作者： @BlazingKevin_ ，Movemakerの研究者

SECの議長ポール・アトキンソンは、株式、固定収益、国債、不動産などを含むアメリカの金融市場全体が、今後2年間で暗号通貨を支えるブロックチェーン技術アーキテクチャに全面的に移行する可能性があると指摘しました。これは、1970年代の電子取引の登場以来、アメリカの金融システムにおける最も重要な構造的変革と言えるでしょう。

1. 全面上链の跨部門協力フレームワークと実際の貢献

アトキンソンが推進する「Project Crypto」イニシアティブは、SECの一方的な行動ではなく、立法、規制、民間部門を超えた体系的な協力に基づいています。株式、債券、国債、プライベートクレジット、不動産などを含む、価値50兆ドルを超えるアメリカの金融市場の全面的な上链を実現するには、複数の機関が役割と貢献を明確にする必要があります。

1.1全面資産化に介入する政府部門

補足説明として、「Project Crypto」と「イノベーション免除」メカニズムは、ブロックチェーン技術と既存の金融規制との不整合性を認め、伝統的金融機関（TradFi）がコアな投資家保護原則を侵害することなく、トークン化インフラを探求し実施することを許可する制御された実験環境を提供します。

GENIUS法は、完全な準備金によって裏付けられた安定コインを作成することで、規制権限を銀行監督機関に移譲し、機関がチェーン上で取引や担保を行うために必要なCash Leg問題を解決しました。

CLARITY法は、SECとCFTCの管轄権を明確に分け、暗号ネイティブプラットフォームに対して「成熟した」定義を作成し、機関が保有するデジタル資産（ビットコインなど）がどの規制機関の枠組みで運用されるかを明確に知ることができるようにし、暗号ネイティブプラットフォームが連邦規制仲介機関（「ブローカー/ディーラー」）として登録するための道を提供しました。

OCCは1973年に設立され、オプション、先物、証券貸借取引に対して清算と決済サービスを提供し、市場の安定性と完全性を促進しています。CFTCは先物市場および先物業者の主要な管理者です。

このような跨部門の協力は、アメリカの金融市場が全面的に上链を実現するための前提条件であり、後続のBlackRock、JPモルガンなどの巨頭の大規模な展開やDTCCなどのコアインフラの統合に対して堅固な基盤を築いています。

2.2 伝統的金融巨頭の協力

アメリカの伝統的金融巨頭の協力の青写真の中で、各機関の深化した配置は、より具体的な戦略的重点と技術的詳細を反映しています。ブラックロックは、最初に公のブロックチェーン（イーサリアム）上で発行されたトークン化アメリカ国債ファンドとして、伝統的金融の収益を公のブロックチェーンエコシステムに導入する基盤的地位を確立しました。

JPモルガンは、そのブロックチェーン事業をKinexysに改名した後、銀行が数日ではなく数時間でトークン化担保と現金の原子交換を完了できるようにし、流動性管理を大幅に最適化しました。同時に、Baseチェーン上でのJPMDの試行は、より広範な公共ブロックチェーンエコシステムに向けた戦略的ステップと見なされ、より強力な相互運用性を求めています。

最後に、保管信託および清算会社（DTCC）の具体的な突破は、その子会社である保管信託会社（DTC）によって達成されました。世界で最も重要な取引基盤提供者として、SECからの「無異議函」を取得したことで、伝統的なCUSIPシステムと新しいトークンインフラを接続し、制御された環境でロッシー1000成分株を含む主流資産のトークン化試行を正式に開始しました。

2. 全面トークン化後の金融環境と影響分析

資産のトークン化の核心目標は、伝統的金融の「孤島効果」と「時間制限」を打破し、グローバルでプログラム可能な、24時間365日の金融システムを構築することです。

2.1 金融環境の重大な向上：効率と性能の飛躍

トークン化は、伝統的金融システムでは比類のない効率と性能の利点をもたらします：

2.1.1 決済速度の飛躍（T+1/T+2からT+0/秒単位）：

向上： ブロックチェーンは、ほぼリアルタイム（T+0）または秒単位の決済と引き渡しを実現でき、伝統的金融市場が通常必要とするT+1またはT+2の決済サイクルとは対照的です。UBSがSDXで発行したデジタル債券はT+0決済能力を示し、欧州投資銀行のデジタル債券発行も決済時間を5日から1日に短縮しました。

解決された痛点： 決済の遅延による取引相手信用リスクと操作リスクを大幅に削減しました。リポ取引やデリバティブの保証金のような時間に敏感な取引にとって、決済速度の向上は重要です。

2.1.2 資本効率の革命と流動性の解放：

向上： 「原子決済」を実現し、資産と支払いが単一の不可分な取引で同時に発生します。同時に、トークン化により、現在決済待機期間や非効率的なプロセスにロックされている「眠っている資本」を解放できます。例えば、プログラム可能な担保管理は、年間1000億ドル以上の拘束資本を解放できます。

解決された痛点： 伝統的な「先に引き渡し、後に支払い」の操作における元本リスクを排除しました。清算所の高額な保証金バッファへの依存を減少させました。同時に、トークン化されたマネーマーケットファンド（TMMFs）は、担保として直接移転でき、収益を保持し、伝統的システムで現金を引き出して再投資する際の流動性摩擦と収益損失を回避します。

2.1.3 透明性と監査可能性の向上：

向上： 分散型台帳は、単一で改ざん不可能な権威ある所有権記録を提供し、すべての取引履歴が公開され、検証可能です。スマートコントラクトは、コンプライアンスチェックや企業行動（配当など）を自動的に実行できます。

解決された痛点： 伝統的金融におけるデータの孤立、多重記帳、手動照合の非効率的な問題を根本的に解決しました。規制機関に前例のない「神の視点」を提供し、リアルタイムで透過的な監視を行い、システミックリスクを効果的に監視できます。

2.1.4 24/7/365のグローバル市場アクセス：

向上： 市場はもはや伝統的銀行の営業時間、タイムゾーン、祝日に制限されません。トークン化により、国境を越えた取引がよりスムーズになり、資産は世界中でピアツーピアで移転できます。

解決された痛点： 伝統的な国境を越えた支払いと流動性管理における遅延と地域制限を克服し、特に多国籍企業のキャッシュマネジメントに利益をもたらします。

2.2 影響を受ける最大の参加者

トークン化による変革は破壊的であり、以下の市場参加者に最大の影響を与えています：

主な課題とリスク：

• 流動性とネット決済のトレードオフ： DTCCは現在、数百万件の取引をネット決済することで、実際に移転する必要のある現金と証券の量を98％削減し、巨大な資本効率を実現しています。原子決済（T+0）は本質的にリアルタイム全額決済（RTGS）であり、ネット決済の効率が失われる可能性があり、市場は速度と資本効率の間で混合解決策を模索する必要があります。例えば、日中のリポ取引など。
• プライバシーの逆説： 機関金融は取引のプライバシーに依存していますが、パブリックチェーン（イーサリアムなど）は透明性を持っています。大規模な機関は、公開チェーン上で大口取引を実行することができず、「先行取引」を避けることができません。解決策は、ゼロ知識証明などのプライバシー保護技術を採用するか、許可型チェーンで操作することです（例：JPモルガンのKinexys）。
• システミックリスクの増幅： 24/7市場は、伝統的市場の「冷静期間」を排除しました。アルゴリズム取引や自動化されたマージンコール（スマートコントラクトを通じて）は、市場の圧力の下で大規模な連鎖清算を引き起こし、システミックリスクを増幅する可能性があります。これは2022年の英国LDI危機における流動性圧力に似ています。

2.3 トークン化ファンド（TMMF）の核心価値の実現

マネーマーケットファンド（MMFs）のトークン化は、RWAの成長における最も代表的なケースです。TMMFsは担保として特に魅力的です：

• 収益の保持：利息のない現金とは異なり、TMMFsは担保として使用されるまで継続的に収益を得ることができ、「担保の負担」の機会コストを低下させます。
• 高い流動性と組み合わせ可能性：TMMFsは、伝統的MMFsの規制の親しみやすさと安全性、DLTによる即時決済とプログラム可能性を兼ね備えています。例えば、ブラックロックのBUIDLファンドは、CircleのUSDCによる即時引き出しチャネルを通じて、伝統的MMFの引き出しに必要なT+1の痛点を解決し、24/7の即時流動性を実現しました。

3. DTCC/DTCのトークン化プロセスにおける役割

DTCCとDTCは、アメリカの金融インフラにおいて不可欠なコアシステム的機関です。DTCが保管する資産の規模は巨大で、アメリカの資本市場の大部分の株式登録、移転、保管をカバーしています。DTCCとDTCは、米国株式市場の「総倉庫」と「総帳房」と見なされています。DTCCの介入は、トークン化プロセスのコンプライアンス、安全性、法的有効性を根本的に確保するための鍵です。

3.1 DTCの核心的役割と責任

• アイデンティティと規模： DTCは中央証券保管、清算、資産サービスを担当しています。2025年までに、DTCが保管する資産の規模は100.3兆ドルに達し、144万種の証券発行をカバーし、アメリカの資本市場の大部分の株式の登録、移転、確権を主導しています。
• トークン化の橋渡しとコンプライアンスの保証：DTCCの介入は、伝統的金融インフラがデジタル資産を公式に認めることを意味します。その核心的な責任は、伝統的CUSIPシステムと新興トークン化インフラの間の信頼の橋渡しを行うことです。DTCCは、トークン化された資産が伝統的形式と同じ高度な安全性、堅牢性、法的権利、投資家保護を維持することを約束します。
• 流動性の統合：DTCCの戦略的目標は、ComposerXプラットフォームスイートを通じて、TradFi（伝統金融）とDeFi（分散型金融）エコシステムの間の単一流動性プールを実現することです。

3.2 DTCのトークン化プロセスとSECの無異議函

2025年12月、DTCCの子会社DTCは、アメリカSECからの画期的な無異議函を取得しました。これは、大規模なトークン化業務を推進するための法的基盤です。

3.3 DTCのトークン化による影響

DTC NALの承認は、トークン化のマイルストーンと見なされ、その影響は主に以下の点に現れます：

• 公式トークンの確実性： DTCのトークン化は、アメリカの公式に裏付けられたトークン化株式が間もなく登場することを意味します。今後、米国株のトークン化を行うプロジェクトは、DTCの公式資産トークンに直接接続する可能性があり、自ら資産上链インフラを構築する必要がなくなります。

• 市場構造の統合： トークン化は、米国株市場をCEX+ DTC保管信託会社のモデルに向けて推進します。ナスダックなどの取引所は、CEXの役割を直接果たし、DTCがトークン契約を管理し、引き出しを許可し、流動性を完全に通じさせることが可能になります。

• 担保の流動性の向上： DTCのトークン化サービスは、強化された担保の流動性をサポートし、24/7のアクセスと資産のプログラム可能性を実現します。DTCCは、近十年にわたりDLT技術を利用して担保管理を最適化することを探求しています。

• 市場の分断の解消： 株式トークンはもはや伝統的資産と分断されたデジタルタイプではなく、伝統的資本市場の総帳簿に完全に統合されます。

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