Polymarket と Kalshi：どのプラットフォームが最終的に抜きん出るのか?
核心的な視点
「本当に価値があるのは群衆の知恵ではなく、群衆の中の知恵である。」著者：Payment 201
今号の《Unchained》では、10x Researchの創設者Markusが予測市場競争の核心を深く分析しています。同時に、彼は以下のことについても議論しています：Polymarketを模倣するプラットフォームが増え、自分たちのトークンを発行することはあるのか？彼はまた、Polymarketに隠されたほぼ確実な取引機会について詳しく説明し、 イベント自体に対する意見を持たずに予測市場取引に参加するための10の戦略 を共有しました。その中での重要な洞察は、「本当に価値があるのは群衆の知恵ではなく、群衆の中の知恵である。」ということです。
Takeaways:
予測市場の本質は確率価格市場であり、構造的には従来のギャンブルではなく、一回触達型障害オプションに近い。
すべての予測市場取引には明確な期限と確定的な勝敗があり、長期保有可能な暗号資産とは異なる。
現在の予測市場はまだ初期段階にあるが、取引量とユーザー規模は急速に主流金融プラットフォームに迫っている。
本当の競争優位は製品機能ではなく、流動性と取引量の集中効果である。
プロのトレーダーは「結果を予測する」のではなく、構造的な価格誤差を探している。
最も安定した収益は時間が近づいているが確率がまだ完全に収束していないイベント契約から得られる。
低確率の「登月型」取引は大半の損失をもたらすため、体系的に避けるべきである。
終局掃尾と時間減衰捕獲は、予測市場におけるコストパフォーマンスの最も高い戦略の源である。
市場で本当に価値のある信号は群衆の中の少数の高品質な参加者から来るものであり、群衆の平均意見ではない。
予測市場はエンターテインメント型の賭けから、プロの確率取引とリスク管理ツールへと進化している。
Laura Shin：
皆さんこんにちは、Unchainedへようこそ。これは、暗号業界の実情に焦点を当てた、誇張のない番組です。私はホストのLaura Shinです。今回のライブに参加していただきありがとうございます。始める前に、簡単なリマインダーをさせてください：Unchainedで聞いた内容は、投資アドバイスを構成するものではありません。この番組は情報とエンターテインメントの目的のみであり、私やゲストが議論する資産を保有している可能性があります。詳細な開示情報については、unchainedcrypto.comをご覧ください。
Laura Shin：
今日のゲストは10x ResearchのCEO、Markus Thielenです。ようこそ、Markus。
Markus Thielen：
こんにちは、Laura。招待してくれてありがとう。
Laura Shin：
この話題についてお話しできるのを楽しみにしています。現在、予測市場は本当に盛り上がっています。最大の2つのプレイヤーはPolymarketとKalshiで、両者の評価は非常に高く、互いに激しく競争しています。X上のほとんどの人がこのことを感じていると思います。
さらに、Polymarketが現在アメリカ市場に進出し始めているため、この競争はさらに激化するでしょう。同時に、Gemini、Robinhood、その他のプラットフォームもこの分野に参入し始めています。一方で、この分野は一定の規制の抵抗にも直面しています。それにもかかわらず、これらは予測市場の取引量の持続的な成長を妨げておらず、ほぼ毎月増加しています。11月の単月取引量は約20億ドルで、少なくともPolymarketとKalshiにとってはそうです。
現在の予測市場の段階についてどう思いますか？彼らは採用曲線のどの位置にいると思いますか？
Markus Thielen：
はい、もちろんです。ここで非常に興味深い点は、実際に取引量が上がってきており、現在取引量は相対的に安定した高い水準にあります。現在、毎週約10億ドルの取引量があると思いますが、この水準はかなり高いです。そして、ビットコインが約10万ドルから2.5万ドルに下落したとき、予測市場の取引量と活発さが明らかに上昇し始めたのと似た状況です。毎週のユーザー数も実際に約7万人から25万人近くに増加しました。これらの数字は非常に大きく、多くの人が参加していることを示しています。
もちろん、これはKalshiとPolymarketが過去数週間で合計約300億ドルの資金調達を行ったという事実とも関係しています。これは彼らが非常に強力な市場プロモーション能力を持っていることを意味します。
2026年を見据えると、多くのことが徐々に展開されていくと思います。もっと多くの投資家やトレーダーがこれらのプラットフォームを使用し、経済リスクやマクロリスクをヘッジするために利用し始めるでしょう。もちろん、投機も含まれます。
ただし、現時点では約90%の取引量は依然としてスポーツベッティングから来ています。暗号関連の予測市場はまだ比較的小さなセグメントですが、それでも成長しています。
さまざまな観点から、この市場は非常に興味深いです。私が判断するなら、予測市場はまだ非常に初期の段階にあると言えるでしょう。これらのプラットフォームは1、2年前にはほとんど存在しておらず、取引量が実際に顕著に増加し始めたのは、トランプの選挙の後で、それが初めての本当の意味での大きな推進力でした。
先月の活発な状況を見てみると、例えばどれだけのユーザーがこれらのプラットフォームを訪れたかというと、比較として：約4000万人がRobinhoodを訪れ、約3000万から3200万人がCoinbaseを訪れ、Polymarketは約2000万人です。
したがって、ユーザーの観点から見ると、これらの予測市場はますます魅力的になり、さまざまなタイプのイベントで大量の取引量を引き付け始めています。私たちは現在、出発点の段階にいると思います。そして2026年に入ると、多くのことがさらに加速していくでしょう。あなたが以前に言及したように、Geminiも最近予測市場に関連するライセンスを取得したばかりです。したがって、競争は激化しており、多くの人がこの分野に参入したいと考えています。
Laura Shin：
あなたが先ほど言及した関連性についてもう少し追求したいと思います。ビットコインの価格が下落し始めたとき、予測市場の取引が逆に増え始めたと言いましたが、これはつまり、元々ビットコインを取引していた人々の一部が、今は予測市場の取引に移行しているということを暗示していますか？あなたはどのように判断していますか？
Markus Thielen：
私はこれはむしろ偶然の一致のように思います。もし突然大量の人々が暗号取引所を放棄し、予測市場取引に走るようになったとしたら、そのような言い方は少し無理があると思います。
これは私たちが研究し、明らかにしようとしている問題の一つですが、現時点ではそうではないようです。例えば、私たちがサブスクリプションユーザーに尋ねたところ、実際に予測市場の取引に参加している人はあまり多くありません。多くの人が興味を持っていますが、実際の取引量はそれほど大きくありません。多くの契約や多くの賭けの規模は比較的小さく、私たちが暗号市場で見慣れているような流動性の規模を持っていません。暗号市場では、しばしば1000億、2000億、さらには3000億ドルの取引量が見られますが、予測市場は依然として非常にニッチな市場です。それでも、私はここに面白い機会が確かに存在すると考えています。
また、別の観点から見ると、これは金融市場の「ゲーム化」の延長でもあります。人々はエンターテインメント性のある金融商品に引き寄せられたいと考えています。これは、あなたがエンターテインメントの観点から市場に参加するのか、確率の観点から市場に参加するのかという問題です。しかし、いずれにせよ、この市場は拡大しており、新しいツールに変わりつつあります。
歴史的な観点から見ると、人々が過去に異なる価格差や異なる製品間でアービトラージを行っていた方法は、現在私たちが予測市場を研究していることと似ています：構造的なアービトラージ機会は存在するのか？
Laura Shin：
あなたは同時に暗号市場と予測市場の両方で取引を行っているように聞こえます。これらの2つの市場の取引面での違いをどのように説明しますか？
Markus Thielen：
もちろんです。多くの人が実際には気づいていない点は、予測市場は本質的に異型オプション取引であるということです。本質的には確率に関するものであり、確率の理解に非常に依存しています。また、ニュースへの反応速度にも非常に依存しています。これらはすべて確定的な結果の契約です。基本的には「はい」または「いいえ」であり、中間状態はありません。最終的には必ず一方が勝ち、もう一方が負けます。一方、暗号取引所では、例えば特定の資産を取引する場合、状況は全く異なります。その資産を保有している限り、価格が上昇すれば、すべての保有者が利益を得る可能性があります。したがって、これは全く異なる物語の構造です。
私は、予測市場と暗号市場は構造的には非常に異なると考えています。しかし、特に成熟したトレーダーにとっては、いくつかの類似点もあります。より「ハードコア」なオプション用語で言うと、予測市場は非常に一回触達型障害オプション（one-touch barrier options）に似ています。これらの契約の価格を理解し、確率に影響を与える要因を理解する必要があります。一方、暗号市場では、多くの場合、人々は物語、テーマ、ストーリーを購入しています。これが両者の最大の違いだと思います。
ただし、成熟したトレーダーにとっては、予測市場でも暗号市場でも、彼らの思考方法は非常に似ています。もちろん、多くの暗号取引所自体には、内部取引チーム、資金管理チーム、または流動性提供チームがあります。これらのチームは取引所が自営するものであったり、関連会社であったりします。
過去2、3年の間に、多くのことが明らかになり、これらの取引所がどのように初期に「エンジニアリング」流動性を構築しているかが見えてきました。流動性がなければ、小売ユーザーは小売ユーザー同士で直接マッチングすることができません。流動性がなければ、取引はなく、取引がなければユーザーもいません。私たちは初期のBitMEXでこのような状況を見たことがあります。2015年にArthur Hayesが香港でデモを行ったとき、彼は多くの韓国の小口投資家が高いレバレッジの先物を取引しており、暗黙のボラティリティや資金コストが非常に高いと述べていました。彼は当時、機関投資家がその反対側に立ってアービトラージを行うことを期待していました。
予測市場でも、実際に似たような状況が見られます。多くの人が知らないかもしれませんが、PolymarketやKalshiには非常に成熟したプロの取引チームがいます。一部はプラットフォームが所有しているものであり、一部はプラットフォームが構築したいと考えているものです。これらのチームは24時間体制で取引を行っており、非常に専門的です。
ここでの類似点は、予測市場には多くのユニークな契約やユニークな賭け対象があるが、依然としてマーケットメーカーが対抗側に立つことを望む必要があるということです。そうでなければ、取引フローを引き付けることはできません。したがって、ここでの構造は依然として：忍耐強いマーケットメーカー vs 忍耐のない注文者です。この点は暗号市場と非常に似ています。しかし、全体の構造は依然として異なります。ただし、この構造的な類似性は、成熟したトレーダーが異なるプラットフォーム間でアービトラージ機会を探すことを可能にします。
Laura Shin：
では、現在の最大の2つのプレイヤーについて具体的に話しましょう。前述のように、他のプラットフォームも参入していますが、まずは現在の主要な競争者であるPolymarketとKalshiに焦点を当てましょう。彼らはすぐにアメリカ市場で直接競争することになります。Polymarketのアプリは現在アメリカで徐々に立ち上がっており、ベータ段階にあります。Polymarketは20億ドルを調達し、評価額は120億ドル；Kalshiは10億ドルを調達し、評価額は110億ドルです。あなたはこれら2社のそれぞれの強みと弱みをどのように評価しますか？
Markus Thielen：
重要な違いは、Polymarketが暗号ベースのネイティブプラットフォームであるということです。
そのオンランプは非常に速く、口座開設プロセスも非常に簡単です。非アメリカのユーザーにとっては、誰かが私にスクリーンショットを送ってくれたのですが、彼らは待機リストで24万人目に並んでいるとのことです。需要が非常に強いことがわかります。もしあなたがアメリカのユーザーでなければ、口座開設は基本的に2分で済み、暗号通貨で直接入金できます。このプロセスは、多くの初期の暗号取引所のアプローチと似ています：あなたはメールアドレスが必要で、確認コードを受け取った後、アカウントが開設されます。次に、異なる暗号通貨やステーブルコインで入金できるウォレットアドレスが与えられ、賭けを行うことができます。全体のプロセスは2分以内です。しかし、アメリカの規制を受けたプラットフォームの場合、プロセスは非常に遅くなります。なぜなら、長い待機リストが存在するからです。これが一つの違いです。
もう一つの違いは流動性です。機関の視点から見ると、ほとんどの賭けは依然としてスポーツベッティングに集中しており、約90%を占めています。他のもの、例えばイベント型契約や暗号関連の予測は、まだ規模が小さいです。
もちろん、選挙期間中は状況が異なります。例えば、アメリカの大統領選挙期間中には、約37億ドルの資金が参加しました。スポーツベッティングと政治イベントに関しては、これら2つのプラットフォームの製品は高度に重複しています。将来的には、差別化はますます少なくなるでしょう。最終的には、どこに取引量があるかに収束すると思います。
さらに、ユーザーは新しい賭けを自分で提案することもでき、提案が通れば、2つのプラットフォームで同時に賭けることができ、オッズが異なればアービトラージも可能です。現在、彼らはスタイルや規制において異なっていますが、最終的には収束するでしょう。特にアメリカ市場が最大の市場であるためです。
Laura Shin：
新しい競争者についても話しましょう。例えば、GeminiはGemini Titanを発表し、RobinhoodとSusquehannaも協力発表を行っています。数ヶ月前、Limitlessはかなり物議を醸すトークン発行を行いました。もちろん、他にもプレイヤーがいるでしょう。これらの新しい参入者についてどう思いますか？どれが本当に競争力のある対手になる可能性があると思いますか？
Markus Thielen：
私の個人的な見解は、実際に重要なのはこの2つの大きなプラットフォームです。彼らはほぼすべての取引活動を支配しています。結局のところ、この市場のすべては流動性と取引量に依存しており、どれだけ早く取引量を引き付けることができるかが重要です。私たちは暗号取引所の分野で何度もこのような状況を見てきました：取引量が鍵です。重大な規制イベントが発生しない限り、例えば過去数年にいくつかの取引所に影響を与えた事件、Mt. GoxからBitMEXまで、通常市場は取引量が最も多い場所に集中します。Binanceがどのように成長したかを見ることができます。それは取引量のおかげで、より多くのユーザーを引き付け、最終的に自らのリーダーシップを確立しました。他のプラットフォームが一杯のスープを分け合いたいのであれば、取引量を引き付けるために非常に賢い戦略を持たなければなりません。
予測市場でも状況は似ています。もしあなたが小さな予測市場プラットフォームであれば、同様に取引量が必要です。そして取引量を得るためには、いくつかのプロのトレーダーが必要です。
あなたが先ほど言及したSusquehannaは、プロのマーケットメイキング分野で非常に活発です。彼らは複数のプラットフォームと協力しており、これは彼らのマーケットメーカーとしての役割です。したがって、重要な問題は常に：どのようにして取引量を「エンジニアリング」するかです？これは暗号取引所が直面している課題であり、予測市場でもこの問題は変わりません。
Laura Shin：
現在の競争者の中で、誰が取引量でリードしていると思いますか？
Markus Thielen：
これはもちろん具体的な契約によりますが、全体的にはPolymarketがややリードしています。先月の訪問データを見ると、Kalshiは約500万の月間訪問ユーザーを持ち、Polymarketは約1900万です。これはKalshiがアメリカのユーザーに偏っていることに関係しており、Polymarketはグローバルなプラットフォームで、口座開設プロセスが簡単です。また、Polymarketは過去1、2年の間に暗号会議やさまざまなイベントで頻繁に登場しており、市場の露出度が高いことも、彼らがリードしている理由の一つです。
ただし、評価額に関しては、両社は非常に近いです。Kalshiは取引手数料が比較的高いため、より良い収益モデルを持っているかもしれません。一方、Polymarketは現在の手数料が比較的低いです。しかし、Polymarketは暗号取引所であるため、あまり伝統的な規制コストを負担する必要がなく、アメリカ市場を初期の重点としていないため、コンプライアンスのプレッシャーは比較的小さいです。しかし、この状況は現在変わりつつあり、彼らはアメリカ市場に進出しています。
したがって、彼らの間のいくつかの違いは最終的に収束するでしょう。最終的な問題は、誰がより多くのユーザーを引き付け、誰がより大きなマーケットメーカーとの協力関係を築くことができるかです。すべては流動性に戻ります：流動性がなければ→小売業者がいない→機関がいない→市場がない。この論理は暗号取引所で繰り返し検証されており、予測市場でも全く同じです。
Laura Shin：
これは最近のTwitter上の議論とも関係があるかもしれません。最近数ヶ月、特に過去2ヶ月で、Kalshiの取引量がPolymarketを超えているようだというThe Blockのいくつかのグラフを見ました。ただし、これらのデータがどのように集計されているのかはあまり確信が持てません。計算方法にいくつかの違いがあるためです。詳細には触れませんが、異なるプラットフォームの市場構造にはいくつかの違いがあると思います。あなたはブログでもこの点について書いていました。いくつかは伝統的なリミットオーダーブックを使用しており、いくつかは異なる構造を持っています。これらの違いについて、そしてそれがユーザーの取引方法にどのように影響するかについて教えてもらえますか？
Markus Thielen：
エンドユーザーの観点から見ると、私はこれが大きな違いを生むとは思いません。基本的に、彼らはリミットオーダーブック構造を使用しており、本質的には依然として忍耐強いマーケットメーカー vs 忍耐のない注文者です。マーケットメーカーは市場に大量の注文を出し、小売業者が彼らの買い価格や売り価格を打つのを待っています。そして、市場の流動性が不足しているとき、スプレッドは大きくなります。これは暗号取引所と非常に似ています。
したがって、ユーザーの観点から見ると、十分な取引量があれば、構造自体は重要ではありません。重要なのは、取引量がなければスプレッドが大きくなり、取引コストが非常に高くなることです。あなたが買いと売りのスプレッドを越えるたびに、実際には損をしていることになります。これが、予測市場プラットフォームが流動性の構築に非常に重視しなければならない理由です。
私たちはすでに、一部のプラットフォームがプロのマーケットメーカーとの協力関係を築き始めているのを見ています。私もKalshiには内部取引チームがあり、バックエンドでマーケットメーカーとして機能していると思います。Polymarketも同様のシステムを構築しようとしています。なぜなら、再度強調しますが、取引量が鍵だからです。ユーザーの観点から見ると、それがリミットオーダーブックであるかどうかは重要ではありません。流動性が十分であれば問題ありません。もちろん、これはRobinhoodが株式市場でpayment for order flowを通じて収益を得るモデルを思い起こさせますが、ここにもいくつかの類似性があります。
現在、予測市場の取引量は毎週約10億ドルであり、まだ大きくはありませんが、成長する可能性があります。私たちはToken Terminalなどのデータツールを使用して、KalshiとPolymarketの取引量の変化を比較することもできます。Kalshiの最近の取引量の増加はNFLシーズンの開始に関連している可能性があります。なぜなら、彼らはスポーツベッティングに強く、Polymarketのユーザーはよりグローバルであり、アメリカのスポーツにそれほど興味がないかもしれません。
しかし、根本的には、両者はすでに300億ドルを調達しており、これは巨額の資金であり、彼らはアメリカ市場の拡張に向けて準備を進めています。私は、今後1年で多くのことが起こると思います。
Laura Shin：
では、視点を来年に少し移しましょう。舞台は整いました。現在、2つの主要な競争者があり、多くの新しい参入者もいます。私たちがまだ話していないが、非常に重要なイベントが1つあります：Polymarketが自分たちのトークンPOLYを発行する予定です。興味深いことに、彼らはエアドロップの方法を選びましたが、これは現在、最も人気のある方法ではありません。あなたの意見を聞きたいです：Polymarketはこのエアドロップを成功させ、リーダーシップを強化するためにどのようにすべきだと思いますか？
Markus Thielen：
はい、過去の経験から見ると、エアドロップは確かに非常に一般的になっています。もちろん、成功したエアドロップもあれば、あまり成功しなかったものもあります。しかし、ここで非常に興味深い点は、Polymarket自体が暗号ネイティブのプラットフォームであるということです。すべてのものがオンチェーンであるため、これらのデータは非常に良く分析できます。例えば、賭けの行動を分析することができ、資金がどのように流動しているかを見ることができます。
これが、私たちが関連する研究報告書を書く重要な理由の一つです------エアドロップが近づいています。この情報はCEOの創設者によって確認されており、成長責任者によっても確認されています。エアドロップは必ず発生します。そして、誰でも非常に簡単にアカウントを開設できるため、あなたはウォレットアドレスを持つことになります。したがって、エアドロップは非常にスムーズにあなたのアカウントに直接配布されることができます。私はこのエアドロップが非常に成功する可能性があると考えています。なぜなら、人々はエアドロップを探しているという事実があるからです。
これが、例えばBNBトークンに投資すること自体が戦略である理由です。なぜなら、もしあなたがエアドロップの初日に売却すれば、今年は約10%の利益を得ることができるからです。したがって、私は人々がこの「無料の利益」の機会を積極的に探していると考えています。
暗号の視点から見ると、これがなぜ人々がPolymarketというプラットフォームを好むのかの理由でもあります。なぜなら、そこで取引を行うと、自動的にエアドロップの資格を得ることができるからです。また、取引量は実際に少数の大手プレイヤーに集中しています。私たちは調査を行い、他の研究も見てきました：もしあなたがPolymarketでの累積取引額が5万ドルに達すれば、あなたは上位1%のユーザーに入ることになります。
したがって、この観点から見ると、少なくとも現段階では「大口」になることはそれほど難しくなく、エアドロップの資格を得ることも容易です。私はこのエアドロップの潜在的な価値が非常に大きい可能性があると考えています。競争が明らかに激化しており、あなたはコアユーザーに報いることを望んでいます。歴史的に見ても、ユーザーを報いることは非常に効果的な戦略です。
私たちはHyperliquidで似たような状況を見たことがあります。約1年前、彼らはトークンを発行し、その後取引量が同時に増加しました。ここでも似たようなことが起こる可能性があります。なぜなら、トークンを保有するすべての人は、ある程度このプロトコルの「マーケティング担当者」になるからです。
したがって、私はこのエアドロップが非常に興味深いものであり、その価値の論理は成立していると考えています。私はそれが必ず発生することを確信しており、多くの人が想像するよりも早く発生するでしょう。私が推測するなら、来年の第一四半期末（Q1）に発生する可能性があると思います。なぜなら、Polymarketは競争で先発優位を得たいと考えているからです。また、彼ら自体が暗号ネイティブであるため、準備にあまり時間をかける必要がありません。したがって、私たちは今がこれらの機会に参加し、観察するのに最適な時期だと考えています。
Laura Shin：
では、他のプラットフォームも同様の方法を採用し、自分たちのトークンを発行することを期待すべきでしょうか？
Markus Thielen：
私は個人的にはそうは思いません。なぜなら、真に暗号ネイティブのプラットフォームになることは非常に難しいからです。これがPolymarketの大きな利点です。もしKalshiが突然トークンを発行したとしても、彼らが暗号ネイティブのプラットフォームでない場合、そのトークンがどのように機能するのかを定義するのは非常に難しいでしょう。例えば：買い戻しはあるのか？取引手数料の割引はあるのか？他のインセンティブメカニズムはあるのか？それに対して、暗号ネイティブのプラットフォームでは、これらのことははるかに簡単です。
私たちは過去に多くのこのようなケースを見てきました：暗号取引所がトークンを発行し、手数料の返還や特別なレベルの権利を提供するために使用されます。もちろん、FTTという失敗したケースを除けば、全体的に見て、暗号取引所のトークンのパフォーマンスは非常に良好です。これが私が類似性を持たせたい理由です。歴史を振り返ると、多くの取引所のトークンのパフォーマンスは非常に良好です。したがって、もしエアドロップを通じてこれらのトークンを取得できれば、それ自体は悪いことではありません。
Laura Shin：
今思い出せるのはBNBだけですが、他に成功した取引所のトークンはありますか？
Markus Thielen：
Bitgetを見てみると、彼らには独自のトークンがあり、パフォーマンスも非常に良好です。OKXにもトークンがあります。実際、暗号取引所のトークンを挙げることができます。今年のパフォーマンスは、予想以上に良好なものもあります。
例えば、ヨーロッパにはWhiteBITという取引所があります。私は今年の5月までほとんど聞いたことがありませんでしたが、彼らのトークンは5月以来約100%上昇しましたが、その間、全体の暗号市場はあまり良いパフォーマンスを示していませんでした。Bitgetのトークンも今年の初めに非常に良好なパフォーマンスを示しました。興味深いことに、山寨コイン全体のパフォーマンスが不調な年であっても、一
リスク警告
リスク警告
