Q3 財報：コイン価格が冷え込んだが、Coinbase の収益機械は熱を帯びてきた

2025 年 10 月 31 日、Coinbase は Q3 の決算を発表しました。この成績表は、流動性不足の暗号業界に強心剤を注入するタイミングでの発表です。

総収益は 187 億ドルで、前年同期比 55% 増、前四半期比 25% 増。純利益は 43.3 億ドルで、昨年同期は 7550 万ドルでした。1 株当たりの利益は 1.50 ドルで、アナリストの予想を 45% 上回りました。ウォール街のアナリストたちは一斉に拍手し、J.P. Morgan は先週、評価を「買い」に引き上げ、目標株価を 404 ドルに設定しました。

多くの人が第3四半期の暗号市場の流動性が低く、取引量が予想を下回ると予想していた中、Coinbase は完璧な回答を示しました。消費者の取引額は 590 億ドルに急増し、前四半期比で 37% 増加しました。個人投資家の取引収入は 84.4 億ドルに達しました。

さらに、Coinbase はビットコインへの投資を強化しています。毎週の定額投資を通じて、今四半期に 2.99 億ドルのビットコインを追加しました。現在、ビットコインの保有総量は 14,548 枚に達しています。

CEO ブライアン・アームストロングは、会社の決算電話会議で「『すべては取引可能』は、私たちが構築する次の段階の核心です」と述べました。さらに、Coinbase は予測市場、トークン化された株式、その他の製品をプラットフォームに統合しています。

すべてが取引可能な背後で、Coinbase はもはや暗号通貨の守護者ではなく、人間と資本をつなぐ「暗号版アップルエコシステム」へと変貌しています。

この 14,548 枚の BTC 増加の背後で、Coinbase はどのような野心を抱いているのでしょうか？

ウォール街の「逆転賛同」：Base×USDC 副業からキャッシュカウへ

2023 年から現在まで、暗号第一株の Coinbase の株価はジェットコースターのように、底値の 30 ドルから現在の 300 ドル以上に上昇しました。これは運ではなく、Base と USDC の二本の足で歩んできた結果です。

これらは元々「副業」でしたが、今ではキャッシュカウとなり、ウォール街の逆転賛同は迅速かつ直接的に訪れました。

COIN 価格走势图｜图源：Tradingview

まず、J.P. Morgan の評価が「買い」に引き上げられました。

10 月 24 日、アナリストのケネス・ワージントンは報告書で「Coinbase の評価は過小評価されている。Base トークンの潜在的な機会は 120～340 億ドルに達する」と明言しました。

Base は Coinbase が孵化したイーサリアムの Layer 2 ネットワークで、2023 年に立ち上げた際は「低コストの実験場」に過ぎませんでしたが、今ではスターとなっています。

このお金はどこから来るのでしょうか？Base は Optimistic Rollup として、各取引はスケール効果を必要とし、単一のシーケンサーがパッケージ化してブロックチェーンに上げます。手数料は低い（平均 0.01 ドル/取引）ですが、スケール効果は恐ろしいもので、日々の取引量は 500 万件を超え、メインネットの倍です。シーケンサー方式により、手数料収入は強力なキャッシュフロー源となります。

Base シーケンサー収入｜图源：Dune

Coinbase はこれらの手数料をすべて自社の保管口座に移し、「安全性と監査」の理由を挙げましたが、コミュニティは一時「中央集権的な吸血」と批判しました。経営陣は決算会議で、今後エコシステムの利益分配を探るとし、一部の手数料を開発者やユーザーに返還し、正のフィードバックループを形成することを示唆しました。

さらに期待されるのは、潜在的な Base のネイティブトークンです。

J.P. Morgan は、Base がネイティブトークンを発行すれば、市場価値は数百億ドルに達する可能性があると予測しています。

トークンは何ができるのでしょうか？使用の弾力性を刺激し、保有者はガバナンスに参加し、ステーキングで手数料の分配を得たり、ガス代の割引に使用したりできます。日次アクティブユーザーは百万規模で、手数料収入の弾力性は非常に大きいです。もしトークンが実現すれば、Base は「コストセンター」から「利益エンジン」へと変わるのは時間の問題です。

次に USDC を見てみましょう。このステーブルコインは Coinbase と Circle の共同資産です。

Q3 の決算では、USDC の時価総額は歴史的な新高値の 740 億ドルに達し、Coinbase プラットフォーム内の USDC の平均残高は 150 億ドルで、前四半期比 9% 増加しました。プラットフォーム外の USDC の平均残高は 530 億ドルで、前四半期比 12% 増加しました。ステーブルコインの収入は 3.55 億ドルで、前四半期比 7% 増加しました。

ステーブルコイン収入およびブロックチェーン収入｜图源：Coinbase

その収入源は多様で、利息差（USDC の準備金を米国債に投資し、4～5% の利回りを得る）、保管手数料（Coinbase Prime が機関向けに保管し、0.1～0.2% を徴収）、清算手数料（国際送金手数料）、および商業者の分配（Shopify などの e コマースに統合し、1% を徴収）があります。

なぜ USDC はこれほど儲かるのでしょうか？

それは、商業者や国際決済に浸透しているからです。経営陣は、USDC の国際送金における浸透率は 15% に達しており、特にラテンアメリカや東南アジアなどの新興市場では、ユーザーが外貨の変動を避けるために使用しています。例えば、Remitly と Wise が USDC を統合した後、送金コストが 30% 減少し、Coinbase はその一部を得ています。

さらに重要なのは、USDC が「貯蔵ツール」から「支払い媒体」へと変わっていることです。売り手のアナリストは、Coinbase が配布を拡大する可能性があると指摘しており、L2 専用の USDC バリアントを発行したり、DeFi プロトコルと深く結びつけたりすることが考えられます。タイムラインについては、経営陣は「来年上半期に明らかになる」と述べています。

Base と USDC の相乗効果は、強力な武器です。Base は USDC をネイティブのガス代として使用し、取引コストは 0.001 ドルにまで低下し、DeFi や NFT エコシステムを引き寄せています。ウォール街が賛同する本質は、Coinbase が「ボラティリティ依存」から「安定した収入」に転換していることを見ているからです。

過去には、取引収入が 80% を占め、熊市に直面すると半減しましたが、現在はサブスクリプションサービスが 40% を占め、景気に対する耐性が強くなっています。

もちろん、リスクは依然として存在します。

規制は両刃の剣です------SEC のステーブルコインに対する監視はますます厳しくなり、Base の中央集権的なシーケンサーも「去中心化原理主義者」の攻撃を招く可能性があります。

しかし、決算書を見る限り、経営陣は自信満々です。「私たちは市場に賭けているのではなく、インフラを構築しているのです。」この副業からキャッシュカウへの道を、Coinbase は堅実かつ野心的に歩んでいます。

帝国の持続的な拡張

Coinbase の拡張はローマ帝国のようで、一歩一歩着実に進んでいます。取引所から保管、さらに一次市場へと進化しています。Q3 の決算で最も目を引く買収は、10 月 21 日に 3.75 億ドルで Echo ブロックチェーン資金調達プラットフォームを買収したことです。

発行、上場、取引、保管に至るまで、Coinbase は六つのアンカーでエコシステムを固定し、自らを「暗号版アップル」に押し上げています。開発者は来ても帰りたくなく、機関は入っても出られず、ユーザーは使い続けることになります。

まずは技術基盤、Coinbase 帝国の基石です。

Base チェーンは単なる Layer 2 ではなく、Coinbase の「iOS」であり、イーサリアムエコシステムと互換性がありますが、コアの制御は自社にあります。

主要プロトコルである Aave や Uniswap はすでに参加していますが、Base の価値は「アプリストア」の特性にあります。Spindl（オンチェーン広告帰属ツール）を買収することで、Coinbase はユーザーの出所や行動の転換を追跡でき、App Store の推薦メカニズムのように、トラフィックの配分を掌握します。開発者が顧客を獲得したい場合、Spindl を使用する必要があり、Coinbase はそれに基づいて誰を推薦リストに載せるかを決定します。

Iron Fish の買収はプライバシーの弱点を補完します。規制の高圧の下、Base はゼロ知識証明を統合し、コンプライアンスとユーザーのプライバシーのバランスを取り、アップルのプライバシー保護戦略を模倣しています。さらに重要なのは、Base が Coinbase の 1 億ユーザーに直接接続されており、開発者がオンラインになるとすぐに大量のトラフィックにアクセスできることです。これは Arbitrum や Polygon が敵わない優位性です。

資本形成システムは第二の柱で、Echo の買収が重要な役割を果たします。

Echo は、著名な暗号トレーダーである Cobie によって設立されたオンチェーン資本継承プラットフォームで、Sonar 公募ツールを傘下に持っています。Echo は 300 以上のプロジェクトに対して 2 億ドル以上の資金調達を支援してきました。例えば Plasma の XPL トークン販売などです。

Coinbase はなぜそれに目を付けたのでしょうか？

それは、一次発行が Crypto の「上流の水源」であるからです。従来の VC モデルは閉鎖的で、個人投資家が参加しにくいですが、Echo はプロジェクトが直接コミュニティに資金を募ることを可能にし、私募と公募を一網打尽にします。買収価格は 3.75 億ドル（現金 + 株式）で、Coinbase の 700 億ドルの時価総額に対しては小さな金額ですが、戦略的価値は巨大で、Coinbase の「資本形成」の弱点を補完します。

Echo 募資量走势图｜图源：Dune

統合のロードマップはすでに形を見せています。Echo は Coinbase エコシステムに組み込まれ、発行の承認には Coinbase のコンプライアンスフレームワーク（KYC/AML）を使用し、開示には Base の透明な帳簿を使用し、二次市場のマーケットメイキングは Coinbase Exchange に接続され、保管は自動的に Prime に接続されます。最初の発行品目は暗号トークンに焦点を当て、目標は来年 Q1 に 10 億ドル規模に達することです。

機関向けには、Coinbase は決済ツールキットを提供し、リアルタイムの清算やデータ API を提供します。開発者向けには、Sonar はプライバシー強化の資金調達（ゼロ知識証明で敏感な開示を回避）をサポートするようにアップグレードされます。KOL の Cobie によって設立されたオンチェーンクラウドファンディングプラットフォームは、5100 万ドルを調達し、131 件の取引を完了しました。最初のプロジェクトである Ethena の USDe ステーブルコインは急成長を遂げ、その潜在能力を証明しました。

Echo の Sonar ツールは創業者が自主的にトークン販売を管理できるようにし、2017 年の ICO モデルを復活させますが、今は違います------GENIUS 法案の保護があり、規制の枠組みは明確です。Coinbase は公式に、暗号トークンの販売から始まり、トークン化された証券や現実世界の資産（RWA）へと拡大すると表明しています。

この野心は、Crypto にとどまらず、すべての金融化、株式、不動産、アート作品の上場発行を目指しています。

ピースを補完するのは Liquifi の買収で、トークンの全ライフサイクル管理を提供します------発行、配分、ロック、流動性。Echo は「誰が資金調達できるか」を管理し、Liquifi は「どのように運営するか」を管理し、閉ループを形成します。

機関市場は第三の柱です。Deribit の買収は暗号史上のマイルストーンであり、29 億ドルで世界最大のデリバティブ取引所を手に入れ、機関顧客の割合は 70% で、日々の取引量は数十億に達します。Coinbase は過去には小売が中心でしたが、デリバティブが弱かったのです。しかし、今では短所を補完し、オプションの深度や先物の流動性が大幅に増加しました。

これはゴールドマン・サックスの投資銀行 + 小売の二輪駆動に相当します。機関は単なる取引だけでなく、Base/USDC の種子ユーザーにもなります。経営陣は、Deribit 統合後、クロスセル率が 40% に達したと明かしました。機関はデリバティブから入って、保管や清算に拡大しています。

小売入口は第四の柱です。Coinbase のクレジットカードは支払いツールではなく、エコシステムの「最後の環」です。

AmEx と提携し、高級なポジショニングを持ち、ユーザーの月平均消費は 3000 ドルで、平均を上回ります。2～4% のビットコインのキャッシュバックがあり、プラットフォームの資産に連動し、保有が多く、比率が高いです。

さらに深いのはデータで、消費習慣を用いて精密なマーケティングを行い、NFT や DeFi を推薦します。このモデルは閉ループ効果を形成し、ユーザーがカードを使ってキャッシュバックを得ると、その金額を Base に投資し、より高いキャッシュバックを得て、さらに多くの消費を刺激します。規制の後押しの下、これは法定通貨と Crypto を橋渡しし、ハードルを下げます。

コンテンツエコシステムは第五の柱です。10 月 20 日、Coinbase は 2500 万ドルで NFT を購入し、UpOnly ポッドキャストを再開しました------牛市の神番組で、Cobie と Ledger がホストを務めます。これは偶然ではなく、Echo と同じ Cobie 系列です。

これは文化的なポジショニングで、UpOnly は理念や製品を広め、コミュニティの影響力を強化します。Coinbase は広告や創作を管理せず、純粋にコミュニティへの敬意を表し、熱い議論を引き起こします。Echo と組み合わせることで、「コンテンツ + 資本」の二輪駆動を形成し、ポッドキャストがプロジェクトを露出させ、Echo が資金調達を行います。将来的には Apple TV+ のようなサービスに拡大し、コンテンツが粘着性のエンジンとなります。

規制の堀は第六の柱です。Coinbase は国内上場しており、SEC の管轄下にあり、多州のライセンスを持っています。GENIUS 法案後、株価は 30% 上昇し、USDC のコンプライアンスの優位性が際立ちました。従来の機関は好意的で、JPMorgan と提携し、Chase のポイントを Crypto に転換しています。この壁は高く築かれています------バイナンスや OKX はオフショアで圧力を受け、新規参入者は越えにくいです。App Store の審査に似て、短期的には厳しく、長期的には質を保ちます。

これらの柱は孤立しているのではなく、閉ループを形成しています。開発者は Echo/Liquifi で資金調達し、Base に展開し、Spindl で顧客を獲得し、UpOnly で露出し、機関は Deribit で取引し、Prime で保管し、小売のクレジットカードで消費し、データが循環して最適化されます。

Coinbase は会社を買うのではなく、ネットワークを構築しています------発行から取引まで、技術から文化まで、暗号の「アップル帝国」を構築しています。

次の時代の配置

もし Base と USDC が現在のキャッシュカウであるなら、x402 財団は Coinbase の未来への大きな賭けです。

30 年間封印されていた HTTP コードが突然目覚め、人間と機械経済をつなぐ橋となることを想像してみてください。

これはサイエンスフィクションではなく、9 月 23 日に実際に起こった出来事で、Coinbase は Cloudflare と提携して x402 財団を設立し、同時に Google の AP2 プロトコルが進行中で、HTTP 402「支払いが必要」のステータスコードを機械ネイティブの支払いプロセスに変換します。

物語の始まりは、Coinbase のエコシステム内での明確な接続経路に起因しています。Base は効率的な料金所の管理者のように機能し、低コストの決済を担当し、各取引はわずか 0.001 ドルです。USDC は摩擦のない一般通貨の役割を果たし、為替レートの「障害」を回避します。そして、Custody は機関レベルの安全性の「守護者」として、すべての記帳を処理します。

プロトコルの核心は HTTP 402 の復興であり、この長年放置されていたコードが今や AI 支払いの「高速道路」となります。想像してみてください。AI エージェントが Cloudflare の CDN データをクロールしている途中で 402 の応答に遭遇した場合、彼らは止まることなく、USDC 支払いを自動的に開始し、瞬時に確認後、コンテンツを取得するために前進し続けます。全過程に人間の介入はありません。

協力陣容は星のように輝いており、最初のパートナーには Google（AP2 を携えて）、Adyen、Paypal、Mastercard、Etsy、サービス Now などの開発者プラットフォームが含まれます。

パイロット段階が始まり、Cloudflare の Agents SDK が最初に x402 を統合し、「pay per crawl」モードのプライベートテストを行っています------AI クローラーは大量のページにアクセスし、日ごとに費用を清算します。

Google の AP2 は x402 を拡張し、クレジットカードとステーブルコインの混合支払いをサポートし、最初の B2B 調達パイロットが Cloud Marketplace に展開され、Intuit と Salesforce が関与しています。

Coinbase はここで Crypto の「橋渡し建築家」としての役割を果たします：x402 は Base を通じて決済し、AP2 の Mandates（デジタル契約）はスマートガードのように、各ステップの承認と監査が漏れなく行われることを保証します。

なぜ AI はこの「支払いシナリオ」を必要とするのでしょうか？それは、AI エージェントが「あなたのためにお金を使うことを学ぶ」からです。

現在、AI は ChatGPT のように人間が注文して支払う時代にとどまっていますが、将来的には自律的にショッピングやサービスの購読を行う必要があり、信頼できる支払いフレームワークが必要です。

AP2 の Intent/Cart Mandates は、詐欺防止の「ストーリーの転換」として、ユーザーが予算を事前に署名し、エージェントがショッピングカートを生成し、全体の流れが追跡可能になります。

x402 は Crypto に即時決済の「クライマックス」を注入し、ステーブルコインを用いて銀行の遅延を回避します。Gartner は、2030 年までに AI 支払い市場が万億ドルに達し、その中で Crypto のシェアが 10% を占めると予測しています。

Coinbase にとって、この物語がもたらす結果は、Base が低コストの恩恵を受けることです。

終章

10 年前、Coinbase は人間の取引を仲介することで成り立ち、中国で資金調達を行ったこともありました。

10 年後、彼らは地下でネットワークを構築しているように見えます。Base は決済を管理し、低コストで効率的です。USDC は清算を管理し、安定した流通を実現します。Echo は発行を管理し、上流でのポジショニングを行い、x402 は遠くで「お金を使う機械」と接続しています。

この Q3 の決算はマイルストーンであり、総収益は 187 億ドル、純利益は 43.3 億ドルですが、数字の背後には帝国の青写真があります------ボラティリティ依存から安定した収入へ；取引所から全スタックのハブへ。

暗号の未来は価格を賭けることではなく、インフラを構築することです。Coinbase の野心は、ローマの道路網のように、すべてをつなぐことです。次の 10 年間、AI エージェントが街を駆け回るとき、Coinbase は「デジタル経済の連邦準備制度」になっているかもしれません。

しかし、帝国の拡張には常に境界があります------規制、競争、ブラックスワン。投資家の皆さん、手元のチップをしっかり握ってください。このショーはまだ始まったばかりです。

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