なぜ Coinbase は AI 金融時代の最大の勝者となるのか？

出典：Artemis
編纂：Zhou，ChainCatcher

はじめに

暗号とAIの融合が加速する中、Coinbaseはもはや単なる暗号取引所ではなく、AIネイティブ金融の決済層、配信層、商業層へと進化しています。

ほとんどの人は依然としてCoinbaseを周期的な暗号ブローカーと見なし、その動向が暗号取引量と高度に結びついていると考えています。

これは驚くべきことではありません。Coinbaseの評価倍率はIBKR、Robinhood、Schwabなどの伝統的なブローカーと高い相関関係があります。一方、Circleは安定コインの成長に賭ける純粋な対象として、市場から103.9倍のNTM PERを与えられています。

しかし、Coinbaseは2031年までに3000億ドルの企業に成長する機会が十分にあります（現在の約6倍に対し、年率35%の成長率に相当）。その推進力は取引所ビジネスだけでなく、安定コインと代理支払い分野のトップウィナーとしての地位にあります。

私たちの核心的な仮定は以下の通りです：

● 2031年の安定コイン供給量は3兆ドルに達する

● 2031年の代理商業規模は7.5兆ドルに達する

● 核心的な取引所ビジネスは市場の期待と同じ：2028年の取引収入は約60億ドル

市場が見落としているのは、Coinbaseが同時に二つの時代的な追い風を受けていることです：

1. 安定コインの台頭と世界的なデジタルドルの需要

アメリカ財務長官スコット・ベーセントは、安定コインの供給量が2030年までに3兆ドルに達すると予測しています（現在の10倍の成長）。ベインコンサルティングは、その時点で供給量が12倍に拡大し、約3.8兆ドルに達すると考えています。

2. 代理商業の興隆

マッキンゼーは、2030年までに世界の代理商業規模が3兆から5兆ドルに達すると予測しています。私たちはさらに、そのうちの3分の1の取引量がブロックチェーン上で完了し、x402、MPPなどの代理支払いプロトコルを利用して決済されると予測しています。現在、私たちはブロックチェーン上で代理支払いの急成長を観測しています。

Coinbaseはこれら二つのトレンドの明確な受益者であり、USDCの最大かつ最も規制に準拠した配信者としての地位と、代理支払い分野での第一位のネットワークを活かして、価値を持続的に蓄積しています。

たとえ機関投資家がDeFiに懐疑的で、暗号市場が「死んでいる」と考えていても、Coinbaseの勝利は暗号資産や取引所の取引量に依存することなく、最も信頼され、支配的な安定コインプラットフォームおよびAI代理支払いインフラストラクチャとしての地位によって実現されます。

なぜCoinbaseは安定コインの勝者なのか

市場は気づいていませんが、Coinbaseは安定コインの成長の明確な勝者です。たとえ暗号取引量が減少しても、安定コインの使用量は歴史的に持続的に上昇しています。

USDCの配信プロトコルはCoinbaseの資産であり、Circleのものではありません。CircleがCoinbaseに支払う収益分配比率は、2022年の32%から近年の約50%に上昇しています。

その背後にある構造的な理由は非常に直接的です：Coinbaseがその製品に保有するUSDCは約100%の利息収入を得ることができ、Payment Baseの滝分配メカニズムの下でかなりのプラットフォーム外の残高分配を得ています。

Coinbaseの配信規模が拡大するにつれて（2025年第4四半期にはCoinbase製品に保有されるUSDCの平均残高が178億ドルに達し、歴史的な新高値を記録）、その滝メカニズムにおける分配比率も上昇します。

投資家の視点から見ると、この協定はCoinbaseがコンプライアンスと準備管理の作業をCircleにアウトソーシングしたように見え、Circleが配信チャネルを得るためにCoinbaseに支払っているわけではありません。

協力協定は3年ごとに自動更新され、3つの閾値条件（製品、会社、ディストリビューター）を満たす必要があります。公開文書によれば、これらの条件が満たされると、「Circle協定は終了できない」とされています。更新メカニズムは再交渉の崖ではなく、持続的なロックインの形です。

Circleにとって、退出はUSDCの最大の単一配信チャネルを断つことを意味します。Coinbaseにとっては、上昇シナリオ（規制が明確になり、安定コインの支払いが大規模化し、USDCの時価総額が大幅に拡大する）の利益は、すべて同じ契約条項を通じて直接流入します。この契約の構造は、誰がCircleを指揮しても、Coinbaseの市場地位を強化し続けるでしょう。

USDCの将来の成長

Coinbase以外でも、USDCは多くの新興プロトコルで豊富なアプリケーションシナリオを示しています。過去2年間で、Polymarket、Hyperliquid、MakerDAOなどのプロトコルにおけるUSDCの供給量は大幅に増加しました。ブロックチェーンプラットフォーム上で新しい金融アプリケーションシナリオが次々と登場する中、USDCのこれらのプロトコルにおける使用は持続的に深化するでしょう。

Coinbaseは次の安定コインアプリケーションの波（支払い）を捕える有利な地位にあります。過去1年間、カード支払いトラックに基づくさまざまな取引（B2B、B2C）は顕著に増加し、USDCのこれらの取引におけるシェアも持続的に向上しています。

USDCのアドレス間転送データを見ると（上記の取引タイプの近似指標として使用可能）、USDCはUSDTの市場シェアを持続的に奪っています。

市場はCLARITY法案を誤解しているのか？

2025年の「デジタル資産市場明確性法案」（H.R. 3633、通称「CLARITY法案」）は、2025年7月17日に294対134の二党票でアメリカ合衆国下院を通過しました。この法案は、安定コイン以外のデジタル資産に対する包括的な規制フレームワークを確立することを目的としています。

Coinbaseにとって、CLARITY法案は現在保留中のアメリカの立法の中で、その規制環境に最も深遠な影響を与えるものであり、Coinbaseが属するデジタル資産エコシステムに基本的な連邦規制の枠組みを構築します。

CLARITY法案がCoinbaseの安定コインビジネスに与える影響は、市場が一般的に認識しているよりもはるかに深遠です。

CoinbaseとCircleの間の配信および準備収益の分配の取り決めは、現在の金利仮定の下で生じる収入が、Circle自身が発行者として得る経済的利益と同等になっています。一方、CoinbaseのUSDC報酬プログラムは別の収入ラインを提供しており、その最終的な規模はTillis-Alsobrooks妥協案の最終条文の文言に依存します。

市場はこれらの安定コイン関連収入の規模と持続性を過小評価し、それを取引所ビジネスの付属物と見なしており、独立したインフラ経済学とは見なしていません。

CLARITY法案は、安定コインによる清算、決済、流通を支えるより広範な規制の枠組みを正式に確立し、機関安定コインの流通に関与する登録仲介機関を明確に規定することで、上記の論点をさらに強化しました。それはCoinbaseの安定コインビジネスを、規制された迅速な機関化システムのアプリケーション層として再定義し、零細トークンの取引量の変動に依存する消費製品ラインではなくなります。

なぜCoinbaseは代理支払いの勝者なのか

ほとんどの投資家はStripe（2026年2月の評価1590億ドル）やTempoが代理商業の明確な勝者であると考えていますが、オンチェーンデータはまったく異なる物語を語っています：92.8%の実際の代理支払い量はBase上で発生し、99.8%がUSDCで決済されています。

代理支払い量全体の中で、99.8%以上がx402を通じて完了しており、このオープン支払いプロトコルはCoinbaseが主導して開発したものです。

AI代理は、質問に答えるアシスタントから、ユーザーに代わって取引を実行する自律システムへと進化しています。これは、数セントの単価と機械レベルの速度でAPI、データエンドポイント、計算能力、推論サービス、さまざまなリソースを購入します。

既存のカード支払いトラックは、そもそもこの目的のために設計されていません。 一般的なカード取引では、交換手数料の前に約0.03ドルから0.04ドルの固定コストが発生しており、これにより0.003ドルのAPI呼び出しは経済的に完全に不可能になり、整然とした二桁の差があります。

対照的に、高スループットのL2上で安定コインで決済する場合、数セントで完了し、時間は秒単位で、人工的な介入なしに請求関係を構築できます。

マッキンゼーは、2030年までに世界の代理商業の売上が3兆から5兆ドルに達すると予測しています。ガートナーは、2028年までにAI代理が15兆ドル以上のB2B調達決定に関与すると見積もっています。

これらの数字は方向性を示すものであり、トレンドの参考として考慮されるべきですが、上記の規模が実現した場合、構造的に安定コイン支払いトラックが優先的に採用されることは確実であり、USDCはこのトラックのデフォルト資産となり、Coinbaseは直接的な利益を得ることになります。

現在の実績

x402標準は、Coinbaseが共同開発したHTTPネイティブのマイクロペイメントプロトコルであり（現在はLinux財団が管理）、代理発起支払い分野の主流のオープンプロトコルとなっています。

2025年10月以来、x402は1.8億件以上の代理支払いを処理し、5000以上の代理向け商業者の間で4750万ドルの代理支出が流通しています。

商業者がそのサービスを代理呼び出しに開放すると、CoinbaseのL2とUSDCはデフォルトの支払いトラックとなります。

さらに、Agentic.MarketはCoinbaseに資源発見層を掌握する道を提供します。代理がこれを通じてx402サービスを発見、評価、ルーティングする場合、価値はBaseでの決済とUSDC取引量の蓄積だけでなく、Coinbaseが代理とサービス間の取引調整プラットフォームとしての地位を持つことにも現れます。

Coinbaseはどのように収益化するのか

Coinbaseは、安定コインのコアを中心に構築された相互に複利的な4つの収入ラインを通じて代理支払いの経済的価値を捕えることができます：USDCの浮動利息、Base決済収入、CDP/AgentKitの収益化、そしてAgentic.Marketの配信収入です。

1. USDC準備収益

Coinbaseの最も上昇の可能性がある収入源は取引手数料ではなく、浮動利息です。代理ウォレットは、自主支出、API料金の支払い、使用量に基づくサービスのカバーを許可するために、事前に残高を補充する必要があります。

代理が経済主体となるにつれて、Coinbaseが管理するウォレットに保有されるUSDC残高は、持続的に収益を生む預金となります。代理が保有する1ドルのUSDCは、回転頻度に関わらず、準備収益を生み出します。

2. Baseソーター収入

Base上で決済されるx402またはMPPタイプの取引ごとに、優先手数料を生み出すソート取引となります。この収入ラインは取引件数に基づいて拡大し、支払い金額ではなく、これは重要です。なぜなら、代理商業の特徴は高頻度で小額であり、人間の商業行動とは全く異なるからです。

ただし、取引コストが長期的に低下する傾向があるため、ソーター手数料は上昇の余地が最も小さい部分かもしれません。

3. CDP、AgentKitおよび施設業者の収益化

Coinbaseは開発者レベルで収益化を実現でき、これにより代理はウォレットを保有し、権限を管理し、Gas料金をスポンサーし、x402支払いを完了し、有料サービスと相互作用できます。これにはx402取引の施設業者手数料、ウォレットインフラ、無Gas取引、キー管理、戦略制御、企業向けの開発者ツールが含まれます。

CDPが代理支払いのデフォルトのインフラストラクチャスタックとなれば、Coinbaseは各支払い金額が低い場合でもプラットフォーム収入を得ることができます。

規模の見積もり

2030年に年間代理商業規模が5兆ドルに達すると仮定します。その大部分は依然としてクレジットカード、ACH、銀行振込などの伝統的なトラックを通じて流通し、特に大口消費者や企業の購入においてはそうです。

しかし、機械ネイティブ、高頻度、越境、APIベースの商業は、不均衡に安定コインとx402、MPPなどの支払い基準を採用するでしょう。

楽観的なシナリオでは、約20%の代理商業が安定コイントラックで決済され、年間安定コイン代理支払い量は約1兆から1.5兆ドルに達します。楽観的なシナリオでの収益見積もりは以下の通りです：

● USDC浮動利息 ：2000億ドルの平均代理USDC残高 × 4%の準備収益率 × 50%のCoinbase帰属シェア = 40億ドル

● CDP/AgentKit/施設業者/Agentic.Market ：開発者サブスクリプション、ウォレットインフラ、x402施設業者手数料、市場ルーティング、サービスプロバイダーの分析および配信手数料 = 7.5億ドル

● Baseソーター ：2500億から3000億ドルの代理支払い量がBase上で処理され、数百億件の取引が行われ、単件の経済的利益は低い = 2.5億ドル

合計約42.5億ドルのCoinbase帰属代理収入 。 核心的な洞察は、Coinbaseが自主商業の運営アカウント、開発者プラットフォーム、発見層および決済トラックとなると、真の価値が持続的に蓄積されるということです。そして過去数ヶ月間、彼らはこの道を進む上で堅実な一歩を踏み出しました。

なぜCoinbaseとUSDCが勝利するのか

Coinbaseの強みは、代理支払いスタックの相互に強化される4つのレイヤーを掌握していることです：USDC浮動利息、Base決済、CDP/AgentKitインフラ、およびAgentic.Market発見層。

USDCはデフォルトの決済資産であり、これは開発者がそれを優先的に統合することを意味します。なぜなら、それは最も完全なツールチェーン、最も深い流動性、最も広範な開発者サポートを持っているからです。

そのため、Baseは利益を得て、USDCネイティブの代理支払いの自然な決済チェーンとなり、開発摩擦が低く、施設業者のカバレッジがますます拡大しています。

CDPとAgentKitはより高いレイヤーにあり、開発者にウォレット、キー管理、Gasスポンサー、支払いインフラを提供し、代理に真の経済的行動能力を与えます。

最後に、Agentic.Marketは発見とルーティングの層となる可能性があり、代理はここでx402サービスを検索、比較、呼び出します。

競合他社がこの市場に参入するには、流動性、決済能力、開発者インフラ、配信チャネルを同時に複製する必要があります。そして、代理、商業者、サービスが一つ増えるごとに、既存のCoinbase技術スタックはますます揺るがなくなります。

結論

市場はCoinbaseを暗号取引所と見なし、AIネイティブ金融の基盤プラットフォームを構築していることを見落としています。

世界のリーダーは2030年までに安定コイン供給量が3兆ドル、代理商業が5兆ドルに達すると予測しており、安定コインの動向は暗号資産価格から切り離されています。

Coinbaseはこの世界の核心的な勝者として自らを位置付け、初期の優位性を示しています。x402、USDC、Baseは代理商業の事実上の技術スタックとなり、各レイヤーは競合他社に対するシェアの優位性が90%を超えています。

Coinbaseの独自の地位は、Baseを開発し、x402を孵化し、USDC経済分配において有利な位置にあることです。

市場の誤った価格設定の論理は三つの脚に支えられています。

Circle協定の構造は持続的なロックインであり、再契約可能な契約ではないため、安定コインの収入ラインは持続性を持ち、未解決ではありません。

CLARITY法案は、Coinbaseが運営している規制されたインフラストラクチャ層を正式に確立し、その評価基準を消費製品からコア市場パイプラインに再評価します。

四層の代理技術スタック（USDC、Base、CDP、Agentic.Market）のフライホイール効果は自己強化され、代理や商業者が一つ増えるごとに、城壁はさらに攻撃されにくくなります。

Coinbaseの評価基準は、ブローカーではなくインフラ企業に近づくべきです。

私たちは、この二つの時代的な追い風に乗って、Coinbaseが3000億ドルの企業に成長し、その収入の大部分が安定コインや代理商業などのサブスクリプションおよびサービスビジネスラインから来ると考えています。