메트카프 법칙의 "파산": 왜 암호화폐가 과대평가되었는가?

원문 제목: 암호화폐는 존재하지 않는 네트워크 효과에 대한 가격 책정
원문 저자: Santiago Roel Santos, Inversion 창립자
원문 번역: AididiaoJP, Foresight News

암호화폐의 네트워크 효과의 딜레마

제가 이전에 언급한 "암호화폐 거래 가격이 기본 가치보다 훨씬 높다"는 주장은 큰 논란을 일으켰습니다. 가장 강력한 반대 의견은 사용량이나 수수료에 대한 것이 아니라, 이념의 차이에서 비롯되었습니다:

· "암호화폐는 비즈니스가 아니다"

· "블록체인은 메트카프 법칙을 따른다"

· "핵심 가치는 네트워크 효과에 있다"

페이스북, 트위터, 인스타그램의 부상을 목격한 경험자로서, 초기 인터넷 제품이 동일한 평가 문제에 직면했음을 잘 알고 있습니다. 그러나 규칙은 점차 명확해졌습니다: 사용자 소셜 네트워크의 가입이 증가함에 따라 제품 가치는 폭발적으로 증가합니다. 사용자 유지가 강화되고, 참여도가 심화되며, 플라이휠 효과가 경험 속에서 뚜렷하게 나타납니다.

이것이 진정한 네트워크 효과의 구현입니다.

"암호화폐 가치는 기업이 아닌 네트워크의 관점에서 평가해야 한다"는 주장을 한다면, 우리는 깊이 분석해 볼 필요가 있습니다.

심층적으로 탐구한 결과, 간과할 수 없는 문제가 드러났습니다: 메트카프 법칙은 현재의 평가를 뒷받침할 수 없을 뿐만 아니라, 오히려 그 취약성을 드러냅니다.

오해받는 "네트워크 효과"

암호화폐 분야에서 이른바 "네트워크 효과"는 대부분 부정적인 효과입니다:

· 사용자 증가로 인한 경험 악화

· 거래 수수료 급등

· 네트워크 혼잡 심화

더 깊은 문제는 다음과 같습니다:

· 오픈 소스 특성으로 인한 개발자 유출

· 유동성이 이익 추구적임

· 사용자들이 인센티브에 따라 크로스 체인 이동

· 기관들이 단기 이익에 따라 플랫폼 전환

성공적인 네트워크는 결코 이렇게 운영되지 않았습니다. 페이스북이 천만 명의 사용자를 추가할 때 경험은 결코 하락하지 않았습니다.

그러나 새로운 블록체인은 처리량 문제를 해결했다

이것은 혼잡을 완화했지만, 네트워크 효과의 본질적인 문제를 해결하지는 못했습니다. 처리량을 높이는 것은 마찰을 제거하는 것일 뿐, 복합 가치를 창출하지는 않습니다.

근본적인 모순은 여전히 존재합니다:

· 유동성이 유출될 수 있음

· 개발자가 이탈할 수 있음

· 사용자가 떠날 수 있음

· 코드가 분기될 수 있음

· 가치 포착 능력이 약함

확장은 사용 가능성을 높일 뿐, 필연성을 높이지는 않습니다.

수수료가 드러내는 진실

만약 L1 블록체인이 진정한 네트워크 효과를 가지고 있다면, iOS, Android, Facebook 또는 Visa처럼 대부분의 가치를 포착해야 합니다. 그러나 현실은 다음과 같습니다:

· L1이 총 시가 총액의 90%를 차지

· 수수료 비율이 60%에서 12%로 급락

· DeFi가 73%의 수수료 기여

· 평가 비율은 10%도 안 됨

시장은 여전히 "뚱뚱한 프로토콜 이론"에 따라 가격을 책정하고 있지만, 데이터는 반대의 결론을 가리킵니다: L1은 과대 평가되었고, 애플리케이션은 저평가되었으며, 최종 가치는 사용자 집합층으로 집중될 것입니다.

사용자 평가 비교

일반 지표를 사용하여, 단일 사용자 시가 총액:

메타(페이스북)

· 31억 월간 활성 사용자

· 1.5조 달러 시가 총액

· 단일 사용자 가치 400-500 달러

암호화폐(비트코인 제외)

· 1조 달러 시가 총액

· 4억 범위 사용자 → 2,500 달러 / 인

· 1억 활성 사용자 → 9,000 달러 / 인

· 4,000만 체인 사용자 → 23,000 달러 / 인

평가 수준은 다음과 같습니다:

· 가장 낙관적인 추정으로 프리미엄 5배

· 엄격한 기준 하에 프리미엄 20배

· 실제 체인 활동 기준으로 프리미엄 50배

메타는 소비 기술 분야에서 가장 효율적인 수익화 엔진으로 평가받습니다.

발전 단계에 대한 분석

"페이스북 초기에도 그랬다"는 주장은 재고할 필요가 있습니다. 비록 페이스북 초기에도 수익이 부족했지만, 그 제품은 다음을 구축했습니다:

· 일상 사용 습관

· 사회적 연결

· 정체성 인식

· 커뮤니티 소속감

· 사용자 증가로 인한 가치 상승

반면 암호화폐의 핵심 제품은 여전히 투기적이며, 이는 다음을 초래합니다:

· 사용자가 빠르게 유입

· 더 빠른 이탈

· 점착성 부족

· 습관 형성 실패

· 규모가 확대되어도 개선되지 않음

암호화폐가 "무형 인프라"가 되어 사용자들이 인식하지 못하는 기본 서비스를 제공하지 않는 한, 네트워크 효과는 자가 강화되기 어렵습니다.

이는 성숙도 문제라기보다는 제품 본질의 문제입니다.

메트카프 법칙의 오용

법칙이 가치≈n²를 설명하는 것은 아름답지만, 그 가정에는 편향이 존재합니다:

· 사용자 간 깊은 상호작용 필요(실제로 드물다)

· 네트워크는 점착성을 가져야 함(실제로 결여됨)

· 가치는 위로 집중되어야 함(실제로 분산됨)

· 전환 비용이 존재해야 함(실제로 매우 낮음)

· 규모가 성벽을 구축해야 함(아직 나타나지 않음)

대부분의 암호화폐는 이러한 전제에 부합하지 않습니다.

핵심 변수 k 값의 시사점

V=k·n² 모델에서 k 값은 다음을 나타냅니다:

· 수익화 효율

· 신뢰 수준

· 참여 깊이

· 유지 능력

· 전환 비용

· 생태계 성숙도

페이스북과 텐센트의 k 값은 10⁻⁹에서 10⁻⁷ 사이로, 네트워크 규모가 거대하여 미세합니다.

암호화폐의 k 값 측정(1조 달러 시가 총액 기준):

· 4억 사용자 → k≈10⁻⁶

· 1억 사용자 → k≈10⁻⁵

· 4,000만 사용자 → k≈10⁻⁴

이는 시장이 각 암호화폐 사용자의 가치를 페이스북 사용자보다 훨씬 높게 설정하고 있음을 의미합니다. 그럼에도 불구하고 이들의 유지율, 수익화 능력 및 점착성은 모두 열세입니다. 이는 초기의 낙관이 아니라, 미래를 과도하게 소진한 것입니다.

진정한 네트워크 효과 현황

암호화폐는 실제로 다음을 갖추고 있습니다:

양면 네트워크 효과(사용자↔개발자↔유동성)

플랫폼 효과(표준, 도구, 조합 가능성)

이러한 효과는 실제로 존재하지만 취약합니다: 쉽게 분기될 수 있고, 복합이 느리며, 페이스북, 위챗 또는 비자의 n²급 플라이휠 효과에 미치지 못합니다.

미래 전망에 대한 합리적 시각

"인터넷은 암호화 네트워크 위에 구축될 것"이라는 비전은 확실히 매력적이지만, 명확히 해야 할 점이 있습니다:

1. 이 미래는 현재 실현되지 않은 상태에서 가능할 수 있습니다.

2. 현재의 경제 모델은 이를 반영하지 못하고 있습니다.

현재 가치 분배는 다음과 같습니다:

· 수수료는 L1이 아닌 애플리케이션 층으로 흐름

· 사용자는 거래소와 지갑에 의해 통제됨

· MEV가 가치 잉여를 가로챔

· 분기가 경쟁 장벽을 약화시킴

· L1은 창출된 가치를 고착화하기 어려움

가치 포착은 기초층→애플리케이션 층→사용자 집합층으로의 이동을 겪고 있으며, 이는 사용자에게 유리하지만, 이를 위해 초과 프리미엄을 지불해서는 안 됩니다.

성숙한 네트워크 효과의 특징

건강한 네트워크는 다음을 보여야 합니다:

· 안정적인 유동성

· 개발자 생태계 집중

· 기초층 수수료 포착 증가

· 기관 사용자 지속적인 유지

· 주기 간 유지율 증가

· 조합 가능성이 분기를 방어

현재 이더리움은 초기 징후를 보이고 있으며, 솔라나는 힘을 모으고 있지만, 대부분의 공공 체인은 여전히 멀리 있습니다.

결론: 네트워크 효과 논리에 기반한 평가 판단

만약 암호화폐 사용자가:

· 점착성이 더 낮고

· 수익화가 더 어렵고

· 이탈률이 더 높다면

그 단위 가치는 페이스북 사용자보다 낮아야 하며, 5-50배 높아서는 안 됩니다. 현재의 평가는 아직 형성되지 않은 네트워크 효과를 소진하고 있으며, 시장 가격 책정은 강력한 효과가 이미 존재하는 것처럼 보이지만, 실제로는 그렇지 않으며, 적어도 지금은 발생하지 않았습니다.

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