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市場の現状反省：奇妙なゲームルールを参加者のせいにするな、大選挙と利下げは依然として触媒である

深潮TechFlow

2024-07-16 12:58:44

コレクション

すべての物語が「投資可能」であるわけではない。

著者：Tommy

編集：深潮 TechFlow

@ EthCC 会議の期間中、私は真剣なビルダー、ベンチャーキャピタル (VC)、およびマーケットメーカーと一対一で多くの時間を過ごしました。以下は、現在の業界状況に対する私のいくつかの考察です：

1. 参加者ではなくゲームルールを変える

「私たちは消費者向けアプリが好きですが、今年私たちが取引したプロジェクトの90％はインフラプロジェクトです。」多くのビルダーやベンチャーキャピタルは、インフラを構築する人が多すぎて、実際にユーザーを持つ消費者向けアプリが不足していると考えています。私が話した多くのベンチャーキャピタルは、消費者向けの分散型アプリ (dApps) に興味を示しています。しかし、最近の資金調達の発表を見てみると、市場は依然としてインフラプロジェクトが主流であることがわかります。

これは、特定の利害関係者に帰属させるのが難しい悪循環です：

プロジェクトとベンチャーキャピタルは流動性の高い大規模な中央集権取引所 (CEX) に上場したいと考えています
中央集権取引所は、マーケティング活動（高い完全希薄化評価、FDV）とトップサポーターによる良好なインセンティブを提供するプロジェクトを上場させたいと考えています
インフラプロジェクトは、構築に必要なリソースのために評価プレミアムを持ち、これによりこれらのプロジェクトにより多くの資本が投入され、循環が形成されます。

2. VCの高完全希薄化評価 (FDV) の初期ラウンド投資への関心が低下

昨年の第4四半期以来、プロジェクトの評価が著しく上昇しました。多くのプライベートファイナンスやAラウンドのプロジェクト評価は10億ドルFDVを超えており、特にAI関連のプロジェクトが目立ちます。

一方で、最近の大規模なスタートアッププロジェクトの多くは平凡なパフォーマンスを示しています（例えば、$BLASTは20億ドル未満；$ZKと$Wは30億ドル；$ZROは40億ドル）。全体的に山寨コイン市場は低迷しており、多くのVCが支援するプロジェクトの取引FDVは最後のプライベートファイナンスを下回っています。

現在の市場環境では、VCが50-100倍のリターンを得る機会はほぼ不可能です。さらに、VCはロックアップ期間（約1年のロックアップ + 2-3年の帰属期間）にも制約を受けています。これらのプロジェクトは次のベアマーケットで生き残る必要があり、業界の短期的な注意特性により迅速にユーザーを引き付けることができる新しいプロジェクトと競争しなければなりません。

そのため、より多くのVCが流動性戦略を模索している（投資戦略が許す場合）か、最後のラウンド評価（またはプロジェクトが取引中の場合は現在のFDV）に対して大幅な割引で場外取引 (OTC) を行っています。より多くのリソースを持つVCは、前従業員が設立したプロジェクトを孵化させ、初期の投資者となり、より高いリターンの可能性を得ることを目指しています。

多くのVCアナリストや研究パートナーは、新興のレイヤー1またはレイヤー2 (L1 / L2) エコシステムに参加するか、自らプロジェクトを立ち上げる方向にシフトしています。投資するよりも、プロジェクト開発に直接関与する方が期待される価値 (EV) が高い選択肢のようです。一つの利点は、彼らが自身の経験と人脈を活用して参加するプロジェクトの資金調達を行えることです。なぜなら、彼らはVCの関心事やニーズを深く理解しているからです。

さらに、山寨コイン全体のパフォーマンス不振は、リミテッドパートナー (LP) ファンドの配分資本のリターン率 (dpi) を低下させています。強力なパフォーマンス記録を提供できなければ、新しいファンドの資金調達は困難です。これらのファンドのいくつかは昨年の大部分の資本を使い果たしており、今魅力的な投資機会が出現しても、残りの資金がありません。

3. 新瓶装旧酒

期待通りに流行しなかった概念が新しい形で再包装されています。例えば、Intentは一時的に人気の話題でしたが、すぐに分散型自治組織 (DAO) や再ステーキング (restaking) などの概念に取って代わられました。

多くのプロジェクトは現在、「チェーン抽象」や「AI」として自らを再ブランド化しています。特に、大規模な言語モデル (LLM) やアルゴリズム要素を組み込んだ意図駆動型プロジェクトが目立ちます。

さらに、ほとんどの分散型IoT (DePin) プロジェクトは、リスクキャピタルの関心を引くために「AI」要素をブランド戦略に組み込んでいます。

この現象は、前のサイクルのセキュリティトークン化プロジェクトがこのサイクルで現実世界の資産 (RWA) に変わったことに似ています。

私は、再ブランド化自体は間違っていないと考えていますが、市場に認められる物語を見つけることは容易ではありません。しかし、市場は依然として新しい物語を待っており、古い概念の再包装を求めているわけではありません。

4. すべての物語が「投資可能」ではない

人気の物語と人気の垂直分野の間には違いがあります。

アカウント抽象 (Account Abstraction) は人気の物語であり、より良いユーザー体験を提供します。しかし、これは垂直分野ではなく、異なるアプリケーションシナリオに埋め込まれた機能の一種です。例えば、ウォレットからゲーム、分散型金融 (DeFi) からソーシャルファイナンス (SocialFi) までです。具体的な製品を販売する必要があります。つまり、「私たちはアカウント抽象を行っています」と言うプロジェクトは存在せず、「私たちはアカウント抽象をサポートするウォレットを作成しました」や「アカウント抽象機能を持つゲーム」などと言う必要があります。

人気の物語を追いかけるだけで、その垂直分野（製品）を分析しないことは、ベンチャーキャピタルにとって危険です。なぜなら、最も人気のある物語に対して間違った垂直分野に投資する可能性があるからです。

5. マーケットメーカーは安心できない

マーケットメーカーは確かに利益を上げるビジネスになり得ますが、いくつかのアメリカのプレイヤーが規制の問題で市場から撤退したため、新しいプレイヤーが次々と参入し、この分野はより競争が激しくなっています。

一部のマーケットメーカーは、取引を獲得するために価格競争を行っています。オプションモデル（ほとんどのマーケットメーカーが好むモデル）では、マーケットメーカーはプロジェクトチームからトークンを借りて売り注文に使用し、同時に安定コインを買い注文に投入する必要があります。これは、自分の資金を使用する場合は大量の資本が必要であり、他の場所から借りて利息を支払う場合はコストが高くなります。したがって、オプションモデルはマーケットメーカーにとって「無コスト」ではありません。

取引を獲得するために、マーケットメーカーは以下の点を備える必要があります： i ）良好な関係と評判、 i i ）魅力的な提案、 i i i ）顧客に付加価値サービスを提供すること。

プロジェクトチームもさまざまなマーケットメーカーについてますます理解を深めているため、マーケットメーカーの交渉における情報の非対称性の優位性が失われつつあり、市場競争がますます激化しています。