力なロビー活動に敗れた。

興味深いことに、4年の周期が経過し、トランプは当時の「誤り」を修正しようとしているようだ------昨年末、ウォール・ストリート・ジャーナルが情報筋を引用して報じたところによれば、トランプは再選後にウォッシュを財務長官に任命することを一度考えていた。

ウォッシュはトランプの視界から決して外れたことがなく、常に「帝心に簡在」している。

これはウォッシュの「スタンフォード大学の学士、ハーバード大学法学博士、元モルガン・スタンレーの高管、小ブッシュ政権の核心経済幕僚」といったほぼ完璧な経歴のおかげでもある：

• 大学時代、彼はスタンフォード大学で経済学と統計学を専攻し、その後ハーバード大学法科大学院で法律と経済規制政策を学び、さらにハーバードビジネススクールとMITスローン経営大学院で資本市場のコースを修了した。彼は専門的な背景を持つだけでなく、法律、金融、規制を横断する複合的な才能である。
• 象牙の塔を出た後、彼はモルガン・スタンレーのM&A部門で数年間経験を積み、複数の業界の多くの企業の財務顧問を務め、2002年にモルガン・スタンレーの副社長兼執行取締役の職を辞任するまで続けた。
• 小ブッシュ政権に参加した後、大統領経済政策特別補佐官および国家経済会議の執行秘書を歴任し、アメリカ経済に関連する問題について、資本市場、銀行、保険問題に関して大統領や高官にアドバイスを提供した。

前述の億万長者の家族背景を加えると、過去20年以上、モルガン・スタンレーから小ブッシュ政権の国家経済会議、さらには連邦準備制度理事会の理事まで、ウォッシュは世界のトップ金融家の圈で活躍してきた。

したがって、ウォール街のゲームルールを理解し、トランプの核心的な社交圈の一員であるこの二重の属性こそが、彼が重要な瞬間にハッセットを逆転させることができた鍵である。

三、二人の「ケビン」、二つのシナリオ

ハッセットとウォッシュは同じケビンであるが、彼らが市場に用意したシナリオは全く異なる。

もしウォッシュが本当に上位に立つなら、ハッセット式の「利下げの大放出」狂騒は見られず、むしろ連邦準備制度のQE政策と使命構造に対する精密な手術が行われる可能性が高い。

これは過去15年間、ウォッシュが「反QE」の旗手として、連邦準備制度の最も鋭い批評家の一人であったことに起因する------彼は連邦準備制度が資産負債表を乱用していると公然と非難し、2010年には第二次量的緩和（QE2）に強く反対して辞任した。

彼の論理は非常に明確かつ硬派であり、「もし私たちが印刷機の前で静かにしていれば、実際には金利をもっと低くすることができる」というものである。これはウォッシュが貨幣供給量を縮小（QT）することでインフレ期待を抑制し、名目金利を下げるためのスペースを確保しようとしていることを意味する。これは「スペースを時間に換える」という難易度の高い操作であり、過去15年間の「貨幣主導」時代を完全に終わらせることを目指している。

利下げの観点からも、ウォッシュは今年、連邦準備制度がインフレを急激に上昇させたと批判する記事を発表し、トランプの関税政策が実施されても再度の利下げを支持すると述べたため、ドイツ銀行の推測によれば、ウォッシュが就任すれば、連邦準備制度は独特のコンビネーションを発動する可能性があり、一方でトランプの利下げに協力し、他方で資産負債表を急激に縮小（QT）することになる。

さらに、パウエルが経済を微調整しようとするのとは異なり、ウォッシュは連邦準備制度が「管理を減らすべきだ」と主張し、「前向きな指針は通常の時期にはほとんど効果がない」と考え、連邦準備制度が気候や包摂性などの問題において「使命の拡大」を行っていることを非難し、連邦準備制度と財務省はそれぞれの役割を果たすべきであると主張している。つまり、連邦準備制度は金利の管理を担当し、財務省は財政口座の管理を担当するべきである。

もちろん、これほど鋭い批判をしても、ウォッシュは本質的には「改革派」であり「革命家」ではなく、連邦準備制度の未来については「復興（Restoration）」を主張しており、核心的な構造を保持しつつ、過去10年間の誤った政策を排除することを目指している。したがって、彼が舵を取れば、連邦準備制度はその最も基本的な使命に戻り、通貨の価値と価格の安定を守ることになるだろう。財政が担うべき責任を貨幣政策に負わせることはない。

全体として、ウォッシュが指導する連邦準備制度は、その政策権限の範囲を狭め、時間の経過とともに資産負債表の正常化を徐々に実現する可能性がある。

しかし、流動性に「養われている」暗号通貨や米国株のテクノロジー株にとって、ウォッシュの就任は短期的には大きな挑戦である。なぜなら、彼の目には無限の流動性は毒薬であり、「破壊されるべき対象」と見なされるからだ。

しかし、視点を長期に引き延ばすと、ウォッシュはおそらく真の「同盟者」である------これは彼が自由市場と規制緩和を極度に称賛し、アメリカ経済の展望を非常に楽観視しているためであり、AIと規制緩和が1980年代の生産性の爆発をもたらすと考えているからである。また、彼は暗号通貨に実際に投資した数少ない高官の一人であり（前に安定したプロジェクトBasisと暗号指数ファンド管理会社Bitwiseに投資）、いわば「業界を理解している」人物である。

これは間違いなく、金融資産の「去泡沫化」後の健康的な上昇の基盤を築くことになる。

もちろん、ウォッシュとトランプは完全に同じ波長ではなく、最大のリスクは貿易政策にある。ウォッシュは自由貿易の熱心な支持者であり、トランプの関税計画が「経済的孤立主義」を引き起こす可能性があると公然と批判してきた。最近、彼は「関税を上げても利下げを支持する」と表明したが、この棘は依然として存在する。

「ドルの信用を維持する」ことと「トランプの関税/利下げの要求に応える」ことの間で綱渡りをすることが、彼が直面する最大の試練となるだろう。

最後に：総監督は一人だけ

要するに、この「二人のケビンの争い」の本質は、二つの市場の道筋の選択である。

ハッセットを選ぶことは、流動性の狂乱パーティーであり、ホワイトハウスの指揮棒に従う連邦準備制度は、株式市場の応援団に直接変身する可能性が高い。短期的にはナスダックとBTCが月に向かって突進するかもしれないが、その代償は長期的なインフレの制御不能とドルの信用のさらなる崩壊である。

ウォッシュを選ぶことは、外科手術のような改革を迎える可能性が高く、短期的には流動性の引き締めによる痛み（Withdrawal symptoms）を市場が感じるかもしれないが、「規制緩和」と「健全な貨幣」の恩恵により、長期的には資本とウォール街の銀行家たちがより安心することになるだろう。

しかし、最終的に誰が勝とうとも、一つの事実は変わらない：2020年、トランプはまだツイッターでパウエルを非難することしかできなかったが、2025年、圧倒的な勝利を持って帰ってきたトランプは、もはや単なる傍観者であることに満足しない。

舞台の俳優がハッセットであろうとウォッシュであろうと、物語の展開を決定するかもしれないが、この劇の総監督はすでにトランプにしっかりと変わっている。