決算期の暗号サンプル観察：誰がBTCで評価を引き上げ、誰がETHで資金を補填しているのか？

著者：Ethan、Odaily 星球日报

決算期は、資本市場で最も誠実な瞬間です。

ビットコインとイーサリアムがもはや「建玉を考慮する投資対象」ではなく、資産として企業の財務諸表に登場する時、それらは単なるコードとコンセンサスではなく、評価モデルの一部となり、さらには時価総額の弾力性に最も敏感な変数の一つとなります。

2025年第2四半期、暗号資産と強く結びついた一群の上場企業が、スタイルの異なる「中間成績表」を提出しました：ある企業はBTCの上昇によって純利益を幾何級に拡大し、ある企業はETHのステーキング収益でコアビジネスの損失を逆転させ、ある企業はETFの形で暗号資産の「間接エクスポージャー」を組み込みました。

Odailyは、DJT、Strategy、Marathon、Coinbase、BitMine Immersion、SharpLink Gamingの6社を選び深掘りしました。これらは異なる業界、市場、戦略段階に分布していますが、共通して一つのトレンドを示しています：BTCが評価の増幅器であり、ETHがキャッシュフローのエンジンであるとき、企業のバランスシートはパラダイムシフトを迎えています。

報告書の中のビットコイン：信仰は依然として主旋律ですが、変数は増加しています

DJT：BTCで物語を語り、オプションで評価を増幅

DJT（Trump Media & Technology Group）ほどビットコインを財務報告に組み込み、それを評価エンジンに増幅させる方法を理解している企業はありません。

2025年第2四半期、DJTは約20億ドルのビットコイン資産を保有していることを開示しました。構造的には、約12億ドルの現物ポジションと約8億ドルのBTCコールオプションが含まれています。この構造の組み合わせは本質的に「レバレッジをかけたデジタル資産への賭け」であり、上昇幅を享受するだけでなく、市場価値の成長に対する非線形の弾力性も組み込まれています。

そのEPSは昨年同期の--0.86ドルから5.72ドルに急上昇し、純利益は8億ドルを突破しました。これはほぼすべてBTCの未実現評価益とオプションエクスポージャーの市場価値変動によって駆動されています。

Strategyの「長期的な配置」とは異なり、DJTのBTC戦略はむしろ激しい財務シナリオの実験のようです：BTCの上昇に対する市場の期待を利用して、物語を語れる評価モデルに組み込むことで、未形成のビジネスリスクをヘッジし、財務面での「ナラティブの外部効果」を生み出すことを目指しています。

同時に、DJTの報告書では、今後Truth+報酬メカニズムと暗号ウォレット埋め込み型トークンの継続的な展開を示唆し、複数のTruth SocialブランドETFの登録申請を同時に提出し、「コンテンツプラットフォーム+金融商品」の複合的な道筋でより広範な流動性を確保しようとしています。

Strategy（MSTR）：BTC守城の第一人者

DJTの高ボラティリティ、高弾力性の道筋とは異なり、Strategy（旧MicroStrategy）は依然としてBTCの財務化のパラダイム構築者です。

2025年第2四半期までに、Strategyのビットコイン保有量は628,791枚に達し、総投入コストは約460.7億ドル、平均購入コストは73,277ドル、四半期で新たに88,109枚を追加しました。会社は公正価値測定モデルを採用しているため、第2四半期の収益は140.3億ドルに達し、そのうち140億ドルはBTCの未実現浮上益から来ており、99%以上を占めています。

従来のソフトウェアビジネスは1.145億ドルの貢献にとどまり、1%未満の割合でほぼ周辺化されています。

第2四半期の純利益は100.2億ドルに達し、前年同期比で黒字転換し、EPSは32.6ドルに達しました。年間EPSは80ドルを超えると予想されています。同時に、会社はSTRC永続優先株を発行して再度42億ドルを調達し、ビットコインの追加購入に充てることを発表し、「資本の追加、信仰の進展」という典型的な拡張パスを示しています。

Strategyのモデルは、ビットコインの金融化プロセスにおいて、それを報告書の主軸に組み込み、「デジタル資産の準備プラットフォーム」に転換し、BTCと米国株の評価体系を高度に結びつけています。

Marathon：BTCマイナーの財務報告の境界

北米最大のマイニング企業の一つであるMarathonは、2025年第2四半期にBTCを2,121枚生産し、前年同期比で69%の増加を達成し、収益は1.53億ドルを貢献しました。ビットコインの在庫は17,200枚に達し、その価値は20億ドルを超えています。

DJTやStrategyとは異なり、MarathonのBTCは「運営的な産出」であり、営業収入として反映され、資産配置ではなく、財務報告において典型的な「産出派」の論理に属します。彼らは資産負債表に積極的に影響を与えることはできず、BTCがもたらす収益とコストを受動的に記録することしかできません。

第2四半期の純利益は2.19億ドルに達し、EBITDAは4.95億ドルに達し、BTCのブル市場の背景における高い経営レバレッジを反映しています。しかし、世界的なハッシュレートの急増、電力価格の変動、半減期後のブロック報酬の減少などの構造的要因に直面し、今後の報告書の弾力性は一定の圧縮に直面する可能性があります。

Marathonは典型的な「ハッシュレートプレミアム」企業です ------ BTCが上昇すると、高い利益を生み出し、BTCが調整すると、損益の臨界点の課題に直面します。

ステーキング型企業：ETHは財務報告の「キャッシュフローエンジン」？

BTCが「評価の増幅」を主な財務論理とするのに対し、イーサリアムは原生のステーキング収益能力を持ち、一部の企業が「報告書のキャッシュフロー構築」を探求するためのツールとなりつつあります。特に、米国の財務会計基準がステーキング収入をrecurring revenue（定常的収入）に分類することを許可する背景の中で、この構造が可能になり始めています。

現在、直接ETHを保有する上場企業はまだ少ないですが、少数の「先駆者」が企業のバランスシートにおけるETHの新たな役割を示しています。

Coinbase：収益が初めて取引手数料を超え、ヘッジのダブルホールドモデルでETHステーキングが計測可能な収益を生み出す

世界最大の暗号取引所の一つであるCoinbaseは、そのバランスシートにBTCとETHの保有を兼ね備えています。2025年6月30日現在：

• Coinbaseの自営アドレスには約137,300枚のETHを保有；
• Coinbase CloudおよびCustodyサービスを通じて、保管および代理ステーキングのETH総量は約260万枚で、全ネットワークのステーキングシェアの約14%を占めています；
• 第2四半期のステーキングサービス事業の収益は約1.91億ドルで、そのうち65%以上がETHステーキングから来ており、約1.24億ドルです。

この部分は、サブスクリプションおよびサービス収益（Subscription & Services Revenue）の主要な源泉となり、recurring revenueに属し、Coinbaseは第2四半期の報告書でETHステーキングを正式にrecurring revenueの項目に組み込みました。

2025年第2四半期、Coinbaseは総収益14.97億ドルを達成し、その中でステーキングサービスの収益は1.91億ドル（12.8%を占め）、その中でETHステーキングは約1.24億ドルを貢献し、年率成長は70%を超えました。

取引量が40%減少し、取引手数料収入が前四半期比で39%減少した状況とは対照的に、ステーキング収益はCoinbaseの逆周期ヘッジ構造の核心となっています。公式の財務報告書では、初めてステーキング収益の内訳が公開され、ユーザーの収益還元、プラットフォーム運営の分配、自営ノード収益の三つの部分が含まれています。

注目すべきは、Coinbaseが現在唯一、ETHステーキング収益を体系的に開示している上場企業であり、そのモデルは業界のパラダイムを導く価値を持っています。

BitMine Immersion Technologies：ETHの準備が第一、非公式な財務報告モデルは攻撃的

現時点（2025年8月）で、BitMine ImmersionはSECに第2四半期の報告書を開示しておらず、そのETH準備と収益データは主にメディア報道とオンチェーンアドレスの分析に基づいており、財務分析モデルに組み込む根拠はまだありません。現在のところ、トレンド観察の価値しかありません。

Business Insider、AInvest、Cointelegraphによる7月末の複数の交差報道によれば、BitMineは現在ETH準備量が最も多い上場企業となっており、Q2内で625,000枚のETHの建玉を完了したと自称しており、時価総額は20億ドルを超え、その90%以上がステーキング状態にあり、年率収益率は3.5%から4.2%の間にあるとされています。

メディアは、Q2におけるETHステーキングからの未実現収益（staking rewards）が3200万ドルから4100万ドルに達すると推測しています。しかし、完全な財務報告を開示していないため、この収益が報告書に含まれているか、どのように記帳されているか（「その他の収入」として計上されるか、または資産の増加として計上されるか）は確認できません。

それにもかかわらず、BitMineはQ2において株価が700%以上上昇し、市場価値が65億ドルを突破しました。これはETHの財務報告化における先行実験者として広く認識されています。これはMicroStrategyがBTCの財務報告化において果たした役割に似ています。

SharpLink Gaming：第二位のETH準備企業だが、Q2の財務報告は未開示

公開されているETH準備の追跡データに基づくと、SharpLinkは約480,031枚のETHを保有しており、BitMineに次いで第二位です。この会社は95%以上のETHをステーキングプールに投入（Rocket Pool、Lido、自営ノードを含む）し、「オンチェーン収益信託」のような構造を構築しています。

Q1の財務報告によれば、ETHステーキング収益は初めてそのコア広告プラットフォームビジネスのコストをカバーし、初めて四半期の正の運営利益を記録しました。もしETHの価格と収益率がQ2で安定していれば、ETHステーキングからの総収益は2000万ドルから3000万ドルの範囲になると予想されます。

注目すべきは、SharpLinkが2025年上半期に二度の戦略的株式資金調達を行い、オンチェーンファンド構造を担保として導入し、そのETH準備もこれらの資金調達の「オンチェーン証明」として使用されていることです。これは、同社がETHステーキングを「財務信用ツール」として積極的に探求していることを示しています。

しかし、SharpLink Gaming（NASDAQ:SBET）は現在までに2025年第2四半期の財務報告を発表していません。そのETH準備と収益構造は2025年第1四半期の報告書とメディアの追跡データに基づいているため、財務報告の構造サンプルとしてのみ参考にされ、投資データの根拠とはなりません。

結論

DJTからSharpLinkまで、これらの企業は共通して一つのトレンドの変化を示しています：暗号資産はもはや投機ツールやヘッジ配置にとどまらず、企業の「財務エンジン」と「報告書構造の変数」として徐々に内在化しています。ビットコインは報告書に非線形の評価増幅をもたらし、イーサリアムはステーキングを通じて安定したキャッシュフローを構築しています。

現在、財務化の初期段階にあり、コンプライアンスの課題や評価の変動は依然として存在しますが、これら6社の第2四半期のパフォーマンスは、可能性のある方向性を示唆しています ------ Web 3資産はWeb 2財務報告の「次の文法」となりつつあります。

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