ジェミニは上場初日に高く始まり、その後下落し、サークルの後に暗号IPOの熱潮は収束した。

原文标题：《Gemini 上市首日暴涨后遇重挫，Circle 后加密概念 IPO 热潮不再》
原文来源：Odaily星球日报 jk

暗号通貨取引所Geminiは9月12日にNASDAQに正式上場し、株式コードはGEMIで、Winklevoss双子兄弟が設立した取引所が長年の上場の夢をついに実現したことを示しています。しかし、初期の市場の熱気はすぐに現実の財務データによって冷却され、株価は上場初日の狂乱の上昇を経て急速に反落し、会社の基本面が実際には個人投資家の信頼を得ていないことを露呈しました。

長い上場の道：71億ドルの評価からIPOへ

Geminiの上場の道のりは波乱に満ちています。この会社はCameronとTyler Winklevoss兄弟によって2014年に設立された暗号通貨取引所で、数年前から上場計画の準備を始めていました。報道によれば、同社はIPOの準備に約3年を費やしましたが、市場条件が不利でIPO環境が低迷していたため、2024年中頃と2025年4月に2度上場計画を延期せざるを得ませんでした。

2021年末の暗号通貨ブルマーケットの間、Geminiは一回の資金調達で71億ドルの評価を得ましたが、その後の2022年の暗号通貨市場の崩壊、Earn製品の崩壊、パートナーのGenesisの破産がGeminiを縮小モードに追い込みました。2025年中頃まで、市場の感情が改善し、規制環境が明確化されるまで、同社は再び上場計画を再開することはありませんでした。

今年6月、GeminiはSECに対してIPO申請を秘密裏に提出し、CircleやBullishなどの暗号通貨会社の上場の波に加わりました。最終的に、数ヶ月の準備とロードショーを経て、同社は従来のIPO方式でNASDAQに上場することを選びました。

相対的に言えば、Geminiの上場は暗号通貨界で大きな波紋を呼ぶことはありませんでした。第一に、彼らはアメリカ国内市場に焦点を当てており、創業者の二人はトランプ大統領が関与する暗号関連会議の常連であり、Geminiが追求する上場スタイルは「静かに村に入る」ことに偏っているため、声量的には後発のBullishほど期待されていませんでした。

熱狂から冷静への株価の旅

GeminiのIPO価格は何度も調整され、最初の価格帯は17-19ドルでしたが、需要が強かったため24-26ドルに引き上げられ、最終的には28ドルに設定されました。この価格設定は市場の強い需要を反映しており、ロイターによれば、申し込み倍率は20倍を超え、投資家がアメリカ国内の暗号通貨取引所の概念に熱中していることを示しています。

しかし、上場初日のパフォーマンスは非常に劇的で、ジェットコースターのような動きで株価は元に戻りました。株価は午後1時40分に取引を開始し、すぐに37.01ドルに跳ね上がり、IPO価格から約32%上昇しました。取引初期には、株価は一時45.89ドルに達し、上昇幅は64%に達し、ボラティリティによる取引停止を引き起こしました。その後、初期の熱狂はすぐに理性に取って代わられました：当日の終値は32ドルに戻り、上昇幅は約14%に縮小しました。

さらに懸念されるのは、その後数日のパフォーマンスです：9月16日までに、GEMIの株価は約30.42ドルにまで下落し、その日は約6%下落し、上場以来の最高点からは約24%下落しました。この急激な調整は、投資家が会社の基本面を再評価していることをある程度反映しています。

では、彼らが再評価している理由は何でしょうか？

厳しい財務現実

Geminiの財務パフォーマンスは非常に懸念されており、これが株価の下落の主な理由です。SECの文書によれば、同社は2025年上半期に6860万ドルの収益を記録し、前年同期の7430万ドルから7.7%減少しました。さらに深刻なのは、純損失が2.83億ドルに達し、前年同期の4140万ドルの損失を大幅に上回り、損失幅は前年同期比で580%増加しました。同時に、今年上半期は熊市ではありませんでした；したがって、投資家の大きな疑問は、資金はどこに消えたのかということです。

この業績悪化の傾向は非常に懸念されます。より長期的な視点から見ると、Geminiの2024年の年間収益は1.422億ドルで、前年同期比で44.8%増加しましたが、純損失は1.585億ドルに達しました。（つまり、今年上半期は前年全体の損失よりも多くの損失を出しています）；2025年6月30日までの12ヶ月間、同社の収益は1.3645億ドルで、収益の成長は停滞していることを示しています。

アナリストは、Geminiが現在、取引手数料収入に大きく依存していると指摘しています。この収入は2024年の総収益の約70%を占めています。2025年上半期の同社の損失の急増は、Genesisの破産事件やEarnプロジェクトに関連する法的費用、債務利息、資産減損などの特別支出に起因しています。

財務データが芳しくないにもかかわらず、Geminiは運営指標において一定の成長の勢いを示しています。2025年上半期の月間アクティブ取引ユーザーは52.3万人に達し、前年同期の49.7万人から増加しました。取引量も前年同期の166億ドルから248億ドルに大幅に増加し、増加率は約50%です。2025年7月31日までに、同社の月間取引ユーザーはさらに54.9万人に増加しました。

Bullishとの比較：同時期上場の異なる運命

Geminiの上場は他の暗号通貨会社の後を追い、特に約1ヶ月前にニューヨーク証券取引所に上場したBullishとの対比が鮮明です。Bullishは機関顧客に特化したデジタル資産プラットフォームで、前ニューヨーク証券取引所の社長Tom Farleyが率いており、Peter Thiel、BlackRock、ARK Investなどの著名な投資家の支持を受けています。そのIPOのパフォーマンスは、暗号通貨IPO市場全体に対してポジティブな基調を築きました。

初日のパフォーマンスを見ると、両社は開盤時の狂乱の上昇を経験しました。Bullishは8月13日に37ドルでIPOを完了し、約110億ドルを調達し、IPO評価は約54億ドルでした。上場初日、株価はすぐに90ドルに跳ね上がり、上昇幅は143%に達し、取引中には118ドルに達し、上昇幅は200%を超え、Geminiの初日の64%の最高上昇幅を大きく上回りました。Bullishの初日終値は68ドルで、84%上昇し、同様に強力なパフォーマンスを示しました。

しかし、両社はその後の動きにおいてほぼ同じような道をたどりました。9月中旬までに、Bullishの株価は約51ドルにまで下落し、ピークから約56%下落し、現在の時価総額は約78億ドルです。この調整幅はGeminiの24%の下落幅と比較してもより深刻であり、より強力なパフォーマンスを示した暗号通貨IPOでさえ、初期の市場の熱狂を維持することが難しいことを示しています。

時価総額の規模を比較すると、両者の差は非常に明確です。Geminiは28ドルのIPO価格で約33億ドルの初期時価総額を得ており、現在約30ドルの株価は約38億ドルの時価総額に相当します。それに対して、BullishはIPO時の54億ドルの評価でも、現在の約78億ドルの時価総額でも、Geminiを大きく上回り、相当な後発優位性を示しています。

CoinbaseとKrakenとの横の比較、業界競争構造の巨大な差

Geminiを主要な競合他社と比較すると、規模と収益性の差は驚くべきものです。アメリカ最大の公開取引暗号通貨取引所であるCoinbaseは、すべての指標でGeminiを大きく上回っています。

収益規模において、Coinbaseは2025年上半期に約353億ドルの収益を記録し、そのうち第一四半期は203億ドル、第二四半期は150億ドルでした。この数字はGeminiの同期間の6860万ドルの収益の51倍であり、両者の間の巨大な差を十分に示しています。さらに印象的なのは、Coinbaseが第二四半期に14.3億ドルの純利益を達成し、1株当たりの利益は5.14ドルであるのに対し、Geminiは損失の泥沼に陥っています。

取引量においても差は明らかです。Coinbaseの第二四半期の小売取引量は430億ドルで、前年同期比で16%増加し、Geminiの2025年上半期の248億ドルの総取引量を大きく上回っています。Coinbaseのサブスクリプションとサービス収入は第二四半期に6.558億ドルに達し、この単独の収入はGeminiの年間収益レベルに近いです。

プライベートで保有されているKraken取引所も同様に優れたパフォーマンスを示し、規模と収益性の両方でGeminiを大きくリードしています。2025年上半期、Krakenは8.84億ドルの収益を記録し、そのうち第一四半期は4.72億ドル、第二四半期は4.12億ドルで、それぞれ前年同期比で19%と18%の増加を示しています。この収益規模はGeminiの13倍であり、Krakenの市場における強力な地位を示しています。

さらに重要なのは、Krakenが健全な収益性を維持していることです。第一四半期の調整後EBITDAは1.87億ドル、第二四半期は8000万ドルで、上半期の合計は約2.67億ドルです。それに対して、Geminiは規模が小さいだけでなく、巨額の損失の圧力にも直面しています。

歴史的な財務データを見ると、この差の傾向はさらに明確です。Coinbaseは2024年の年間収益が65.6億ドルに達し、前年同期比で111%増加し、純利益は25.8億ドルで、利益率は41%に達しました。同社は2022年の26億ドルの純損失から大幅な利益に転じ、強力な周期的回復能力を示しました。Krakenの2024年の収益は15億ドルに達し、前年同期比で128%増加し、調整後EBITDAは4.24億ドルです。同社は2022-2023年の暗号通貨の寒冬期間中にほぼ損益均衡の状態を維持し、2022年にはわずか180万ドルの損失を出し、2024年の市場回復期に迅速に強力な利益成長を実現しました。

それに対して、Geminiは2024年にわずか1.422億ドルの収益を実現し、純損失は1.585億ドルに達しました。また、2025年上半期のパフォーマンスはさらに悪化し、アメリカ国内取引所の老三の座を維持できるのか疑問を抱かせます。比較すると、Geminiは上場を最後の頼みの綱とするような印象を受けます。

2025年6月までに、同社の現金残高はわずか4280万ドルであり、短期債務は約6.8億ドルに達し、資産負債構造は非常に厳しい状況です。この財務状況は、同社がIPOを通じて資本構造を改善する必要がある理由をある程度説明しています。

暗号通貨IPOの分化傾向

Geminiの上場は、2025年の暗号通貨IPOの熱潮の重要な一部です。より友好的な規制環境の下で、多くの暗号通貨会社が2025年に公開市場に上場することを選択しました。GeminiやBullishの他に、ステーブルコイン発行者のCircleも6月にIPOを成功させ、上場初日に株価が「急騰」し、業界全体にポジティブな前例を築きました。

しかし、Geminiのパフォーマンスは、市場が明らかに分化し始めていることを示しています。規制環境の改善、機関の採用の増加、ビットコインETFへの資金流入などの要因が業界全体にポジティブな支援をもたらしていますが、投資家は明らかにすでに利益を上げているか、利益に近い企業を好んでいます。

Compass PointのアナリストEd Engelは、GEMIの現在の取引価格は年換算の上半期収益の26倍に相当すると指摘しています。ボラティリティの高い業界における損失企業にとって、このような評価倍率は確かに高すぎると考えられ、投資家が慎重な態度を持ち、株価が調整される重要な理由かもしれません。

未来展望：Krakenは来年上場予定

報道によれば、Krakenは2026年にIPOを計画しており、同社は現在150億ドルの評価で5億ドルの資金調達を行い、最終的な上場の準備を進めています。そして、これは健全な収益を持つ企業です。

Krakenの共同CEOは、同社のIPO戦略は規制環境の明確性に依存していると述べています。それに対して、Geminiは現在の規制環境の下でIPOを選択し、ある程度先行者のリスクを負っています。

より広範な業界の観点から見ると、Geminiの上場経験は暗号通貨取引プラットフォーム業界の成熟化の傾向を浮き彫りにしています。投資家はもはや単に概念や成長ストーリーに満足することはなく、実際の収益性や持続可能なビジネスモデルにより注目しています。この傾向は、業界全体がより運営効率と収益性に重点を置く方向に進むことを促進する可能性があります。

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