DeFi 考古：Uniswap 前の DeFi 発展史

著者：0xKooKoo、ギークWeb3 & MoleDAO技術顧問、元Bybit技術責任者

注：この記事は著者が現段階でのDeFiに関する考古学的研究であり、誤りや偏見が存在する可能性があります。あくまで交流のためのものであり、皆さんの指摘を期待しています。

はじめに

ほとんどの人がDeFiに触れたのは2020年のDeFiの夏からであり、DeFiが突然人気になった理由は以下のようなものがあると思います。

第三者に依存しない。DeFiはBitcoinと同様に、第三者（Oracleを除く）に依存する必要がなく、ユーザーは暗号ウォレットに接続し、署名するだけで全チェーン上での取引を実現できます。スマートコントラクトが安全であれば、誰もユーザーの資産を奪うことはできません。Not your key, Not your coin。Mt.Goxの盗難事件を経験した古参の投資家や、FTXのユーザー資産の流用による新たな悲劇を経験したプレイヤーたちは、この信頼の欠如をより理解できるでしょう。

市場の需要が増加している。DeFi Summerが起こる前、世界中には巨大な流動性の需要が存在していました。伝統的な金融システムの金利の低迷と、世界的な流動性緩和政策が資金をより高いリターンを求めて動かす要因となりました。DeFiは高い金利と多くの投資機会を提供する実行可能な代替手段として、多くの資金を引き寄せました。

個人のプライバシーをより良く保護する。DeFiはKYCを行う必要がないか、少量のKYCのみで済みます。DeFiプラットフォームはブロックチェーン技術の上に構築されており、スマートコントラクトを通じて取引やプロトコルを実行します。伝統的な金融機関とは異なり、DeFiには中央集権的な管理機関や仲介者が存在せず、コードとプロトコルによって自動的に実行されます。この分散型の特性により、DeFiプラットフォームはユーザーの個人情報を直接収集・管理することができず、従来の金融機関で一般的なKYCプロセスを行うことができません。純粋なチェーン上のアルファ機会は確かに多く、これらの機会を捉えることができるのは専門的なプレイヤーだけであり、彼らは自分の戦略や個人情報を公開したくないため、DeFiはこの部分のプレイヤーにとって最適な選択肢です。

敷居が低く、Permissionless。DeFiは確かに、伝統的な金融システムのいくつかの問題や欠点をある程度解決しています。たとえば、誰でもUniswapで自分のトークンをリストすることができ、取引の広がりが大幅に向上しました。人々があるトークンに対して取引の需要があれば、DeFiでそれを満たすことができ、特定の中央集権的な取引所が厳しい審査を経て上場するのを待つ必要はありません。

コードの監査可能性。DeFiプロジェクトは通常オープンソースであり、そのスマートコントラクトコードは誰でも監査・検証できます。このオープン性と透明性により、人々はコードをチェックし、隠れた悪意のある行為やリスクがないことを確認できます。それに対して、伝統的な金融機関のバックエンドプログラムは相対的にクローズドであり、その内部操作を直接監査することはできません。

高度な相互運用性。DeFiエコシステム内の異なるプロトコルやプラットフォームは相互に接続し、協力することができ、シームレスな金融ネットワークを形成します。そのため、DeFiコミュニティは通常、オープンで相互接続の原則を維持し、より多くの革新と発展を促進する傾向があります。

しかし、DeFiにもいくつかの問題があります：

流動性の欠如。中央集権的な取引所の流動性と比較して、DEXはまだ大きな進歩の余地があります。theblock.coの2023年10月16日の最新データによると、過去1ヶ月間のDEX現物取引量はCEX現物取引量のわずか13.45%です。また、流動性の欠如は取引スリッページの問題を引き起こします。たとえば、CEXで1500USDTを使って1トークンAを購入できる場合、流動性の非常に低いチェーン上の流動性プールでは、同じ1500USDTで0.9トークンAしか購入できず、取引を行うと10%の損失が発生します。

取引手数料が高額。DeFi取引はチェーン上で行われるため、所在するパブリックチェーンの性能やストレージスペースに制約されます。たとえば、Uniswapの取引手数料はEthereumメインネットの混雑によって急激に上昇する可能性があります。以前、私は普通の取引で200USDの手数料を請求されたことがあり、本当に退却を促されるように感じました。

機能が少ない。中央集権的な取引所の広範なサービスと比較して、DeFiの現在のサービスは非常に初歩的で分散しています。たとえば、単純なスワップ取引、流動性マイニング、ステーキング、ファーミングなどしかありません。

インタラクティブ体験が悪い。DeFiのインタラクティブ体験は成熟したCEXと比べて非常に劣ります。たとえば、取引を行うのに数秒待たなければならず、署名内容が直接的でなく、用語の概念が統一されておらず、製品の流通ロジックがスムーズではありません。しかし、この問題は比較的良好であり、標準を徐々に統一することで、多くのフロントエンドコードや製品ロジックが成熟した使いやすいテンプレートを形成できるでしょう。その時、各社は実際にほとんど同じになるでしょう。

過去：DeFiの過去の歴史

BTCが誕生したその日から、人々は分散型の方法で取引を行うことを望んでいました。この分野のチェーン上の金融革新は次々と登場しました。BTCのプログラム性があまり強くなかったため、皆はこの道をあまり考えませんでしたが、その後Ethereumが登場し、想像の余地が広がりました。多くのプロジェクトがICOの形式で資金を調達しました。

ERC20プロトコルが確立された後、チェーン上の資産の流動性がさらに豊富になり、一連の金融革新製品が登場しました。

次に、考古学を行い、DeFiがこれまでにどのような困難な道を歩んできたのか、どのような製品や著名人が素晴らしい革新を成し遂げたのかを見てみましょう。

最初の 分散型金融 に関する議論は2013年7月に遡ります。当時、Mastercoinの創設者JR.Willettがbitcointalkフォーラムで初のICOを開始し、寄付に参加した人だけが分散型取引や分散型ベッティングなど、Bitcoinを超える新機能を享受できると宣言しました。これにより、彼は4740BTCを成功裏に調達し、当時の価値は50万ドルでした。

2014年、Robert Dermodyらが共同でCounterparty Protocolを設立しました。これはBitcoinブロックチェーン上に構築されたピアツーピア金融プラットフォームおよび分散型オープンソースネットワークプロトコルです。

その解決する問題は、ユーザーがBitcoinブロックチェーン上で自分のトークンを作成できることです。CounterpartyにはXCPというネイティブ通貨があり、これは「焼却証明」（proofofburn）メカニズムを通じてBitcoinから生成されます。

CounterpartyはBitcoinが提供できない金融ツール（デリバティブなど）を提供しました。CounterpartyはOverstock.comによって法定証券をブロックチェーン上で取引するために使用されました。Counterpartyは分散型の資産取引所も作成し、さまざまなデジタル資産を取引できるようにしました。ユーザーはcounterpartydノードソフトウェアとCounterwalletウェブウォレットを使用してCounterpartyを利用できます。

CounterpartyはBitcoin上でスマートコントラクトやdappに類似したものを実現しました。また、中央機関に依存せずに金融活動を行うためのオープンソースで分散型のプラットフォームを提供しました。SpellsofGenesisやRarePepeなどのいくつかの有名なNFTプロジェクトはCounterpartyプラットフォーム上に構築されています。

全体として、CounterpartyプロトコルはBitcoinネットワークと技術を利用して、Bitcoin自体が提供できない金融商品やサービスを解決し、より包括的な 分散型金融 プラットフォームを作り上げました。そして、現在でもCounterpartyプロトコルは存続しており、歴史的に最も古く、最も有名な分散型金融（DeFi）プラットフォームの一つです。

2015年9月15日、Gnosisの創設者Martinが自社フォーラムでMarketMakerとOrderBookの統合についての考察を発表しました。これは私が見つけた最初の分散型予測市場に関する投稿です。

GnosisはEthereumプロトコル上に構築された分散型予測市場であり、あらゆるイベントの結果を予測するためのオープンプラットフォームを提供し、カスタム予測市場アプリケーションの作成プロセスを大幅に簡素化しました。同時に、Gnosisはブロックチェーンの信頼マシンとスマートコントラクトの自動実行の特性を利用し、プレイヤーがより柔軟に予測市場に参加できるようにし、予測市場に対してより大きな想像の余地をもたらしました。

ちなみに、このMartinは非常に優れた人物で、後のGnosisChain（旧xDaiChain）、Balancer、SAFEウォレット、CowSwapなどは彼に関連しています。

2015年10月27日、Gnosisの創設者Martinが自社フォーラムで新たに作成されたPrediction Topicに初期流動性を提供するための資金を確保する方法についての別の議論を開始しました。たとえば、プロジェクトの資金提供を通じて資金を提供したり、他の投資家や財団と協力して資金支援を受けることが強調され、この投稿はコミュニティの参加の重要性を強調しました。これは私が考古学の過程で発見した、より多くの流動性と参加を引き寄せる方法に関する最初の議論の投稿です。

2016年9月26日、Ethereum、 ENS のチーフ開発エンジニアNick Johnsonがredditに投稿し、Eulerという分散型取引所の概念を提案しました。主な内容は以下の通りです：

Eulerはユーザーが異なる種類のトークンを使用してEulerコインを購入できるようにします。Eulerはこれらのトークンを保持し、トークンの数量がユーザーがどれだけのEulerコインを交換できるかを決定します。最初のEulerコインを購入するには1トークンが必要で、2つ目はeトークン、3つ目はe^2トークンが必要で、以降も指数的に増加します。

新しいトークンを追加する際には、募集段階を実行する必要があり、ユーザーは新しいトークンを提供してEulerコインと交換するための入札を提出できます。最終的にその新しいトークンの初期価格が決定されます。Eulerコインの総価値はEulerが保持するすべてのトークンの総価値と等しくなるべきです。これにより、個別のトークンの価格変動がその価値に与える影響をある程度軽減できます。

同時に、破損したトークンの購入を迅速に停止するメカニズムを設けるべきです。これにより、そのトークンが他のトークンに対して乱発されるのを防ぎます。全体的に、このシステムはシンプルで分散型ですが、経済学的な影響についてはさらなる検討が必要です。

AMMの幕開け

2016年10月3日、Vitalikがredditに投稿し、 この投稿はNick Johnsonに触発され、当時の新興DEXを参考にして、分散型取引所を運営するための新しい方法を提案しました：

予測市場のような「オンチェーン自動化マーケットメイカー」メカニズムを使用して分散型取引所を運営し、通常の取引所のように注文を出したり取り消したりする必要がありません。

ユーザーはこのマーケットメイカーに「投資」し、DEPTHを増加させ、利益のシェアを得ることができ、これによりマーケットメイカーのリスクを低減できます。従来の取引所と比較して、この方法はスプレッドを大幅に削減できますが、実際の取引時にのみオンチェーン取引を行う必要があり、注文を出したり取り消したりする必要はありません。また、新しいトークンの追加や価格変動が大きい場合には購入を停止する問題についても提起されました。さらに、多重資産のサポートを追加する方法や、投資者が投入および撤回する際の手数料の問題についても考慮する必要があります。

この投稿はAMMタイプのDEXの基礎を築き、数千億の市場を開くことになりました。

2017年6月、EtherDelta（イーサデルタ）が正式に運営を開始し、最初の規制当局に認められたEthereumの分散型取引所となりました。なぜなら、彼らはすでにアメリカ証券取引委員会（SEC）の登録手続きを完了していたからです。

しかし、実際には2016年6月23日、EtherDeltaの創設者Zachary Coburn（略してZack）はすでにGithubに最初のコミットを提出しており、EtherDeltaは最初にアメリカの規制機関CFTCに報告登録された分散型取引所です。

全体として、EtherDeltaが2017年に最初のEthereum DEXとなった主な利点は、より純粋な分散化を実現し、敷居が低く、匿名性が高く、コストが低く、安定したパフォーマンスを示したことです。EtherDeltaの技術原理は以下の通りです：

スマートコントラクトを使用して注文簿取引システムを実現します。ユーザーは取引契約を通じて、注文を発行、取り消し、売買をマッチングします。注文簿情報や取引成立記録はEthereumブロックチェーンに保存され、分散型取引を実現します。ユーザーはウェブサイトやモバイル端末を通じてEtherDeltaのサイトにアクセスするだけで使用でき、専用アプリをダウンロードする必要はありません。

DeltaのウェブサイトはJavaScriptを使用してEtherDeltaのスマートコントラクトと相互作用し、注文簿情報を読み取り、対戦相手のユーザーと取引を行います。ユーザーが注文を発行または取り消す際には、Ethereumネットワークに取引をブロードキャストし、ガス料金を支払う必要があります。取引相手が注文をクリックすると、取引契約が自動的に買い手の資産を減少させ、売り手に送信します。

スマートコントラクトは各取引を記録し、関与するアカウントアドレス、取引トークンの種類と数量を含みます。ユーザーの資産は常に自分のウォレットに保管され、EtherDeltaのサービスに支配されることはありません。EtherDeltaは0.3%の取引手数料を徴収し、完全に買い手が負担します。全体の取引プロセスは分散型で透明性があり、Ethereumネットワークの性能に依存しています。

当時のEtherDeltaにはいくつかの欠点もありました。

注文のマッチングプロセスでは手動操作が必要です。取引者は自分でウェブサイト上の注文を検索し、自分のニーズに合うかどうかを確認する必要があります。適切な注文を見つけた場合、彼らは手動で相手の注文とマッチングする必要があります。つまり、同じタイミングで双方が価格に合意する必要があります。要するに、全プロセスは手動で行う必要があり、自動的に完了することはできません。

注文のマッチング処理速度が遅い。ユーザーが注文を出した後、成立するまでに長い時間待たなければならないことがあります。なぜなら、当時のEthereumの処理速度は本来遅く、流動性も強くなかったからです。

ガス料金の無駄。EtherDeltaの注文簿の高い遅延により、一部のテイカーは互いの注文を見逃す可能性があります。これにより、複数のテイカーが同じメイカーの注文と成立しようと競争し、注文が失敗し、遅延が発生することがあります。勝者以外のすべての受け手はガス料金を無駄にすることになります。

その後、EtherDeltaは内部取引などの問題で前CTOが告発されるなど、いくつかの疑問に直面しました。具体的には、2018年11月8日にアメリカSECが発表した起訴文を参照してください。この報告は、特定のデジタル資産（例えばERC-20トークン）が証券に該当するため、SECの規制を受ける可能性があると結論付けました。SECは、このような資産を取引するすべてのプラットフォームがSECに証券取引所として登録する必要があると述べましたが、EtherDeltaはそれを行いませんでした。

CoburnはSECの告発を正式に確認または否定しませんでしたが、彼は規制機関と和解し、30万ドルの押収金、75,000ドルの罰金、13,000ドルの判決前利息を支払うことに同意しました。Zachary Coburn本人が責任を負うことを確認するために、アメリカ証券取引委員会は以下を証明しました：

EtherDeltaは証券法に違反し、CoburnはEtherDeltaが証券法に違反することを知っていたか、または知っているべきであった。

EtherDeltaは不運でした。彼はアメリカのCFTC（商品先物取引委員会）に報告登録しましたが、別の重要なアメリカの規制機関であるSEC（証券取引委員会）には報告しませんでした。EtherDeltaはCFTCに報告したのは、主に取引しているのがデジタル通貨であり、金融証券ではないと考えたからです。しかし、SECは後に多くのトークンを証券として分類するガイダンスを出したため、理論的にはEtherDeltaもSECに報告する必要がありました。当時、SECはブロックチェーンの革新に対する規制が明確ではなく、EtherDeltaはSECに自主的に報告しませんでした。

EtherDeltaの間には、チーム間の対立などのドラマがあり、フォークしてForkDeltaが生まれ、さらには中央集権的な株式の争いにより、最初の逃げた分散型取引所となりました。

おおよそのタイムラインは以下の通りです：

2018年初頭、EtherDeltaの創設チームはプラットフォームを中国の商人陳軍に売却しました。公開された文書によると、2017年12月15日に署名されたもので、EtherDelta社は株式の譲渡を行い、市場でETH（イーサ）を募集する準備をしていました。

2018年2月9日、チームは技術アップグレードを行うと発表しました。2月18日、EtherDelta取引所がメディアに取引停止が報じられました。2月19日、国外の創設技術チームは、EtherDeltaプラットフォームを売却して得た資金で、EtherDeltaプロジェクトをフォークし、新しい「ForkDelta」取引プラットフォームを運営しました。

2018年2月21日、EtherDelta取引所は再び取引を停止し、実際の管理者である陳軍が逃げたことが報じられました。

AMM時代の正式な幕開け

Bancor Protocolは2017年6月12日にオンラインになり、ICOで1.53億ドルを調達しました。Bancorの最も重要な革新は、AMMメカニズムを初めて分散型取引所の分野に導入したことです。これにより、分散型取引の一連の課題を解決し、実際にEthereumエコシステム内のAMMアプリケーションの基盤を築きました。従来の注文簿による売買の方法とは異なり、Bancorは流動性プールを採用して分散型取引所の注文価格設定とマッチングの問題を解決し、ユーザーは取引相手を待つことなく取引を行うことができます。

2017年9月29日、Alex WearnとPhilip Wearnの兄弟が共同で設立したIDEXが正式にベータ版を開始しましたが、そのプロジェクトのソースコードは最初に2017年1月にGithubにアップロードされました。

2017年はICOバブルのピークであり、さまざまなICOプロジェクトが登場しましたが、大半のプロジェクトの質はまちまちで、混乱が生じていました。ICO市場が冷却するにつれて、さまざまなトークンを保有する人々は転売の手段を探し始めました。しかし、当時の主流の取引所は分散型ではなく、第三者機関がリスクを管理していたため、IDEXに機会を提供しました。

IDEXは、以前にBitcoin上に構築されたCounterpartyプロトコルを模倣し、Ethereum上での分散型取引機能を実現しました。ユーザーはIDEXを通じてさまざまなEthereumおよびERC20標準トークンの取引を行い、第三者機関に信頼を置くことなく取引できます。

IDEXの主な特徴は以下の通りです：

スピードが速い。IDEXはオフラインの注文簿マッチングを採用しており、EtherDeltaよりも取引速度が速く、ユーザー体験は仲介者の取引所に近いです。

安全性が高い。そのコアはスマートコントラクトであり、ユーザーの資産は中間機関によって管理されず、リスクが低減されます。

機能が充実している。未成立の委託を即座にキャンセルできる機能（かつ無料、オフチェーンキャンセル）や、市場価格取引などの機能をサポートし、操作性が高いです。

多様なトークンをサポート。2017年の立ち上げ時には200以上のERC20取引をサポートしており、選択肢が豊富です。

低取引手数料。取引手数料は0.3%で、他の分散型取引所よりも安価です。

高い匿名性。IDEXは立ち上げ当初、本人確認を必要とせず、プライバシーを重視するユーザーに適しています。

しかし、当時のDEXはまだ始まったばかりで、取引量は低く、2017年全体で5000万ドル程度でした。IDEXは当時非常に人気がありましたが、取引量は依然として非常に少なかったです。これは、当時の分散型取引所製品とエコシステムがまだ成熟しておらず、製品を充実させ、ユーザー体験を向上させる必要があることを示しています。2018年11月8日には、IDEXが当時DEXの第一位を維持していることがまとめられた記事がありました。

MakerDAO（2017年12月に立ち上げ）

MakerDAOの主な革新点は以下の通りです：

低ボラティリティ：安定コインDaiを導入することで、MakerDAOはユーザーが暗号通貨市場で取引や価値の保存を行いながら、価格変動リスクを軽減できるようにします。

弱い中央集権リスク：従来の中央集権的な安定コインは中央集権的な機関によって発行・サポートされており、信頼とリスクの集中の問題があります。MakerDAOの分散型モデルは、スマートコントラクトと担保資産を通じて、単一の中央集権的な機関のリスクを回避し、ユーザーがシステムに直接参加し、制御できるようにします。

透明性と自治：MakerDAOは分散型自治組織（DAO）のモデルを採用し、MKRトークンを保有する者がプラットフォームの意思決定とガバナンスに参加できるようにします。このモデルはシステムの透明性とコミュニティの参加度を高め、意思決定の公正性とシステムの信頼性を向上させます。

Kyber Network（2018年2月26日に立ち上げ）

Kyber Networkの主な革新点は以下の通りです：

即時交換：Kyber Networkはユーザーが取引所を必要とせず、トークン間で即時に交換できるようにします。ユーザーはKyber Networkのスマートコントラクトを通じて直接取引を行い、中央集権的な取引所での売買操作を行う必要がありません。

分散型流動性プール：Kyber Networkは分散型の流動性プールを導入し、複数の参加者の資金を集めて、より深く流動性のある市場を提供します。これらの流動性プールはトークンを保有するユーザーによって提供され、スマートコントラクトによって管理されます。

最適価格の実行：Kyber Networkはスマートコントラクトを通じて最適な価格と流動性のソースを自動的に選択して取引を実行します。これにより、ユーザーは最も有利な交換レートを得ることができ、複数の取引所を比較して選択する必要がありません。

柔軟な統合性：Kyber NetworkはオープンなAPIとスマートコントラクトインターフェースを提供し、他の分散型アプリケーション（DApps）やサービスがKyber Networkの流動性をシームレスに統合し、利用できるようにします。

0x Protocol（2018年5月に立ち上げ、ICOで2400万ドルを調達）

0xプロトコルの主な革新点と解決する問題は以下の通りです：

オープンソースの分散型取引プロトコルと API を提供し、DAppsがその上に構築できるようにし、開発の敷居と統合コストを低減します。0xは分散型取引の「決済層」として自らを位置付けています。これは取引の促進者ではなく、eBayやAmazon、注文簿DEX、さらには伝統的な金融の巨人が慣れ親しんだ注文フローの粒度と制御を持つあらゆるタイプの場を構築するためのインフラストラクチャです。

任意のERC20トークンの取引をサポートし、2つのトークンに限定されません。ガバナンストークンZRXに基づく経済的インセンティブモデルを採用しています。0x Meshネットワークは各リレーのノードを接続します。

0xプロトコルは消費者向けのDEXアグリゲーターMatchaを構築し、0x APIとスマートオーダールーティングを使用して流動性を集約し、最適な取引実行を提供します。その後、他のDEXアグリゲーターも続々と登場し、チェーン上の流動性を集約することにより、異なる工場から仕入れた商品を卸売業者が一元的に販売して利益を得る形となります。

Compound（2018年9月に立ち上げ、2019年にTVLが初めて1億ドルを突破）

Compoundの主な革新点は以下の通りです：

デジタル資産の貸付をEthereumエコシステムに初めて導入し、CompoundはETHとERC20トークンのクロスアセット貸付を実現した最初のプロトコルです。

実物担保を必要とせず、デジタル資産を スマートコントラクトに預けるだけで貸付を受けられるため、貸付のコストの敷居が大幅に低下しました。

金利市場駆動メカニズム、Compoundは需給関係に基づいて異なる資産の金利をリアルタイムで調整し、市場を均衡に保ちます。

主要な安定コインやトークンの貸付をサポートし、USDC、DAIなど、ユーザーにより高い選択肢を提供します。

貸出資産は直接使用でき、決済は不要で、これにより貸付プロセスが簡素化され、ユーザーはいつでもローンを返済し、担保を取り戻すことができます。

オープンで非対置の API を提供し、DApp間での貸付業務の適用を大幅に促進します。

操作が簡単で、監査が容易なスマートコントラクトを実現しており、これもDeFiが世界中に広がる重要な理由です。

全体として、Compoundはデジタル資産とブロックチェーン技術を利用して、世界中のユーザーに便利で効率的な分散型貸付サービスを提供しました。これは、伝統的な金融が直面するコスト効率と地域問題を解決し、DeFiの新たな発展の局面を切り開きました。

dYdX（2018年10月に立ち上げ、最高TVLは10億ドルを突破）dYdXプロトコルの主な革新点と解決する問題は以下の通りです：

分散型の永続的契約取引プラットフォームを構築し、ユーザーはチェーン上で永続的契約の取引を行い、中央集権的取引所のリスクと資産管理の問題を回避します。オフチェーンの注文簿とオンチェーンの注文簿を混合して使用し、オフチェーンの注文簿は取引効率を向上させ、オンチェーンの注文簿は透明性を保証します。**オフチェーンの注文簿を使用することで、dYdXはより