“합법적인” 폰지 사기? 제미니 거래소와 그 창립자의 순환 대출 폭로

저자|Protos Staff

편집| 우설 블록체인

TL;DR：Gemini 10-K 보고서 및 내부 순환 대출 핵심 요점

· 자금 좌손 우손 ：창립자 소속 WCF가 Gemini에 암호 자산을 대출하고, Gemini는 이를 제3자에게 담보로 제공하여 달러 대출을 유치하여 내부 순환 대출을 형성함.

· 저가 수확 권한 통제 ：IPO 기간 동안, 창립자의 부채가 20% 할인으로 슈퍼 투표권 주식으로 전환됨. 소액 투자자는 고가에 인수하고, 창립자는 94.7%의 투표권을 단단히 장악함.

· 위험한 상황 ：딜로이트가 무조건적인 감사 보고서를 발행했지만, WCF는 언제든지 최대 4,619개의 BTC 대출을 회수할 수 있어 거래소의 유동성이 언제든지 시험대에 오를 수 있음.

· 시가총액 폭락 ：상장 이후 주가는 88% 급락(4.42 달러로 하락)하였고, 여러 주요 투자은행에서 "매도" 등급으로 하향 조정되었으며, 집단 소송에 직면함.

· 핵심 결론 ：Gemini가 창립자의 이익을 편향하고 관계자 자금에 의존하는 운영 모델은 2차 시장에서 붕괴되었으며, 심각한 지배구조 및 신뢰 위기에 직면함.

카메론과 타일러 윙클보스는 그들의 개인 투자 회사인 윙클보스 캐피탈 펀드(WCF)를 통해 자사의 암호화폐 거래소 Gemini에 수천 개의 비트코인($BTC)과 이더리움($ETH)을 대출함. 이후 Gemini는 이 암호 자산을 갤럭시 디지털과 NYDIG에 담보로 제공하여 달러 대출을 조달함.

2025년 9월, 해당 거래소는 주당 28달러의 가격으로 상장되었고, 20% 할인으로 6.956억 달러의 WCF 부채를 슈퍼 투표권 B 클래스 주식으로 전환하여 이 쌍둥이 형제가 Gemini의 94.7%의 투표권을 직접 장악하게 됨.

어제 제출된 Gemini 10-K 문서는 이 전체 운영 구조를 상세히 공개함. 소셜 미디어 사용자들은 이를 "순환 작업"이라고 부름.

X 플랫폼에 게시된 내용：

이 모든 것은 완전히 순환하는 폰지 사기임:

관계자 WCF로부터 BTC를 대출받고; 이 BTC를 대출 기관에 담보로 제공하여 달러 대출을 얻음(갤럭시, 채권 발행, NYDIG 포함).

일부 대출은 IPO 시 할인 주식 형태로 결제됨.

뿐만 아니라, 더 많은 작업이 있음(리플 및 RLUSD, 전환 사채 등 포함……)

딜로이트는 무조건적인 감사 보고서를 발행함: 주요 감사 사항(KAM)이 없고, 관계자, 유동성, 지속 가능성 문제에 대해서는 언급이 없음……

이러한 작업이 도대체 어떻게 합법적인가?

윙클보스 캐피탈 펀드의 대출 순환

다음은 자금 흐름의 기본 맥락임. 윙클보스 형제가 소속된 WCF는 무기한 계약을 통해 Gemini에 BTC와 ETH를 대출함.

이후 Gemini는 이 대출받은 암호 자산을 담보로 제3자 대출 기관에 제공함. 갤럭시 디지털은 1.165억 달러의 대출을 제공하며, 이자율은 11-12%, 담보 비율은 145-155%임. NYDIG는 매입 계약을 통해 7,500만 달러를 제공하며, 이자율은 8.5%임.

Gemini는 이 달러 자금을 일상 운영 및 규제 자본 요구를 충족하는 데 사용함.

2025년 9월 15일 IPO 완료 시, 해당 거래소는 4.56억 달러의 IPO 순수익 중 현금을 꺼내 갤럭시에 대한 1.165억 달러를 상환함.

Gemini는 현재 나스닥에 상장되어 있으며, 주식 코드는 GEMI임.

해당 거래소는 또한 리플 창고 신용(warehouse credit facility) 하에 2.385억 달러를 상환했지만, 연말까지 여전히 1.54억 달러의 리플 채무가 남아 있음.

그러나 이 쌍둥이 형제의 채무는 현금 상환을 받지 못함.

Gemini는 2억 달러의 WCF 전환 사채, 4.75억 달러의 WCF 정기 대출 및 발생 이자를 주당 22.40 달러의 가격으로 전환하여 3,110만 주의 슈퍼 투표권 B 클래스 주식으로 전환함.

이 전환 주가는 소액 투자자가 같은 날 구매한 동일 권리 A 클래스 주식의 가격보다 20% 낮음.

A 클래스와 B 클래스 주식의 차이는 투표권과 소유권 분포에만 있음. 그 외에 두 주식의 액면가, 배당금 권리 및 청산 우선권은 완전히 동일함.

B 클래스 주식은 A 클래스 주식으로 1:1 비율로 전환 가능함.

소액 투자자 매입가는 28달러, 반면 윙클보스 형제는 단지 22.40 달러만 필요함

이 할인은 이 순환 작업이 일반 주주 이익을 해치는 핵심 요소임.

WCF는 Gemini에 암호 자산을 대출함. 이후, Gemini는 이 대출받은 자산을 담보로 제공하여 더 많은 대출을 유치함. 구체적으로, 갤럭시와 NYDIG는 Gemini에 일상 운영을 위한 달러 자금을 대출함.

그 후, Gemini는 같은 IPO 기간 동안 할인 가격으로 WCF에 주식을 배분하였고, 이 IPO는 소액 투자자에게 20% 높은 진입 비용을 부담하게 함.

연장된 읽기: 소식통에 따르면, 윙클보스 형제는 제네시스 파산 전에 2.8억 달러를 인출함.

SEC 10-K 문서는 2025년 12월 31일 기준으로 Gemini가 여전히 WCF에 4,619개의 BTC를 빚지고 있음을 확인함. 이 잔액 가치는 약 4억 달러임.

2025년, Gemini는 WCF에 2,420만 달러의 대출 비용을 지불함.

종합적으로, 나스닥의 기업 지배구조 기준에 따르면, Gemini는 동시에 채무자, 수탁 기관 및 "통제 회사"(controlled company)의 세 가지 신분을 가지고 있음.

이미 공개 상장된 기업임에도 불구하고, Gemini의 공동 창립자는 여전히 대다수의 투표권을 장악하고 있음.

또한, 암호 연구원 엠멧 갤릭이 인용한 아크햄 인텔리전스 데이터에 따르면, WCF는 Gemini Custody 수탁 주소에 약 8,757개의 BTC를 보관하고 있음.

딜로이트의 무조건적인 감사 의견

딜로이트는 Gemini에 대해 무조건적인 감사 보고서를 발행함. 그러나 현실은 WCF가 언제든지 이 4,619개의 BTC 대출을 상환할 것을 요구할 권리가 있다는 것임.

이 쌍둥이는 단 한 장의 서면 통지로도 그들이 실제로 통제하는 거래소의 근본을 흔들 수 있음.

현재 Gemini는 2차 시장에서 주가가 IPO 발행가 대비 88% 폭락함. "Gemini Space Station"은 법적 주체 이름으로 로켓 발사를 의미하지만, 현재는 명백히 실체와 맞지 않으며, IPO 첫날의 개장가는 주당 37.01 달러였음.

현재 주가는 4.42 달러에 불과함.

Gemini는 2025년 9월 11일 IPO 발행가를 28달러로 정함. 다음 날 37.01 달러로 개장하여 한때 45.89 달러의 고점을 기록했으나, 이후 하락세를 시작함. 해당 주식은 이번 주 월요일 3.91 달러의 52주 신저가를 기록한 후, 2026년 3월 31일 4.42 달러로 마감하며 상장 개장가 대비 88% 급락함.

회사의 시가총액은 38억 달러에서 약 5.2억 달러로 폭락함. 씨티그룹, 캔토르, 트루이스트 및 에버코어는 모두 해당 주식을 "매도" 등급으로 하향 조정함.

현재 집단 소송이 해당 회사가 전략 계획에서 투자자를 오도했다고 주장하고 있음.