하드코어 해석: 도대체 무엇이 비트코인 가격에 영향을 미치고 있는가?

저자: 심조 TechFlow

비트코인 가격의 변화는 전체 암호화폐 시장의 풍향계입니다.

가격이 오르면 다른 암호화 자산들도 함께 상승하고, 반대로 가격이 내리면 함께 하락하는 경향이 있습니다.

따라서 비트코인 가격 변화를 예측하고 어떤 요소가 가격에 영향을 미치는지를 분석하는 것은 암호화 정보에서 "월경 게시물"이 되었습니다. 결과적으로 반박이든 예측이든, 사람들은 아마도 이러한 자생적인 분석을 진지하게 받아들이지 않았을 것입니다.

이러한 분석이 점차 단순히 긍정적인 감정 가치를 제공하는 것으로 전락할 때, "비트코인 가격은 도대체 어떤 요소에 영향을 받는가"에 대한 과학적이고 진지한 논의는 오히려 희소하고 장벽이 있는 일이 되었습니다.

하지만 대가들은 항상 나섭니다.

최근 이틀 동안, 《도대체 무엇이 암호화 자산 가격에 영향을 미치는가（암호화 자산 가격에 영향을 미치는 요인들）이라는 긴 논문이 발표되었습니다. 전체 내용은 과학적인 계량 경제학 모델을 통해 비트코인 가격의 영향 요소를 논의하고 있으며, 저자들도 상당히 권위 있는 인물들입니다:

오스틴 아담스: 유니스왑 및 변형 펀드의 연구원;

마르쿠스 이베르트: 전 연준 경제학자, 금융학 교수;

고든 리아오: 서클의 수석 경제학자, 전 연준 경제학자

최고 기관의 대가들이 분석한 사고 방식과 관점은 물론 볼 가치가 있습니다. 하지만 39페이지의 길이와 그 안의 다양한 복잡한 수학적 추론을 고려할 때, 심조 Techflow는 이 논문을 요약하고 해석하여 보다 대중적인 방식으로 논문의 핵심 관점을 전달하고, 시장 가격 추세를 파악하는 데 참고할 수 있도록 하였습니다.

TLDR, 핵심 결론

1. 전통적 요소가 암호화 시장에 영향을 미친다: 비트코인 가격은 암호화 시장 내부 요소뿐만 아니라 전통 금융 시장(예: 통화 정책 및 위험 감정)의 영향을 크게 받습니다.

2. 통화 정책의 이중적 역할: 2020년, 연준의 완화 통화 정책이 비트코인을 상승시켰고, 2022년의 긴축 정책은 가격을 대폭 하락시켰습니다. 가격 하락에 영향을 미친 모든 요소 중에서 긴축 통화 정책의 영향이 3분의 2를 차지합니다. 이 정책 변화가 없었다면 비트코인의 수익률은 더 높았을 것입니다.

3. 위험 프리미엄의 영향: 2023년 이후, 암호화 자산의 수익률은 주로 위험 프리미엄 압축(투자자들이 BTC의 위험을 낮게 인식하여 낮은 추가 수익을 수용하게 됨)에 의해 주도되고 있으며, 시장이 암호화 자산에 대한 위험 평가가 변화하고 있습니다.

4. 일일 변동성의 복잡성: 암호화 채택 상황과 위험 프리미엄 등의 요소가 비트코인의 일일 수익률 변화 설명에서 주도적인 역할을 하며, 전통 통화 정책의 영향은 장기적인 시간 범위에서 더 뚜렷하게 나타나고, 일일 영향은 크지 않습니다.

5. 특정 사건의 영향: COVID-19 시장 동요, FTX 붕괴, 블랙록의 현물 ETF 출시 등의 사례 연구는 특정 사건이 비트코인 단기 가격에 미치는 영향을 입증합니다.

비트코인 가격 영향 요소 방법론

새로운 자산 클래스의 가격 변동이 얼마나 큰지를 물을 때, 실제로는 두 가지 부분을 살펴봐야 합니다 ---- 얼마나 많은 부분이 전통 금융 시장의 스필오버(spillover) 효과 때문인지, 그리고 얼마나 많은 부분이 해당 자산 자체의 고유한 특정 위험(idiosyncratic risks) 때문인지입니다.

이 문제를 탐구하기 위해, 논문은 세 가지 자산의 일일 수익률 시퀀스를 분석합니다:

비트코인: 암호화폐의 대표.

2년 만기 국채 제로 쿠폰 채권: 전통 안전 자산을 대표.

S&P 500 지수: 미국 주식 시장의 전체 성과를 대표.

사실 이 세 가지 자산의 가격은 시간에 따라 변동하며, 이 연구의 다음 단계는 매우 명확합니다 --- 세 가지 자산의 일일 수익률의 공동 변동성(co-movement)을 비교하는 것입니다. 쉽게 말해 여러 자산의 수익률이 같은 시간대에 유사한 상승 또는 하락 추세를 보이는 것입니다.

현실 세계에서 우리는 BTC 가격이 전통 금융 시장과 일정한 상관관계가 있음을 직관적으로 느낄 수 있습니다. 논문은 이러한 상관성을 보다 엄밀하고 과학적으로 추상화하여 비트코인과 전통 자산 가격에 영향을 미치는 세 가지 특정 요소를 형성했습니다:

• 통화 정책 충격: 중앙은행(연준)의 정책 변화가 비트코인 가격에 미치는 영향. 예를 들어, 그들이 금리를 인하하면 돈을 빌리는 것이 저렴해지고, 사람들은 더 많은 투자를 하게 되어 비트코인과 같은 자산의 가격이 상승할 수 있습니다.

• 전통 위험 프리미엄 충격: 투자자들의 위험 태도 변화와 관련된 영향. 예를 들어, 시장의 대다수가 위험을 걱정하고 있다면 비트코인과 다른 자산의 가격이 함께 하락할 수 있습니다.

• 암호화 특정 수요 충격: 암호화 시장에 특정한 수요 변화가 가격에 미치는 영향. 이는 새로운 기술의 출현, 법률 및 규제의 변화, 또는 암호화폐 채택률의 변화와 감정의 전환과 같은 암호화폐 시장에만 영향을 미치는 요소를 의미합니다.

이러한 사고를 바탕으로, 우리는 각 충격 요소의 영향이 얼마나 큰지, 그리고 그것들이 비트코인 가격에 미치는 방식과 결과가 무엇인지 정량적으로 분석할 수 있습니다.

여기서 우리는 논문에서 사용된 고급 수학 회귀 분석 모델의 세부 사항을 건너뛰고, 더 이해하기 쉬운 분석과 결과를 직접 살펴보겠습니다.

22년 비트코인 대폭락, 50% 원인은 긴축 통화 정책(금리 인상)

논문은 비트코인 19년 1월-24년 2월의 비트코인 일일 가격의 영향 요소를 분석했습니다.

비트코인의 수익률은 세 가지 구조적 충격으로 분해될 수 있습니다: 통화 정책 충격, 전통 위험 프리미엄 충격 및 암호화 수요 충격. (주: 충격은 간단히 XX 요소가 비트코인 가격에 미치는 영향으로 이해할 수 있습니다.)

이러한 충격이 비트코인 가격에 미치는 영향은 시간대에 따라 다릅니다.

1. 2020년 3월의 시장 동요:

• COVID-19로 인한 시장 동요에서, 전통 위험 프리미엄 충격이 비트코인 가격 하락의 주요 원인이었습니다.

• 비트코인 가격은 8600달러에서 6500달러로 하락하여, 하락폭은 24.2%(단순 수익) 및 27.7%(로그 수익)였습니다.

그림: 그림은 수학적으로 로그 처리된 비트코인 일일 수익률(검은 선)이며, 다른 여러 색상의 선들은 다양한 요소가 수익률에 미치는 기여도를 보여줍니다.

2. 2020년의 회복:

• 이후 비트코인 가격 상승은 전통 위험 프리미엄 하락과 완화 통화 정책의 지원을 받았지만, 일부 상승은 전통 요소로 설명할 수 없으며, 이는 상당한 암호화 수요 충격을 반영합니다.

2. 2022년의 가격 하락:

• 2022년 비트코인 가격 하락은 주로 부정적인 통화 정책 충격과 부정적인 암호화 수요 충격으로 인해 발생했으며, 전통 위험 프리미엄 하락은 가격을 계속 지원했습니다.

• 2022년 1월부터 2023년 1월까지 비트코인 가격의 로그 수익률은 약 1.02 하락하여, 이는 64%의 단순 수익 하락에 해당합니다.

2. 긴축 통화 정책 충격의 심각한 영향:

• 모델은 통화 정책 충격이 비트코인 가격 하락에 약 50포인트 기여했다고 보여줍니다. 만약 통화 긴축 정책(예: 금리 인상)의 영향이 없었다면, 비트코인 가격 하락은 14%에 불과했을 것입니다.

2. 변동성 분석:

• 대부분의 일일 비트코인 수익률 변화는 전통적인 위험 프리미엄과 통화 정책 충격으로 설명할 수 없으며, 암호화 수요 충격이 80% 이상의 일일 변동성을 차지합니다.

• 통화 정책의 영향은 주로 긴 시간의 변동성에 나타나며, 이는 비트코인이 매우 변동성이 큰 자산임을 나타내며, 그 변동성은 단순히 전통 자산의 요인으로 설명할 수 없습니다.

이 내용은 다양한 요소가 비트코인 수익률 변동성에 미치는 영향을 강조하며, 특히 통화 정책의 장기적인 중요성을 지적하고, 암호화圈 내부 요소의 뚜렷한 변동성을 나타냅니다.

따라서 논문의 다음 부분은 암호화 수요의 구체적인 출처를 더 자세히 탐구하고, 이 변수가 비트코인 가격에 어떻게 영향을 미치는지를 살펴보겠습니다.

21년 가격 상승은 암호화 채택률 증가에서 비롯되었으며, 이후 투자자들은 점차 BTC에 높은 수익을 요구하지 않게 되었다

저자는 암호화 수요 자체를 분석하면서 이 영향을 두 가지로 세분화합니다:

암호화 시장 자체의 채택 상황(예: 새로운 기술/서사, 시장 감정)과 암호화 시장의 위험 프리미엄(투자자들이 추가 위험을 감수하면서 요구하는 추가 수익).

위의 두 가지 요소는 비트코인 수익 변화와 스테이블코인 시장 규모 변화에 공동으로 영향을 미칩니다.

1. 2020년에서 2021년의 성장:

모델은 2020년부터 2021년 중반까지 비트코인 가격 상승이 주로 암호화 채택률 증가의 영향으로 발생했다고 나타냅니다. 이 기간 동안 비트코인과 스테이블코인의 가격은 모두 상당한 성장을 경험했으며, 이는 시장의 암호화폐 수용도가 높아졌음을 반영합니다.

2. 2022년의 변화:

2022년 말 이후, 스테이블코인의 성장 속도가 둔화되었고, 심지어 어떤 시점에서는 감소하기도 했습니다. 이는 비트코인 가격의 분해에서 부정적인 암호화 채택 충격을 나타내며, 이는 사람들이 비트코인에 대한 관심과 수요가 감소했음을 의미하며, 스테이블코인 수요도 함께 감소했습니다.

3. 2021년 이후, 암호화폐 위험 프리미엄의 지속적인 압축은 암호화폐 수익의 지속적인 주도 요소로 작용하고 있습니다.

• 그림 a에서, 연한 파란색 선은 "암호화폐 위험"을 나타냅니다:

• 2021년 중반, 이 선은 급격히 하락하여 위험 프리미엄이 갑자기 증가했음을 나타냅니다(투자자들이 더 걱정하게 됨).

• 2021년 말부터 이 선은 천천히 그러나 안정적으로 상승하기 시작했습니다. 이 상승 추세가 바로 "위험 프리미엄 압축"입니다.

• 선의 상승은 위험이 줄어들고 있음을 의미하며, 투자자들이 더 이상 그렇게 높은 추가 수익을 요구하지 않게 되었음을 나타냅니다.

3. 2020-2022년의 스테이블코인 성장:

• 이 기간 동안 스테이블코인의 성장은 주로 암호화폐 시장의 발전에 의해 촉진되었습니다. 그래프에서 우리는 분홍색 선(즉, "암호화폐 채택")이 2022년 초 이전에 상대적으로 높은 위치에 있었음을 볼 수 있으며, 이는 암호화폐 채택이 스테이블코인 성장을 촉진하는 주요 요소였음을 나타냅니다.

• 2022년부터 그래프는 파란색 선(즉, "전통 위험")이 상승하기 시작하여 다른 요소를 초과했음을 보여줍니다. 이는 전통 금융 시장의 위험 요소가 스테이블코인 유입을 촉진하는 주요 동력이 되기 시작했음을 나타냅니다.

• 전통 위험 요소에는 주식 시장 변동성, 경제 불확실성, 인플레이션 압력 등 전통 금융 시장의 위험이 포함될 수 있습니다. 이러한 위험이 증가할 때, 투자자들은 스테이블코인을 안전 자산으로 찾을 수 있습니다.

다양한 사건에서 비트코인 가격의 영향 요소가 검증됨

신종 코로나바이러스 감염증(COVID-19):

• 시장 동요 배경: 2020년 1월부터 5월까지 COVID-19의 영향으로 비트코인 수익률은 2020년 3월에 크게 하락했으며, 스테이블코인 시장 규모는 크게 증가했습니다. 이 시점에서 시장은 "위험 회피" 단계로 묘사되며, 자산 가격의 하락폭은 기본적인 변화로 설명할 수 있는 범위를 초과했습니다.

• 스테이블코인의 피난처 역할: 이 시기에 스테이블코인의 성장은 암호화 자산 시장에서 피난처 역할을 하여 투자자들의 자금 유입을 유도했음을 나타냅니다. 이는 연구자들이 제안한 가설을 검증하며, 스테이블코인이 시장 불확실성 속에서 상대적으로 안전한 투자 선택을 제공할 수 있음을 보여줍니다.

• 위험 프리미엄 충격: 투자자들이 전통 자산(예: 주식, 채권 등)에 대한 위험 요구가 증가하여 이러한 자산의 가격이 하락했습니다. 마찬가지로, 투자자들이 암호화 자산(예: 비트코인)에 대한 위험 요구도 증가하여 가격이 하락했습니다.

FTX 붕괴:

• 시장 동요 배경: 2022년 11월 FTX 붕괴 시 비트코인 가격이 크게 하락했습니다. FTX 붕괴 기간 동안 스테이블코인 시장 규모는 일시적으로 증가했으며, 이는 스테이블코인이 시장 동요 속에서도 피난처로 여겨졌음을 나타냅니다.

• 시장 반응 차이: FTX 붕괴의 직접적인 영향 아래 암호화 시장은 큰 변동성을 겪었으나, 전통 시장의 가격 변화는 상대적으로 작았습니다. 이는 암호화 시장이 FTX 사건에 더 민감하게 반응했음을 나타냅니다.

• FTX 붕괴 기간 동안 암호화 시장의 충격이 주도적이었으며, 특히 긍정적인 위험 프리미엄 충격(투자자들이 암호화 자산의 위험을 더 높게 인식함)과 부정적인 채택 충격(투자자들이 암호화 자산에 대한 신뢰가 감소함)이 두드러졌습니다. 이에 비해 전통 시장의 충격은 상대적으로 적었습니다.

블랙록 ETF 출시:

• 시장 회복 배경: 블랙록이 비트코인 현물 ETF를 신청한다고 발표한 후 비트코인 수익률이 크게 증가했습니다. 이 사건은 투자자 감정과 시장 역학의 중대한 전환을 나타냅니다.

• 영향 요소 분석: 모델은 두 가지 주요 영향 요소를 식별했습니다:

• 긍정적인 암호화 채택 충격: 이는 시장에서 비트코인에 대한 수용도와 투자자 관심이 증가했음을 반영하며, 특히 블랙록과 같은 대형 기관의 참여로 인해 정당성이 부여되었습니다.

• 부정적인 암호화 위험 프리미엄 충격: 이는 투자자들이 비트코인에 대한 위험 인식을 낮추고 요구하는 추가 수익이 감소했음을 나타내며, 이는 비트코인 투자에 대한 위험 감지가 줄어들었음을 의미합니다.

• 비트코인 가격 상승의 원인: 2023년 9월부터 12월까지 비트코인 가격 상승은 주로 이러한 위험 프리미엄의 감소에 기인합니다.

위의 세 가지 예에서 볼 수 있듯이, 이러한 발견은 대형 기관의 참여와 같은 주요 시장 사건이 암호화 시장에 미치는 심오한 영향을 강조하며, 특히 채택 역학과 위험 평가 측면에서 그 중요성을 부각합니다.

이는 시장 감정과 참여자의 구성 변화가 암호화 자산의 가치와 투자자 행동에 상당한 영향을 미칠 수 있음을 나타냅니다.