香港金融管理局総裁の余偉文：トークン化債券の可能性は無限大

出典：香港金融管理局公式サイト

注：この記事は2月16日に掲載されました。

金管局は本日、政府のためにトークン化されたグリーンボンドを発行する支援を行いました。これは香港の法律制度に基づいて発行された初のトークン化債券であり、世界初の政府発行のトークン化グリーンボンドでもあります。

このトークン化グリーンボンドは、分散型台帳技術（DLT）を用いて発行されます。DLTは、改ざん防止、不変性、高い透明性などの利点を持っています。現在、市場や一般の関心は主にビットコインや非代替性トークン（NFT）などの仮想資産や中央銀行デジタル通貨（CBDC）に集中していますが、DLTの応用はそれに限られません。DLTを金融市場の既存の製品やプロセス、例えば債券の発行や取引に応用することは、良い例です。

簡単に言えば、債券のトークン化とは、DLT台帳上に債券に関する実益権を記録することであり、従来のコンピュータ記帳方法を採用するのではありません。これは証券記帳の方法を変えるだけでなく、債券や他の取引関連の金融商品、参加者、活動を単一のデジタルプラットフォームに集約することにより、相互のインタラクションを促進し、関連コストを大幅に削減し、プロセス全体の自動化を促進します。長期的には、既存の市場運営方式に根本的な変化をもたらし、投資家により大きな主導権を与える可能性があります。

このトークン化発行がどのように DLT の利点を示しているか見てみましょう。

従来の発行モデルでは、各債券には「出生証明書」として紙の証書があり、その紙の証書は中央証券保管機関（CSD）に保管され、香港では債務工具中央決済システム（CMU）です。債券の保有と譲渡はCSDの記帳によって記録されます。同時に、債券取引の資金は別のチャネル、すなわち即時決済システムを通じて行われます。現金と債券の移転は同時に行われる必要があり、どちらか一方が債務を履行しない場合に損失を被らないようにします。このプロセスは「貨銀両讫（DvP）」と呼ばれ、プロセスは非常に複雑で、運用システムには高い要求があります。

トークン化発行は、上記の大部分のステップを省略できます。いわゆる「デジタルネイティブ」な発行では、債券は関連プラットフォームで「誕生」します。同様に、現金もCBDCなどの現金トークンの形でプラットフォームに保管されます。取引は、DLTプラットフォーム上の買い手と売り手のウォレット間で債券と現金トークンを交換するだけで、即時に同期して行われ、交渉の遅延やリスクを排除します。

今回発行されたトークン化債券は、従来の発行モデルの一部の要素を保持しています。例えば、債券は最初にCMUに保管され、従来の方法で誕生した後、デジタルプラットフォームでトークン化されます。この措置は慎重を期すためであり、また完全にデジタルネイティブな発行を実施するための条件がまだ整っていないためでもあります。それでも、私たちは全体のプロセスの効率を大幅に向上させ、従来の債券発行で一般的に必要な5営業日（T+5）の決済プロセスを1営業日に短縮しました。市場慣行の必要がない限り、例えば買い手が取引を完了するための資金を手配する時間を確保するために、決済プロセスはさらに短縮できます。

この運用上の改善は、発行段階に限られません。世界の他の地域で以前に行われた個別のデジタル発行は、基本的に一次発行部分に焦点を当てていました。香港の今回のトークン化債券はさらに進んでおり、債券のライフサイクル全体をカバーしています。これには、二次市場での売買の決済、クーポンの支払い、満期償還がプラットフォーム上で処理され、さらに自動実行可能なスマートコントラクトを使用する可能性があります。

注意深い読者は 、 効率の向上と自動化の鍵は すべてのプロセスをプラットフォーム上で集中して行うことにある ことに気付くでしょう。 したがって、債券をトークン化するだけでなく 、支払いの部分（すなわち 現金 ） もトークン化する必要があります。

今回の発行では、銀行が法定現金を提供し、金管局が「鋳造」した香港ドルの現金トークンと交換します。これにより、プラットフォーム上での一次発行および二次市場取引の決済、クーポンの支払い、満期償還が容易になります。

これらの現金トークンは、卸売レベルのCBDCに類似しています。現在、金管局は、クロスボーダーCBDC決済プラットフォーム「mBridge」と国際決済銀行革新ハブ（BISIH）、および中国本土、タイ、アラブ首長国連邦の中央銀行と協力しています。この取引において、現金トークンの発行と償還は、金管局が「mBridge」で採用しているメカニズムと類似しています。将来的には、資産のトークン化と金管局のCBDCに関する取り組みの間に大きな相乗効果が生まれる可能性があります。例えば、次の段階では、トークン化された資産プラットフォームと「mBridge」プラットフォームの間に接続を構築することをさらに検討し、クロスボーダー債券の決済と投資を促進することができるかもしれません。

トークン化には多くの 利点がある ため、皆さんは自然に 業界がなぜまだ積極的に 採用していないのか を疑問に思うでしょう。

その理由の一つは、インフラ面での多くの投資が必要だからです。DLTノードの構築と管理には高額なコストがかかり、技術的にも一定の要求があります。第二に、標準と互換性の問題も解決が待たれています。近年、いくつかの商用トークン化プラットフォームが登場しましたが、これらのプラットフォームはそれぞれの（通常はプライベートな）DLTネットワーク上で運用されており、製品市場や資金プールの分断を引き起こす可能性があります。

最後に、運用や制度の配置などの非技術的な問題もあります。例えば、代理人としての銀行は、プラットフォーム上で発行者に前例のない支援を提供する必要があるかもしれません。また、最終投資家が基本的にプラットフォームにアクセスできない限り、長らく行われてきた保管の配置を更新する必要があるかもしれません。これにより、保管機関が投資家を代表してデジタル証券を保有できるようになります。このように、トークン化を普及させるためには、投資家が行動を起こし、DLTという新技術に備える必要があります。

これらの問題は解決不可能ではありません。アプリケーションプログラミングインターフェース（API）などのコスト効率の良いソリューションが登場しており、特定の問題を解決できます。しかし、多くの他の新技術の応用と同様に、十分な数の人々がその技術を採用することで、その利点を最大限に引き出すことができます。したがって、金管局を含む公的機関が示範的な役割を果たし、業界の利用を促進することができるかもしれません。

さまざまな課題に直面して、私たちは どのように DLTの 巨大な潜在能力を開拓するのでしょうか？

金管局のトークン化の旅は、2021年の「Project Genesis」に始まりました。これは、私たちがBISIHの下で香港センターと協力して行った概念実証研究です。この発行は、そのプロジェクトに基づいて大きな一歩を踏み出し、関連技術を実際の取引に適用しました。今後も、私たちは業界と協力し、グリーンおよび持続可能な金融市場や全体の資本市場の効率と透明性を向上させるための他の革新的な機能をテストし続けます。その一つの可能性は、資金調達で支援された資産の環境影響をリアルタイムで追跡し、報告することです。これは、募集資金が支援する資産から直接データを収集し、整理してDLTプラットフォームに送信することで、投資家がいつでも簡単に関連情報を取得できるようにします。もう一つの可能性は、プラットフォーム上またはプラットフォーム間で二次市場取引を行うことです。

私たちはまた、他の発行者がトークン化発行を検討することを奨励したいと考えています。私たちは、この発行の経験をまとめたホワイトペーパーを作成しており、他の関心のある発行者に参考を提供することを目指しています。

同時に、香港のエコシステムがトークン化のより広範な利用に対応できるようにする必要があります。この試験的な発行は、香港の全体的な法律および規制制度が柔軟であり、トークン化債券を支援できることを証明しました。しかし、私たちはさらに多くのことを行う余地があるようです。一部の海外地域では、DLT上のデジタルネイティブな証券や、非伝統的なCSD上で創設されたデジタル証券に法的確実性を提供しています。私たちはこれらの発展を研究し、ホワイトペーパーで次のステップの作業計画を詳しく説明します。

香港金融管理局
総裁
余伟文

2023年2月16日