ステーブルコインは暗号の世界の「保守派」：Open USDが旧通貨システムに直接関与する

著者：胡翌霖

Open USD の登場により、ステーブルコインの競争は暗号スタートアップの市場争奪から、伝統的金融、決済ネットワーク、テクノロジープラットフォーム、パブリックチェーンエコシステムが共同で参加するインフラ争奪戦へと移行しました。この140以上の機関が参加する新しいアライアンスを巡り、学者の胡翌霖は、ステーブルコインは暗号革命の穏健派ではなく、むしろ旧貨幣システム内部の「保守派改革」に似ていると考えています：それはブロックチェーンの効率性を継承しつつ、ドルと連邦準備制度の中心的地位を保持しています。本当の暗号革命は、最終的には市場の生活が中央銀行を通じて貨幣秩序の中心に依存する必要があるのかという、より根本的な問題に戻るべきです。

Open USD の登場：ステーブルコインが製品競争からアライアンスインフラへ

6月30日、Open Standard は Open USD を発表しました。これは、世界的な資金の流れに向けたドルのステーブルコインです。公式の説明によれば、Open USD は3つのデザインを特徴としています：企業はゼロコストで発行と償還が可能；準備金の収益は少額の管理費を差し引いた後、パートナーに分配される；Open Standard という独立した会社が運営し、パートナーで構成された取締役会がガバナンスに参加します。参加企業は、Visa、Stripe、Mastercard、American Express、BlackRock、BNY、Standard Chartered、DBS、OCBC、Google、Shopify、Coinbase、Solana、Base、Ripple、MetaMask、Aave など、決済、銀行、テクノロジー、暗号業界にわたります。

『ウォール・ストリート・ジャーナル』は、Open USD が今年後半に Base、Solana などのネットワークで提供される予定であり、約140社が契約を結んでいると報じています。また、USDT と USDC が現在最大の2つのステーブルコインであり、合計市場価値は約2600億ドルであることも指摘されています。Barron's は、Open USD の発表後、Circle や Coinbase などの関連企業の株価が圧迫されていることに注目しています。なぜなら、新しいアライアンスが USDC のビジネスモデルに直接的な脅威を与えるからです。

表面的には、これはステーブルコイン業界の競争のアップグレードのように見えます：より多くの企業が参加し、より多くのチャネルが接続され、準備金の収益分配メカニズムが再設計されています。しかし、胡翌霖の見解では、Open USD のより重要な意義は、どれだけの USDC や USDT の市場シェアを奪うかではなく、ステーブルコイン自体の歴史的な位置を明らかにすることにあります：ステーブルコインはドル基準に対して本当に挑戦しているわけではなく、むしろドル基準をより効率的に運営させているだけです。

ステーブルコインは「穏健派」ではなく「保守派」

胡翌霖はステーブルコインの発展を支持しています。なぜなら、ステーブルコインは法定通貨と銀行システムに直接影響を与え、現実の政治経済構造の変化を強いることができるからです。しかし、彼は同時に、ステーブルコインをツールとして支持することは、ステーブルコインが暗号革命の完成形態であることを認めることではないと強調しています。

彼は以前、ステーブルコインをコペルニクス革命におけるティコ体系に例えました：ティコ体系は新天文学の多くの技術的利点を吸収し、より多くの現象を説明できたため、革命の期間中に伝統的権威に受け入れられやすかった。しかし、最も核心的な一点を拒否しました――地球を動かさないことです。ステーブルコインも同様です。それはブロックチェーンの清算効率、プログラム可能性、グローバル流動性、国境を越えた決済の利点を継承しつつ、ドルを中心の位置から離れさせることを拒否しています。

Open USD に関して、胡翌霖は「穏健派」と「保守派」をさらに区別しました。彼は言いました：「マイケル・セイラーのような人が『穏健派』だと思います。彼も旧システムと共存しようとしていますが、『ビットコイン基準』という核心の革命点を守っています。」つまり、セイラー式のアプローチは上場企業、会計基準、債務ファイナンス、資本市場、規制フレームワークを受け入れることができますが、それでもビットコインを新しい基準資産と見なしています。彼は旧システムと妥協しますが、「皇帝は交代可能」という革命の核心を放棄してはいません。

ステーブルコインは異なります。胡翌霖は言います：「ステーブルコインには歴史的意義がありますが、真の革命者とは言えません。」彼の見解では、ステーブルコインはむしろ旧制度内部の改革派であり、「皇帝（ドル、連邦準備制度）は良いが、実行システムが少し肥大化して非効率的で、以前の東廠がうまく機能しなかったので、今は私の西廠が改善する」と考えています。

この比喩はステーブルコインの内在的な制限を鋭く指摘しています：彼らが反対しているのはドル中心ではなく、旧決済システム、銀行清算ネットワーク、国境を越えた送金システム、金融仲介の非効率性です。彼らが置き換えたいのは基層の官僚であり、最高権威ではありません。

したがって、暗号革命がまだ銀行、決済会社、SWIFT、Visa、Alipay などの「実行システム」にしか触れられないとき、ステーブルコインとより過激な暗号通貨のルートは方向が一致しているように見えます：彼らは皆、旧金融システムの高コスト、遅延、不透明性に反対しています。しかし、問題がドル、米国債、連邦準備制度、法定通貨基準に触れると、両者の違いが明らかになります。胡翌霖は言います、ステーブルコインは「最初から革命が深まるのを阻止している」と。これはステーブルコインが全く進歩的な意味を持たないということではなく、その進歩的な意義が最初から旧貨幣秩序の中に制限されているということです。

旧システムが直接関与すると、ステーブルコインの起業家は何を残すのか？

Open USD の特異性は、それが単独の暗号スタートアップチームによって発表された新しい通貨ではなく、決済会社、銀行、テクノロジープラットフォーム、資産管理機関、パブリックチェーンエコシステムが共同で参加するアライアンスプロジェクトであることです。Open Standard の公式は、企業がステーブルコインの準備金収益、ガバナンス、大規模な使用においてより高い参加度を持つことを目指していると強調しています。

これが胡翌霖が Open USD に象徴的な意味を見出す理由です。過去において、ドルのステーブルコインの核心的な物語は、伝統的金融が遅すぎて高すぎて閉鎖的であるため、暗号会社がブロックチェーンを用いてその効率を向上させる必要があるというものでした。しかし、現在、伝統的金融と決済の巨人たちは自らステーブルコインネットワークを組織し始めています。旧システムはもはや単なる改造の対象ではなく、直接的にステーブルコインのインフラの発起者とガバナンス者となっています。

胡翌霖は、これが Circle のようなネイティブなステーブルコイン企業に対する皮肉を構成していると考えています：もしステーブルコインの使命がドルシステムにサービスを提供し、銀行システムと互換性を持ち、決済効率を向上させることなら、Visa、Mastercard、Stripe、BlackRock、BNY、Google、Coinbase などの機関が共同で自らのステーブルコインネットワークを立ち上げると、元々のステーブルコイン起業家はもはや自分たちが不可欠な革命的正当性を握っているとは言えなくなります。

彼はこの問題を一連の問いかけとして表現しました：ステーブルコインは一体誰を革命するのか？SWIFT なのか？もし銀行間でもステーブルコインで決済を始めたら？Visa や Alipay のような決済ネットワークなのか？もし彼ら自身もステーブルコインネットワークを受け入れ、発行し、参加したら？

彼の見解では、もしステーブルコインの目標が旧システムにブロックチェーン決済技術を採用させることだけであれば、旧システムがステーブルコインを採用した時点で、ステーブルコイン運動は成功を宣言でき、さらには「功成りて身を退く」べきです。しかし、これらのネイティブなステーブルコイン企業が編入されることに甘んじないのであれば、旧システムとの根本的な違いを再説明する必要があります。

「もしあなたがまだ不満を抱いているなら、去中心化の道に戻り、妥協を放棄し、革命を続けなければなりません。」と胡翌霖は言います。

ここでの「境界を明確にする」ことは、必ずしも一つの形式だけではありません。胡翌霖は、すべてのプロジェクトがビットコインのルートを歩む必要があるとは要求していません。通貨基準を堅持することも、去中心化ガバナンスを堅持することも、検閲に対抗することも、自主管理、不凍結、オープンプロトコル、退出権を堅持することも可能です。しかし、重要なのは、ネイティブな暗号革新者が何らかの本当に「不従順」な部分を保持しなければならないということです。

「通貨基準はもちろん最もハードコアで、ガバナンス構造を強調することも、検閲に対抗することもできますが、何かしらの異端的な要素を強調しなければなりません。」と彼は言います。

この言葉は、ステーブルコインの物語の気まずさを指摘しています：あるプロジェクトがすべての売りを合規性、効率、低コスト、機関フレンドリー、旧金融との互換性に基づいて構築している場合、最終的には旧システムを覆すのではなく、旧システムに新しい部門として吸収される可能性が高いのです。

ドル覇権のブロックチェーンアップグレードパッケージ

胡翌霖は、よりマクロな判断に同意します：ドルのステーブルコインが成功すればするほど、必ずしも暗号通貨が成功することを意味するわけではなく、むしろドルシステムが成功している可能性が高いのです。

もし世界の越境EC、移民送金、チェーン上取引、RWA、DeFi、企業決済がますますドルのステーブルコインを使用するようになれば、弱体化するのは地元の銀行システム、伝統的な越境決済ネットワーク、一部の資本規制ですが、強化されるのはドル建て、米国債の準備、米国の規制フレームワークです。

Open USD はまさにこの傾向の集中した表れです。これは資金の流れの新しい軌道としてブロックチェーンを使用しますが、価値尺度は依然としてドルであり、基盤となる収益は準備資産から得られ、ガバナンス構造は企業アライアンスと金融機関が共同で参加します。これは反ドルの金融革命ではなく、むしろドル覇権のブロックチェーンアップグレードパッケージのようです。

これも、胡翌霖がステーブルコインが多くのネイティブな暗号通貨の長期的な敵になりつつあると考える理由を説明しています。問題は、ステーブルコインが取引媒体の機能を奪うだけではなく、チェーン上の世界の基準構造を再構築する可能性があるということです。

もしチェーン上の金融の計価単位がドルのステーブルコインであり、担保資産が米国債と RWA であり、収益源が伝統的金融資産であり、ユーザーの価値の基準もドルであるなら、チェーン上の活動が繁栄すればするほど、必ずしも ETH、SOL または他の基盤チェーンのネイティブ通貨が貨幣プレミアムを持つことを意味するわけではありません。チェーン上の世界は繁栄することができますが、富はチェーン下のドル資産、ステーブルコイン発行者、伝統的金融の収益構造に蓄積されます。胡翌霖の以前の言葉を借りれば、ステーブルコインは「チェーン上が繁栄するほどネイティブ通貨が価値を上げる」という論理を断裂させ、「チェーン上が繁栄するほどチェーン下が豊かになる」ように変えています。

「燃料を売る」ことは可能だが、文明レベルの物語を手数料の物語に格下げしないでほしい

ステーブルコインの問題は、胡翌霖がイーサリアムの「石油」物語を再批判するきっかけにもなりました。多くのイーサリアム支持者は、たとえチェーン上で主に USDT、USDC、または Open USD が使用されていても、取引は依然として ETH を消費し、DeFi 活動は手数料をもたらし、L2 は依然としてメインネットに決済されるため、ETH はチェーン上の繁栄から利益を得ると考えています。

胡翌霖の反論はこうです：手数料には確かに価値がありますが、手数料は貨幣基準ではありません。

彼はイーサリアムコミュニティでよく使われるガスの比喩を続けますが、この比喩を逆の方向に推し進めます。「ガソリン価格は無限ではありません。なぜなら、ガソリン価格が高くなりすぎると、人々は代替エネルギーを探す動機が強くなるからです。」と彼は言います。ましてや、イーサリアムを代替することは、ガソリンインフラを代替するよりもはるかに容易です。自動車が燃料から電動に変わるには新しい産業チェーンと製品設計が必要ですが、DeFi プロトコルがイーサリアムから互換性のあるパブリックチェーンに移行するには、技術的なハードルがはるかに低いのです。

彼の見解では、イーサリアムが手数料収入に依存するだけでは、インフラサービスプロバイダーの評価上限に直面することになります。取引所、清算所、決済ネットワークは重要ですが、それらの収入規模は基準資産の貨幣プレミアムと等しくありません。胡翌霖は反問します：ナスダック取引所は年間手数料でいくら稼いでいますか？世界の証券取引所の純収入を合わせても、アップル社の収入に勝るものはありますか？

ただし、彼はすべてのパブリックチェーンが同じ革命的使命を担う必要があるとは考えていません。Solana などのパブリックチェーンの野心はもともとそれほど大きくなく、彼らの位置付けは「企業レベルで強力な競争者になること」に近いです。たとえば、イーサリアムの高性能な代替案になることです。胡翌霖は言います、もしあるプロジェクトの「本来の位置付けが燃料を売ることであれば、当然その位置付けを受け入れることができます」。このようなチェーンにとって、手数料、性能、エコシステム、開発者体験、アプリケーションの移行能力が、彼らが競争できる核心指標です。

問題は、すべての暗号資産が「燃料を売る」ことに満足できるわけではないということです。胡翌霖は三つのプロジェクトを区別しました：第一はビットコインで、誕生以来貨幣革命を目指しています；第二はイーサリアムで、「世界計算機」を目指し、人類文明レベルの革新を目指しています；第三は多くの新興小規模コインで、伝統的な資本の支えがなく、壮大な物語で注意と信頼を引き寄せる必要があります。

したがって、真の分岐点は、すべてのコインが革命を語るべきかどうかではなく、より高い上限を追求するプロジェクトは革命的な物語を回避できないということです。あなたは単にブロックスペースのサービスプロバイダーとして機能することも、高性能なチェーンとして機能することも、金融アプリケーションプラットフォームとして機能することもできますが、もしあなたが世界を変え、文明の基盤インフラを再構築し、次世代の通貨や次世代のインターネットになると宣言するなら、自分のネイティブ通貨の物語を手数料の燃料に格下げすることはできません。

暗号革命のコペルニクス的瞬間：地球は動くことができる

天文学史において、コペルニクス革命の鍵は計算モデルがよりシンプルであるだけでなく、人々が直感に反する事実を受け入れたことです：地球は動くことができ、日常生活はそれによって崩壊しないのです。

胡翌霖は、ブロックチェーンとビットコインの貨幣革命にも似たような思想的なハードルがあると考えています。本当のコペルニクス的瞬間は、ステーブルコインが越境送金をより安くすることでも、銀行がチェーン上で決済を学ぶことでもなく、市場参加者が次第に認識し始めることです：経済生活は必ずしも固定された中央銀行を貨幣秩序の中心に必要としないのです。

「重要なのは、人々が思想を解放することです：地球は動くことができ、私の地に足をつけた生活は地球が静止していることに依存していないのです。」と胡翌霖は言います。貨幣の問題に対応する核心的な概念はこうです：「私たちの生活、正常な市場取引は、固定された中央銀行に依存せず、中央銀行が常に介入しなければ市場の安定を維持できないわけではありません。何が貨幣であり、その価値はどのように決まるかは、市場が自発的に決定するものであり、各々の分散した具体的な取引によって決まるものであり、特定の機関がこの事を発布する必要はありません。」

これが彼がビットコイン基準を堅持し、ステーブルコイン基準を批判する根本的な理由でもあります。ステーブルコインは効率を高めることができ、過渡的なツールとなり、現実世界とチェーン上の世界の橋渡しをすることができます。しかし、もしチェーン上の世界が最終的にドル建て、米国債を基盤資産、中央銀行の貨幣を最終的な価値尺度とするなら、いわゆる「ブロックチェーン革命」はドルシステムの外部ツールに過ぎません。

Open USD の登場は、まさにこの議論をより明確にしました。これはステーブルコインの商業化、機関化、規模化の重要な一歩である可能性がありますが、暗号通貨の初期の理想から見ると、旧システムがブロックチェーン技術を成功裏に取り込んだことを示すかもしれません。

胡翌霖はステーブルコインの歴史的意義を否定していません。しかし、歴史的意義は革命の完成を意味するものではありません。ティコ体系は流行しましたが、それは新技術と旧権威を兼容できたからです。しかし、世界の景観を本当に変えたのは、地球を動かす新しいパラダイムです。

暗号の世界も同様です：もしドルが永遠に動かず、連邦準備制度が永遠に中心にあるなら、ステーブルコインがどれほどオープンで効率的であっても、それは旧宇宙の精密機器に過ぎません。本当の革命は、市場が貨幣秩序がその中心を回らずに存在できると信じるようになるまで待たなければなりません。