深く解読する 8.5 暴落の背後にある理由：日本銀行の利上げと「渡辺太太たち」の退場

著者 ：++@Web3Mario（https://x.com/web3_mario）++

要約 ：今週はTelegram Botに関連するいくつかのAPIを学び、TON契約の部分フレームワークは基本的に完成しました。本来は少し嬉しかったのですが、月曜日に全体の暗号市場が暴落したことで、気分が暗くなってしまいました。この結果についてはある程度予想していましたが、こんなに早く、こんなに激しいとは思いませんでした。そこで、自分の考えを整理し、皆さんと共有したいと思います。皆さんが心の安定を保ち、恐怖が投資判断に影響を与えないように願っています。

全体的に見て、今回のアメリカのテクノロジー株を先頭にしたリスク資産の大幅な下落の核心的な理由は、日本銀行の積極的な利上げにあります。これにより、多くの円利差アービトラージ取引（JPY Carry Trade）のルートが無効化されるか、大きなリスクに直面しています。特に三つの側面があります：為替の変動、金利の逆転、流動性リスクです。これらのリスクに直面して、「渡辺太太たち」はポジションを解消し、円建ての債務を返済してリスクを低減しています。しかし、米日同盟の関係を考慮すると、市場の今後の長期的な動向を主導する要因は依然として米連邦準備制度の金融政策です。したがって、アメリカが利下げを行う前に、皆さんは忍耐を保つ必要があります。もちろん、適切なレバレッジの調整は必要です。

アベノミクスと日本の長期的な負の金利環境が円を世界的な重要な資金調達およびアービトラージ資産にした

経済学の基礎を少しでも持っている方は、「日本の失われた20年」という言葉に馴染みがあるでしょう。1990年代初頭に日本のバブル経済が崩壊した後、経済は長期的な停滞に陥り、いわゆる「失われた20年」に入りました。この期間、経済成長は鈍化し、企業や個人の投資意欲は低迷し、持続的なデフレを引き起こしました。経済の低迷に対処するために、日本銀行は1990年代末から低金利政策を実施し、基準金利をほぼゼロに近づけ、借入コストを下げて経済活動を刺激しようとしました。従来の金融政策ツールの効果が薄れる中、

このような背景の中で、2012年に再任された日本の前首相安倍晋三が導入した一連の経済政策の総称がアベノミクスです。これらの政策の核心的な目標は、経済成長を刺激し、長期的なデフレを終わらせ、日本経済の構造的な問題を解決することです。アベノミクスの核心フレームワークは「三本の矢」で構成されており、ここではその大胆な金融政策について簡単に紹介します。主に二つの側面があります：一つは、日本銀行が大規模な量的緩和政策を実施したことです。これは、日本銀行が政府債券やその他の資産を購入することで市場に大量の資金を注入し、金利を引き下げ、流動性を増加させることを意味します。二つ目は、日本銀行が2016年に正式に負の金利政策を導入したことです。この政策は、銀行間の借入コストをさらに引き下げ、資金が実体経済にもっと流れるよう促し、消費と投資を推進し、インフレ期待を高めることを意図しています。ここで言う「負の金利」は、資金を貸し出す側が借り手に利息を支払うことを意味するのではなく、実質金利が負であること、つまり利息が国内のインフレ率を下回ることを指します。

このような背景の中で、円アービトラージ取引（JPY Carry Trade）が徐々に人気を集めるようになりました。この取引を行うトレーダーには「渡辺太太」という面白い名前が付けられています。円アービトラージ取引とは、

利率の差を利用した投資戦略を指します。その基本原理は、低金利通貨（円など）を借り入れ、その資金を高金利通貨や高利回り資産に投資して利ざやを得ることです。操作の原理は以下の通りです：

• 円を借り入れる ：日本の金利が非常に低いため（時にはゼロに近い）、投資家は非常に低いコストで円を借りることができます。
• 高利回り通貨に両替する ：借りた円をオーストラリアドルやニュージーランドドルなど、金利の高い別の通貨に両替します。
• 高利回り資産に投資する ：その後、この資金を高利回り通貨の国の債券、預金、またはその他の資産に投資し、高い利息収入を得ます。
• 利ざや収益 ：投資家の利益は、借入コスト（低金利の円ローン）と投資収益（高金利資産）との利ざやから得られます。

実際、この利ざやアービトラージ取引はDeFi分野にも広く分布しており、典型的な例はLSD - ETHの利ざやアービトラージです。これは、Compoundなどの貸出プラットフォームでst ETHを担保としてETHを借り出し、再度st ETHに両替するもので、全体の過程でETHの借入金利がst ETHの利回りを下回る場合、利ざやアービトラージの余地が生まれます。円アービトラージ市場でも同様です。通常、二つの操作パスがあります：一つは、米ドル資産を担保として円を借り出し、日本の五大商社の高配当株を直接購入することです。これは実際にこの数年、バフェットの核心投資ポートフォリオの一つです。もう一つは、円を借り出した後、再度米ドルに売却し、高金利の金融商品（米国株や米国債など）を購入することです。これは、先ほど紹介したDeFiの循環貸付のプレイと似ています。

この取引は、アメリカが2022年に正式に利上げサイクルに入ったことで異常に活発になりました。したがって、米連邦準備制度の利上げに伴い、主要な世界経済圏は為替レートを安定させ、資本流出を避けるために次々と利上げサイクルに入っていますが、日本だけが依然として低金利政策を堅持しています。これにより、円は引き締めサイクルにおける最も主要な低コスト資金調達源となりました。もちろん、「人民元の金利も非常に低い」と言う方もいるかもしれませんが、国際政治の背景や中国の金融主権の利点を考慮すると、人民元はアービトラージ資産としては適していません。したがって、今回の引き締めサイクルにおいて、アメリカの「テクノロジー七姉妹」市場が「馬は走り、舞は踊る」理由は、円の支援が欠かせないと言えます。

これが日本にもたらす影響は良い面と悪い面があります。良い面では、「バフェットのアービトラージルート」の存在により、日本株は長期的な成長を遂げました。これにより、日本国内には貴重な「富の効果」がもたらされました。経済体の活力は主に富の効果に基づいて構築されており、国民が比較的容易に富を得られ、将来の収益に楽観的であれば、レバレッジをかけて投資や消費を行うことができます。これにより経済の活力が生まれます。日本は外資の影響を受け、「日特估」の上昇狂潮を引き起こし、これによってもたらされた富の効果は、日本を長期的なデフレから穏やかなインフレに転換させ、アベノミクスの本来の想定を実現したとも言えます。

しかし一方で、別のアービトラージ取引ルートの存在により、大量の円が米ドルに両替され、米ドル資産の購入に使われています。これにより、円は米ドルに対して長期的な減価トレンドに入っています。2021年から2024年にかけて、米ドル対円の価格は最低103から160まで上昇し、円の減価幅は60％を超えました。しかし、通貨為替の変動が国民の実感に与える影響はそれほど強くないため、こうした減価の中でも日本国内のインフレは着実に増加しています。

日本銀行の先見的な指針と投機市場の対立が最近正式に終結し、円がV字反転を迎える

このトレンドは2年以上続いた後、最近反転を迎えました。これは自然に米ドルの利上げサイクルが終息に向かっていることに起因しています。2024年初頭、新しく就任した日本銀行の総裁植田和男が前任の黒田東彦の負の金利政策を転換し、市場に利上げの先見的な指針を示し始めました。しかし、市場はどうやら信じていないようで、日本銀行と対立することを選択しました。その結果、円は今年上半期に160を突破して減価しました。背後にある理由の一つは、投機市場が日本のこのようなインフレの持続性を認めず、アメリカが利下げサイクルに入った後、日本が再びデフレに戻ると考えているからです。

もう一つの解釈は、複雑な円利差アービトラージルートにおけるヘッジ需要に起因しています。この利差アービトラージルートの核心はNVIDIAです。簡単に言うと、日本の電子機器などの半導体株と台湾の半導体、NVIDIAの株価には強い相関関係があります。これは政治や産業移転の背景とも関係があります。そのため、長い間、日本の半導体株を購入することはAI分野でのアルファ収益を捕まえる重要な手段でした。しかし、2024年に入ると、米国株には明らかな「縮小傾向」が見られ、資本はリスク回避のためにトップに集中し、特にNVIDIAに注目が集まりました。これにより、日本の半導体株は徐々にNVIDIAから乖離し、将来のアルファ収益を失うことを避けるために、多くの資金がヘッジの必要性を感じ、円を売却しNVIDIAを購入することが良い選択肢となりました。この見解は、私が非常に好きな経済学者付鹏からのもので、興味がある方は彼の公式アカウントでこの部分の論理を読むことができます。

しかし、理由がどうであれ、この対立は先週水曜日に日本銀行が15ベーシスポイントの利上げを正式に発表し、市場の予想を大きく上回ったことで終結しました。これにより、市場は正式に反転を迎え、まず米ドルと円の為替レートは160から急速に143まで上昇しました。これにより、円アービトラージ取引も正式に終焉を迎え、多くのトレーダーがポジションを解消する操作を始めました。これにより、大量の米ドル建てのリスク資産が売却され、円での債務返済に充てられました。

したがって、週末を経て市場が日本の利上げのニュースを十分に消化した後、ポジション解消が正式にピークに達しました。これが8月5日の暗号資産の暴落の原因です。この問題を示す証拠もあります。今回の下落の中で、利回り資産の下落幅はビットコインのようなゼロ金利資産（ここではETHを指します）よりもはるかに大きかったのです。なぜなら、彼らは利ざやアービトラージの核心的な対象物だからです。

米日同盟における日本銀行は協力する側であり、未来の動向を左右するのは米ドルである

ここで、未来の動向について簡単に展望したいと思います。私は皆さんがこの下落に驚かないことを願っています。なぜなら、円のキャリートレードの規模は小さくありませんが、私は米日同盟の中で、日本は実際には協力する側であると考えています。最近利上げを発表した理由は、アメリカの金融政策に合わせるためです。アメリカが早期に景気後退に入らなかった理由、そして米連邦準備制度がなかなか利下げを行わない理由は、アメリカの株式市場の活発さにあります。中小企業が悲鳴を上げているにもかかわらず、テクノロジー七姉妹、特にNVIDIAがもたらす富の効果により、アメリカのGDPは金融分野の牽引により明確な景気後退を示していません。もしアメリカが無謀に利下げを行えば、リスク市場を大きく刺激し、インフレが再燃する可能性が高く、これは明らかに受け入れられません。

しかし、アメリカの現在の経済状況を考慮すると、アメリカは利下げを余儀なくされるため、米連邦準備制度が利下げの理由を見つける必要があります。その理由は、実際には米国株の下落です。したがって、この政策に合わせるために日本銀行の動きが理解できるのです。したがって、アメリカが正式に利下げサイクルに入ると、流動性が再び緩和され、暗号資産は再び回復を迎えるでしょう。したがって、皆さんは忍耐を保ち、未来に対して楽観的でいる必要があります。もちろん、高レバレッジの方々にとっては、適切にレバレッジを下げることも避けられない選択肢です。