作者：Biteye 핵심 기여자 @viee@7227

거품이 사라진 후, 암호화폐 프로젝트의 생존 바닥선은 무엇인가?

모든 것이 이야기할 수 있고, 모든 것이 과대 평가될 수 있는 시대에는 현금 흐름이 필수적이지 않은 것처럼 보였다. 하지만 지금은 다르다.

VC가 철수하고, 유동성이 축소되고 있다. 이러한 시장 환경에서 돈을 벌 수 있는지, 긍정적인 현금 흐름이 있는지가 프로젝트의 기본을 검증하는 첫 번째 기준이 되었다.

반면에 다른 프로젝트들은 안정적인 수익으로 사이클을 넘기고 있다. DeFiLlama 데이터에 따르면, 2025년 10월, 수익이 가장 높은 세 개의 암호화폐 프로젝트는 각각 한 달에 6.88억 달러(Tether), 2.37억 달러(Circle), 1.02억 달러(Hyperliquid)를 창출할 수 있다.

이번 글에서는 진정한 현금 흐름을 가진 이러한 프로젝트들에 대해 이야기하고자 한다. 이들은 대개 두 가지에 집중하고 있다: 하나는 거래, 다른 하나는 주목이다. 상업 세계에서 가장 본질적인 두 가지 가치 출처는 암호화폐 세계에서도 예외가 아니다.

1. 중앙화 거래소: 가장 안정적인 수익 모델

암호화폐 세계에서 "거래소가 가장 돈을 잘 번다"는 것은 결코 비밀이 아니다.

거래소의 주요 수익원은 거래 수수료, 상장 수수료 등이다. 바이낸스를 예로 들면, 하루의 현물 및 계약 거래량은 장기적으로 전체 시장의 30-40%를 차지한다. 2022년 가장 한산한 시기에도 연간 수익은 120억 달러에 달하며, 이번 사이클의 상승장에서 수익은 더 많아질 것이다. (데이터 출처: CryptoQuant)

한 마디로 요약하자면: 누군가 거래를 하면 거래소는 수익을 얻을 수 있다.

또 다른 예로는 Coinbase가 있다. 상장 기업으로서, 그들의 데이터 공개는 더 명확하다. 2025년 3분기, Coinbase의 수익은 19억 달러, 순이익은 4.33억 달러였다. 거래 수익이 주요 원천으로, 절반 이상을 기여하며, 나머지 수익은 구독 및 서비스 수익 등에서 발생한다. Kraken, OKX와 같은 다른 주요 거래소들도 안정적으로 수익을 내고 있으며, Kraken은 2024년 연간 수익이 약 15억 달러에 이를 것이라고 한다.

이러한 CEX의 최대 장점은 거래가 자연스럽게 수익을 가져온다는 것이다. 많은 프로젝트들이 비즈니스 모델이 제대로 작동할 수 있을지 고민하는 것과 달리, 이들은 이미 실질적으로 서비스 요금을 통해 수익을 내고 있다.

다시 말해, 이야기를 하는 것이 점점 더 어려워지고, 유동 자금이 줄어드는 이 단계에서 CEX는 자금을 조달하지 않고 스스로 생존할 수 있는 몇 안 되는 플레이어 중 하나이다.

2. 체인 상 프로젝트: PerpDex, 스테이블코인, 공공 블록체인

DefiLlama의 2025년 12월 1일 기준 데이터에 따르면, 지난 30일 동안 수익이 가장 높은 10개의 체인 상 프로토콜은 다음과 같다.

여기서 볼 수 있듯이, Tether와 Circle이 안정적으로 상위를 차지하고 있다. USDT와 USDC 뒤에 있는 미국 국채 금리 차이를 통해 이 두 스테이블코인 발행자는 한 달에 거의 10억 달러를 벌어들였으며, 그 뒤를 이어 Hyperliquid가 "체인 상에서 가장 돈을 잘 버는 파생상품 프로토콜"로 자리 잡고 있다. 또한, Pumpfun과 같은 빠르게 성장하는 프로젝트는 "코인을 거래하는 것보다 코인을 판매하고, 삽을 파는 것보다 도구를 파는 것이 낫다"는 오래된 논리가 암호화폐 산업에서도 여전히 유효하다는 것을 다시 한 번 증명하고 있다.

주목할 점은 Axiom Pro, Lighter와 같은 다크호스 프로젝트들이 전체 수익 규모는 크지 않지만, 이미 긍정적인 현금 흐름 경로를 만들어냈다는 것이다.

2.1 PerpDex: 체인 상 프로토콜의 실제 수익

올해 가장 두드러진 PerpDex는 Hyperliquid이다.

Hyperliquid는 독립 체인을 사용하고 자체 매칭 기능을 갖춘 탈중앙화 영구 계약 플랫폼이다. 이 플랫폼의 폭발적인 성장은 상당히 갑작스러웠으며, 2025년 8월 한 달 동안 3830억 달러의 거래량을 기록하고, 수익은 1.06억 달러에 달했다. 또한, 프로젝트는 수익의 32%를 플랫폼 토큰을 매입하고 소각하는 데 사용하고 있다. @wublockchain12의 어제 보도에 따르면, Hyperliquid 팀은 175만 HYPE(6040만 달러)를 잠금 해제했으며, 외부 자금 조달 없이 토큰을 매입하고 있다.

체인 상 프로젝트로서, 이는 CEX의 수익 효율성에 가까워지고 있다. 더 중요한 것은, Hyperliquid가 실제로 돈을 벌어들이고 이를 토큰 경제 시스템에 환원하여 프로토콜 수익과 토큰 가치 간의 직접적인 연결을 구축하고 있다는 점이다.

Uniswap에 대해서도 이야기해보자.

지난 몇 년 동안, Uniswap은 토큰 보유자에게 무료로 수익을 가져다 준다는 비판을 받아왔다. 예를 들어, 거래당 0.3%의 수수료를 부과하지만, 모두 LP에게 돌아가고, UNI 보유자는 한 푼도 수익을 얻지 못했다.

2025년 11월, Uniswap은 프로토콜 수수료 분배 메커니즘을 시작할 계획을 발표하고, 일부 역사적 수익을 UNI 토큰 매입 및 소각에 사용할 것이라고 밝혔다. 계산에 따르면, 이 메커니즘이 더 일찍 시행되었다면, 올해 처음 10개월 동안 소각에 사용할 수 있는 자금은 1.5억 달러에 달할 것이다. 이 소식이 전해지자 UNI는 당일 40% 급등했다. 비록 Uniswap의 시장 점유율이 최고치 60%에서 15%로 떨어졌지만, 이번 제안은 여전히 UNI의 기본 논리를 재구성할 가능성이 있다. 그러나 이 제안 발표 후, @EmberCN은 UNI 투자 기관(아마도 Variant Fund)이 수백만 개의 $UNI ($2708만 달러)를 Coinbase Prime으로 이체한 것을 감지했으며, 이는 출하를 높이기 위한 것으로 보인다.

전반적으로, 과거에 에어드랍과 투기로 가격을 올리던 DEX 모델은 점점 더 어려워지고 있다. 진정으로 안정적인 수익을 내고 비즈니스 사이클을 완성한 프로젝트만이 사용자들을 진정으로 붙잡을 수 있을 것이다.

2.2 스테이블코인과 공공 블록체인: 이자로 돈을 벌다

거래 관련 프로젝트 외에도, 지속적으로 자금을 흡수하는 기반 시설 프로젝트들이 있다. 이 중 가장 전형적인 것은 스테이블코인 발행자와 고빈도 사용되는 공공 블록체인이다.

Tether: 지속적으로 돈을 찍어내는 거대 기업

USDT 뒤에 있는 회사 Tether의 수익 모델은 매우 간단하다: 누군가 1달러를 예치하여 USDT를 교환할 때마다, 이 돈은 Tether가 국채, 단기 채권 등 저위험 자산에 투자하여 이자를 얻는 데 사용된다. 이자는 Tether의 수익이 된다. 전 세계적으로 금리가 상승함에 따라 Tether의 수익도 증가하고 있다. 2024년 순이익은 134억 달러에 달하며, 2025년에는 150억 달러를 돌파할 것으로 예상되며, 골드만삭스와 같은 전통 금융 거대 기업에 근접하게 된다. @Phyrex_Ni는 최근 Tether의 등급이 하향 조정되었지만 여전히 현금 소득원으로, 미국 국채를 통해 1300억 달러 이상의 담보를 확보하고 있다고 밝혔다.

USDC 발행자 Circle은 유통 규모와 순이익이 다소 작지만, 2024년 전체 수익이 16억 달러를 초과하며, 그 중 99%가 이자 수익에서 발생한다. 설명하자면, Circle의 이익률은 Tether만큼 극단적이지 않으며, 그 이유 중 일부는 Coinbase와의 협력으로 인해 수익을 나누기 때문이다. 쉽게 말해, 스테이블코인 발행자는 돈을 찍어내는 기계이며, 그들은 이야기를 통해 자금을 조달하는 것이 아니라, 사용자가 그들에게 돈을 맡기고 싶어하는 데 의존하고 있다. 불황기에는 이러한 저축형 프로젝트가 오히려 더 잘 살아남는다. @BTCdayu는 스테이블코인이 좋은 사업이라고 생각하며, 전 세계적으로 돈을 찍어내고 이자를 받는 동시에 Circle이 스테이블코인 시장의 왕자라고 보고 있다.

공공 블록체인: 인센티브가 아닌 유동성으로 수익을 얻다

주요 네트워크 공공 블록체인을 살펴보면, 가장 직접적인 수익화 방법은 가스 요금이다. 아래 데이터는 Nansen.ai에서 가져온 것이다:

지난 1년 동안, 공공 블록체인의 총 거래 수수료 수익을 보면, 어떤 체인이 실제로 사용 가치를 창출했는지를 더 명확하게 알 수 있다. 이더리움의 연간 수익은 7.39억 달러로 여전히 주요 수익원이며, Dencun 업그레이드와 L2 분산의 영향을 받아 전년 대비 71% 감소했다. 반면, 솔라나의 연간 수익은 7.19억 달러로 전년 대비 26% 증가했으며, Meme, AI Agent 열풍에 힘입어 사용자 활동도 크게 증가했다. 트론의 수익은 6.28억 달러로 전년 대비 18% 증가했다. 비트코인의 연간 수익은 2.07억 달러로, 주로 각인 거래의 열기가 식으면서 전체적으로 감소했다.

BNB 체인의 연간 수익은 2.64억 달러에 달하며, 전년 대비 38% 증가하여 주요 공공 블록체인 중에서 가장 높은 성장률을 기록했다. 비록 수익 규모는 여전히 ETH, SOL, TRX보다 낮지만, 거래량과 활성 주소의 증가를 결합하면 그 체인 상 사용 시나리오가 확장되고 있으며, 사용자 구조도 더욱 다양해지고 있음을 알 수 있다. BNB 체인은 전반적으로 강한 사용자 유지와 실제 수요를 보여주고 있다. 이러한 안정적인 성장 수익 구조는 생태계의 지속적인 발전에 더 명확한 지원을 제공한다.

이러한 공공 블록체인은 "물 팔이"와 같다. 누가 시장에서 금을 캐더라도, 반드시 그들의 물, 전기, 도로를 사용해야 한다. 이러한 기반 시설 프로젝트는 단기적인 폭발력은 없지만, 안정적이고 사이클에 강한 장점이 있다.

3. KOL을 중심으로 한 비즈니스: 주목도도 수익으로 전환 가능

거래와 기반 시설이 표면적인 비즈니스 모델이라면, 주목 경제는 암호화폐 세계의 "은밀한 비즈니스"이다. 예를 들어 KOL, 에이전시 등이 있다.

올해 들어 암호화폐 KOL은 주목의 흐름 중심을 형성하고 있다.

X, 텔레그램, 유튜브에서 활동하는 대형 인플루언서들은 개인의 영향력을 바탕으로 다양한 수익 모델을 전개하고 있다: 유료 홍보, 커뮤니티 구독, 강의 수익화 등 일련의 유동성 비즈니스가 있다. 업계 소문에 따르면, 중간 이상의 암호화폐 KOL은 홍보를 통해 월 1만 달러를 벌 수 있다고 한다. 동시에, 청중은 콘텐츠 품질에 대한 요구가 높아지고 있으며, 따라서 사이클을 넘길 수 있는 KOL은 전문성, 판단력 또는 깊이 있는 동반을 통해 사용자 신뢰를 얻은 창작자들이다. 이는 무형적으로 콘텐츠 생태계가 불황기 동안 재편되고, 조급한 자들은 퇴장하고, 장기적인 사고를 가진 자들이 남는 것을 촉진하고 있다.

주목할 점은 주목 수익화의 세 번째 층, KOL의 라운드 자금 조달이다. 이는 KOL이 직접적으로 1차 시장의 중요한 참여자가 되는 것을 의미한다: 할인된 가격으로 프로젝트 측의 토큰을 획득하고, 유동성 노출 임무를 수행하며, "영향력으로 인한 초기 자산"을 교환하는 방식이다. 이러한 모델은 VC를 우회한다.

KOL을 중심으로 한 비즈니스 모델도 촉진 서비스의 전체 세트를 파생시켰다. 에이전시는 유동성 중개자의 역할을 시작했다. 프로젝트에 적합한 KOL을 매칭하고, 전체 프로세스는 점점 광고 투입 시스템과 유사해지고 있다. KOL, 에이전시와 같은 비즈니스 모델에 관심이 있다면, 이전에 작성한 긴 글 "KOL 라운드의 비밀: 유동성에 휘말린 부의 실험"(https://x.com/BiteyeCN/status/1986748741592711374)을 참고하여 그 뒤에 숨겨진 실제 이익 구조를 깊이 이해할 수 있다.

결론적으로, 주목 경제는 본질적으로 신뢰의 수익화이며, 신뢰는 불황기에는 더욱 귀중해지며, 수익화의 문턱이 오히려 더 높아진다.

4. 결론

암호화폐 겨울 속에서도 현금 흐름을 유지할 수 있는 프로젝트들은 대개 "거래"와 "주목"이라는 두 가지 기초를 입증하고 있다.

한편으로는, 중앙화든 탈중앙화든 거래 플랫폼이든, 안정적인 사용자 거래 행동이 있다면 수수료를 통해 지속적인 수익을 얻을 수 있다. 이러한 직접적인 비즈니스 모델은 자본이 철수할 때에도 자급자족할 수 있게 해준다. 다른 한편으로는, 사용자 주목에 집중하는 KOL들은 광고와 서비스를 통해 사용자 가치를 수익화하고 있다.

앞으로 우리는 더 다양한 모델을 볼 수 있을지도 모르지만, 어쨌든 시장 상황이 좋지 않을 때 진정한 수익을 축적한 프로젝트들이 새로운 발전을 이끌 기회를 더 많이 가질 것이다. 반대로, 이야기만으로 생존하고 혈액을 생성할 수 없는 프로젝트들은 단기적인 투기로 반등하더라도 결국에는 아무도 관심을 두지 않을 가능성이 있다.