4E Labs｜アメリカのステーブルコイン規制の新時代：GENIUS法の通過とその深遠な影響

一、ステーブルコインの定義と分類

ステーブルコインは暗号通貨市場の「安定した錨」として、通常その価値は法定通貨、商品、またはアルゴリズムメカニズムに連動しています。担保資産の種類と運用モデルに基づいて、4つのカテゴリに分けられます：

*

#### 法定通貨担保型ステーブルコイン

1. 定義：Tether（USDT）、USD Coin（USDC）など、米ドルまたは他の法定通貨で1:1で裏付けられ、準備金は通常銀行や信託機関に保管されます。
2. メカニズム：発行者は同等の法定通貨（例えば米ドル）を準備金として保有し、ユーザーはいつでも1:1でステーブルコインと交換できます。
3. 利点：- 高い安定性、価値の変動が少なく、支払いと取引に適しています。- 理解しやすく、中央集権型取引所やDeFiプラットフォームで広く使用されています。- 規制の透明性が高い（例えばUSDCの準備金は定期的に監査されます）。
4. 欠点：- 発行者の信用と運営の透明性に依存します（例えばTetherは準備金の問題で疑問視されたことがあります）。- 中央集権的な管理は単一障害点のリスクを引き起こします。- 厳しい規制要件を遵守する必要があり、コンプライアンスコストが高いです。
5. 事例：USDTの時価総額は1100億ドルを超え、USDCの時価総額は約550億ドル（2025年データ）。

*

#### 暗号通貨担保型ステーブルコイン

1. 定義：MakerDAOのDAIのように、Ethereumなどの暗号通貨を過剰担保して生成され、通常はスマートコントラクトで運用されます。
2. メカニズム：ユーザーは暗号通貨（例えばETH）を担保として預け入れ、ステーブルコインを生成し、価値はアルゴリズムと過剰担保によって安定が維持されます。
3. 利点：- 中央集権がなく、単一の発行者を信頼する必要がなく、検閲に対する耐性が強いです。- DeFiエコシステムに適しており、柔軟性が高いです。- 透明性が高く、すべての取引記録はブロックチェーン上にあります。
4. 欠点：- 担保資産の価格変動が清算リスクを引き起こす可能性があります。- スマートコントラクトの脆弱性がシステムリスクを引き起こす可能性があります。- 複雑性が高く、ユーザーは技術的知識を持つ必要があります。
5. 事例：DAIはDeFiで広く使用されていますが、2022年のETH価格の暴落により一部の清算事件が発生しました。

*

#### アルゴリズム型ステーブルコイン

1. 定義：TerraUSD（UST、2022年崩壊）のように、アルゴリズムによって供給量を動的に調整し、価値の安定を維持するもので、直接的な担保資産は必要ありません。
2. メカニズム：アービトラージメカニズムやトークンの焼却/鋳造によって需給を調整します。例えば、USTはLunaトークンを通じて価値を調整します。
3. 利点：- 担保資産が不要で、運営コストが低いです。- 完全に分散化されており、理論的には無限に拡張可能です。- 急成長する暗号市場に適しています。
4. 欠点：- 安定性が低く、市場の感情や取り付けの影響を受けやすいです（例えばUSTの崩壊により数十億ドルの損失が発生しました）。- アルゴリズムが複雑で、市場の信頼度が低いです。- 規制が難しく、高リスク資産と見なされる可能性があります。
5. 事例：USTの失敗はアルゴリズム型ステーブルコインの脆弱性を浮き彫りにし、現在このタイプの市場シェアは小さいです。

*

#### ハイブリッド型ステーブルコイン

1. 定義：法定通貨または暗号通貨の担保とアルゴリズムメカニズムを組み合わせ、安定性と柔軟性を両立させようとするもので、まだ試験段階にあります。
2. メカニズム：一部の準備金サポートとアルゴリズム調整を組み合わせたり、担保比率を動的に調整したりします。
3. 利点：安定性と分散化の利点をバランスさせる可能性があり、革新の潜在能力が大きく、さまざまなシーンに適応できます。
4. 欠点：- 技術が複雑で、リスクが完全に検証されていません。- 市場の受容度が低く、適用シーンが限られています。- 規制の不確実性が高く、二重のコンプライアンス要件に直面する可能性があります。
5. 事例：Frax FinanceのFRAXはハイブリッドモデルを試みていますが、市場規模は小さいです。

ステーブルコインは低コスト、迅速な取引、低いボラティリティにより、国際送金、DeFi、支払い決済、価値保存に広く利用されており、2025年には市場規模が2320億ドルに達する見込みです。ステーブルコインの規模の拡大（2025年の国際送金の30%がステーブルコインで完了）とリスクイベント（USTの崩壊、Tetherの準備金の不透明性）は、アメリカに規制を促しています。

二、GENIUS法の主要条項

GENIUS法は連邦と州の階層的な規制フレームワークを構築し、支払いステーブルコイン（主に支払いと決済に使用され、固定通貨価値に連動するデジタル資産として定義される）を規制します。以下はその主要条項で、公開情報に基づいて統合されています：

法案は18対6で上院銀行委員会を通過し、66対32で上院全体を通過し、超党派の支持を示しています。

三、立法動機：金融安全からデジタルドルの覇権へ

金融安全とシステムの安定：規制を基盤に

• 消費者保護が急務

1. 近年、ステーブルコインは頻繁に「ペッグ外れ」事件が発生しており、特に2022年のTerraUSD（UST）の崩壊により、数十億ドルの個人資産が消失しました。
2. GENIUS法は、すべての支払いステーブルコインが月次監査を行い、1:1の流動性準備資産を保有することを要求し、発行者が破産した場合にはユーザーに優先的な請求権を付与し、ユーザーの保護を大幅に向上させます。

• マネーロンダリングと金融犯罪の防止

1. ステーブルコインの匿名取引における広範な使用が法執行機関の関心を引き起こしています。
2. 上院議員エリザベス・ウォーレンは、40%以上のランサムウェアの身代金がステーブルコインで支払われていると指摘しています。
3. 法案は発行者にKYC（本人確認）、AML（マネーロンダリング防止）、CFT（テロ資金供与防止）手続きを強制し、違法資金の流れを打撃することを目指しています。

ドルの主導権のデジタル継続：金融地政学的戦略の次元上昇

• デジタルドルの需要側の結びつき：ドルを基準とした「暗号通貨」

1. 2025年までに、世界のステーブルコインの99%以上がドル建てであり、ドルは世界のデジタル資産の核心的価値の基準となっています。
2. GENIUS法は、規制手段を通じて暗号金融システムにおけるドルの基盤的地位を強化することを明確にし、ドルが引き続き世界の決済および準備システムを支配することを保証します。

• 準備資産構造の設計：ステーブルコインが米国債市場を「養う」

1. 法案は発行者に米国債、銀行預金、または現金に準備資産を集中させることを要求します。
2. 共和党上院議員ビル・ハーグティは、2030年までにステーブルコイン発行者が米国債の最大の保有者の一つになる可能性があると指摘し、米国の財政赤字の資金調達を支えることを目指しています。
3. 現在、米国債の規模は36兆ドルに達しており、ステーブルコインの準備メカニズムは「隠れた債券購入力」と見なされています。

• 他国通貨の拡張を抑制：人民元とユーロのデジタル台頭に対抗

1. 欧州連合はMiCA規制を導入し、中国もデジタル人民元の国際流通を推進しています。
2. GENIUS法は、アメリカが世界のデジタル通貨主権の高地を占有するための重要な手段であり、他国のデジタル通貨が国際決済権に対する脅威をもたらすのを防ぐことを目指しています。

テクノロジーと政治権力の抑制：立法の背後にある利益の対立

• テクノロジー大手の金融化傾向が阻止される

1. Metaが2019年に提案したLibra（後にDiemに改名）ステーブルコインプロジェクトは、規制の圧力により中止を余儀なくされました。
2. GENIUS法の改正条項では、連邦または州の許可を得ていないテクノロジー企業によるステーブルコインの発行を明示的に禁止し、データプライバシー、金融リスク、プラットフォームの独占行為に対してより高い要求を課しています。
3. ドイツ銀行の分析によれば、この動きはプラットフォーム型テクノロジー大手がその「データ+チャネル」の優位性を利用して金融インフラを独占するのを防ぐことを目的としています。

• トランプの利益チェーンの疑念が再燃

1. 法案の立法過程は「政治的利益交換」の問題があると疑問視されています。
2. トランプ家族が支持するステーブルコインプロジェクトUSD1（World Liberty Financialが発行）は2025年3月に発表され、5月には時価総額が20億ドルを超え、世界のトップ7に入っています。
3. 批評家は、法案がこのプロジェクトに「コンプライアンスの道」を提供し、資金が伝統的な銀行システムを迂回して特定の政治人物に流れるのを容易にする可能性があると指摘しています。
4. 民主党上院議員ウォーレンは激しく非難し、この通貨が「トランプへの匿名の外国資金の送金の影の銀行の道具」となる可能性があると述べています。

• 外国のステーブルコイン（例えばTether）が編入される

1. 新しい条項は明確に：外国発行者は米国に登録し、同等の規制を受けなければならない、さもなければ米国市場で流通することはできません。
2. ドイツ銀行は、この動きが「以前の規制の抜け穴を塞ぎ」、Tetherなどのオフショア通貨を統一された規制フレームワークに引き込むのに役立つとコメントしています。

四、利害関係者の影響分析

• コンプライアンス中心の取引所（CEX）

1. コンプライアンス要件の向上：非コンプライアンスの通貨を上場廃止し、監査/KYCコストを増加させる必要があります。
2. ライセンスを持つステーブルコインの競争が激化：銀行やテクノロジー企業が独自のステーブルコインを発行する可能性があり、CEXはユーザーのロイヤルティを強化する必要があります。
3. ステーブルコインの種類が減少：操作が簡素化されますが、資産の多様性が低下します。
4. 資金の流れがよりコンプライアンス/透明性が高くなる可能性があり、機関投資家を引き付けるのに役立ちます。

• 一般ユーザー

一般ユーザーにとって、GENIUS法の影響は以下のいくつかの側面に主に現れます：

1. 消費者保護の強化：この法案は、ステーブルコイン発行者に1:1の準備資産を保有させ、破産時に保有者が優先的な請求権を享受できることを要求します。これにより、ステーブルコインのペッグ外れや発行者の破産のリスクが低下します。例えば、発行者が破産した場合、ユーザーが保有するステーブルコインは他の債権者よりも優先的に返済されます。これは、特に過去のTerraUSD（UST）の崩壊のような事件で大きな損失を被ったユーザーにとって、ステーブルコインへの信頼を高めます。
2. ステーブルコインの使用シーンの拡大：規制フレームワークの確立は、より多くの伝統的金融機関や企業がステーブルコインを支払い手段として受け入れることを促進し、その適用シーンを拡大する可能性があります。例えば、ユーザーはeコマースプラットフォーム、国際送金、またはDeFiアプリケーションでステーブルコインを使用することができ、その便利さが向上します。研究によれば、ステーブルコインはその低コストと迅速な取引特性により、国際送金に広く使用されており、GENIUS法はこの傾向をさらに促進する可能性があります。
3. 潜在的な制限と不確実性：法案は消費者を保護することを目的としていますが、厳しい規制は特定のステーブルコインの使用を制限する可能性があります。例えば、特定のステーブルコインが新しい規制に適合しない場合、コンプライアンスのあるCEXはこれらの通貨のサポートを停止し、ユーザーの選択肢を減少させる可能性があります。また、ユーザーは新しいKYC/AML要件に適応する必要があり、取引前により多くの本人確認情報を提供する必要があるかもしれず、これが使用のハードルを上げる可能性があります。

• ステーブルコイン発行者

1. 大規模発行者（例：Circle、Tether）：彼らは法案によってもたらされる合法性と市場の認知を享受する可能性がありますが、より高いコンプライアンスコストを負担する必要があります。例えば、CircleはUSDCのコンプライアンスが強化されることでより多くの機関ユーザーを引き付ける可能性がありますが、準備金を定期的に開示し、監査を受ける必要があります。
2. 小規模発行者：彼らは高額な資本と流動性要件により市場から撤退する可能性があり、市場の集中化を引き起こす可能性があります。例えば、時価総額が100億ドル未満の発行者は州の規制を受けることができますが、一定の基準を満たす必要があり、小規模なスタートアップにとっては挑戦となる可能性があります。

• 規制機関

GENIUS法は規制機関に明確な権限を提供し、彼らがステーブルコイン市場をより効果的に監視し、システムリスクや違法活動を減少させることを可能にします。例えば、連邦準備制度（Fed）や商品先物取引委員会（CFTC）は、より大きな規制権限を得る可能性があります。

• 伝統的金融機関

銀行や金融会社は、ステーブルコイン市場への参入の機会を見出す可能性があります。例えば、JPMorganやVisaなどの機関は独自のステーブルコインを発行し、ビジネスの範囲を拡大する可能性があります。批評家は、この法案がAmazon、Walmart、Metaなどの大手テクノロジー企業が銀行分野に進出することを許可する可能性があり、十分な制限が欠如していると警告しています。

五、批判と論争

GENIUS法は支持を受けていますが、論争は絶えません：

1. 連邦救済のリスク：アダム・レビティンは、法案がステーブルコインの安全性について誤解を招く可能性があると指摘していますが、破産法は改正されておらず、破産時にユーザーが損害を受ける可能性があるか、連邦救済が必要になるかもしれません。
2. 利益相反：トランプの暗号ビジネス（例：World Liberty Financial）が利益を得る可能性があり、利益相反の懸念が生じています。
3. AML/KYCの不十分さ：上院議員ウォーレンは、法案がマネーロンダリングの問題を十分に解決していないと批判しており、Tetherなどが抜け穴を利用する可能性があります。
4. 革新の抑制：高いコンプライアンスコストが小規模発行者を排除し、革新を阻害する可能性があります。
5. 規制の抜け穴：分散型金融条項が非コンプライアンスのステーブルコインが市場に流入することを許可する可能性があります。

これらの批判は、法案が消費者保護と市場の自由の間の緊張関係を反映しています。

六、まとめと展望

GENIUS法の通過は、アメリカのステーブルコイン規制における重要なマイルストーンです。その準備要件、消費者保護、AMLコンプライアンス措置を通じて、支払いステーブルコイン市場に明確なフレームワークを提供します。これはドルの覇権を強化するだけでなく、ステーブルコインのグローバルな普及と適用の基盤を築くものです。

しかし、法案は消費者保護と革新の発展のバランスを取る必要があり、システムリスクを防ぐ一方で、小規模発行者や分散型エコシステムへの過度な圧力を避ける必要があります。今後、その実施効果は規制の詳細、業界の適応能力、国際的な規制調整に依存します。

ステーブルコインはデジタル金融の重要なツールとして、GENIUS法の深遠な影響を受けることになり、引き続き注目されるべきです。