アーサー・ヘイズの新しい文：円高に賭け、ENAは今後数ヶ月で5倍から10倍に上昇する可能性がある

原文タイトル：Yen-quake

原文著者：Arthur Hayes

原文翻訳：Golem，Odaily 星球日报

編者按：Arthur Hayesは最新の記事『Yen-quake』において、円の対ドル為替レートが近く上昇する可能性が高いと考えています。最も可能性の高い道筋は、日本政府がFIMAメカニズムを利用して保有する国債を米連邦準備制度に担保として差し入れ、ドルを借り入れ、そのドルで円を購入するというものです。Arthur Hayesはまた、これがドルの流動性の急増を引き起こし、ビットコインや実物金などの資産価格の上昇につながるとも述べています。現時点ではビットコインとイーサリアムが過小評価されているだけでなく、今後数ヶ月でENAも5〜10倍の上昇が期待できると考えています。

Arthur Hayesは彼の「弾薬」がまだすべて使い切られていないことを明らかにし、今はウォッシュが小委員会を招集し、FIMAのルールを修正するのを待つ必要があると述べています。Odaily星球日报は全文の核心内容を以下のように翻訳しました。楽しんでください～

過去10年間、円は一貫して弱くなり、極度に疲弊しましたが、これは世界の資産市場を押し上げ続けました。しかし、裕福な金融資産の保有者にとって好都合な事態は、最終的には終わるものです。円は世界で最も過小評価されている通貨であり、米中両国と日本の一般有権者との間での論争の焦点でもあります。円のこの難題を解決するには3つの方法がありますが、米財務省と日本の政治家はそのうちの1つしか好ましく思っていません。

私は円高を促進する各方法の機能を説明し、なぜ最後の方法が最良の選択肢であるのかをまとめます。その後、政治的な観点からこの第3の選択肢をどのように実施するかを探ります。最後に、ドルの流動性が急増するにつれて、ビットコインや暗号通貨が急騰する理由を詳しく説明します（これは、私の「人間の無駄話」を読む理由でもあることを知っています）。

この3つの選択肢は以下の通りです：

1. 日本銀行（BOJ）が大幅に利上げし、ドルと円の間の利ざやを解消する（少なくとも短期金利の観点から）；
2. 政府が国内機関や公共機関（例えば日本政府の年金投資基金GPIF）に対して投資戦略を変更し、海外資産を売却して国内資産を購入するように働きかける；
3. 【最良の選択肢】日本財務省（MOF）が保有する米国債をリポ方式で米連邦準備制度に担保として差し入れ、ドルを得て、その後外国為替市場でドルを売却して円を購入する。

詳細に入る前に、皆さん「暗号通貨の仲間」（degens）は自問自答すべきです：なぜ今この時期に円高について議論する必要があるのか？過去数十年にわたり、無数の人々が円が近く上昇し、グローバルなキャリー取引が終わると断言してきました。2週間前、日米両国の通貨政策の高官たちは共同で為替操作を実施しましたが、もちろん公式には「介入」と呼ばれています。同じ行為が一般人によって行われれば「共謀」と「陰謀」と呼ばれますが、操作者が国家になると呼び方は全く異なります。

米国財務長官ベーセントは、米連邦準備制度がFIMAリポツールの取引相手限度額を引き上げ、日本財務省がその巨額の資産を利用して円の為替レートを守れるようにしたいと述べました。日本財務省も米国と連携し、ドル対円の為替レートを引き下げる努力をしていると発表しました。当局は、彼らが世界の通貨の構造を変えることを明言しているため、私たちはこれを重視する必要があります。

円高を促進する3つの選択肢

選択肢1と選択肢2は根本的に機能しません。なぜなら、関係者は2010年代以来の既定の政策からの逸脱がもたらす政治的および経済的な結果を受け入れることができないからです。

選択肢1：日本銀行の利上げ

通貨取引は通常、金利差に基づいて行われますが、ドルの利回りは円よりも2.75%高いです。円を借りてドルに換え、米国債を購入することで正の利ざやを得ることができます。したがって、無裁定原則に従えば、ドル対円の為替レートは上昇しなければならず（つまり、円がドルに対して減価する）、この金利差を相殺する必要があります。円がドルに対して上昇するための最も直接的な方法は、日本銀行が利上げを行い、他国の中央銀行が新型コロナウイルスのパンデミック後に利上げを行っているのと同じ水準に利率を引き上げることです。

日本銀行の利上げが直面する課題を理解するためには、過去10年以上にわたり利回り曲線制御（YCC）政策を実施してきたことを思い出す必要があります。これは、印刷したお金で債券を購入し、10年物日本国債の利回りを制限するものです。日本銀行はこれらの「ゴミ」日本国債の最大の保有者となっています。

金利が上昇すると、債券価格は下落します。債券価格が下がれば下がるほど、日本銀行の未実現損失は大きくなります。普通の投資家とは異なり、無限にお金を印刷できる日本銀行は無制限の円の損失を耐えることができますが、日本銀行が大規模にお金を印刷し、世界が円に対する信頼を失い、円で石油、食品、医薬品などの取引を受け入れなくなると、事態は危機的になります。

現時点ではそこまで至っていませんが、日本銀行はこの潜在的な破滅的な展望を真剣に受け止める必要があります。資産負債表の損失を目の当たりにすることを恐れて、日本銀行は躊躇し、微幅な利上げしか行えず、長期日本国債が市場で売却されるのをただ見ているだけです。その結果、円は依然として減価し、輸入エネルギーによるインフレが日本社会の基盤を深刻に揺るがしています。

政治家たちは日本銀行の利上げを望んでいません。なぜなら、彼らは日本国債を発行して財政赤字を補填しなければならないからです。利回りが上昇すれば、債務返済コストも増加し、政府の補助金（通常は消費税の減免）を利用して一般市民を「買収」する能力が弱まります。

日本銀行が急速に利上げを行い、円が上昇し、ドル対円の為替レートの変動率が高まれば、円で資金調達を行い、世界の株式や債券を購入している投資家はすべてポジションを閉じることを余儀なくされます。

2024年7月を覚えていますか？その時、円の為替レートはわずか数取引日で160から140に上昇しました。私はこの件について深く分析した2つの記事を書きましたが、簡単に言えば、日本銀行の新しい総裁である植田和男が予想外に利上げを発表し、将来的にさらに利上げを行うことを約束しました。その結果、市場はパニックに陥り、円をショートし、他の金融資産をロングしていた投機家たちは次々とポジションを閉じました。当時、いくつかのヘッジファンドのPMがこの影響で退職を余儀なくされたという噂もありました。

その時、円の為替レートは140に達し、ナスダック100指数と日経平均株価は10%以上下落しました。日本銀行はパニックに陥り、8月12日に将来の利上げの道筋を評価する際に「市場の状況」を考慮すると発表しました。これは実際には将来の利上げが棚上げされたことを意味します。このニュースが出ると、円は弱まり、株式市場は底打ち反発し、上昇の勢いを取り戻しました。

他国の中央銀行と比較して、日本銀行は利率正常化のプロセスであまりにも早く進んでいるため、これによって引き起こされる激しい市場の圧力を耐えることができません。

選択肢2：「Japan Inc.」が海外資産を売却して円を回流させる

私は「Japan Inc.」を金融資産を保有する企業と公共部門と定義します。

アルバート・J・アレッツハウザー（Albert J. Alletzhauser）は『野村帝国：日本伝説の金融王朝内幕』という本の中で、1987年の株式市場の崩壊後、日本の大蔵省が野村証券に米国株を購入するよう指示したという興味深い逸話を語っています。民間企業である野村はこの指示に従う義務はありませんでしたが、日本は従うことと集団行動を重視する社会であり、最終的に野村は実行しました。

多くの場合、企業の最高の目標は株主の利益ではなく、完全雇用を実現し、「国家の名誉」を維持することです（その定義が何であれ）。政府が民間企業や個人に対して海外資産（主に米国株や米国債）を売却し、ドルを売って円に換え、資金を国内に送金するように提案すれば、「Japan Inc.」はそれに従う必要があります。

「日本資金回流」のシグナルを最も強く発信する指標は、日本最大の年金基金である日本政府年金投資基金（GPIF）の動向です。GPIFは官僚委員会によって管理され、そのメンバーは政府の各部門から任命されています。

2014年、安倍経済学に基づく大規模な印刷政策に合わせるため、当時の首相は数年の努力の末にGPIFの責任者を交代させ、海外株式と債券のポートフォリオの割合を増やすように投票決定させました。これは非常に重要です。なぜなら、GPIFが管理するポートフォリオの規模は1兆から2兆ドルに達するからです。2014年10月、彼らの投資戦略が変更されたとき、彼らは円を売ってドルを購入し、米国株や債券を買い始めるという止められない波を引き起こしました。

この措置は構造的な円の売り手を生み出し、投機家たちは安心して安価な円で様々な金融資産をファイナンスでき、ローンの延長や返済時に円が上昇することを心配する必要がなくなりました。

私がGPIFを言及する理由は、日本財務省の片山氏が最近、GPIFの投資戦略を調整し、外国証券よりも国内証券に重点を置くべきだと考えていると述べたからです。しかし、GPIF内部の官僚たちはこれを受け入れず、保険契約者の最善の利益を重視すると公言しています。明らかに、彼らは「安倍経済学」の支持者であり、日本国内の証券に投資をシフトすることを支持することはありません。

安倍が2012年から2014年にかけて人事を通じて局面を掌握したように、高市首相も同様の手段を取る必要があります。私たち投資家にとって、信号は非常に明確です：GPIFの投資戦略は最終的に変わり、数千億ドルの外国証券を売却せざるを得なくなり、資金の回流が円の為替レートを押し上げることになります。

このプロセスは数年かかるかもしれませんが、ベーセントが心配するのは、米国証券の最大の保有者の一つである「Japan Inc.」が買い手の立場から売り手の立場に変わることを意味するからです。これは「米国殿下」がその贅沢な帝国を支えるための株式と国債市場を破壊することになります。しかし、「米国殿下」が日本の国家安全保障を保証しているため、「Japan Inc.」は実際には保有する米国資産を売却することができません。

上記のことは新しい情報ではありません。誰もが円の為替レートが低位にあると考えており、日米双方がドル対円の上昇を望んでいます。しかし、ドル対円の為替レートが160から90（購買力平価に基づく公正価値）に下落すれば、双方はその損失を受け入れることができません。

そして、トランプの親友である「イタチ」ウォッシュ（彼は本当にイタチのように見え、行動も同様に狡猾です）が米連邦準備制度の議長に就任した瞬間、第三の選択肢が開始されることが許可されました。

2026年の「財務省-米連邦準備制度協定」は依然として堅固で有効です。逆リポツールや名目成長率を下回る政策金利を利用してベーセントが発行した短期国債に資金を提供することに加えて、ウォッシュは「選択肢3」を実施する権限を持ち、ドル対円の為替レートを再び世界経済システムのバランスを取るために必要なレベルに調整することができます。

選択肢3：米国からの借入

ベーセントは明確に述べています。日本財務省と日本企業は、米国証券を売却して円を押し上げるための資金を調達すべきではなく、FIMAメカニズムを利用して保有する国債を米連邦準備制度に担保として差し入れ、ドルを借り入れ、そのドルで円を購入すべきです。彼の計画には小さな欠陥がありますが、後でお話ししますが、上記の「ボックスと矢印」の図がこのプロセスを表しています。このプロセスをもう一度整理しましょう：

1. 日本財務省が国債を購入し、米連邦準備制度のFIMAメカニズムからドルの貸付を受ける；
2. 日本財務省が世界の外国為替市場でドルを売却し、円を購入する；
3. 日本財務省がこれらの円資金を国内で再投資し、日本国債や株式を購入する。

この政策の主な影響は以下の通りです：

• 米連邦準備制度が印刷したお金を通じてドル資金を提供し、その資産負債表の規模はFIMAリポの未償還残高の増加に伴って拡大します；
• ドル対円の為替レートが下落し、円が上昇することを意味します；
• 円が日本債券を購入する影響で、日本債券の利回りが低下します；
• 円が株式を購入する影響で、日本の株式市場が上昇します。

誰が「冤大頭」なのでしょうか？

1. アメリカの納税者：日本はアメリカの納税者にお金を借りており、政治的理由からこのお金は永遠に返済されません。これは純粋に印刷行為であり、金融資産と実物商品におけるインフレを引き起こします。アメリカはこのローンの返済を求めるために、アジア太平洋地域で中国やロシアに対抗する前線基地を動員することはできません。

2. 円をショートしている人々：トレンドが明確になれば、彼らはすぐにポジションを閉じなければなりません。これは大した問題ではありません。なぜなら、ドル対円の為替レートの変動率が低下し、円のキャリー取引が数年にわたって秩序正しくポジションを閉じることを許可するからです。

なぜ選択肢3はまだ実施されていないのでしょうか？

現在の状況は、FIMAメカニズムが各取引相手の未償還ローンに600億ドルの上限を設けていることです。最近のドル対円為替レートの操作において、米財務省と日本財務省は1000億ドル以上を投入しましたが、円の上昇はわずか5%であり、この上昇効果は数取引日しか続きませんでした。FIMAメカニズムを利用するには、この上限を完全に撤廃し、適格な取引相手の範囲を拡大し、日本の大企業や準公共投資機関（GPIFなど）を含める必要があります。

FIMAメカニズムを管理しているのは誰でしょうか？新型コロナウイルスのパンデミックの間、連邦公開市場委員会（FOMC）はFIMAメカニズムの運用方法を調整する権限を外貨小委員会に委譲しました。この委員会の投票メンバーには、ウォッシュ（FOMC議長）、ウィリアムズ（FOMC副議長兼ニューヨーク連邦準備銀行総裁）、およびジェファーソン（米連邦準備制度理事会副議長）が含まれています。委員会は必要に応じて随時会議を開き、会議の議事録を発表せず、投票記録も公開せず、外部はその決定結果のみを知ることができます。

では、この委員会はベーセントの命令に従うのでしょうか？答えは絶対に従うということです。

トランプとウォッシュは頻繁にコミュニケーションを取り、ベーセントがドル対円の為替レートを調整して世界経済のバランスを再構築する方法を明確に述べているため、トランプはこれを完全に支持しています。したがって、トランプとベーセントはウォッシュに指示を伝えるでしょう。ウォッシュは以前、滑頭で虚勢を張る「紙の虎」であることを証明しました。ウィリアムズが管理するニューヨーク連邦準備銀行の下で、米連邦準備制度の資産負債表はRMPを通じて引き続き拡大しています。

ウォッシュは政策を策定する際に市場の意見を聞くと主張しましたが、市場は明らかに利上げを求めています。なぜなら、2年物国債の利回りは連邦基金の実効金利を0.5%以上上回っているからです。しかし、ウォッシュは7月の会議で利上げを拒否しました。ウォッシュは米連邦準備制度の運営方法を即座に徹底的かつ劇的に改革するのではなく、米連邦準備制度がどのように変革すべきかを研究するために5つの特別作業部会を設立しました。これらの作業部会が何らかの提案を行う前に、「ゴドー」が現れるのは間違いありません（Odaily注：この言葉は『ゴドーを待ちながら』からの引用で、Arthur Hayesは5つの作業部会の効率を皮肉っています）。

したがって、ウォッシュは短期間で、単なる党派政治家であり、上司の要求に従うだけの存在であることを証明しました。これは、彼の前任者である唯唯諾諾で骨のない「軟弱者」パウエルや、さらに以前の「庭の小人おばあさん」イエレン（彼女は財務長官に昇進した後、悪い女の子になりました）と同様です。

2年物国債の利回りと連邦基金の実効金利の差

私はウォッシュがいつ小委員会を招集し、FIMAメカニズムの調整を発表してドル対円の為替レートを引き下げるために無制限に印刷を許可するかは分かりませんが、確実にそれが起こると確信しています。実際、私はそれが必ず起こると賭けており、米連邦準備制度の資産負債表が再び大規模に拡大する影響を反映する資産への投資エクスポージャーを増やし続けています。これらの資産にはビットコイン、実物金、金鉱株が含まれます。

第三の選択肢の実施がビットコイン価格を押し上げる

米連邦準備制度が印刷すればするほど、ビットコインの価格は上昇します。では、FIMAのこの手法は、数兆ドルの巨額資金を注入し、私たちが保有する資産の価格を押し上げるための巨大な「ポンプ」となるのでしょうか？

現在、私たちは国債の保有量に注目しています。なぜなら、国債はFIMA担保の資格を持つ唯一の資産だからです。将来的には状況が変わるかもしれませんが、まずはこのツールが現在許可している資産に焦点を当てましょう。国債を最も多く保有している2つの主体は日本政府とGPIFです。日本政府は1.143兆ドルの米国債を保有し、GPIFは2300億ドルを保有しており、合計で1.373兆ドルになります。

これはかなりの額です。この規模を理解するために、私たちは新型コロナウイルスのパンデミックの際の状況を参考にできます。米連邦準備制度は約4兆ドルの通貨を発行し、その資産負債表が2020年から2021年末にかけて拡大したことがわかります。

米連邦準備制度の資産負債表規模の増加（白い曲線）とビットコイン価格の急騰（金色の曲線）との間には非常に明確な関連があります。私は以前の記事で、AI分野の構築が資本浪費の段階に入っていると推測しました。この判断は非常に重要です。なぜなら、トランプ政権はこの流動性を米国内のAI資本支出を推進するために使用したいと考えているからです。

しかし、私はこの時期に、正の資本回報を実現できないAI企業にクレジットを提供すること（巨額の投資を行っても実際には利益を上げられない超大規模クラウドサービスプロバイダーや、「中国市場のトークン価格」で利益を上げられない米国のAIラボを含む）は本質的に浪費であると考えています。そして、ビットコイン価格の上昇は、まさにこの非生産的な資本の使用方法を反映しています。

最近、金価格は段階的な低点から大幅に反発しました。これは市場が、今後のドル法定通貨の洪水を貨幣金融資産に導くことを好み、オートマンの「金を燃やす機械」であるOpenAIや、マスクの虚無的な宇宙データセンターにお金を送ることを好まないことを示しています。

アルトコインの狂乱が近づいている、ENAの5倍のリターンに期待

私は皆さんがMaelstromで具体的に何をしているのか知りたいと思っていることを理解していますが、投資信念を築くためには、まずマクロの背景を理解する必要があります。

前述のように、ベーセントが発言するとき、私は耳を傾けます。彼に特有のスキルがあるとすれば、それは通貨を操作することです。彼がソロスと共に働いた素晴らしい経歴をグーグルで検索すれば、あなたはそれを理解するでしょう。この通貨手段の「トリック」を実施するためには、民選の政治家の承認も、任期が満了し、上院の公聴会に直面している人々の同意も必要ありません。普段はぼんやりしている「外貨小委員会」を招集してゲームルールを変更するだけで、ドル印刷の噴出を引き起こすことができます。

ベーセントがFIMAメカニズムの改革を呼びかけるニュースを見たとき、私はすぐに強気の直感を持ちました。私が注目しているすべてのマクロアナリストは、これはドル対円の為替レートが重大な転換を迎えることを示唆していると考えています。あなたは事前にポジションを取る必要があります。なぜなら、彼らは本気だからです。

印刷は持続不可能な経済現実を解決するための政治的決定です。政治は常に複雑ですが、現在の状況においてトランプ政権の意図は明確です：あなたが証券口座にログインし、金融資産を購入することを望んでいます。だからこそ、ベーセントはすべての耳を傾ける人々に明確な信号を発信し、印刷されたお金がどこから広がるかを示しています。私は聞いており、私の「義務」を果たします------Buy in。

私たちはすでに大量のビットコインを保有しています。次の質問は、誰がより良いパフォーマンスを示すかということです。

これはAI株の推奨記事ではありませんが、もしあなたがそれに興味があるなら、ぜひ底値を拾ってください。「レオポルドの底値」は、あなたにとって素晴らしいAI関連資産のエントリーポイントを提供しています。暗号通貨について言えば、まだ爆発していない大型株はETHであり、2025年の市場で歴史的な最高値を突破できなかった唯一の主流コインです。また、イーサリアムはRWA資産のセキュリティレイヤーになります。

次に紹介するのは、低迷しているが5倍から10倍の上昇が期待できるアルトコインEthena（ENA）です。

Ethenaの一つの問題は、買戻しメカニズムが欠如していることですが、現在流通量が第六位のドル安定コインであることを考えると、これは無視できます。ENAの問題は、価格の下落によりビットコインの基差収益が消失し、USDeを保有することによる利回りが米国債よりもわずかに高いだけであることです。質権型USDeを保有するために、中央集権的な取引所のカウンターパーティリスクやスマートコントラクトリスクを負うことは全く割に合いません。

そのため、流通供給量はピーク時から75%減少し、ENAトークンの価格も90%以上下落しました。しかし、たとえ将来的にドルの流動性がわずかに増加するだけでも、ビットコインの価格を押し上げ、基差収益率を高め、大量の資金がUSDeに流入することになります。ENAが低迷から脱出するためにはあまり多くの条件は必要ないため、今後数ヶ月で5倍の「投機的」選択肢として検討する価値があるかもしれません。

私はまだすべての弾薬を使い切っていません。私たちはウォッシュが小委員会を招集し、FIMAのルールを修正するのを待つ必要があります。注視してください。このことは誰も気づかないうちに突然起こるかもしれません。しかし、金とドル対円の為替レートは政策発表前にすでに変動し始めるはずです。なぜなら、トランプ政権と密接な関係にある大口投資家たちは、ニュースが発表される前に先行してポジションを取る可能性が高いからです。このような状況は他の資産クラスでもよく見られ、金や外国為替市場でも例外ではありません。

要するに、「安価な」円の日々は終わりに近づいています。