월스트리트, 광산 기업의 가격을 재조정하다: 비트코인 채굴업체가 AI 시대의 전력 부동산업체로 변모하고 있다

편집 | 우설 블록체인

TL;DR

· AI 및 고성능 컴퓨팅(HPC)으로 전환하는 상장 비트코인 채굴 기업들이 있으며, 그들의 평가 논리는 해시레이트, 비트코인 생산량 및 BTC 보유에서 전력 용량, 계약된 IT 부하 및 프로젝트 납품 능력으로 전환되고 있다. 채굴을 위해 준비된 토지, 변전소 및 전력망 접속이 AI 데이터 센터의 희소 자산으로 변모하고 있다.

· Core Scientific의 2026년 2분기 고밀도 호스팅 수익은 1억 3,670만 달러에 달하며, 총 수익의 약 83%를 차지한다. 자가 채굴 수익은 전년 대비 약 66% 감소하여 2,154만 달러에 이르렀고, 약 1,217만 달러의 총 손실을 기록하여 수익 중심이 채굴에서 AI 인프라로 이동했음을 보여준다.

· TeraWulf는 약 401 MW의 주요 IT 부하를 포함하는 데이터 센터 임대 계약을 체결했으며, 예상 가치는 1,900억 달러에 달한다. Hut 8도 352 MW의 새로운 데이터 센터 임대 계약을 체결했으며, 가치는 980억 달러이다. 그러나 관련 용량은 대부분 2027년에서 2028년 사이에 순차적으로 납품될 예정이다.

· "가장 가치 있는 것은 전력"이라는 말은 계획 중인 GW를 의미하는 것이 아니라, 제때 전력을 공급하고, 자금을 조달하며, 고밀도 데이터 센터를 건설하고 신뢰할 수 있는 고객이 장기 임대하는 인프라를 의미한다. VanEck는 2026년 6월 4일 기준 데이터에 기반하여, 관련 기업들이 당시 임대 용량의 약 25%만 납품했으며, 최근 자금 부족은 약 5,000억 달러에 달한다고 추정했다.

과거에는 시장이 비트코인 채굴 기업을 평가할 때 주로 세 가지 지표를 보았다: 해시레이트의 크기, 하루에 채굴할 수 있는 비트코인 수, 그리고 자산 부채표에 보유한 비트코인 수. 이제 AI 및 고성능 컴퓨팅(HPC)으로 전환하는 상장 채굴 기업들에게 이 공식은 더 이상 유효하지 않다.

새로운 평가 단위는 더 이상 EH/s와 BTC가 아니라 MW와 GW이다. 투자자들은 질문하기 시작했다: 한 채굴 기업이 얼마나 많은 전력 용량을 이미 통전했거나 명확한 그리드 연결 계획을 가지고 있는가, 그 중 얼마나 많은 용량이 AI 고객에게 계약되었고, 얼마나 많은 용량이 납품되어 청구가 시작되었는가.

이러한 변화의 이면에는 두 가지 전혀 다른 산업 상황이 있다. 비트코인 채굴의 단위 해시 수익은 지속적으로 압박을 받고 있으며, AI 데이터 센터의 전력 수요는 여전히 빠르게 증가하고 있다. 국제 에너지 기구(IEA)는 2026년 4월 업데이트된 예측에서, 전 세계 데이터 센터의 전력 소비량이 2025년 약 485 TWh에서 2030년 약 950 TWh로 증가할 것이라고 밝혔다. 이는 거의 두 배에 가까운 수치이다. IEA는 또한 미국 데이터 센터가 2024년부터 2030년까지 새로운 전력 수요의 거의 절반을 기여할 것이라고 예상했다.

따라서 전력은 두 산업을 연결하는 희소 자산이 되었다. 한때 비트코인 채굴기를 위해 준비된 토지, 변전소, 송전 접속 및 장기 전력 구매 계약이 AI 인프라로 재배치되고 있다. 채굴 기업들은 더 이상 단순히 계산을 통해 비트코인을 생산하는 것이 아니라, 장기 데이터 센터 임대 계약을 통해 전력 용량과 해당 건설 및 운영 능력을 현금화하기 시작했다.

채굴의 오래된 공식은 더 이상 유효하지 않다

채굴 기업이 AI로 전환하는 것은 AI의 이야기가 더 잘 풀리기 때문이 아니라, 전통적인 채굴 사업의 이익 공간이 점점 좁아지고 있기 때문이다.

2024년 비트코인 반감기 이후 블록 보조금은 3.125 BTC로 감소한다. 동시에, 전체 네트워크의 해시레이트와 채굴 난이도는 장기적으로 상승하여, 단일 채굴기가 얻을 수 있는 수익이 지속적으로 희석되고 있다. VanEck 데이터에 따르면, 2026년 7월 중순 기준 비트코인 해시 가격은 약 30.6 달러/PH/s/일로 하락했으며, 지난 30일 동안 전체 네트워크의 채굴자 일일 평균 수익은 약 2,850만 달러로, 비효율적인 채굴기는 손익 분기점 근처에 있거나 그 이하로 떨어졌다.

채굴 기업에게 이는 비트코인 가격이 계속해서 크게 하락하지 않더라도 경쟁이 심화됨에 따라 더 적은 수익을 얻을 수 있음을 의미한다. 채굴기는 지속적으로 업데이트해야 하며, 전기 요금은 충분히 저렴해야 한다. 어떤 정지, 난이도 조정 또는 자금 조달 비용 상승도 빠르게 이익을 잠식할 수 있다.

더 중요한 것은 비트코인 채굴이 본질적으로 여전히 상품화된 사업이라는 것이다. 동일 세대의 채굴기가 생성하는 해시레이트에는 뚜렷한 차이가 없으며, 채굴 기업은 브랜드만으로 장기 프리미엄을 얻기 어렵고, 수익은 비트코인 가격, 수수료 및 전체 네트워크 난이도에 따라 실시간으로 변동한다. 반면, AI 데이터 센터는 신뢰할 수 있는 고객과 장기 임대 계약을 체결하면 전력 접속, 데이터 센터 건설 및 운영 능력을 더 긴 기간과 더 높은 예측 가능성을 가진 현금 흐름으로 전환할 기회를 갖게 된다.

이것이 바로 채굴 기업들이 자산을 재조명하는 출발점이다: 가장 가치 있는 것은 데이터 센터의 ASIC 채굴기가 아니라, 채굴장 뒤에서 이미 확보한 전력 접속 권한일 수 있다.

Core Scientific의 재무 보고서는 이미 다른 얼굴을 하고 있다

Core Scientific은 이러한 변화의 가장 직접적인 사례이다.

2026년 2분기, 회사의 총 수익은 1억 6,420만 달러로, 전년 대비 약 109% 증가했다. 이 중 고밀도 호스팅 사업 수익은 1억 3,670만 달러에 달하며, 총 수익의 약 83%를 차지하고, 전년 동기에는 1,060만 달러에 불과했다.

반면, 자가 채굴 수익은 전년 동기 6,242만 달러에서 2,154만 달러로 감소하여 약 66% 감소했다. 해당 사업의 비용은 3,370만 달러였으며, 이에 따른 총 손실은 약 1,217만 달러로, 총 이익률은 -56%였다. 고밀도 호스팅 사업은 약 7,998만 달러의 총 이익을 달성했으며, 총 이익률은 59%였다.

동일한 데이터 센터 자산이 두 가지 상업 모델 하에서 완전히 다른 재무 결과를 나타내고 있다. 2026년 7월 중순 기준, Core Scientific은 437 MW의 고객 전력 용량이 청구를 시작했으며, 연간 GAAP 호스팅 수익은 약 6억 3,500만 달러에 달한다. 이미 계약된 고객 전력 용량은 약 1.1 GW이며, 잠재 계약 수익은 2,400억 달러를 초과한다.

이것이 전환이 완료되었다는 것을 의미하지는 않는다. 회사의 2분기 자본 지출은 7억 9,750만 달러에 달하며, 이는 동기 수익보다 훨씬 높고, 계약된 용량 중 상당 부분은 아직 청구를 시작하지 않았다. 그러나 이는 적어도 채굴 기업의 재무 중심이 매우 짧은 시간 안에 변화할 수 있음을 보여준다: 비트코인 생산량 감소는 더 이상 회사 수익의 동시 감소를 의미하지 않으며, 채굴에 사용되던 용량이 청구 가능한 고객 전력 용량으로 전환될 수 있다면 말이다.

하나의 데이터 센터 임대 계약이 100억 달러의 가치를 가질 수 있다

Core Scientific이 수익 구조의 변화를 보여준다면, TeraWulf와 Hut 8은 전력 용량과 데이터 센터 건설, 운영 능력이 어떻게 장기 계약을 통해 재가격화되는지를 보여준다.

2026년 7월, TeraWulf는 Anthropic과 20년 기간의 데이터 센터 임대 계약을 체결했다. 이 계약은 켄터키주 호스빌에 위치한 Justified Data 캠퍼스를 포함하며, AI 부하를 위해 약 401 MW의 주요 IT 용량을 제공할 계획이다. 2027년 하반기부터 납품을 시작하고, 2028년 초에는 모두 가동될 예정이다. TeraWulf는 이 계약이 초기 기간 동안 약 1,900억 달러의 계약 수익을 가져올 것으로 예상하며, 투자 등급 신용 지원을 받을 것으로 보인다.

같은 달, Hut 8은 텍사스주 비콘 포인트 캠퍼스에서 15년 기간, 980억 달러의 두 번째 임대 계약을 체결했으며, 352 MW의 IT 용량을 추가하여 동일 고객의 계약 규모를 704 MW로 늘렸다. 이로써 비콘 포인트의 기본 기간 계약 가치는 1,960억 달러에 달하며, 첫 번째 두 번째 단계 데이터 홀은 2028년 2분기부터 납품될 것으로 예상된다.

이 거래들은 새로운 산업 현실을 반영하고 있다: AI 고객의 눈에 가장 얻기 어려운 것은 GPU가 아니라, 명확한 시간 내에 가동될 수 있는 대규모 전력이다. 칩은 구매할 수 있고, 서버는 배치할 수 있지만, 송전선, 변전소, 토지 허가 및 전력망 접속은 종종 수년이 걸린다.

비트코인 채굴 기업들은 이 중 일부 작업을 미리 완료했다. 저렴한 전력을 추구하기 위해, 그들은 지난 10년 동안 발전소에 가까운 대규모 부하 능력을 가진 장소를 지속적으로 찾았다. 이전에는 이러한 자산의 용도가 수만 대의 ASIC 채굴기를 지속적으로 운영하는 것이었다. AI 데이터 센터가 전력 병목 현상에 직면했을 때, 동일한 위치 선정 및 에너지 능력은 새로운 현금화 경로를 얻었다.

동일한 전력 용량, 왜 AI 서비스가 더 높은 프리미엄을 받을 수 있는가

채굴 기업의 전환 본질은 단순히 채굴기를 제거하고 GPU를 꽂는 것이 아니다.

비트코인 채굴은 상대적으로 높은 중단율을 허용할 수 있다. 채굴 기업은 전기 요금이 상승하거나 전력망이 긴장할 때 자발적으로 가동을 중단할 수 있으며, 장비를 다른 채굴장으로 옮길 수도 있다. AI 훈련 및 추론 부하는 더 높은 전력 안정성, 네트워크 대역폭, 냉각 능력 및 시스템 중복성을 요구하며, 고밀도 GPU 캐비닛은 데이터 센터 설계에 대한 요구가 전통적인 채굴장보다 훨씬 높다.

여기서의 프리미엄은 동일한 전기를 더 비싸게 재판매하는 데서 오는 것이 아니라, 전력 용량을 높은 신뢰성을 가진 주요 IT 부하로 전환하는 데서 온다. 따라서 진정한 프리미엄을 얻는 것은 "전력이 있다"는 것 자체가 아니라, 네 가지 능력의 조합이다: 이미 통전되었거나 명확한 그리드 연결 계획이 있는 전력 용량, 제때 건설을 완료할 수 있는 공사 능력, 막대한 초기 투자를 감당할 수 있는 자금 조달 능력, 그리고 장기 임대 계약을 체결할 수 있는 고객 신용.

장기 임대 계약은 또한 채굴 기업의 위험 구조를 변화시킨다. 채굴 수익은 비트코인 가격, 전체 네트워크 난이도 및 거래 수수료에 따라 달라지며 거의 매일 변동한다. AI 호스팅 수익은 계약 기간, 납품 진행 및 임차인의 이행 능력에 더 많이 의존한다. 전자는 대량 상품 생산에 더 가깝고, 후자는 점차 데이터 센터 개발자나 인프라 자산 운영자에 가까워지고 있다.

이것은 또한 시장이 "누가 이러한 데이터 센터 용량을 임대했는가"에 관심을 가지기 시작한 이유를 설명한다. 투자 등급의 초대형 클라우드 서비스 제공업체가 지원하는 장기 임대 계약은 채굴 기업이 더 낮은 비용으로 프로젝트 자금을 조달하는 데 도움이 될 수 있다. 동일한 100 MW 용량이라도, 임차인의 규모가 작거나 임대 기간이 짧거나 신용이 약한 경우 그 가치는 명확히 다를 것이다.

월스트리트는 BTC가 아닌 MW로 가격을 매기기 시작했다

VanEck는 2026년 6월 발표한 채굴 기업 AI 인프라 평가 프레임워크에서 Gross Energized Power를 현재 비교할 수 있는 채굴 기업의 기업 가치를 평가하는 주요 기준으로 삼았다. 2026년 6월 4일 기준 데이터에 따르면, AI 또는 HPC 임대 계약을 체결한 기업은 이 기준 하에서의 평가 배수가 일반적으로 10배를 초과하며, 계약 용량이 거의 없는 기업은 약 2배에서 6배에 불과하다. 여기서의 배수는 주가 수익 비율, EV/수익 또는 EV/EBITDA가 아니다.

이는 시장이 서로 다른 상태의 용량을 구분하고 있음을 의미한다: 계획 용량은 여전히 프로젝트 준비 또는 개발 구상 단계에 있다; 잠금된 전력 용량은 전력 계약이나 그리드 연결 계획을 확보했지만 반드시 통전된 것은 아니다; 통전된 용량은 실제 전력 공급 조건을 갖추고 있다; 납품 청구 용량은 고객에게 전달되어 수익을 발생시키기 시작한 것이다. 이 네 가지는 동등하게 계산될 수 없다.

더 많은 프로젝트가 가동됨에 따라, 평가 기준은 계속해서 변화할 것이다. 시장은 먼저 전력 자원을 보유한 채굴 기업에 보상을 주고, 그 다음 계약을 체결한 채굴 기업에 보상을 주며, 결국에는 더 전통적인 질문으로 돌아갈 것이다: 프로젝트가 제때, 예산 내에 납품되었는가, 매 MW가 얼마나 많은 현금 흐름을 생성하는가, 자본 수익률이 자금 조달 비용을 초과할 수 있는가.

비트코인 채굴 기업들은 이로 인해 분화가 나타나고 있다. Core Scientific, TeraWulf, Hut 8, Cipher 등은 데이터 센터 개발 및 운영 플랫폼에 점점 더 가까워지고 있으며, MARA, CleanSpark 등은 여전히 높은 비트코인 채굴 노출을 유지하고 있다. 미래의 이른바 "채굴 주식"은 더 이상 동일한 논리로 평가할 수 있는 섹터가 아닐 수 있다.

가장 큰 위험은 전력 청사진을 이미 실현된 수익으로 간주하는 것이다

AI 전환은 채굴 기업의 평가 한계를 높였지만, 전통적인 채굴보다 훨씬 높은 실행 장벽을 가져왔다.

VanEck는 2026년 6월 4일 기준 데이터에 기반하여, 관련 기업들이 당시 임대 용량의 약 25%만 납품했으며, 최근 자본 지출 수요와 기존 현금 간의 자금 부족이 약 5,000억 달러에 달한다고 추정했다. 이 추정치는 미래 운영 현금 흐름 및 비트코인을 판매하거나 담보로 제공하여 얻을 수 있는 자금을 포함하지 않았다. VanEck는 또한 관련 기업의 장기 자본 지출 수요가 약 2,210억 달러에 달하지만, 이를 "장기 자금 부족"으로 정의하지 않았다. 뉴스 보도에서 자주 등장하는 GW와 계약 총액은 여전히 2027년 또는 2028년 이후의 건설 계획에 해당한다.

이는 수십억 달러의 가치가 있는 계약이 동일한 규모의 현재 수익과 직접적으로 동일하지 않음을 의미한다. 프로젝트는 전력망 업그레이드, 장비 납품, 건축 비용, 자금 조달 조건, 규제 허가 및 지역 사회 저항의 영향을 받을 수 있다. 고밀도 데이터 센터 건설 경험이 부족한 채굴 기업에게는, 어떤 지연이나 초과 지출도 현금 흐름과 시장 평가 모두에 타격을 줄 수 있다.

고객 집중도 또한 또 다른 위험이다. 장기 임대 계약은 수익 가시성을 높일 수 있지만, 단일 고객이 한 캠퍼스 또는 회사의 미래를 결정할 수 있다. AI 인프라 투자 감소, 임차인의 자본 지출 축소, 또는 새로운 세대의 칩이 데이터 센터 설계를 변경할 경우, 채굴 기업은 특정 고객을 위해 구축된 중량 자산을 신속하게 용도를 전환하기 어려운 문제에 직면할 수 있다.

또한, 전환 자체는 막대한 자본이 필요하다. 채굴 기업은 주식 발행, 전환 사채, 프로젝트 대출 및 고객 선불금을 통해 자금을 조달할 수 있지만, 이러한 방법은 주식 희석, 더 높은 레버리지 및 복잡한 자금 조달 제약을 초래할 수 있다. 전력 자원을 통제하는 것은 입장권에 불과하며, 자원을 합리적인 비용으로 수익화 가능한 자산으로 구축할 수 있는지가 최종 수익을 결정한다.

채굴 기업은 전력 인프라 회사로 변모하고 있다

비트코인 채굴은 여전히 가치를 잃지 않았다. 여전히 전력을 신속하게 현금화할 수 있으며, 비트코인 가격이 상승할 때 높은 탄력적 수익을 제공할 수 있다. 전통적인 데이터 센터와 달리, 채굴장은 전력을 적극적으로 줄이고 전력망 수요 응답에 참여하여 아직 계약되지 않은 전력 용량에 대한 과도기적 수익을 제공할 수 있다.

하지만 일부 상장 채굴 기업에게 비트코인은 유일한 주요 사업에서 전력 인프라의 한 가지 현금화 방법으로 변모하고 있다. 채굴기는 교체할 수 있고, 채굴한 비트코인은 판매할 수 있지만, 진정으로 복제하기 어려운 것은 이미 확보한 토지, 그리드 연결 자격, 송전 시설 및 대규모 전력 계획이다.

따라서 "가장 가치 있는 것은 전력"이라는 말은 여전히 한정이 필요하다: 계획 중인 GW가 아니라 단순한 저렴한 전력이 아니라, 제때 그리드에 연결되고, 자금을 조달하며, 고밀도 데이터 센터를 건설하고 신뢰할 수 있는 고객이 장기 임대하는 전력이다.

채굴 기업들이 과거에 저렴한 전력을 찾은 것은 더 많은 비트코인을 생산하기 위해서였지만, 이제 그들은 데이터 센터 임대 계약을 통해 희소한 그리드 자원과 인프라의 시간 가치를 현금화하기 시작했다. 비트코인 채굴 산업은 새로운 분기점에 접어들었다: 일부 기업은 비트코인 가격과 해시레이트 주기에 계속 베팅할 것이고, 다른 일부는 "채굴 기업"이라는 꼬리표를 완전히 떼고 AI 시대의 새로운 전력 부동산 개발업체가 될 수 있다.