米国株が「トークン」のベストを着る、良いことか悪いことか？
金融業は、株式市場の情報開示と取引ルールを廃止する方法を模索しているようであり、株式市場をより暗号通貨に近づける一方で、暗号通貨を規範的な株式市場に近づけることはないようです。著者：マット・レビーン
翻訳：BitpushNews
まず、アメリカの公開株式市場の歴史を簡単に概説します：
初期には、誰でも株式を一般に販売することでプロジェクトの資金を調達でき、多くの人々がそうしましたが、しばしば虚偽の約束が伴いました。
この現象は1920年代にピークに達し、人々は株式を購入し、借金をしてレバレッジ投機を行いました。その後、株式市場は崩壊し、大恐慌が訪れました。市場の信頼を回復するために、議会は一連の法律（特に1933年の《証券法》と1934年の《証券取引法》）を通過させ、公開株式市場を規制しました。それ以来、企業が一般に株式を販売する場合、事業の詳細を開示し、監査済みの財務諸表を発表し、重要な出来事を公表する必要があり、投資家が情報を得られるようにしています。
もちろん、これは上場企業にのみ適用され、一般から資金を調達しない企業には例外があります。もしあなたの義理の父があなたに地元の金物店を開くためのスタートアップ資金を提供した場合、連邦政府は明らかに監査報告書の提出を要求しません。
時が経つにつれて、これらの例外はますます重要になりました。1920年代には、企業が資金を調達する最良の方法は、何千人もの個人投資家に株式を公開発行することでしたが、2020年代には、資金調達の最良の方法は、ソフトバンクの孫正義に直接電話をかけて100億ドルを求めることかもしれません------彼はおそらく同意し、あなたは財務報告書を公開する必要もなく、小口投資家に直面する必要もありません。
「プライベート市場は新しい公開市場になった」と私はよく表現します。過去に上場する主な利点は、大量の資金を調達できることでしたが、現在、プライベート市場は数兆ドルを抱え、上場はもはや必要ではなくなりました。SpaceX、OpenAI、Stripeなどのスター企業は、公開株式を発行せずに数十億ドルを調達できる評価を得ています。
彼らは実際にそうしています。なぜなら、上場は非常に面倒だからです：財務報告書を開示し、事業の進捗を更新し（情報が誤っている場合は訴訟のリスクもあります）、好ましくない株主を招く可能性があります。さらに、株価の公開された変動は経営陣にとって頭痛の種になることもあります。人気のあるプライベート企業にとっては、これはむしろ便利です------彼らは資金を調達でき、上場の煩雑さを回避できます。
しかし、一般の人々にとっては、必ずしも良いことではありません。個人投資家はSpaceXのような企業に投資したいと思っても、手段がなく、高額で断片的な株式を灰色のルートで購入するしかありません。過去10年間、ある考え方が徐々に広まってきました：「現代の経済成長は多くがプライベート企業によって推進されており、最もエキサイティングな企業はすべてプライベートであり、一般の投資家は参加できない。これは変わるべきだ。」
どう変えるべきか？私の前述の議論は、これが非常に困難であることを示しています。多くの大規模なプライベート企業は、公開市場が面倒で高価であるため、上場したくありません。プライベート市場が公開市場に取って代わることができたのは、グローバルな資本がプライベートファンド、ベンチャーキャピタル、ファミリーオフィス、孫正義のような人々に高度に集中しているためです------彼らは個人投資家の資金を必要としません（少なくともSpaceXは必要としません；おそらく一部のプライベート企業は個人投資家を必要としていますが、それらは必ずしも優良な対象ではありません）。
それにもかかわらず、人々は試みたいと思っています。概念的には、以下のような問題解決策があります：
上場を容易にする。 高価な情報開示規制を削減する。株主が企業を訴えるのを難しくし、過激派が代理権争いに勝つのを難しくし、空売り業者が企業を批判するのを難しくします。明らかに、ここにはトレードオフがありますが、価値があるかもしれません。もし上場がプライベートよりも面倒でも高価でもなくなれば、SpaceX、Stripe、OpenAIは「もちろん、上場しよう」と肩をすくめるかもしれません。歴史的に見ても、人々が問題解決について話すときによく言うことです。
プライベートを難しくする。 プライベート企業に対する高価な情報開示規制を強化する。「収入がXドルを超える場合、監査済みの財務諸表を発表し、誤りが見つかった場合は誰でも訴えることができる」という法律を制定します。この方面での努力を時折目にします；2022年、アメリカ証券取引委員会（SEC）は「より多くのプライベート企業に定期的に財務および運営情報を開示するよう求める計画を策定し始めました。」
経済と富の分配を再構築し、大規模な機関資本プールを減少させ、大量の資本を得る唯一の方法を一般に株式を販売することにする。これは難しそうです。
しかし、さらに過激な方法があります：上場企業の規則を直接廃止することです。企業が情報を開示または監査することなく、一般に株式を販売できるようにします。一般の人々がリスクを自己判断する------もし企業が財務報告書を提供しない場合、あなたは購入しないことができます（しかし、購入することもできます！）。詐欺は依然として違法ですが、強制的な開示は任意になります。企業が開示が資金調達に役立つと考える場合、現行の証券法に従うことができます；そうでない場合は、一般に株式を直接販売できます。
この提案を公然と支持する人はほとんどいません。結局のところ、過去100年間、アメリカの証券規制は全体的に成功と見なされています------市場はより深く、評価はより合理的で、詐欺は少なく、すべては上場企業の強制開示のおかげです。
しかし、暗号通貨業界は「近道」を見つけました：トークン（株式に似た経済的権利証明書）を発行して資金を調達し、証券法を遵守する必要がありません。この理論的成果は半分成功ですが、近年復活の兆しがあります。
現在、多くの企業は依然としてトークンではなく株式を発行しています。しかし、トークン化は新しいアイデアを提供します：プライベート企業の株式をトークンと呼び、一般に販売します。これを「株式のトークン化」と呼び、ブロックチェーンに移します。2015年に私は「『ブロックチェーン』という言葉を唱えても、違法が合法になるわけではない」と書きましたが、今ではそれは明らかではなくなっています。
トークン化された株式には他の利点もあります：ブロックチェーン上の株式は自己保管、DeFiプラットフォームでの高レバレッジローン、24時間取引などを実現する可能性があります。しかし、本当の誘惑は、「トークン化」という名のもとに、プライベート企業の株式がアメリカの開示規則を回避して一般に販売できることです。これは、1930年代に確立された証券法体系が無効化される可能性を意味します。
もちろん、アメリカはまだその段階には達していませんが、これは目標です。今週、Robinhoodはトークン化された株式を導入することを発表しました（初期は非アメリカのユーザーに限り、主に米国株に焦点を当てています）：
Robinhood Markets Inc.はブロックチェーン株式取引の波に参加し、30か国の15万人のユーザーに24/5取引のトークン化された米国株を提供します。
その構造の詳細は、対象資産がライセンスを持つアメリカの機関によって保管されていることを示しています（理論的にはトークン化された株式を裸で空売りすることが可能ですが、Robinhoodのトークンは全額担保されています）。
さらに注目すべきは、Robinhoodがプロモーションとしてプライベート企業のトークンを贈呈したことです：
ローンチを祝うために、Robinhoodは7月7日以前に登録したEUのユーザーに5ユーロ相当のOpenAIとSpaceXのトークンを贈呈し、合計で100万ドルのOpenAIトークンと50万ドルのSpaceXトークンを配布します。
Robinhoodの暗号ビジネスのゼネラルマネージャーであるジョン・クブリアトは言いました：「私たちは歴史的な投資の不平等を解決しようとしています------今、誰でもこれらの企業を購入できるようになります。」
現在はヨーロッパに限られていますが、目標は明確です：一般の人々が証券会社のアプリを通じてOpenAIやSpaceXの株式を購入できるようにし、企業が財務報告書を公開する必要がないようにすることです。
RobinhoodのCEOであるフラッド・テネフはポッドキャストで明言しました：
「プライベート企業にとって、個人投資家の投資を禁止するという主張は根拠がありません。人々はアマゾンで価値が下がる商品を購入でき、memeコインを購入できるのに、OpenAIの株式を購入できないのは論理的ではありません。」
この言葉は正しいです！一般の人々はすでに株式市場（ゼロデートオプション）、暗号通貨市場（memeコイン）、宝くじ（Robinhoodはスーパーボウルの賭けを推進していました）で投機しています。それに対して、SpaceXやOpenAIはむしろより良い対象です。公私の区別はリスクの高低とは関係ありません------公開市場にはゴミがあり、プライベート市場にも宝石があります。
しかし、本質を見極める必要があります：「一般の人々はプライベート企業に投資できるべきだ」という考え自体が逆説です。
プライベート企業の核心的な特徴は次のとおりです：
（1）一般に開放されていない、
（2）上場企業の開示義務を受けない。
したがって、「一般の人々がプライベート企業に投資できるようにする」ということは、「企業が情報を開示せずに一般に株式を販売することを許可する」ということと同じです。これは必ずしも不合理ではありません------おそらくあなたは開示規則が時代遅れであり、革新を妨げていると考えているかもしれませんが、これがトークン化の本質です。
テネフは孤立した存在ではありません。ブラックロックのCEOであるラリー・フィンクもトークン化を推進し、明確に開示規則を回避することを目指しています。彼は今年の株主への手紙の中で次のように書いています：
「トークン化は投資を民主化します……高いリターンの投資はしばしば大規模な機関に限られていますが、その主な理由は法律と運用の摩擦です。トークン化は障壁を取り除き、より多くの人々が高いリターンを得ることを可能にします。」
ここでの「法律の摩擦」とは、ある企業がプライベートである理由は、証券情報開示規則を遵守したくないからであり、トークン化の解決策は、これらの規則を遵守せずに一般に株式を販売できることです。
もう一度言いますが、この解決策はアメリカではまだ実現していません。あなたはまだアメリカの一般の人々にプライベート企業の株式（またはプライベートクレジットローン、プライベートエクイティファンドなど）の「トークン」を情報開示なしに直接販売することはできません。しかし、多くの金融界の大物たちがこれを支持しており、規制環境もかなり受け入れられているようです。その理由も理解できます。一般の人々はプライベート投資を購入したいと思っており、仲介機関は販売したいと思っていますが、開示規則がそれを妨げています。「私たちは開示規則を廃止すべきだ」と言うのは悪い響きがし、時代遅れで、貪欲に聞こえます。しかし、「トークン化」と言うと、良い響きがし、現代的で、クールに聞こえます。
もう少し古典的な歴史を振り返ります。
2020年頃、暗号プロジェクトは虚偽の約束を通じて一般から狂ったように資金を調達しました。人々はレバレッジをかけて投機し、その後バブルが崩壊し、「暗号の冬」が訪れました。2022年末には、あなたはさまざまな可能性のある結末を想像したかもしれません：
1) 暗号は永遠に静寂に包まれる；
2) 議会は1930年代の株式市場のように暗号を規制し、情報開示を要求し、利益相反を規制し、資本要件を課す新しいルールを制定するかもしれません。（実際、私たちはこの方面でいくつかの動きを見ました；《天才法案》はステーブルコインに資本要件を課しました。）
しかし、現実は第三の道（私自身も予測していなかった）であり、金融業界は株式市場の情報開示と取引規則を廃止する方法を模索しているようで、株式市場を暗号通貨のようにしようとしているのです。
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