Circle 解讀：美國銀行接 stablecoin 的三條路

這是 Circle 專門給美國本土銀行開的一場 webinar，標題就叫「Banking on Stablecoins」。開場的問題很直接：客戶開始在問了，同行已經在動了，但大多數銀行還不知道第一步該落在哪裡。講清楚這件事之前，Circle 先把家底攤開了------USDC 流通量約 750 億美元，EURC 約 4 億美元（最大的歐元計價 stablecoin），85% 的儲備由 BlackRock 專門設立的 fund of one 管理，資產主要是久期約 45 天的美國短債加 repo，托管在 BNY，由 Deloitte 每月審計兩次並公布 attestation。

全行業的口徑是：stablecoin 供應量已經接近 3000 億美元，每年的結算交易額超過 62 萬億美元。這場分享由兩個人講完：Edmond Mishaan（Circle 銀行業務發展總監）講商業用例------哪些場景真的在跑、小銀行怎麼繞開代理行、tokenized deposits 和 stablecoin 的邊界在哪；Andy Gallucci（Circle 監管策略高級總監，加入 Circle 前在美國財政部工作）講監管------GENIUS Act 到底改了什麼、CLARITY Act 走到哪一步、2027 年 1 月 18 日之後銀行要面對什麼、以及那 1250% 的風險權重有沒有可能降下來。最後是 Q\&A。Edmond 把銀行真正在跑的生意拆成三條：全球資金流動（B2B 支付、匯款、財資管理）、資本市場（代幣化資產的現金腿），以及數字美元的可獲得性------前兩條跟美國本土銀行直接相關，第三條他坦白說相關性弱一些，但還是講了。

他們討論了以下核心觀點：

1. GENIUS Act 2027 年 1 月 18 日生效
   GENIUS Act 去年 7 月在參議院通過，是給 stablecoin 建立聯邦框架的里程碑立法。Andy 特別指出，它不是一夜之間的產物：圍繞 stablecoin 的監管已經醞釀了將近十年，其中大約六年是參議院在起草打磨。法律 2027 年 1 月 18 日正式生效，從那天起 Circle 這類發行方就要按 GENIUS Act 監管，市場確定性、破產處理、持有人保護和贖回權也會在那一天同時開始生效。

2. 監管的核心只有一句話：儲備要在一比一，還要隨時能贖
   Andy 把 GENIUS Act 的整套設計壓縮成一點：不只是保證每一個 stablecoin 背後都有一比一對應的儲備資產，還要把這些資產配好，使它們在持有人贖回時能及時到位。透明度程序、信息披露、監管報送、風險管理、合規和 AML/CFT 義務，都是圍繞這一點長出來的。用他話說，如果把所有其他元素都拿掉，剩下最核心的就是這一條。

3. 銀行要的資本待遇：1250% 風險權重能不能降下來
   熟悉 Basel 標準的人知道，如果不落進小風險類別，高波動加密資產的 risk weighting 可以高達 1250%，資本占用高到業務根本做不下去。Andy 說 Circle 在設計基礎設施時有意加入安全和保障特性，讓銀行可以拿這些特性去跟自己的監管機構溝通，論證這就是風險最低的數字資產處理方式。這是全場技術含量最高、也最實際的一個賣點。

4. stablecoin 的會計處理：有望按 cash equivalent 處理
   如果這一頁只能記一個要點，Andy 選的是會計處理。規則會確立一種能力，讓機構把資產負債表上的 stablecoin 直接當成 cash equivalent。這在實用性上是重大突破，也讓企業怎麼持有、怎麼擺放這類資產第一次有了清楚答案。預期在今年年底、11 月到 12 月之間寫進最終規則。

5. GENIUS 下的硬義務：扣押、凍結、銷毀
   Circle 在 GENIUS 之前的身份是 FinCEN 和 Bank Secrecy Act 下的 money service business，GENIUS 之後變成 BSA 下的 financial institution。義務上最硬的一條是：按合法命令，Circle 以及與美國有接觸點的外國 stablecoin 發行方都必須扣押、凍結或者銷毀 stablecoin。這正好點出 stablecoin 最獨特的屬性------它可以在 Circle 的直接客戶範圍之外流通，而發行方照樣要作出響應。

6. CLARITY Act：參議院的程序性投票就在眼前
   CLARITY Act 是國會給出的市場結構答案，把證券法和商品法疊加到數字資產市場上，決定各類 token 怎麼註冊、各自承擔什麼義務，也會把這些資產納入 collateral 和更廣泛的市場活動。Andy 說它已經成了這個領域的頭條中的頭條，參議院會在發言次日進行一次程序性投票，投票本身是程序性的，但釋放出的信號是國會仍在持續關注這個領域，即便中期選舉周期已經逼近。

7. 銀行存款和穩定幣不是一回事
   tokenized deposit 的 token 背後是銀行帳本上的一條記錄------如果我在 X 銀行有 10 萬美元，帳上登記了這筆錢，但資金本身可能已經被貸出去了，部分準備金制度本來就該是這樣。所以 tokenized deposit 非常好用，但只在銀行那四面牆以內：從 JPMorgan 紐約打到 JPMorgan 新加坡沒問題，要把錢付給菲律賓供應商就走不出去。Andy 的判斷是，存款是依賴關係的資產，需要記帳來支撐存款保險覆蓋，CIP 綁定在具體帳戶持有人身上；stablecoin 則是對持有人不作區分、可以在不同發行方之間互換的。

8. 穩定幣是代幣化世界裡理所當然的結算資產
   在 tokenized 的世界裡，Circle 把穩定幣看成對其他各類 tokenized 資產高度互補的東西：在 tokenized deposits 之間、在 tokenized treasuries 和債券、tokenized securities 之間，穩定幣扮演把不同類型資產連起來的那根中樞。現實裡的證據也在往這個方向走：BlackRock 和紐交所推動的全面代幣化世界裡，總需要有一個美元來完成現金那一端，而今天承擔這個角色、默認就是 USDC------JPMorgan 的 tokenized money market fund 通過 Circle 與 BNY 的合作落地，Baillie Gifford、BlackRock 這類資管機構都接受 USDC 做申購和贖回。

9. RTP 和 FedNow 解決不了跨境，這是穩定幣真正的空檔
   境內支付已經有很好的 rails 了，RTP、FedNow 都很成熟，交易量和單筆上限都在放量。但它們只限於境內：走 RTP 或者 FedNow，接不到 SEPA，要把錢匯出去只能依賴 JPMorgan、Citi 或者某種代理行網絡，又慢又貴。同樣一筆付給菲律賓供應商的貨款，傳統路徑可能要三天、經過三家銀行、被收掉 X% 的手續費；走 stablecoin 是五秒到，最多十秒。

10. 對小銀行來說，這是一個把門檻拉平的機會
    Edmond 的判斷是，穩定幣最大的價值在於讓銀行不再必須依賴 correspondent banking。你的客戶沒有理由為了你不提供的服務去開第二個銀行關係，比如跨境支付、比如電匯------過去要麼太貴，要麼太依賴代理行。現在小銀行自己就能做跨境，也能接非居民從海外轉進來的存款：先用 USDC 收進來，再換成美元留作存款。他還提醒一句，客戶不會說「我想要 stablecoin」，他們說的是「我想要更簡單、更快、更便宜的交易」。

11. 一筆 1000 萬美元的 B2B 付款，gas 不到一美分
    Q\&A 裡被問到單筆 1000 萬美元的 B2B 付款總成本，Edmond 把成本拆成三塊：on-ramp 和 off-ramp 的成本（常常是零，在 Circle 這裡 mint 不收費）、burn 的成本、以及交易本身。用 Circle 那條即將上線的鏈，這筆 1000 萬美元的 gas fee 大概是美分的十幾分之一，也就是不到一美分。Andy 補了一句更關鍵的：這個成本與交易金額完全無關，發 1 美元和發 1000 萬美元是一個價，規模效應極大。

12. Circle 自己的 ARC 鏈：明天公開上線
    談到不同區塊鏈的技術差異時，Andy 用的是互聯網早期的比喻------email 能跨國界送達，但中間經歷過一段很長的割裂期，各個互聯網服務彼此打不通，數字資產領域長期以來也是這樣。現在市面上大概有 100 條 blockchain，甚至可能更多，Circle 在其中 30 條上發行資產，而這個格局正在退到背景裡去：互操作性機制在成熟，價值開始向特定鏈集中。這也是 Circle 自己做 ARC blockchain 的原因，這條鏈在發言第二天就會公開上線。銀行側的建議是，選一條有原生 stablecoin、且基礎設施滿足監管要求的鏈，不必什麼都從頭自己搭。

Edmond Mishaan（Circle 銀行業務發展總監）：

好，那我們就開始吧。感謝大家參加 Circle 這場網絡研討會。這場是專門面向美國本土銀行的。今天我先來做個開場介紹。我在 Circle 負責美洲區的 banking partnerships，在這個位置上我一直跟在座很多同行的機構打交道，幫他們把系統接進 stablecoin，接進 21 世紀的金融技術。和我一起講的還有 Andy Gallucci，他在我們的政策團隊，最近大家在媒體上聽到的那些監管變化，他都能講得很細。我們現在就開始。我先確認一下，大家是可以通過聊天區提問的。好，那大家在聽的過程中如果有什麼問題，隨時丟到聊天區裡，我們最後會有 Q&A 環節統一回答。

還有一點想請大家都記住，這場分享真正的目的是給你們帶來價值，不是要硬推 Circle 或者別的什麼。所以有什麼問題儘管問，越具體越好。做行業教育本來就是我們工作的一部分，也是我們對這個行業的責任，今天這場就是這個意思。

如果大家想進一步跟進，或者想跟我的團隊、Andy 的團隊，又或者合規、法務、運營那邊對接，都歡迎隨時聯繫。我的郵箱就在給大家發的報名郵件裡，這份 deck 的最後大家也能看到。有任何問題都可以隨時來找我們。好，那正式開始。就像我說的，今天是我和 Andy 兩個人講。先簡單介紹一下 Circle。不太熟悉我們的朋友可以了解一下：我們是 2013 年成立的，大約一年半前完成了 IPO。我們是 USDC 和 EURC 唯一的發行方，也就是說市面上流通的 USDC 和 EURC 只有我們一家在發。這兩個具體是什麼我們後面會講，但可以先告訴大家，它們是全球規模最大的受監管 stablecoin。

USDC 的流通量大概 750 億美元，EURC 大概 4 億美元，是最大的歐元計價 stablecoin。我們能在銀行這個領域取得這麼多進展，其中一個原因、可能也是最主要的原因，就是我們把監管這件事看得非常非常重。大家可能看到過我們最近的一些頭條，比如跟 Bank of New York（BNY）、跟 Standard Chartered 的合作，後面還會有很多陸續公布。

這一塊 Andy 會詳細講，不過他團隊確實一直在華盛頓推動這件事，GENIUS Act 就是他們推出來的成果。我們在合規上同樣很認真。在美國，我們是第一批拿到 NYDFS bit license 的機構。現在我們也受 OCC 監管了，因為我們拿到了 national trust bank charter。就像我說的，在歐洲我們是第一批符合 MiCA 的，而且一直在那邊的監管體系下運營。這裡列出來的只是我們手上所有牌照裡的一小部分，後面還會有更多，實際拿到的比這多得多。我們在日本、UAE 等等這些地方也都受監管，這讓 Circle 在全球有了那種把合規當成頭等大事的聲譽。

接下來簡單講講我們是怎麼管理支撐 stablecoin 的儲備的。我們的 stablecoin 是一比一背書的，對吧？這一點非常關鍵。鏈上每有一個 token，每一筆用 USDC 完成的支付，背後都對應著銀行賬戶裡的一美元現金，我們把這部分叫做 reserves。實際上還會多一點點，等於留了一個緩衝，以防萬一出問題。這些儲備裡有 85% 是通過 BlackRock 專門為我們設立的一只 fund of one 來管理的。

大家可以上我們的網站，也可以上他們的網站，兩邊的信息是一樣的，去看這只基金準確的資產構成。它主要是一些短久期的 US Treasury bills，也就是美國政府短債，久期大概 45 天，再加上 repo。這些資產隨後托管在 Bank of New York（BNY），並且由 Deloitte 每個月做兩次審計，他們會把這些 attestation 公布出來，就是為了給用戶這樣一個透明度：USDC 始終是一比一背書的，儲備也在被認真、謹慎地管理。這些全都是在 GENIUS Act 的合規框架之內，屬於 GENIUS Compliant Stablecoin。

所以大家可以看到，我們真的儘量只跟最頂級的夥伴合作，這樣才能給客戶那種確定性和信心。大家上我們網站 circle.com，點 transparency 那個 tab，所有這些信息都在上面。這就是我今天要講的內容大綱，我們就直接進入正題吧。那 stablecoin 到底是什麼？如果從最高的層面來看，它就是美元在區塊鏈上的數字化呈現。這樣一來，你的交易就能在區塊鏈上 7×24 小時不間斷流轉，而傳統的 rails 大多數是做不到的。

那些做得到的，比如 RTP 或者 FedNow，也只限於境內支付，沒辦法直接連到歐洲、亞洲、非洲、南美的人。這裡要強調一句，不是所有 stablecoin 生來都一樣，這也是我最希望大家從這場分享裡帶走的一個要點。再說一次，stablecoin 是錨定美元的，所以它本身應該是穩定的。但如果是算法型的那種，價值純粹由供需決定，就一點都不穩定。還有一些是用加密 token 背書的，比如 Bitcoin 和 Ethereum，價格波動一樣很大，同樣談不上穩定。我們這種是用美元背書的，所以非常穩定，而且這些美元還投在 treasury 裡面。

再就是大家最近在新聞裡聽到很多的 tokenized deposits。它有點不一樣，它那個 token 背後是銀行賬本上的一條記錄。有點像這樣：如果我在 X 銀行有 10 萬美元，賬上是登記了這筆錢的，但資金本身可能並不在那裡，因為它已經被貸出去了------在部分準備金制度下，本來就應該是這樣。

這些基本上就是我說過的內容。所以像剛才講的，這些是商業銀行存款，也就是 tokenized deposits。大家最近聽到很多關於 JPMorgan、Citi Token 的消息，他們都在推這一類東西，當你在銀行這四面牆裡面運作的時候，它確實非常好用，特別適合銀行自己內部的資金調撥。比如我要從 JPMorgan 紐約打到 JPMorgan 新加坡，那就非常好用。但一旦要走出銀行這四面牆，問題就來了。如果我想給菲律賓的一個供應商發一筆 B2B 付款，或者想往巴西匯一筆款，收款端那些人並不被授權接收。

現在也有一些清算網絡在冒出來，大家可能看到過 Clearing House 和其他機構的動作，但這些主要解決的還是境內支付。我的看法是這樣：境內支付本來就已經有很多 rails 跑得很好了，比如 RTP、比如 FedNow，它們的交易量和單筆最大金額都開始在放量了。而 tokenized deposits 想要去競爭的地方，以及 stablecoin 已經在競爭的地方，是跨境支付這一塊。

再說一遍，我們做的事情，就是把你在美國的賬戶連接起來，好比說把美國的 RTP 和歐洲的 SEPA 連在一起。這後面只是幾個不同的數字，但它們足以說明我們現在擴張得有多快。我們當初還在想，銀行遲早有一天會過來用 stablecoin，而那個時刻現在已經到了，這一點你從我們跟這些 G-SIB、跟這些全球性大銀行一起發出來的公告裡就能看到，而這裡展示的，只是我們看到的交易量當中非常小的一部分樣本。同樣，現在 stablecoin 的供應量已經接近 3000 億美元，每年的結算交易額超過 62 萬億美元。我本來想把它叫作百萬美元的問題，但到了今天這個階段，這個問題恐怕已經遠遠不止值一百萬了。

那這個問題就是：stablecoin 到底真正有什麼用？下面這三條線，是銀行一直在重點關注的方向，前面兩條對美國本土的銀行來說是相關的，第三條相關性沒那麼大，但我們還是照樣講一講。第一條就是全球資金流動。還是我剛才說的那個意思，如果你走的是 RTP，或者你走的是 FedNow，那你其實是接不到 SEPA 的，要把錢跨境匯出去，對你來說、對你的客戶來說，都非常困難。

所以你可能不得不依賴 JPMorgan，或者依賴 Citi，或者依賴某種代理行網絡，而這條路走起來又慢又貴。還是拿給菲律賓的一個供應商付一筆貨款來說，這一筆錢可能要走上三天，可能要經過三家銀行，還要被收掉 X% 的手續費。而如果用 stablecoin，這筆錢五秒鐘就到了，最多也就是十秒鐘。在全球資金流動這個方向裡面，其實有很多很多不同的用例，有 B2B 付款，有匯款，還有財資管理。舉個例子，我們有一些銀行正在把這套能力開放給自己的客戶，這樣客戶如果在歐洲賣東西，就不用去做對沖，可以直接在 24 小時全天候的基礎上把收入換成美元，並且能在全球各個賬戶之間重新平衡餘額。

第二條線是資本市場，這是我們看到增長極其驚人的第二個方向。BlackRock 在推動的那個世界、紐約證券交易所在推動的那個世界，是所有東西都被 tokenized 的世界，而在那樣的世界裡，總需要有一個美元來完成現金那一端，而今天承擔這個角色的，基本上默認就是 USDC。

比如說，JPMorgan 那邊做的 tokenized money market fund，就是通過我們和 BNY 之間的合作落地的，你還會看到 Baillie Gifford，還有所有這些不同類型的資產管理機構，包括 BlackRock 也在內，它們都接受 USDC，用來做申購，也用來做贖回，贖回的對象可以是 tokenized money market fund，可以是商業票據，也可以是債券。隨著 tokenized equities 越來越熱，我們會看到 USDC 成為進出這些股票的主要手段，也就是說，投資者買入和賣出這些股票，資金進出的那一段都會走 USDC。

最後一個方向，是數位美元的可獲得性，也就是說，人們能不能方便地拿到美元，這一點在另外一些地理位置上特別重要，那些地方可能經濟在惡化，可能有惡性通脹，也可能有資本管制。比如說 Argentina，比如說 Southeast Asia，這是一條安全地拿到美元的路徑。舉例來說，我們和巴西的 Nubank 有合作，他們給超過 4000 萬客戶提供數位美元帳戶，這個產品名字叫數位美元帳戶，但背後其實就是 USDC。所以客戶可以把自己的錢以美元的形式存起來，同時他們還會拿到一張借記卡，客戶拿著這張卡也可以用美元去消費。這就對應到我剛才舉的那些例子，其中任何一個我們都可以展開細講。

對規模小一些的銀行來說，這是一個機會，讓它們可以繞開昂貴的代理行，去提供跨境支付，而這件事在過去是高不可攀的，成本高到根本做不了，我們看到這塊的接受度非常高。所以現在有銀行想接收非居民從海外轉進來的存款，它們可以先把這筆錢以 USDC 收進來，再換成美元，然後把它留作存款。再說一遍，你的客戶不會跑過來跟你說「我想要 stablecoin」，你的客戶會跟你說「我想要更簡單、更快、更便宜的交易」。而這套東西，主要是被定位成另一條 rails，是電匯的替代方案，也是外面那些不同支付 rails 的替代方案。這些資金流向，我們可以留到下一場再細講。

這些就是剛才討論過的資本市場用例，其中 repo 最近熱度上升得非常快。如果這些東西對你有共鳴，我們看到機構興趣有非常大的一波上升，如果你有 FX 或者 repo 方面的用例，我們非常樂意深入進去聊。Andy，接下來我把時間交給你。

Andy Gallucci（Circle 監管策略高級總監）：

好。謝謝你，Edmond。我先把話說在前面，一般來說，講到這一段，大家會覺得自己可以放心地睡著，但是 stablecoin、數位資產、tokenized payments 這些東西的監管環境，對於理解不同的市場參與者、把不同的市場參與者區分開來，以及理解生態裡各個組成部分是怎麼彼此配合、怎麼協同工作的，是絕對關鍵的。另外我想說，我在講的過程中，大家請隨時插進來提問，不用等到最後，我們讓這場盡量互動一些，而且這裡面的內容也不少。那么，Edmond，你能不能翻到下一頁？我想我們就從美國這邊最重要、也最值得關注的那個進展開始講，也就是去年 2025 年 7 月通過的 GENIUS Act。

這是一部具有里程碑意義的立法，它為 stablecoin 建立了一個聯邦層面的框架。我想在很多人眼裡，這在美國看起來像是某種一夜之間的成功，是由現任政府、由白宮推動起來的。

但我認為，很重要的一點是要看到，圍繞 stablecoin 的監管其實已經醞釀了將近十年，其中大概有六年的時間是在參議院裡起草、打磨，把這套框架一點點拼起來。GENIUS Act 做了幾件事。我認為首先、也是最核心的一件，是它建立起了一套國家層面的支付制度，一套由銀行監管機構來監管的、以支付為導向的監管制度，也就是 Fed、OCC、FDIC 這些大家都很熟悉的機構，同時它圍繞 stablecoin 發行方可以做什麼、必須怎麼持有資產和管理風險，設定了一系列非常嚴格的參數。

就像 Edmond 剛才說的，stablecoin 的核心目標，不只是保證一個 stablecoin 背後的所有儲備資產都是一比一都在的，還要把這些資產配置好，使它們能夠在持有人贖回的時候及時被贖回到位。如果你把監管制度裡其他所有元素都拿掉，剩下最核心的就是這一點，這就是 stablecoin 監管體系的核心，而 GENIUS Act 剩下的部分，基本上都是圍繞這一點設計的，為的是確保傳統銀行法裡那些類似的規則能夠被套用到 stablecoin 身上。

所以就是健全的透明度程序、信息披露和監管報送，還有風險管理、合規以及 AML/CFT 義務，一整套要求都算在裡面。關於 GENIUS Act，我想還有一個很重要的點值得提一下，也是最後一點：它確實劃出了一條很清楚的界線，一邊是可以在美國被接觸、被提供服務的 issuer，也就是它們的 stablecoin 可以在美國被提供或者銷售，另一邊是 GENIUS Act 正式生效之後就不再被允許的那一類。所以這一頁要討論的內容確實很多，我覺得這裡基本上就是監管格局裡最核心、最實在的那塊，這些要求每一項都有具體的落點。

而且這裡可講的東西真的不少，因為 GENIUS Act 其實只是個開端，在我們看來，它屬於一整套範圍大得多的美國法律、法規和標準體系的一部分，也正是這套體系會支撐起我們所說的 tokenized marketplace。其中一些就是 Edmond 剛才在資本市場那邊講到的內容。看我們 2026 年今年在跟進的進展，從 stablecoin 的角度、而且是從 stablecoin issuer 的角度來看，最重要的一項就是下面這個。

對 Circle 來說，最重要的一項就是 GENIUS Act 正在經歷一個非常密集的 rulemaking 週期，這裡面包括所有相關的監管機構，像我前面提到的 Fed、NCUA、FDIC 和 OCC，都在各自出台規則、AML 規則，以及其他一系列實施指引，平行地推進 GENIUS Act 想要達到的目標。這一塊當然歡迎大家提問，我覺得可以往好幾個方向展開，規則之間怎麼銜接、時間表怎麼排，都很值得聊。

與此同時，Congress 正在推進 CLARITY Act，這是我們針對市場結構給出的答案，也就是圍繞數位資產、尤其是 digital commodities 和 digital securities 的更廣泛的一套規則。它本質上是把現有的證券法和商品法疊加到數位資產市場上，相當於在原有的兩套法律之上再蓋一層，覆蓋整個數位資產市場。這顯然是一部對整個行業都極其重要的法律。它把規則定下來，決定了各種 token 怎麼註冊、各自承擔什麼義務，當然還有一整套市場保護措施，同時也會把這些資產納入到 collateral 的使用以及更廣泛的市場活動的體系當中。

就流程來說，因為我知道這裡有不少人在密切關注數位資產領域，CLARITY Act 可以說是這個領域裡頭條中的頭條，幾乎天天掛在新聞最前面，也是圈子裡所有人都在盯的一件事。實際上明天 Senate 就會對 CLARITY Act 進行一次程序性投票，這個投票有可能把它一路推進到 Senate 通過，然後再回到 House 那邊去。投票本身只是程序性的，但它依然非常重要，因為它釋放出 Congress 對這個領域持續關注的信號。即便我們馬上就要進入中期選舉周期，立法這件事依然在往前推進，這一點很值得注意。

在轉到下一個話題之前，關於 CLARITY 我想再說最後一點：它對整體數位資產的治理來說是一部非常重要的法律，但它跟 stablecoin 的關聯其實沒那麼直接。它是一套補充性的規則，但說白了，GENIUS 就是我們針對 stablecoin 的 CLARITY，實在找不到更合適的說法了。我看到 Salem 提了一個關於透明度和合規的問題：Circle 或者 USDC 會對每一筆交易都做 KYC 和盡職調查嗎？這是一個好問題，這裡面有幾個層面。

我想第一個層面是，在 GENIUS 之下，其實在 GENIUS 之前也是一樣，Circle 就是作為 FinCEN 和 Bank Secrecy Act 下的 money service business 受監管的。到了 GENIUS 之下，這一點略有變化，我們成了 Bank Secrecy Act 下的 financial institution。但我們要受的管控，跟你們機構以及今天在座的其他銀行所受的完全一樣，反洗錢、制裁合規這些要求我們一個都不少，監管標準跟你們是對齊的，也就是說在監管身份上我們一直就待在這套體系裡面。

除此之外，GENIUS Act 還在此基礎上疊加了一些很重要的技術性規則，這些規則的目的，是確保我們這樣的 issuer 手裡有整套工具，能夠配合執法部門提出的要求。所以按照 GENIUS Act 的規定，我們、以及那些與美國有接觸點的外國 stablecoin issuer，都必須依據合法命令來扣押、凍結或者銷毀 stablecoin。這正好體現了 stablecoin 一個很獨特的屬性：stablecoin 本質上可以在我們的客戶範圍之外流通。所以這一點就回答了那個問題，即便這些幣並不在我們直接客戶手裡，我們同樣有義務作出響應。

如果還有更多問題，我很樂意繼續往下講，不過這確實能講滿一整場。是的，另外你問的，stablecoin 是不是一種 bearer instrument？是的，它是一種數位 bearer instrument，這就是它最獨特的地方。我們的客戶要經過全套的合規盡職調查、KYC、sanctions screening，以及正常的 AML 流程。stablecoin 同時也可以在公開市場上流通，這恰恰就是它作為支付工具那種獨特力量所在。也就是說，它們可以在並非 Circle 直接客戶的雙方之間完成結算。這一點我們作為 issuer 是清楚的，也要靠風險管理和其他標準去審視和衡量。

所以這裡其實有兩條線：一條是客戶本身，一條是公開市場上的流通，兩邊我們都要管，而且這兩者是相輔相成的。我們今年在跟進的其他事情，首先是 SEC 和 CFTC 今年提出了大量指引，講 stablecoin 可以怎麼處理，就像 Edmond 提到的，在 collateral 市場裡怎麼處理、該適用什麼樣的折扣率。SEC 也提出了一整套框架。

其中包含一系列重要規則，基本上可以說是在成文法層面提前把 CLARITY Act 將來要做的事情鏡像了出來。如果這一頁只能留給你們一個要點，那就是 stablecoin 的會計處理，正在經歷我們在 GENIUS 之後所預期的最大一次變化。它會確立一種能力，讓機構可以把資產負債表上的 stablecoin 直接當成 cash equivalent 來處理。這在實用性上是一個重大的突破，也顯然是讓企業、讓各類機構怎麼對待 stablecoin 變得清楚的重大突破，我們預期它會在今年年底、11 月到 12 月前後寫進最終規則，這也是我們從 GENIUS 落地之後一直在等的一步。

再看 2027 年，GENIUS 在 2027 年 1 月 18 日生效，法律從那天起正式實施，像 Circle 這樣的 issuer 就需要按照 GENIUS Act 來受監管。所以這是一個非常重要的日期，所有市場確定性、破產處理方面的好處、持有人保護以及贖回權，會在那一刻全部開始生效，對任何機構來說，這也會改變它們看待和擺放這些資產的方式。

所以對穩定幣市場、對穩定幣的用戶來說，這是一個非常有象徵意義的日期。與此同時，大家也能看到，就像 Edmond 剛才講到的那樣，我們本身就是一家在全球範圍內發行穩定幣的機構。目前 G20 基本上每一個成員都在往前推進、發展自己那一套相關的監管規則和框架。澳大利亞、巴西、加拿大、英國、韓國，這些國家和地區的規則和框架都在一步一步地往前走。這其實正在形成一張圍繞穩定幣的全球監管網絡，也就是全球監管的那一層底子。而這一點非常重要，因為你要考慮的是受監管的跨境支付，以及其他各種各樣的機制和安排。與此同時，歐盟和 Basel 銀行監管委員會也都在一輪一輪地做迭代，調整他們各自給出的指引。

我覺得這裡最關鍵的一點是，哪怕已經有一些現成的規則被提出來了，這一塊仍然在持續演變、還沒有定下來。好，那我們稍微換個話題。

我知道 Edmond 已經從商業那一側講過這一塊了，但我覺得同樣重要的是，要把穩定幣放到各位作為銀行家此刻大概率正在思考的那個世界裡去看，也就是你們怎麼把它跟存款聯繫起來，怎麼看你們自己那些數位化、tokenized 版本的資產。我覺得有一點要在一開始就點明：在 tokenized 的這個世界裡，我們把穩定幣看作是對其他各種 tokenized 資產高度互補的東西。事實上，我們認為穩定幣就是不同類型 tokenized 資產之間那個理所當然的結算資產。

也就是說，在 tokenized deposits 之間，在 tokenized treasuries 和債券、以及 tokenized securities 之間，穩定幣會扮演一個非常獨特的角色，相當於把這些不同類型的資產連接起來的那根中樞、那層連接組織。往底層、往細節裡看，我敢肯定今天在線上各位裡，有很多人在「到底是什麼讓一筆存款成為一筆存款」這件事上，要比我專業得多。但這兩者之間的關鍵區別在於，第一點是結構上的：穩定幣是由高質量流動資產一比一支持的，也就是現金和現金等價物。

而存款當然可以由銀行自己的資產負債表來支撐，理由也是充分的------那是為了創造信用，去做那些穩定幣做不到、也不該做的事情。存款本質上是不付息的工具。但除此之外，穩定幣的定位是、而且坦白說它一開始就是為跨機構、跨不同發行方的、對持有人不作區分而且可以互換的廣泛使用而設計的。現在你可以在不同類型的穩定幣之間非常方便地進進出出，我覺得隨著市場繼續往前發展，這會變成一個很獨特的市場特徵：一個以美元支持的穩定幣就是一個以美元支持的穩定幣，不管它是 Circle 發出來的、是美國銀行發出來的，還是在座任何一家銀行發出來的。

但相比之下，tokenized deposit 本質上是一種依賴關係的資產，它需要做記錄保存這類的事情，來支撐存款保險的覆蓋；它還需要 CIP，而這個 CIP 是綁定在具體的帳戶持有人身上的。所以這兩者承擔的功能本來就完全不一樣：兩者在很大程度上都是朝內看的，而穩定幣則是稍微往外看一點、看得更遠一點。

最後一點我覺得在監管這個層面上也特別值得強調的，就是基礎設施正在快速追趕上來，甚至有可能跑在穩定幣的技術發展前面。這裡重要的一點是，我們 Circle 非常專注在：怎麼為我們的銀行合作方、為銀行整體------也就是那些受高度監管的金融機構------打造一條非常順暢的路，讓他們能夠直接就用上我們穩定幣所運行的那一整套基礎設施。這裡面一部分工作，是圍繞這套基礎設施的使用去建立清晰的治理和標準；另一部分，則聚焦在具體的指引上，也就是 Basel 銀行委員會------制定 Basel 資本標準的那個機構------針對數位資產、尤其是針對穩定幣所給出的那些具體指引。

而在設計這套基礎設施的過程裡，我們發現是完全可以想辦法把銀行的 capital requirements 降下來的。

我們可以有意識地去設計一些安全性和保障性的特性，讓它們可以成為各位銀行去跟自己的監管機構溝通、並且論證「這就是風險最低的數位資產處理方式」的依據。熟悉 Basel 標準的人都知道，如果你不落進那個較低的風險的類別裡，capital requirements 可能會高得讓人根本做不下去，就像左邊那張圖顯示的那樣：對更大範圍的高波動加密資產，是 1250%的 risk weighting。所以這裡的重點就是，正如 Edmond 提到的那樣，這些基礎設施和這套系統不只是我們一家在做，還有一系列的合作方和大型機構在做。

而我們真正專注的，是讓這一切對某些機構來說變得簡單、某種程度也好上手------這些機構可能並沒有意願去發行自己的 tokenized deposit 或者自己的穩定幣，也可能沒有相應的資源去做這件事。

這就是我們對規模化、以及打造出這種開放基礎設施能力的回答。它讓你能夠提供互聯互通的服務，讓你的客戶在數位資產這個領域、在其他各種 tokenized 資產上面獲得更強的互操作性，同時也讓整個風險敘事保持非常簡潔、非常清楚。好，那我把話筒交回給 Edmond。

Edmond Mishaan（Circle 銀行業務發展總監）：

好，謝謝你 Andy。這就把我們想講的內容都概括到了。接下來我們想留一點時間來做 Q&A。在把時間交給各位提問之前，要說一下：如果之後有任何問題冒出來，大家可以在這裡找到我的郵箱；或者點一下那裡顯示的鏈接，它會把你帶到一個表單，可以預約時間和我們聊任何你想展開的穩定幣話題。我看到 Salem，我錯過了你第一個問題的後半部分，那我快速補一句：你問的是，Circle 是不是會對每一筆交易的匯款人和收款人都做核查。當然會。對所有客戶，我們都會保留全部記錄，並且滿足 KYC 和盡職調查的各項要求。還有一點在這個語境下值得提一下，就是我們設計支付系統的目的，就是為了支持跨境支付。

這就是 Andy 剛才講到的，我們如何打造那種更定制的、單一走廊的 correspondent 類型的支付流。這類支付流是具備相應能力的，而且我們顯然是把它當作標準內置進去了，比如包含 travel rule 合規信息這類東西……

所以每一筆交易都會附帶一個加密的信息包，你可以把它理解成每一筆交易都會跟著一起走的傳統 MT 103 信息，這個包裡面包含的是收款方、也就是受益人的身份識別信息，同時也包含付款方的信息。所以答案絕對是肯定的，這一定是我們設計這套體系時會考慮進去的一部分，也是我們思考這件事時的一部分。

好，那我們接下來就進入提前提交的問題。如果你還有額外冒出來的問題，隨時都歡迎你把它們發到聊天框裡，我們看到之後會一起回答。第一個問題是：很期待了解這個項目在欺詐、網絡安全和風險管理方面是怎麼規劃的。

Andy Gallucci（Circle 監管策略高級總監）：

這個問題我很樂意來講一講，Edmond 如果覺得有什麼合適的內容，也可以補充。從根本上說，Circle 有自己的一套風險管理架構，那是企業級別的，並且被分成好幾個類別。它跟很多銀行看待這件事的方式，其實並沒有太大差別。我們有圍繞儲備資產本身的金融市場信用風險監控，這部分是單獨盯著看的。但在此之上，我覺得當你面對一項新技術的時候，最重要的事情其實是搭建起一個穩健的操作風險管理框架。所以我們做的是情境化的風險建模，用它來測算我們內部總體的資本水平。當然，作為一家 24/7 全天候發行 stablecoin 的機構，我們在合規運營上也是全天候保持安全和其他各種能力的，也就是一種「太陽永不落山」的模式。所以我們對這件事看得非常認真。我認為《GENIUS 法案》想要為所有發行方確立的一點，就是這件事絕不是一件輕鬆的活。監管在這裡的期望是，發行方要像銀行一樣去運作，但不一定要求達到和銀行完全相同的標準。

但這裡的重點是，發行這件事應該成為一家被允許發行 stablecoin 的受監管實體的核心目標，而規則也是跟這個目標相匹配的。

Edmond Mishaan（Circle 銀行業務發展總監）：

謝謝 Andy。接下來我們看第二個問題：一家銀行怎麼知道該用哪一種 stablecoin，又應該從發行方身上看重哪些東西？這個問題非常切中要害。我會說，在看 stablecoin、甚至在看代幣化存款的時候，最首要的東西就是流動性，以及它能不能互通。所謂流動性，指的就是你能不能輕鬆地拿到它、又能不能輕鬆地把它脫手。所以如果我告訴你，一筆跨境支付可以從 T+2、也就是兩天變成幾乎即時到賬，但是另一頭根本沒有任何人願意接收，那這件事對你來說就沒有真正的價值。

我們在全球花了幾十億美元去搭建入金和出金的通道，此外還有一層由流動性提供方組成的二級網絡，比如那些幫我們做分銷的銀行，正是這些東西帶來了網絡效應，而我認為網絡效應才是最重要的東西。你可能會看到別的 stablecoin 冒出來，但它背後的流動性到底有多深，這才是更大的問題。那麼 stablecoin 在跨境上的能力，能為那些今天還沒有龐大全球佈局的小銀行打開什麼樣的機會？

我會說，我們的主要目標就是把比賽的場地拉平，而我們相信 stablecoin 在很大程度上能夠做到這一點，因為你不再必須依賴對應銀行了。所以現在，你的客戶真的沒有任何理由為了那些你並不提供的服務離開你的銀行、再去建立第二個銀行關係，比如跨境支付，比如 wire，因為過去這些服務要麼太貴，要麼就是你太依賴對應銀行。而到了今天，你自己手上就有能力把這些事情做起來了。你手裡有客戶，比如你的一些零售客戶，你就可以做匯款的量，他們完全沒有理由再跑去那些匯款服務商那裡。

你可以直接通過 Circle，通過可信而且受監管的基礎設施，把 B2B 支付做出來。

Andy Gallucci（Circle 監管策略高級總監）：

如果可以的話，我想在這裡補充一點。在我加入 Circle 之前，我在美國財政部工作過，而在當時，這正是我認為大家都非常感興趣的領域。原因是美國有大量的海外僑民群體，而這些特定走廊上缺乏對應服務，往往就導致這些社區在金融服務上被服務不足。我住在華盛頓特區一帶，所以我思考這件事的方式是這樣的：那裡有規模非常大的埃塞俄比亞僑民群體。

假設我是在馬里蘭州南部、靠近華盛頓特區的 Eagle Bank，隨便舉個例子，而我手上有一大塊僑民人口，那我能不能用 stablecoin 做出一條單一的走廊資金流，直接通往埃塞俄比亞，從而更好地服務我自己的客戶？這大概就是我的思路。它做的事情，是把那種通常只有在批發、聚合層面的對應那裡才享受得到的效率，一直下放到單個走廊的層面。

Edmond Mishaan（Circle 銀行業務發展總監）：

我們收到 Michelle 的一個問題。之前提到的 62 萬億美元年度結算量裡面，有多大比例是跨境的？Michelle，這個問題我手上暫時沒有答案，但我之後會跟進，把數據發給你。目前我們看到的是一個混合的結構，各種用途都有。我們做的事情，是把所有跟交易所相關的東西都剝離開，剩下我們看到的是跨境支付的混合，以及我前面說過的、用在資本市場之類用途上的交易。我本來也想說，這裡面有很大一部分其實是加密資產在進進出出地交易。但從 2020 年以來，跨境支付的量已經增長了 35 倍。所以我們確實看到這塊的使用出現了大幅上升，而且現在其實有一些非常有意思的 dashboard。

劍橋大學就有一個數字分析的 dashboard，你可以自己上去看非常細顆粒度的、逐季度的信息。所以當你在考慮某類特定客戶群的時候，或者比如僑民群體，想為他們做資金流的時候，你可以去看那個國家，看看當地 stablecoin 的使用滲透率是不是已經很高了。還有一個問題。

你能不能給我們講一講不同區塊鏈之間的一些技術差異？我們應該去關注哪些點？對於它們到底是怎麼運作的，作為銀行我們又有多少需要了解？另外，基於你剛才關於不同會計處理方式的回答，我覺得這一題可以交給你。

Andy Gallucci（Circle 監管策略高級總監）：

嗯，我想先講一個我自己經常會用的比喻，這個比喻可能有點老，但我覺得很貼切，二十多歲往上的人應該會比較有共鳴。我們都還記得互聯網剛起步的那幾年。現在回頭看，好像一切都順理成章，internet 來了，email 來了，你跨著不同的網絡發一條消息，完全沒有問題，從來不會去想這背後有什麼障礙。可是在中間，其實有過一段相當長的割裂期，各個基於互聯網的服務之間互不相通，彼此打不通。我覺得在數字資產這個領域，長期以來就一直是這樣的狀態。現在市面上大概有 100 條區塊鏈，甚至可能還不止 100 條。

Circle 在其中 30 條上發行了我們的資產，不過這一點正在慢慢退到背景裡去，一部分原因是互通性的機制越來越成熟，跨鏈轉移的能力在不斷增強，價值也開始向某些特定的鏈集中。這也是 Circle 要自己去做 ARC 區塊鏈的原因，這條鏈明天就會公開上線。我想說的重點是，我們正在向那個最高的標準收斂，畢竟這是一門金融服務，標準必須拉高。

銀行在考慮這類基礎設施的時候，肯定要先把風險管理的論證做出來，這一點毫無疑問，是繞不過去的，這筆功課必須自己認真做扎實。我們並不指望每一家銀行、每一家機構都擁有和我們一樣水準的風險管理能力。但是我們在看區塊鏈的時候，是有一套完整的盡職調查框架的，我們會從網絡安全風險、財務風險、治理風險等各個方面去做評估，覆蓋的範圍很廣。不過要說明的是，這些都不是我們要強調的重點。

我們真正想做的是，讓銀行能夠比較簡單地上手一條區塊鏈，不用什麼都從頭自己搭，這條鏈上有原生的 stablecoin，也就是能夠真正流通起來的 stablecoin，同時還有一套可以滿足監管要求的基礎設施。

Edmond Mishaan（Circle 銀行業務發展總監）：

我看到有聽眾提了這個問題，我來回答一下。stablecoin 划算嗎？如果是一筆大的 B2B 付款，把付款方加上收款方都算進去，比如說單筆 1000 萬美元，總成本會是多少？看 stablecoin 的時候，很重要的一點是要區分 on-ramp 和 off-ramp 的成本，而這兩部分常常是零，也就是說根本不存在這筆費用。比如說在我們這裡 mint 是不花錢的，不收任何費用，burn 是有成本的一步，然後再加上交易本身的成本，大體上就是這三塊。所以 stablecoin 的性價比是非常高的。

如果你用的是我們那條區塊鏈，也就是 Andy 剛才提到的、我們這周晚些時候上線的那條，做這筆 1000 萬美元的交易，Andy 你幫我確認一下，我記得 gas fee 大概是美分的十幾分之一，也就是不到一美分。這就是把 1000 萬美元，比如說從你那裡發到我這裡，所需要花的全部成本。

Andy Gallucci（Circle 監管策略高級總監）：

我再補充一點，這個成本跟交易金額的大小完全無關，也就是說費用不會因為金額變大而變大。發 1 美元和發 1000 萬美元，花掉的是同樣那十幾分之一美分，一模一樣。也就是說，這項技術的規模效應非常大，金額越大，攤到每一塊錢上的成本就越低。

Edmond Mishaan（Circle 銀行業務發展總監）：

真正可能看到一點成本的地方，是你要 off-ramp 的時候，而這也不一定，很多時候其實並不需要走這一步。有些情況下，收款方就願意持有 USDC，這也是我們看到正在發展起來的一種模式，大家願意把 USDC 留在手上。但現實中，有時候對方就是想要拿到法幣，那就得走 off-ramp。而 off-ramp 的成本，正是流動性為什麼會這麼貴的原因。所以流動性越好，做 on-ramp 和 off-ramp 就越便宜。好，我們衷心感謝大家參加這次 webinar，也謝謝大家把這段時間留給我們。請通過這個 email，或者我分享給各位的那個郵箱來聯繫我們，我們都會看到。

非常期待和你們中的很多人見面，我們正在做的事情很多，也很有興趣繼續和大家交流下去。