DeFiマイニングの高収益探求と持続可能性分析

この記事はDeFiプロトコルRibbon Financeの創設者Julian Kohによって執筆され、彼のmediumに掲載されました。編纂：Perry Wang

去中心化金融DeFiの主要なストーリーの一つは、DeFiの高い利回りを考慮すると、一般の人々は法定通貨をDeFiの領域に移さざるを得ないということです。経験的に見ても、これは事実です------現在、Compoundプロトコルにおけるステーブルコインの貸出利率はAPY10％以上であり、DeFiの領域にはAPYが50％から200％のマイニング機会も存在します。現実の世界では、ほとんどの銀行が顧客に提供する預金利率は1％を超えることはありません。

しかし、一般の人々がこのような利回りの数字を初めて聞いたとき、多くの人は信頼よりも警戒心を抱きます。「これは詐欺に違いない！」利回りは何らかの潜在的なリスクを反映しているはずであり、私たち暗号通貨の支持者が考慮していないリスクです。これは合理的な仮定です------スマートコントラクトのリスクは定量化が難しいため、貸し手は借り手に高い利率を要求する可能性があります。

CompoundプロトコルにおけるUSDCの歴史的な貸出利率

CompoundプロトコルにおけるUSDCの歴史的な貸出利率を見てみると、これまでの数年間で貸出利率が-1％から10％以上に急上昇していることがわかります。このプロトコルにおけるスマートコントラクトのリスクには実質的な変化がないため、高い利率は供給ではなく需要によって駆動されている可能性が高いことを示しています。

では、なぜ借り手はこれほど高い利率を支払って暗号資産を借りることに同意するのでしょうか？

さらに深く掘り下げると、資産を貸し出すことは人々が利回りを得る方法の一つに過ぎません。利回りがどこから来るのかを真に理解するためには、まず通貨の成長方法や、なぜ特定のものにお金を投資して報酬を得ることができるのかを真剣に考える必要があります。私は、利回りは4つのカテゴリーから来ると考えています：借り入れ需要、リスク交換、サービス提供、そして株式成長です。

この記事では、DeFiの利回りを真に理解するために、これらを一つずつ詳しく分析します。

自然な借り入れ需要

利回りの最も明白な源は、自然に存在する借り入れ需要です。企業は資本財を購入するために資産を借り入れる必要があり、銀行はその活動（リポ市場）のために短期の貸付を必要とし、個人は大学の学費を支払うために貸付を必要とするかもしれません。このような自然な借り入れ需要が存在するため、借り手と貸し手の市場が形成され、これらの貸付は価格設定されます------ある人の借り入れ需要は別の人の利回りとなります。

将来的には、この自然な借り入れ需要が非常に基本的なレベルで維持されているため、この利回りはほぼ永遠に枯渇することはないでしょう。

自然に存在する借り入れ需要のもう一つの理由は、人々がレバレッジを求めることです。ある人の言葉を借りれば、「レバレッジは麻薬です」。

資産に対して非常に強気な投資家は、より多くの資産を購入するために現金を借り入れたいと考えるかもしれません。特に、資産の成長率が借入に対して支払う利率を上回ると予想される場合です。DeFiの領域では、これは非常に明確です。dYdXやAlpha Homoraなどのプラットフォームの貸出利率は、すべてのDeFiプロトコルの中で最高水準にあり、これらのプラットフォームは借り手が借りた資産をレバレッジポジションに使用するための非常に簡単な方法を提供しています。

高い利回りの製品を作成するには、大量の借り入れ需要を喚起する必要があり、投資レバレッジは現在の市場環境で借入を刺激する最良の方法の一つです。

リスク交換

利回りのもう一つの源は、リスク交換を通じて得られるもので、借り入れ需要と交差します。ここで最も単純な例は保険です。

もしアリスが事故に巻き込まれた場合に補償を受けるための財務的な保護を得たい場合、彼女はボブに一定の費用を支払うことをいとわないでしょう。本質的に、アリスとボブは互いにリスクを交換しており、ボブはそのリスクを引き受けることで一定の利回りを得ています。

リスク交換のもう一つの顕著な例はオプション契約を通じて行われます。オプションの購入者は、資産価格の大幅な変動から自分を守るためにプレミアムを支払うことをいとわず、オプションの売り手は取引の反対側にいるためにいくらかの利回りを得ます。

DeFiの領域でリスクを交換する新しい方法の一つは、リスクのトランシング（tranching）です。Saffron Financeのようなプロトコルはキャッシュフローを吸収し、それを異なる部分に分割します------リスクレベルがジュニア（初級、つまりリスクが最も高い）部分はキャッシュフローから得られるリターンの割合が大きいですが、キャッシュフローの損失のリスクを負わなければなりません。一方、シニア部分はキャッシュフローから得られる収益が低いですが、キャッシュフローに対する投入は保護されています。

本質的に、ジュニアとシニアの資産レベルはリスクを交換しており、根本的には異なるリスクを持つ利回りの機会です。

これらのリスク交換契約は、伝統的な金融において巨大な市場であり、異なる個人/機関が固有に異なるリスク特性を持つという事実に基づいて、常にリスク交換の内在的な需要が存在します。

したがって、長期的には、これもDeFiの利回りの主要な源の一つになると推測しています。

サービス提供

あまり直感的でない利回りの源は、資産を利用してサービスを提供することで得られるものです。例えば、通貨両替商は自分の資産を使用してサービスを提供するため、手数料を徴収できます。両替商の状況で利回りが得られる理由は、2つの通貨間の交換の便宜を提供しているからです。

もう一つの例はATMです------機械内に現金があり、顧客は銀行口座から資金を即座に引き出して商品を購入したりサービス料金を支払ったりできます。ATMはサービスであり、顧客はそのために支払うことをいとわないのです。

DeFiの状況では、自動マーケットメーカー（AMM）に流動性を提供することがこのカテゴリーの利回りを得る方法に該当します。資産をAMMに提供することで、資産を交換したいユーザーにサービスを提供することができます。Uniswapプロトコルの例では、取引が発生するたびに流動性提供者（LP）は0.3％の補償を受け取ります。

これらのサービスに対する需要が時間とともに持続することが予想される限り、それぞれの利回りも持続することが期待できます。

しかし、この種のサービスを提供することには独自のリスクがあります。具体的には、AMMに資産を提供することは「無常損失（impermanent loss）」に遭遇する可能性があります。長期的には、これらのリスクをヘッジするコストがサービス提供から得られる利回りを下回る場合、AMMに資産を提供することは積極的な利回りの取り組みとなるでしょう。

株式成長

「利回り」のもう一つの源は、株式成長の価値から来ています。もしあなたがシード期にUberにお金を貸してその企業の株式を得た場合、この投資の利回りは驚異的であり、主に株式価値の成長によって駆動されます。

現在、DeFiの高い利回りの大部分は株式（暗号資産）の成長によって駆動されています。例えば、Compoundでマイニングを行うと、実際にはそのプロトコルにお金を貸し出し、無料の株式（無料のCOMPトークン）を得ることになります。したがって、貸出資産から自然な借り入れ需要に基づく基本的な利回りを得ると同時に、COMPトークンの価値上昇からの「利回り」も得ることができます。

DeFi資産は現在、高速成長段階にあるため、あなたが目にするほとんどの狂った利回りの数字は株式成長から来ています。

多くのDeFiプロトコルは、このアプローチをユーザーを引き付けるための短期的な方法と見なしています。彼らは無料で株式を提供することで多くのユーザーを獲得したいと考えています。したがって、現在の資産所有者の主要な戦略は「利回り農業」であり、無料でこれらの株式インセンティブを獲得し、これらの資産の価値が上昇することを祈っています。そうすることで、全体の利回りが飛躍的に向上するのです。

この利回りの源が長期的に持続するかどうかは不明です。プロトコルがユーザーを獲得するために提供した株式インセンティブがコストに見合わないと認識した場合、これらのインセンティブは閉鎖される可能性があります。

DeFiが将来的に利回りを得る主要な戦略は、株式成長ではなく、他の3つの要因のいずれかによって駆動される可能性が高いです。

結論

DeFiエコシステムが成熟し、Sカーブに沿って発展するにつれて、利回りは荒唐無稽な1000％APYからより「正常な」レベルに低下する可能性があります。
時間が経つにつれて、株式インセンティブは減少し、資産はその高成長段階から脱却するでしょう。将来的には、より複雑な金融商品が設計され、利回りを向上させることができると予想されるため、リスク交換セクターでより洗練された製品設計が見られることを期待しています。

Ribbon Financeは、これらの複雑な金融商品を構築するためのプロトコルを作成しており、これらの製品を簡素化し、大規模な小売オーディエンスが容易にアクセスできるようにすることを目指しています。

特に感謝したいのは、Dave Whiteがこのテーマに関して私の考えを整理し、文章にまとめる手助けをしてくれたことです。