고산은행 에레보르: 스테이블코인 버전 실리콘밸리 은행 2.0?

저자：샤오샤오파오

이 많은 세월 동안 본업에 집중하면서도 틈틈이 공공 계정을 작성하고 팟캐스트를 만들었습니다. 한 푼도 벌지 못했지만, 이 행동은 저에게 한 가지 편리함을 가져다주었습니다:

어떤 핫이슈가 미친 듯이 돌아가기 시작하고 GPU가 부족할 때마다, 제가 쓴 글, 고민했던 문제, 제작했던 팟캐스트를 검색해보면------저는 라부부를 걸고 90%의 확률로 관련 내용을 찾을 수 있을 것이라고 장담합니다------태양 아래 새로운 것은 없고, 이 일들은 사실 이미 생각해본 것이며, 어느 정도의 사고의 흐름이 있습니다(물론, 전제는 최소 5-8년 동안 충분히 놀아본 것입니다).

예를 들어 최근 다시 뜨거운 화제가 된 스테이블코인입니다. 오래된 사용자로서 이 게임은 예전에 봤던 것이라고 말할 수 있습니다. 하지만 매번 새로운 용어와 새로운 모습으로 등장하는 것을 참을 수가 없습니다. 솔직히 말하면, 지금은 확실히 예전과 다르며, 전혀 발전이 없다고 할 수는 없습니다; 하지만 단어만 바뀌면 가치 사슬의 모든 개념이 새로운 옷을 입게 되고, 다시 인식하는 비용도 피할 수 없게 되며, 일부 토큰을 소모해야 80%-90%의 내용을 발견할 수 있습니다. 사실, 여러분은 이미 생각해본 것입니다.

오늘 이야기할 것은 고산은행(Erebor Bank)입니다.

어제 Will 선생님이 한 기사를 던지며 신나게 스테이블코인 후속편을 녹음하자고 했습니다------이유는 "피터 틸이 또 은행을 만들고 있다------스테이블코인 은행"입니다.

아부형 인격이 함께 5분간 흥분했습니다. 신나게 약속했지만, 곧 공허한 상태에 빠졌습니다: 맞아요, 또 "이 줄거리는 어디선가 본 것 같아"라는 오래된 사용자 느낌------미국 현 정부에 영향을 미친다고 널리 알려진 "신심층 정부"(deep state), 실리콘밸리의 교주, 지난번 은행업계와의 거래에서 실리콘밸리은행(SVB)에서 자금을 철수하라고 권장해 그 은행의 파산을 초래한 피터 틸이 또 은행을 만들고 있나요?

이번에는 그와 안두릴(국방 기술 회사)의 공동 창립자 팔머 럭키가 함께 "Erebor"라는 새로운 암호화 은행을 만들고자 합니다.

먼저 오래된 사용자 느낌을 떨쳐버리고, 조사 없이는 발언권이 없으니 자료를 찾아보겠습니다.

01 | 고산 우화

솔직히 말하면, 이 이름은 매우 흥미롭게 선택되었습니다. 반지의 제왕 팬으로서 호감도가 올라갑니다.

Erebor, 《반지의 제왕》의 "고산", 스마우그(Smaug)가 잠들어 있는 곳입니다. 스마우그는 악의적인 거대한 용으로, 난쟁이, 엘프, 인간의 금은보화를 훔쳐 생계를 유지하며, 모든 사람을 불태워 죽입니다. 그는 거대한 동굴에 살고 있으며, 그 안은 금은보화로 가득 차 있습니다.

음, 이 IP 이미지가 뭔가 이상한 느낌이 드네요, "용을 죽인 소년이 결국 악룡이 된다"는 즉시 떠오르는 느낌; 하지만 일단 무시하고, 어쩌면 이 브랜드 이미지는 암호화 은행의 핵심 고객들의 입맛에 잘 맞을지도 모릅니다. 어쨌든 실리콘밸리의 이름 짓기 방식은 대개 그리스 신화, 중간계 세계, 또는 라틴어 단어를 거꾸로 읽는 것입니다. Erebor는 적어도 문학적 취향이 있습니다.

이름은 잠시 제쳐두고, 진정으로 생각해봐야 할 것은: 왜 실리콘밸리는 스테이블코인이 (다시) 뜨거운 시기에 새로운 은행을 열려고 할까요?

02 | SVB의 붕괴: 48시간

거의 모든 언론 보도는 "SVB의 붕괴로 남겨진 거대한 공백을 메우기 위해" + "스테이블코인 대세를 지원하기 위해"라고 언급합니다.

SVB를 언급했으니, 여러분을 위해 복습해보겠습니다:

2023년 3월, 실리콘밸리은행(SVB)은 금융 역사에서 하나의 기록을 세웠습니다: 48시간 만에 "포브스 연간 최고의 은행"에서 "규제 당국의 인수"라는 실패 사례로 변했습니다. 그때 저는 두 편의 팟캐스트를 만들어서 열을 올렸습니다(하나는 오래된 사용자 관점에서, 하나는 오래된 전문가 관점에서), 이를 "주전자 속의 폭풍"으로 규정했습니다------SVB는 당시 미국에서 16번째로 큰 은행이었고, 규모는 서브프라임 위기 당시의 리먼 브라더스보다 훨씬 작았으며, 글로벌 금융 시장에 큰 충격을 주지는 않았지만, 기술계에서는 확실히 뼈아픈 기억이었습니다.

사건의 발단도 그렇게 폭발적이지 않았습니다: 3월 9일, SVB는 210억 달러의 증권을 매각하고 18억 달러의 손실을 입었으며, 유동성 위기를 피하기 위해 22.5억 달러를 조달해야 한다고 발표했습니다. 이 소식이 전해지자 다음 날 예금 인출이 발생했고, 예금자들은 420억 달러를 인출하려 했으며, 주가는 60% 이상 폭락했습니다. SVB가 보유한 만기까지 보유한 증권은 시가로 159억 달러의 손실을 입었고, 그 유동 자본은 115억 달러에 불과했습니다. 결과적으로 정부는 모든 예금자를 보장했지만, 주주와 채권자는 전액 손실을 입었고, 경영진은 모두 해고되었으며, 주가는 200달러 이상에서 제로로 떨어졌습니다. 40년 된 이 은행은 이틀 전만 해도 연말 보너스를 지급하고 있었지만, 순식간에 파산했습니다.

SVB의 붕괴는 "전통 은행업"과 "혁신 경제" 간의 근본적인 불일치를 드러냈습니다. SVB는 실리콘밸리의 스타트업의 절반 이상을 서비스했지만, 비즈니스 모델은 본질적으로 19세기와 같았습니다------왼손으로 예금을 받고, 오른손으로 대출을 하며, 이자 차익을 얻는 것입니다.

문제는, 기술 회사들이 VC로부터 대량의 현금을 받았기 때문에 대출 수요가 전혀 없었고, SVB는 이 자금을 장기 채권에 투자할 수밖에 없었으며, 결국 기간 불일치와 금리 위험으로 죽게 되었습니다.

물론, 은행이라면 누구나 이런 가능성이 있습니다. 기간 불일치는 상업 은행의 핵심 비즈니스 모델입니다------인출의 가능성은 항상 존재합니다. SVB의 붕괴는 천시, 지리, 인화가 모두 맞아떨어져야 발생하는 사건이었습니다: (1) 고객 구조가 극도로 특수하고 단일하다; (2) 자산 부채 관리가 극도로 실패했다; (3) 40년 저금리 시대의 주기적 반전 시점에 정확히 맞아떨어져야 한다.

먼저 (1)을 말하자면:

SVB의 고객군은 매우 특수합니다. 만약 몇 년 전 미국의 크고 작은 VC 회의나 창업 행사에 참석했다면, 반드시 SVB가 입구에 부스를 차리고 있는 것을 보았을 것입니다------고객군은 막 자금을 조달한 스타트업들로, 분류할 필요가 없습니다.

다음으로 (2)를 살펴보면:

2020-21년 미국 연방준비제도의 양적 완화 기간 동안, 기술 혁신 회사들의 자금 조달이 절정에 달했으며, SVB의 예금은 2019년 610억 달러에서 2021년 1890억 달러로 급증했습니다. 3년 만에 3배 증가한 것입니다. 금리가 매우 낮을 때, 이러한 예금은 거의 무료 자금이었습니다.

문제는 예금 구조에 있습니다: 요구불 예금과 거래 계좌가 1328억 달러를 차지하고, 저축 및 정기 예금은 67억 달러에 불과하며, 요구불 예금 비율이 76.72%에 달합니다. 이는 매우 나쁜 부채 구조입니다------기업의 요구불 예금은 가장 불안정하며, SVB의 기업 고객은 모두 기술 혁신 회사들로, 전혀 분산되지 않고, 고도로 동질적입니다.

부채 측면이 이미 위험한데, 자산 측면은 더욱 왜곡되었습니다: 이 고객들은 돈만 예치하고 대출을 받지 않습니다. 스타트업은 고정 자산이 없고, 안정적인 현금 흐름이 없기 때문에 은행도 대출할 수 없습니다. 그래서 대량으로 채권을 구매하게 되었고, 처음에는 단기 국채를 구매하다가 수익을 높이기 위해 장기 국채와(맞습니다) 기관 담보 대출 지원 증권(각종 ABS)으로 전환했습니다.

이렇게 해서, 한 은행의 주요 위험이 신용 위험에서, 금리 위험으로 이동했습니다.

그 후 (3): 금리가 인상되었습니다.

정상적인 경우, 금리 인상은 은행에 유리합니다------예금 금리가 상승하는 동시에 대출 금리도 상승하여 이자 차익은 기본적으로 변하지 않거나 오히려 증가합니다. 하지만 SVB는 대량의 장기 채권(자산의 56%, 미국 은행업 평균은 28%에 불과함)을 보유하고 있었고, 금리가 상승하면 채권의 시장 가치는 하락합니다.

그래서 이중 타격이 발생했습니다: 자산 측면의 채권 가치 하락, 부채 측면의 높은 금리, 저렴한 예금 공급 감소(이 줄거리가 익숙하지 않나요, 국내에도 비슷한 경우가 있습니다, 중소은행이라고 부릅니다).

마지막으로 뜨거운 기름 한 스푼을 부었습니다: 실리콘밸리의 기술 회사들은 모두 같은 WhatsApp 그룹에 있으며, 피터 틸의 파운더스 펀드가 자금을 철수하기 시작할 때, 발작은 순식간에 발생합니다------지구상에서 VC보다 더 군중심리를 따르는 생물은 없습니다. 결국 FOMO와 FUD는 이 서클의 문화 유전자입니다.

03 | 넘어졌던 곳에서 다시 일어나다

붕괴는 괜찮습니다. 바람이 다시 불어올 것이고, 이번에는 스테이블코인 산에 떨어질 것입니다. 원래의 팀이 문제를 해결하기로 결정했습니다.

저는 한참을 검색한 끝에, Erebor 은행이 미국 통화감독청(OCC)에 제출한 국립은행 면허 신청서를 찾았습니다("Erebor Bank, NA, Columbus, OH (2025)").

이 신청서는 감정이 담긴 선언문처럼 읽힙니다------자신을 "규제가 가장 잘 갖춰진 스테이블코인 거래 서비스 제공업체"로 명확히定位하고, "스테이블코인을 완전히 규제 프레임워크에 포함시키겠다"고 맹세합니다.

아마도 SVB의 전례 덕분에, 찾을 수 있는 정보에 따르면, Erebor가 주장하는 리스크 관리 전략은 극도로 보수적입니다: 계좌에 현금을 많이 보유하고, 대출은 적게 하며, 대출은 예금의 절반까지만(1:1 예금 준비금, 대출 예금 비율 50%로 통제); 자본금은 3년 내에 규제 수준을 초과; 모든 초기 자금은 주주의 진짜 자금에서 나오며, 대출하지 않고, 3년 내에 배당하지 않는다.

목표 고객은 매우 명확합니다: 가상 화폐, 인공지능, 국방 및 고급 제조업에 집중하는 기술 회사들, 그리고 이러한 회사에 근무하거나 투자하는 고액 자산 개인(즉, 전통 은행에서 "안정적인 현금 흐름이 없거나, 위험이 너무 높아 이해할 수 없는" 새로운 생산력으로 간주되는 고객); 그리고 "국제 고객"(즉, 미국 금융 시스템에 진입하고 싶지만 방법이 없는 해외 회사들; 특히 달러에 의존하거나 스테이블코인을 사용하여 국경 간 거래의 위험과 비용을 줄이려는 기업들, 즉 일부 U와 지하 금융을 사용하는 고객들), Erebor는 "대리 은행 관계"를 구축하여 이들이 달러 시스템에 접속할 수 있는 "슈퍼 인터페이스"가 될 계획입니다.

업무도 명확합니다: 예금과 대출을 제공하지만, 담보는 집이나 차가 아니라 비트코인과 이더리움입니다.

스테이블코인 사업이 핵심입니다: 기업이 "규제에 따라 스테이블코인을 발행, 상환 및 거래 결제"를 도와주며; 그리고 자신의 자산 부채표에 소량의 가상 화폐를 보유할 계획입니다------하지만 순전히 운영 필요(가스비 지급) 때문이며, 투기적 거래는 하지 않습니다.

동시에 경계선을 그었습니다: 신탁 면허가 필요한 법정 수탁 활동은 제공하지 않습니다(즉, 단순히 송금 결제만 하고, 자산은 보관하지 않습니다).

보기에 실리콘밸리 은행 2.0의 업그레이드 버전 같습니다. SVB의 논리는: 예금을 흡수→ 대출을 제공→ 이자 차익을 얻는 것입니다. Erebor의 논리는: 법정 화폐 세계와 스테이블코인 생태계 사이에 다리를 놓고, 그 위에서 예금을 흡수→ 대출을 제공→ 이자 차익을 얻는 것입니다.

04 | 이번에는 다를까?

정보는 이 정도입니다. 어떤 결론도 내릴 수 없으며, 단지 추론할 수 있습니다.

먼저 스테이블코인 사업 부분을 살펴보겠습니다.

저는 스테이블코인으로 예금을 흡수하는지 법정 화폐로 흡수하는지에 대한 문서를 찾지 못했지만,既然 "기업이 규제에 따라 스테이블코인을 발행, 상환 및 거래 결제"를 도와준다면, 법정 화폐를 흡수하고 일부는 스테이블코인을 발행하며, 일부는 직접 대출을 제공한다고 가정해보겠습니다. 이는 Circle 위에 다른 상업 은행 기능을 추가하는 것과 같습니다. 즉, 신용을 창출하기 시작하는 것입니다.

만약 Erebor 은행이 정말로 이렇게 보수적인 대출 예금 비율과 자본 적정성을 유지할 수 있고, 스테이블코인 부분 사업을 완전히 분리할 수 있다면------단지 결제만 하고, 대출이나 수탁은 하지 않으며; 그리고 규제를 받는 USDC의 달러 스테이블코인만 서비스한다면, 그것은 꽤 신뢰할 수 있는 것처럼 보입니다. 나머지 법정 화폐 부분 사업은 SVB의 전례를 잘 참고하면 됩니다.

제가 당신이 물어보는 것을 압니다: 왜 스테이블코인 예금을 대출할 수 없나요?

"스테이블코인의 1달러"와 "은행 예금의 1달러"는 두 가지 다른 것입니다. "은행의 1달러"와 "스테이블코인의 1달러"는 전혀 다른 역할을 합니다. 예금 승수에 대해 알아보세요:

어떤 회사가 은행에 1000만 달러를 예치하면, 은행은 20%만 준비금으로 보유하면 되고, 나머지 800만 달러는 대출할 수 있습니다. 두 번째 회사가 이 800만 달러 중 600만 달러를 같은 은행에 예치하면, 이제 그 은행은 1600만 달러의 예금을 보유하게 됩니다. 이 과정은 계속 반복될 수 있습니다.

이것이 은행 시스템의 "연금술"입니다------예금 승수 효과를 통해, 1000만 달러의 예금이 결국 더 많은 유동성을 창출할 수 있습니다.

하지만 스테이블코인에는 이런 "연금술"이 없습니다. 스테이블코인 세계에서 1달러는 1달러이며, 그 뒤에는 동등한 달러가 지원되어야 하며, 무에서 유를 창출할 수 없습니다. 이것이 스테이블코인의 정의입니다. 반박할 수 없으며, GENIUS 대법안이 이를 정해놓았습니다.

이것이 스테이블코인 은행의 대가입니다: 은행으로서 가장 수익성 있는 일(신용)을 할 수 없고, "안정성"을 포용하면 은행 시스템의 대출 능력을 희생해야 합니다.

여기까지 이야기하니, 베센트 선생님의 X에서의 발언이 떠오릅니다: 스테이블코인이 아마도 3.7조 달러의 국채를 흡수할 수 있을 것이라고 합니다.

그 중 절반이 요구불 또는 저축 계좌에서 나온다면, 이는 미국 은행 예금 총액의 약 10%에 해당합니다. 위의 논리에 따르면, 이는 거대한 선택을 가져옵니다:

• 장점은: 미국 국채에 대한 새로운 거대한 수요원을 창출합니다(공공 신용 증가).
• 대가는: 은행 시스템의 대출 능력을 희생하는 것입니다(민간 신용 약화).

모두가 은행에서 돈을 인출하여 스테이블코인을 구매할 때, 은행은 "예금 승수"를 통해 신용을 창출할 능력이 약화됩니다. 이것은 본질적으로 정부의 장기 재정 적자에서 오는 필연적인 결과입니다(역사적으로 연습 문제는 많습니다: 1970년대 화폐 시장 펀드가 은행업계에 미친 충격을 복습해보세요).

05 | 유동성: 귀신 이야기 발생하기 쉬운 곳

이제 기본적인 예금에 대한 추론을 마쳤고, 유동성 귀신 이야기를 다루지 않았습니다.

만약 스테이블코인이 Erebor의 자산 부채표에서 주인공이 된다면, 비록 달러 등 자산에 고정되어 있지만, 현재의 스테이블코인은 연방 예금 보험의 보증이 없고, 연방준비제도의 할인 창구의 오프체인 유동성 지원도 없습니다.

만약 스테이블코인이 갑자기 탈피하여 하락하고, Erebor의 상당 비율의 자산이 그것의 준비금이나 관련 권리에 해당한다면, 여전히 "온체인 인출"을 겪게 될 것입니다; 게다가 예금자들은 줄을 서지 않고, 마우스를 미친 듯이 클릭하여 인출할 수 있습니다. 이런 상황에서 FDIC의 인수도 없고, 중앙은행의 구제도 없으며, Erebor는 이를 견딜 수 있을까요?

대출 부분을 살펴보면, 이번에는 국채를 구매하지 않았지만, 암호화폐 담보 대출을 해야 합니다. 하지만 이 문제도 어렵지 않습니다:

주어진 정보:

• 대출 예금 비율 50%
• 비트코인 담보 비율은 60-70%일 가능성이 있음
• 비트코인의 일일 변동률은 종종 10%를 초과하며, 극단적인 경우 20-30%에 이를 수 있음

구하라: 어떻게 죽음의 나선에서 벗어날 것인가?

좋습니다, 이제 이 두 가지를 결합하여 계속 추론해보겠습니다: 만약 자산 부채표의 오른쪽이 스테이블코인이고, 왼쪽이 암호화폐 담보 대출(부채 측면(스테이블코인) + 자산 측면(암호화 대출))이라면, 와, 이 조합은 정말 자극적입니다.

또한 스트레스 테스트를 해보겠습니다:

1. 어떤 거시적 사건(트럼프가 소란을 피움)이 암호화 시장의 공황을 유발합니다.
2. 비트코인이 30% 폭락하고, Erebor의 담보 대출에서 대량의 부실 채권이 발생합니다.
3. 동시에 시장은 스테이블코인의 안정성에 의문을 제기하며, 탈피가 발생합니다.
4. Erebor가 보유한 스테이블코인 준비금의 가치가 하락하고, 대출 손실이 확대됩니다.
5. 예금자들이 미친 듯이 인출합니다.
6. Erebor는 최악의 시점에 자산을 매각하여 인출 요구를 충족해야 합니다.

한 마디로 요약하자면: 기본적으로 SVB의 기간 불일치에 또 다른 레버리지와 온체인 인출 가속기를 추가한 것입니다.

이러한 상황이 시작되면, 전통 은행업의 완충 메커니즘은 여기에는 존재하지 않습니다:

• 예금 보험이 없어 예금자의 감정을 안정시키지 못합니다.
• 중앙은행의 유동성 지원이 없습니다.
• 은행 간 대출 시장이 위험을 분산시키지 못합니다.
• 24/7 디지털 거래로 인해 인출을 "일시 중지"할 수 없습니다.

이것은 확실히 "규제 버전의 테라"와 비슷합니다.

06 | 조금 더 낙관적으로

또 다시 오래된 사용자 느낌이 들었습니다. 하지만 솔직히 말하면, 암호화폐와 디지털 자산은 이미 객관적인 존재가 되었습니다. 전 세계에서 암호화폐를 완전히 금지한 나라는 세 나라밖에 없습니다. 제가 좋아하든 싫어하든, (달러) 스테이블코인은 눈에 보이는 미래에 비약적으로 발전할 것입니다.

Erebor가 만들고자 하는 것은 웹3 논리에 부합하면서도 규제 요구를 충족하는 "혼합형 은행 모델"입니다------전통 은행처럼 안정적인 준비금을 보유하면서도, 체인 상의 세계에서 모든 편리함과 효율성을 발휘할 수 있습니다.

이 관점에서 볼 때, 어쨌든 Erebor는 필연적인 추세를 대표합니다: 누가 누구를 먼저 포용하든, 전통 금융과 디지털 자산 생태계는 통합을 시도할 것입니다.

문제는: 이러한 통합을 누가 주도해야 할까요?

Erebor라는 이름으로 돌아가 보겠습니다. 톨킨의 이야기에서, 스마우그는 결국 죽임을 당하고, 고산의 보물은 다시 난쟁이, 엘프, 인간의 손에 돌아갑니다.