解析摩根大通比特幣關聯投資產品：風險如何？為何此時發行？

本文發佈於秦朔朋友圈，作者：舒時。

根據香港奇點財經報導，摩根大通上週向美國證監會（SEC）提交了一款加密貨幣的股票掛鉤票據的銷售材料，有關消息令身邊不少幣圈投資者激動不已。

周圍很多幣圈人士都轉發了相關的新聞。

無他，因為摩根大通擁有兩百多年歷史，是美國歷史最悠久的商業銀行之一，屬於美國"大而不能倒"的那一類級別的金融機構。它在2008年並購了貝爾斯登以及商業銀行華盛頓互惠，令投行業務如虎添翼。

令幣圈人士激動的，不僅是因為摩根大通銀行本身的行業地位，還有一個很重要的原因，就是摩根大通CEO傑米·戴蒙（Jamie Dimon）在2017年接受CNBC的訪問時曾表示，他會"秒開"任何交易比特幣的交易員。

當時，這個CEO很認真地指出，交易比特幣違反了規定，而且很愚蠢。如今，雖然摩根大通自己沒有直接交易比特幣，但是卻推出了追蹤比特幣表現的一籃子股票組合------不少人猜測，這是不是說明該CEO被打臉，是不是說明摩根大通也想進軍虛擬資產管理業務？

不久前，就在比特幣突破5萬美元大關之際，有激進人士甚至猜測，或許小摩的董事會需要首先開除戴蒙，以挽回在這一領域的業務空白？

我覺得上述觀點可能並沒有領會到摩根大通的產品要點，因此並沒有真正理解到像摩根大通這種大行，他們對於比特幣的態度究竟是什麼。

戴蒙為什麼會允許旗下部門發出此類產品？真的是因為他轉態，開始看好比特幣嗎？難道2020年以來比特幣的暴漲，不但改變了普通人的生活習慣，也改變了像傑米·戴蒙這種對於比特幣有獨特看法的企業高管？

看完摩根大通交給SEC的銷售材料後，我覺得，摩根大通的股票掛鉤產品實際上與CEO對於比特幣的態度其實沒啥關係。或者更具體地說，對於這個票據的發行人來說，這個產品其實從頭寸上來說是中性的，既不看多比特幣也不看空它。

摩根大通幾乎不承擔持倉風險

這個產品實際上是一種特殊的一年期掛鉤票據（Linked-Note，業界也稱之為"掛鉤債券"）。這是一種結構化的產品，票據底層資產是摩根大通選出的11隻一籃子組合股票，這些股票籃子所對應的上市公司與加密貨幣或芯片、區塊鏈等相關的業務有密切的聯繫。

摩根大通把該產品命名為"摩根大通加密貨幣風險敞口籃"（JPMorgan's Cryptocurrency Exposure Basket)。主要意思指的是，它並不是直接持有加密貨幣，而是與加密貨幣相關的風險敞口（在這裡就是股票了）。

投資者到期會收到持有期間的底層股票資產的回報，但需要扣除票據的籃子損耗費用（Basket Deduction）。

根據摩根大通的說明材料，這個票據的內在價值由其持有的一籃子股票決定，但是發行價格卻會要高一些（因為認購價還需要考慮到摩根大通的牌照、人工以及渠道部門應享受的利潤水平等）。

所以，看到這裡，我們明白了，並非摩根大通看好加密貨幣，而是因為它看中了某些加密貨幣投資者的替代投資需求------畢竟直接投資加密貨幣有一定的風險，而且流動性不如一般的股票來得好，因此摩根大通希望創設這個產品，自己並不需要擁有持倉風險，因為整個組合的回報/虧損，是全部由投資人承擔的，因此持倉風險主要由投資人持有。

11隻股票揭密

相信大部分讀者跟筆者一樣，最感興趣的還是這11隻股票的具體公司名字，以及它們在籃子中所占的權重------不少人希望可以跟著摩根大通，學習如何參與加密貨幣板塊的表現，但是又要風險可控，由於買比特幣手續繁瑣，因此如果能直接買股票去跟蹤比特幣走勢，還是會吸引不少粉絲的。

先說具體公司，這11家公司如單如下：

其次，再說一下這一籃子裡的股票的權重分配情況。

摩根大通把20%的權重給了微策略軟件公司（NASDAQ:MSTR），此外有18%配置在Square Inc （NYSE:SQ）------ 兩家據悉均在比特幣方面有大量的投資。

根據公開資料，微策略是做商務智能軟件的公司，納斯達克上市20多年，產品可以支持目前世界上主流的數據庫或數據源，是科技行業的硬核科技公司。2020年8月，微策略考慮到現金的回報率太低，加上美元貶值，因此投資2.5億美元購買比特幣作為公司的儲備資產，隨後幾個月，公司不斷加倉，當年共斥資近10億美元購入比特幣------成本價為15964美元/枚。

而截至北京時間3月15日8點，比特幣的價格是59979.82美元/枚，這也容易令人理解，為什麼摩根大通把這個股票頭寸設為最大值。

Square是一家金融科技公司，它主要是做移動支付產品。它在2020年10月將總資產的大約1％（5000萬美元）投入了比特幣，在2021年2月又購買了價值約1.7億美元的比特幣。從這個操作來看，其操盤手似乎超過了比亞迪的操盤手。

摩根大通在加密貨幣挖礦公司Riot區塊鏈公司（NASDAQ:RIOT）和加密貨幣挖礦芯片製造商英偉達（NASDAQ:NVDA）也各配置了15%的持倉。

Riot區塊鏈公司是最直接與比特幣相關的公司，因為公司的業務就是致力於通過"工作量證明"挖礦，來支持比特幣生態系統。公司自稱是北美最大的美國上市比特幣礦商之一，相信比特幣的商機。而英偉達則是芯片製造的全球頂尖企業之一。

由於上述4隻股票已占去整個籃子的68%，因此摩根大通在掛鉤票據的銷售文件中提醒投資者，投資者的回報將很大程度上取決於上述股票的表現。

根據摩根大通的測算，如果從2019年11月開始計算的話，截至2021年3月5日上述組合的回報超過6倍，和比特幣相仿。當然，對於模擬盤，看回溯測試的價格時，選不同的時點，結果就有可能不同。

筆者根據萬得數據，選擇了2020年10月9日至2021年3月12日時段，發現上述股票籃子的組合回報是3.9倍，低於比特幣的4.23倍的升幅。

當然，投資不僅要看回報，還要看風險。由於不是作產品推薦，這裡就不具體展開了。筆者只是想提醒讀者，對於類似摩根大通這樣的結構型產品，並不能單純只看價格一個指標。

加密幣掛鉤產品回報

對於摩根大通這款產品，我們好奇的是，為何這時候要發行一款這樣的產品？

實際上，從產品的結構來看，它頗像是交易所的買賣基金。很可惜，美國證監會迄今沒有批核任何以加密貨幣作為底層直接資產的ETF產品，因此，摩根大通的這款產品可以視為加密幣ETF的間接"仿製品"，即用11只有可能價格表現和比特幣緊密相關的股票組合，來間接跟進比特幣的走勢。

一個隨之而來的問題是，能否自己根據摩根大通的權重定義，去買自己中意的票子？

筆者認為這理論上是有可能做到的。但是散戶操作的時候，需要牢記調倉的時間，轉倉的時點，以及尋找最佳的交易佣金------這些並不容易，這些事情，散戶能否到應付自如？

業界人士表示，摩根大通的這款產品是典型的私人銀行的一種產品，主要針對高淨值人士。對於摩根大通來說，它實際上是並沒有持比特幣頭寸，風險可控，所有的持倉收益和持倉可能產生的風險都歸投資者。

需要指出的是，摩根大通並沒有說會替客戶買入這些底層資產、全期保管並且到期付給投資者------它只是提供了籃子組合的淨收益/虧損交割安排。正如摩根大通的材料中所列示，理論上來說，當2022年5月，這個產品到期的時候，如果一籃子股票下跌了98.5%，理論上投資者是虧光了所有投入的資金的。

在這裡，大行作為專家，賺取的是資管規模，以及與之相應的管理費和利潤收益（這些會體現在產品的定價裡）；而投資者則是賺取一種便利的安排和一籃子的交易機會。