Delphi Digital 深度レポート：人気チェーンゲーム Axie のファンダメンタルが大幅に改善、その背後の理由は何か？

この記事はChainNewsからのもので、著者はDelphi DigitalのアナリストYan Libermanで、Perry Wangによって翻訳されました。 特別な注意：このレポートは2021年6月30日に公開され、レポート内のデータはすべて2021年6月末までのものです。

重要なポイント：

• ブロックチェーンゲームAxie Infinityの専用EthereumサイドチェーンRoninの導入は、このゲームの過去2ヶ月間の爆発的な成長の重要な触媒であり、日間アクティブユーザー（DAU）は4月末の38,000人から252,000人に急増しました。新しいユーザーの大多数はフィリピンとベネズエラから来ており、これらの地域のGoogle検索トレンドの増加と相関しています。
• 繁殖（breeding）と市場手数料を通じて、Axieのコミュニティ金庫は約2ヶ月で100万ドル未満から1400万ドル以上に成長しました。これは、AXSのPER（完全希薄化評価額/30日年率収益）が現在7.59であることを意味します。
• Roninのガス料金がEthereumと比較して無視できるほど低いため、より多くのユーザーが繁殖を行いやすくなり、Axieの数、繁殖手数料、市場取引高の増加を促進しています。

Axie Infinityは、世界中で人気のあるデジタルペット育成およびバトルゲームです。このゲームは「ゲームをプレイしてお金を稼ぐ」運動の典型とされており、私たちが話している間にも、世界中の何千人もの人々が生計を立てる手助けをしています。億万長者でNBAダラス・マーベリックスのオーナーであるマーク・キューバン（Mark Cuban）もAxiesの小精霊に夢中になっています。彼の言葉を借りれば、「今や世界中の誰もがゲームをプレイしながらお金を稼ぐことができるのです。」

さらに、Axie Infinityは最近専用のEthereumサイドチェーンRoninを導入し、「Play-To-Earn」ドキュメンタリーを公開し、100万Axiesの大台を突破しました。Axieプロジェクトには、投資家が興奮する多くの成果があります。

本レポートでは、Axieに関するすべてを深く掘り下げています。Axieの人気急上昇を反映した最新の統計データを提供し、Axiesの繁殖の経済学を探求し、Ronin導入以降のAxieの金庫収益のパフォーマンスを監査し、スモールラブポーション（SLP）の価格、供給、焼却の魅力的な相互作用を観察します。

デジタルバトルペットを飼いたい人々のために、Axies市場の概要を提供します。最後に、Axieの舞台裏での興奮する進展を探求し、近い将来に注目すべきプロジェクトの動向を見ていきます。

Axie Infinity専用のEthereumサイドチェーンRoninが導入されて以来、Axiesは指数関数的な成長を遂げています。上の図は、ユーザーを迅速に獲得するシーンを明確に示しています（データは6月末まで）：4月末以来、DAU、Axies保有者、月間市場取引高、Discordメンバーが著しく増加しました。Axieコミュニティ金庫も顕著な成長を遂げています。

Axie Infinityは最近、「ゲームをプレイしながらお金を稼ぐ」メカニズムの設計により高い注目を集めており、特にPlay-To-Earnビデオがフィリピンの人々がAxieをプレイして生計を立てる手助けをする様子を示した後、多くの注目を集めました。

昨年、あるベネズエラのプレイヤーが、Axieを数日間プレイすることで、1ヶ月間の仕事よりも多くの収入を得たと述べた記事を発表しました。私たちはGoogle検索トレンドを使用して「Axie Infinity」の検索熱度を評価しました。100はその用語の熱度の上限を示し、50は人気の熱度の上限の半分を意味します。過去3ヶ月間のAxieに対するGoogle検索の興味が大幅に増加したことがわかります。

4月24日以降、DAU、Axie保有者数、Discordメンバー数は著しく増加しています。Discordのユーザー上限は10万人であるため、6月の最初の数週間、Discordメンバーの総数は約10万人で安定していました。Discordとのコミュニケーションの後、Axieチームは上限を解除し、メンバー数が引き続き増加することを許可しました。

Axie Infinityは法定通貨入金プラットフォームRamp.NetworkをRonin Chainに統合し、プレイヤーがクレジットカードを使用して簡単にETHを購入できるようにしました。暗号分野に関与していないプレイヤーもETHをRoninウォレットにチャージし、市場からAxiesを簡単に購入できるようになりました。

法定通貨入金は現在ETHの購入のみをサポートしており、暗号資産の販売はサポートしていないため、データは法定通貨の入場（on-ramp）による購入活動のみを示しています。6月22日、法定通貨on-rampの日取引額は約130ETHの歴史的な新高値を記録し、1ヶ月前には20ETH未満だったことを考えると、非常に強力な成長を示しています。ETHのRoninでの唯一の用途は市場からの購入であるため、市場取引高が増加することが予想されますが、わずかな増加にとどまるでしょう。

市場の日々の取引量は金額と共に増加し、日取引額は4月末の約10万ドルから6月には一時400万ドルを超えるまでに急増しました。ユーザー数の増加は市場取引量の増加を促進しており、プレイヤーがゲームをプレイするためのハードルは、少なくとも3つのAxiesを購入することです。

Ronin導入以来、Axieの金庫収入は顕著に増加しています。前述のように、金庫の総収入は4月末の100万ドル未満から現在1400万ドル以上に増加しました。ゲーム業界全体の独特な魅力の一つは、マクロの混乱に対する優れたレジリエンスであり、2008年の金融危機や2020年の新型コロナウイルスのパンデミックが証明しています。暗号ゲーム分野でも同様の傾向が見られます：暗号トークン市場が激しい売りに見舞われたにもかかわらず、Axie Infinityは史上最高の成長月を記録しました。

私たちの研究は、金庫収入の繁殖収入または市場手数料の各自の貢献を詳細に分解しています。

Ronin導入前は、市場手数料が金庫収入の絶対的な大部分を占めていました。しかし、2ヶ月前にRoninが導入されて以来、繁殖手数料は金庫総収入の50％以上を占めるまでに成長しました。Ronin導入前、ペットの所有者はETHでSLPや取引手数料を支払っていましたが、ガス料金は多くのユーザーにとって高すぎることが多く、ペットの所有者にとって不利であり、金庫も繁殖手数料を受け取ることができませんでした。

Ethereumの取引手数料が高すぎることが、多くのAxiesを繁殖したいプレイヤーを遠ざける要因となっていました。Roninが導入されることで、料金構造が改善されました。プレイヤーは今、同じ量のSLPを支払いますが、ETHのガスコストを支払う必要はなく、2AXSを支払うだけです。このコストの削減が最近の繁殖活動の急増の理由です。同時に、ETHのガスコストの代わりに2AXSを支払うことで、金庫には新たな収入源が生まれました。

Axieは6月30日に声明を発表し、「繁殖手数料のAXS料金を4AXSに引き上げます。この決定は、Axiesの数が健康的に成長し続けることを確保し、AXSに追加の効用を創出するためです。」この変更により、繁殖率は低下することが予想されますが、現在の高成長の状況では、わずかな減少にとどまる可能性があります。

AxieのPERは、ゲームがどのようにキャッシュフロー生成マシンになっているかを理解するのに役立ちます。PERを計算するために、完全希薄化評価額を30日年率平均収益で割ります。PERは4月末の800以上から最近の低点7.59にまで低下しました。

Axieの発展の歴史は、4月28日以前のRonin前期とその後のRonin後期の2つの異なる時期に分けることができます。Axieの金庫の日次成長は、4月の10万ドル未満から6月の60万ドルを超えるピークに増加しました。Roninの低いガス料金により、Axiesの繁殖や市場での取引が安くなり、コミュニティ金庫の収入が増加しました。

注目すべきは、これらはトークン保有者に直接渡される実際の収益であるということです。プロジェクトは通常、収益と利益を混同し、流動性提供者（LP）などの参加者が収益を共有し、残りがトークン保有者に渡されます。これらの収益はすべてコミュニティが所有する金庫に入り、ステーキング部分が立ち上がった後に、その金庫はトークン保有者に分配されます。これらは最も真実の形の留保利益です。

最近の予測

私たちは、現在のトレンドがAxieプラットフォームの2021年末までの成長トレンドを予測していると推測しています。このプラットフォームの現在のDAUは毎週約30％増加しています。5月と6月のDAUはそれぞれ約55,000人と172,000人増加し、成長率はそれぞれ167％と197％です。

私たちは、その成長率がこれほど高い理由はユーザーベースがまだ小さいためであると認識しており、7月の成長率を50％と仮定し、その後毎月10ポイントずつ減少し、10月まで20％のレベルを維持すると仮定します。これは、毎月平均約160,000の新DAUがあることを意味し、これは保守的な推定値であると考えています。なぜなら、6月だけで172,000人が増加したからです。

このゲームのDAUの構成は、ほとんどのゲームとは異なり、後者は主に楽しむことを目的とした個人で構成されています。Axieには楽しみを求めるプレイヤーもいますが、投機を狙ったユーザーやゲームをプレイして単純にお金を稼ぐユーザーも導入されています。

ユーザーが投機的要素を持っているかどうかは「ある」か「ない」の二つの答えだけではなく、多くのユーザーの動機の程度が異なるだけです。単純にお金を稼ぐための答えは相対的に二元的ですが、それは追加の一貫した利益駆動型のプレイヤーフローを生み出します。これらのユーザーは資源を耕作し、その後エンターテインメントや投機的動機を持つプレイヤーが消費し、ゲーム経済の成長を促進します。ユーザーベースが増加するにつれて、希少アイテムに対する需要プールも拡大し、投機者の利益がさらに増加します。この経済のフライホイールは、すべてのタイプの参加者が自分の動機のためにこのエコシステムに参加するように促します。これが、私たちがユーザー成長予測が合理的であると考える理由です。おそらくまだ過度に保守的です。新しいユーザーがゲームに参加する需要を利用して、このユーザー成長から利益指標を予測することができます。

私たちは市場手数料の抽出割合を取引額の4.25％に保ち、それを取引額の推定に適用します。過去数ヶ月間、ユーザーあたりの月間取引額は上昇傾向を続けていますが、私たちは保守的にユーザーあたりの月間取引額を6月の12ETHから12月の8ETHに徐々に減少させています。この指標は短期的には上昇する可能性が高いですが、長期的にはユーザー成長率が取引額の成長率を上回ると予想しています。保守的な成長推定のもう一つの利点は、年末の指標がより際立って見えるようになることです。

金庫内のAXSの予測もDAUの成長に関数関係を持っています。私たちは、各新繁殖Axieには4AXSが必要であると仮定しています。これらは固定変数です。現在、新しいAxieを繁殖するためのAXS料金は2AXSですが、2021年7月には4AXSに増加します。各新ユーザーは戦闘に参加するために3つのAxiesが必要であるため、ユーザー成長と繁殖需要の間には密接な関係があります。

5月と6月、新しく繁殖されたAxiesと新DAUの比率はそれぞれ5.2と4.7でした。現在、AxiesとDAUの比率は5未満であり、これは市場が弱いことを意味します。

表面的には、Axiesの供給量が現在のユーザー需要に合っていると思われるかもしれません。なぜなら、各ユーザーはゲームをプレイするために3つのAxiesが必要だからです。しかし、上級ユーザーやさまざまなコレクターは多くのAxiesを所有しています。これが、私たちがこの比率（Axiesの月間繁殖数/毎月の新DAU）が3以上を維持する可能性が高いと考える理由ですが、今後数ヶ月で徐々に減少するでしょう。この比率をDAUの数値と組み合わせて計算することで、金庫にどれだけのAXSが蓄積されるかを計算できます。

年末までに、コミュニティ金庫は1560万AXSと2.66万ETHを保有することが予想されます。今日の価格で計算すると、約1.49億ドルに相当し、これはステーキングインセンティブが発効した後に保管されるさらに多くのAXSを含んでいません。トークン保有者はこの金庫から利益を分配され、ステーキングが開始された後に収益分配を受け取ることができます。彼らはまた、ガバナンスを通じてこれらの資産の使い道を決定することができます。

私たちは、今年の年末までに流通しているAXSの約24％が金庫によって保有されると推定しています。これは金庫から資金が流出しないという前提に基づいています。金庫への資金流入は、AXSで支払われる繁殖手数料や、35％が発行に基づくステーキング報酬が直接金庫に入ることから来ています。流通供給の拡大部分は、65％の発行に基づくステーキング報酬から来ており、これらの報酬はさまざまな保有者グループから徐々に解放されるトークンからのものです。

Axieは第3四半期にステーキング報酬メカニズムを発表する予定です。

上記の情報を考慮すると、金庫の成長は流通供給の拡大を上回る可能性があるため、金庫資金の増加がどのような結果をもたらすかを見るのは興味深いでしょう。私たちの研究は、ステーキングに投入され、金庫から収益分配を受け取るトークン供給を考慮していません。

Axie経済のフライホイールに存在する可能性のある弱点

このフライホイールモデルが崩壊する可能性のある一つの道は、過剰繁殖です。

「過剰」とは、将来のプレイヤーのAxiesに対する需要に対して相対的なものです。これは、複数のステップによって引き起こされる連鎖反応のプロセスです。過剰繁殖によってSLPに対する前面の負荷が高まり、SLPの規模が相対的に小さいときに、単純にお金を稼ぐためのグループが入場して耕作を始めると、問題が拡大します。これらの利益を求めるユーザーはSLPを耕作し、公開市場で販売しますが、市場でのSLPに対する需要は弱いです。

この状況が発生するのは、Axiesの価格が下落し始め、新しいユーザーが供給の増加を相殺するのに十分ではないためです。Axieの価格が下がると、繁殖が魅力的でなくなります。SLPが繁殖に使用されるため、SLPに対する需要が減少します。これが、前述のSLPに対する需要が消失する理由です。SLPの価格が下がると、「ゲームをプレイしながらお金を稼ぐ」モデルが新しい参加者にとっての魅力が大幅に低下し、プレイヤーの成長も減少し、Axieの供給過剰が続きます。この状況では経済の停滞が発生します。

私たちは、これは低確率のイベントであると考えています。なぜなら、これはかなりの数の制御不能な繁殖が必要であり、他のすべての自然な再バランス要素がすべて機能しない環境下で発生するからです。

ほとんどの場合、SLPの価格が抑制されているにもかかわらず、「単純にお金を稼ぐ」プレイヤーが大量に流入することが見られます。なぜなら、彼らにとっては依然として価値があるからです。これにより、Axiesの供給過剰が徐々に侵食され、再び繁殖需要が刺激されます。

ここでSLPの価格は明らかに重要な影響要因であり、SLPの投機者は実際に価格の変動を正常化するのに役立ちます。彼らは自然な需要が減速する際に需要の供給源として機能し、価格が上昇する際には供給の供給源として機能します。機会主義的な繁殖者も同様の機能を果たし、価格が安いときに蓄積することで、個人の平均繁殖コストを下げるのを助けます。

この期間中、チームが制御できるもう一つの興味深い部分は、Axiesの繁殖コストであり、実際には2AXSから4AXSに引き上げられたばかりです。この意味で、チームは「連邦準備制度」のように機能し、インフレが過度に高いときに繁殖コスト（利率）を引き上げて繁殖を抑制し、繁殖を刺激したいときには繁殖手数料を下げることができます。

長期的には、Axiesに実用的な効用を追加し続けることが、このような状況への最良の緩和策です。このプロジェクトチームは、誰よりもこれを理解しており、ゲームを設計する際にさまざまな対策を考慮しています。

私たちが最も注目すべき点は、将来的にAxiesや土地のアップグレードには製作材料が必要になることです。これらの製作原料はAxiesを「解放」することで得られ、Axie供給にデフレ要素を生み出します。

デフレ要素自体は新しい奇抜なものではありませんが、新しいのは、プレイヤーのゲーム内の進歩がAxiesの繁殖と解放に依存することです。これは、繁殖が新しいプレイヤーに販売するためのAxiesを単純に創造するためだけではないことを意味します。繁殖需要を新しいプレイヤーの需要から切り離すことが重要です。これにより、アップグレード後のAxiesの価値が向上し、投機者やコレクターの利益率が向上します。最も重要なのは、Axie経済の中心である経済のフライホイールをさらに強化することです。

情報開示：Delphi VenturesはAXSに投資しています。私たちのチームのメンバーもAXSとAxie NFTを保有しています。この声明は利益相反を開示することを目的としており、いかなるトークンの購入を勧めるものではありません。この記事の内容は参考情報のみであり、いかなる財務的決定の根拠として使用されるべきではありません。この記事は投資アドバイスを構成するものではありません。