두 복숭아로 세 명의 무사를 죽이다, Hyperliquid의 운영 경과
핵심 관점
하이퍼리퀴드 유동성 국면 심층 분석: HL 팀이 어떻게 $USDH를 두 번 "빈손으로 늑대 잡기"를巧妙하게 활용하여 Circle과 Coinbase의 생태계 이익을 극대화하는지 살펴보자.저자：佐爷
5월 14일, Native Markets는 $USDH를 Circle과 Coinbase의 CC 조합에 "판매"한다고 발표했으며, 8월의 짧은 운영 후 NM은 직접 돈을 가져갔습니다.
CC 조합은 $USDH를 인수할 뿐만 아니라 $HYPE 스테이킹에 참여하고 Hyperliquid 생태계에 수익을 분배해야 합니다.
Hyperliquid 팀은 두 번의 "빈손으로 늑대 잡기"를 성공적으로 수행했습니다:
첫 번째: $USDH에 정통성을 부여하고, NM은 발행, 비축 및 규정을 담당합니다.
두 번째: 유동성을 위한 AQA(표준 인용 자산) 매력을 확정하고, CC는 50억 달러의 기존 비즈니스로 나서며, HL은 $USDC의 유일한 DEX 수익 분배 채널이 됩니다.
유동성의 국면
$USDH 경매의 출발점으로 돌아가서, 왜 Native Markets가 승리했을까요? 지금 보니 의문이 많습니다.
이 모든 것은 Hyperliquid 팀의 사고 방식을 찾아야 하며, NM은 아마도 단순한 도구일 가능성이 높습니다.
매우 이상한 것은, Perp DEX의 인용 자산이 유동성과 동기화되어 시작되어야 하며, 전체 생태계의 바닥에 깊이 내장될 것이라는 점입니다. Hyperliquid 공식은 $USDC가 이미 Arb 브리지를 통해 HyperEVM의 원주 배포 과정을 추진하고 있는 가운데, 갑자기 $USDH 경매를 진행하는 것은 매우 불가사의합니다. 만약 정말로 $HYPE 스테이킹과 수익 분배를 위한 것이라면, Circle과 협상할 수 있었을 것입니다.
사후적으로 보면, 특히 2025년 7월의 시간 지점에서 Circle이 Bybit에 수익을 분배하겠다고 약속한 것은 모든 역사적 사건의 시작점일 수 있습니다. 그 이전에 Circle은 Coinbase 및 Binance와만 이러한 협력 계약을 체결했으며, 특히 Coinbase는 $USDC 발행 수익의 절반 이상을 가져갔습니다.
알아야 할 것은, Coinbase의 유동성은 Binance보다 훨씬 부족하다는 점입니다. Circle의 이러한 행동은 분명히 "불평등 조약"을 체결한 것입니다. 사실, 2023년 CC 조합은 진정한 협력 계약을 체결했습니다:
Circle은 $USDC의 소유권을 얻고, Coinbase는 일부 지분만 보유합니다;
Coinbase는 자신의 플랫폼에서 $USDC의 모든 이자와 나머지 $USDC 이자의 50%를 얻습니다.
이 계약은 3년 동안 유효하며, 만료 시 자동으로 연장됩니다. 단, 한 쪽이 조항 수정을 제안하지 않는 한 그렇습니다.
이 조항을 이해하면 Coinbase가 Circle에 미치는 막대한 영향력을 알 수 있습니다. 초기(2019년~2020년)에는 USDC가 Coinbase에 의존하여 USDT의 그림자 아래에서 겨우 살아남았으며, 대가는 "일부 영혼을 내주는 것"이었습니다.
2023년, Circle은 상장 준비를 하며 Coinbase와 평화롭게 이별하기 위해 부득이하게 이러한 방법을 선택했습니다. 어쨌든 Coinbase의 독점 기간을 끝내야만 USDC가 진정으로 체인과 결제 경로로 나아갈 수 있었습니다.
🖼️ 이미지 설명: USDC 수익 분배자
🔗 이미지 출처: @zuoyeweb3
그 당시, USDT는 대부분의 체인 상 송금 및 거래소 인용 자산 시장 점유율을 차지하고 있었으며, USDC는 성숙한 시장에 진입하기 위해 상당한 대가를 치렀습니다. 예를 들어, 2024년에는 Binance에 6000만 달러의 협력비를 일시불로 지급했습니다.
Coinbase도 공짜로 돈을 받을 수는 없으며, 유동성이 부족하기 때문에 USDC가 Binance에 빼앗기는 것을 피하기 위해 USDC와 Bybit 간의 수익 분배 계약을 체결하게 되었습니다. 두 번째로 큰 오프쇼어 거래소와 첫 번째로 큰 규제 거래소는 여전히 익숙한 연합으로 세계 최고의 거래소를 저지하는 이야기입니다.
덧붙여 말하자면, Paxos의 USDG는 @krakenfx 및 @okx와 협력하고 있으며, Ethena의 USDe도 CEX VC와 협력 계약을 체결했습니다.
이런 상황에서, 능동적으로 시장을 만드는 Hyperliquid는 2025년 9월에 $USDH Ticker 경매를 발표하며, 시장 압박을巧妙하게 이용하여 Circle과 Coinbase에 답변을 요구했습니다. NM이 경매에 성공하더라도, 어떤 유동성 지원도 받지 못했으며, HyperCore의 핵심 인용 자산에서 USDC는 여전히 절대적인 주류를 차지하고 있습니다. 하지만 이는 중요하지 않습니다. USDH의 존재 자체가 CC 조합에 대한 정신적 압박이며, HIP-3의 폭발과 함께 이러한 압박은 날로 증가하고 있습니다.
Hyperliquid는 유동성을 무기로 삼아, 후퇴하여 NM을 끌어들이고, 진입하여 NM을 통해 CC 조합을 끌어들입니다.
정통성의 정점
NM이 $USDH를 낙찰받고, 이미 일이 진행된 후, Hyperliquid 팀은 단순히 "정통성"을 이용하여 1억 달러의 인용 자산을 교환하고, USDe 등과 같은 외부 스테이블 코인을 유치하여 $HYPE + 유동성 배치를 유도했습니다.
이는 겁쟁이 게임입니다. 모든 사람은 $USDC가 인용 자산으로서 전체 유동성을 유지하는 데 얼마나 중요한지 알고 있지만, Hyperliquid는 유동성의 "파편화"와 CC 조합의 혜택 사이에서 도박을 하고 있습니다.
CC 조합의 조건을 살펴보면, 결코 불성실하지 않습니다: @circle과 @coinbase가 각각 50만 개의 $HYPE를 스테이킹하는 것 외에도, USDC 이자의 90% 이상을 Hyperliquid 생태계에 분배하겠다고 약속했습니다(NM 시대에는 $HYPE의 50%만 재구매했습니다). 이는 Coinbase의 중요성을 반영하며, Circle 자신도 그렇게 높은 문턱 비용을 결정할 권한이 없습니다. 그러나 CC는 규모의 효과에 베팅하고 있으며, 특히 USDT가 체인으로 확산되는 추세를 저지하는 데 집중하고 있습니다.
4월 16일, Drift의 자구 계획에서, $USDT 발행자인 Tether는 유동성을 회복하기 위해 1억 달러의 신용 한도를 제공했지만, 조건은 Drift가 USDT를 인용 자산으로 전환하는 것이었습니다. 이는 놀라운 일이 아닙니다. USDT는 CEX와 결제 분야에서 USDC를 억압하고 있지만, 체인 상 DeFi로의 진출 기회를 결코 포기하지 않았습니다.
Hyperliquid와 CC 조합의 묘한 조화 외에도, NM 팀도 매우 흥미롭습니다. 그들이 왜 배우 역할을 기꺼이 맡았을까요? 가장 가능성이 높은 답변은: 그들의 이익과 $HYPE 토큰이 정렬되어 있으며, $USDH와는 그렇게 밀접하게 연결되어 있지 않기 때문입니다. 결국 멋진 연극이 펼쳐졌습니다.
🖼️ 이미지 설명: 8월 속전속결 $USDH
🔗 이미지 출처: @zuoyeweb3
NM 팀의 창립자 이력과 주요 사업을 살펴보면, 매우 신기한 발견을 하게 됩니다. 그들은 Native Markets라는 회사와의 관계가 그리 크지 않으며, 오히려 $HYPE를 둘러싼 다양한 이해관계자들과의 관계가 더 큽니다.
비록 MC Lader가 CEO이지만, Max Fiege가 더 자주 핵심 인물로 여겨지는 이유는 복잡하지 않습니다. 그는 안정적인 코인 Liquity를 실제로 만들었을 뿐만 아니라, $HYPE DAT 회사인 @hyperion_xyz와도 밀접한 관계를 맺고 있습니다. 가장 우연히도, 그는 25년 6월부터 Hyperion의 전략 고문을 맡고 있었고, 이후 Native Markets를 시작하여 $USDH를 경매에 부쳤습니다.
또 다른 공동 창립자인 Anish Agnihotri는 $HYPE 초기 투자자 @paradigm과 깊은 인연이 있으며(그는 Paradigm의 가장 젊은 연구원 중 한 명입니다), 이를 VC의 대표로 이해할 수 있습니다.
Hyperliquid 팀이 $USDH 경매에서 투표하지 않았지만, CMI Trading과 같은 시장 조성자들은 NM 팀을 사전에 지지한다고 표명하여 NM이 실제로 Hyperliquid 생태계의 "내부자"임을 증명했습니다.
이렇게 $USDH는 예정대로 운영되고 종료되었으며, NM이 인수되는 것이 그들에게 더 유리할 수 있습니다. 왜냐하면 Circle이 $HYPE를 재구매하여 수익을 분배하기 때문입니다. 이는 연간 1억 5천만 달러의 새로운 구매량입니다.
시장이 자발적으로 추진하는 가운데, Hyperliquid 생태계는 NM이 경매를 따내도록 지명했지만, 주의해야 할 점은 USDH의 정통성이 여전히 Hyperliquid 공식에서 온다는 것입니다. AQA(표준 인용 자산)의 결정권도 Hyperliquid 공식에 있습니다.
AQAv2가 출현하면서, $USDH가 역사적 임무를 끝내는 것을 의미할 뿐만 아니라, 아무도 주목하지 않는 구석에서 $USDe와 같은 QA(인용 자산)의 운명은 이미 정해졌습니다. 그들은 이 게임의 조연으로 전락할 수밖에 없습니다. USDC는 전체 @HyperliquidX 생태계의 유일한 "기본 인용 자산"이 될 것이며, 나머지 인용 자산은 존재할 수 있지만 유동성도 없고 정통성도 없습니다.
수확과 방출 사이:
Hyperliquid 팀은 수익 분배와 스테이킹을 얻었습니다;
NM 팀은 이익을 얻고 퇴출했습니다;
CC 조합은 $USDT를 저지했습니다;
오직 자산을 스스로 구축한 세계만이 피해를 입었습니다.
결론
능동적인 시장 조성은 항상 Hyperliquid의 본색이었습니다.
하지만 각 시장 노드에서 수월하게 흐름을 타고, 최소한의 에너지로 최대의 효과를 얻는 것은 모든 창립자가 배워야 할 가치가 있습니다.
그리고 상업은 전쟁과 같아서, 한 번의 실수로 USDe처럼, 처음에는 보조 역할로, 나중에는 도구 역할로, 결국에는 주변 인물로 전락할 수 있습니다.
위험 경고
