Galaxy レポート：12.7 億件の取引の背後にある Polymarket の個人投資家の利益と損失の真実

著者：Will Owens，Galaxy Research アナリスト

編纂：佳欢，ChainCatcher

はじめに

2020年にローンチされて以来、Polymarket国際版プラットフォームは307万のウォレットに対して12.7億件の注文をマッチングし、名目取引額は828億ドルに達しました。すべての取引がオンチェーンで決済されるため、各ポジション、購入価格、ポジションの保持時間、決済収益を含む完全な記録を確認でき、ユーザーが予測市場での実際の行動を理解することができます。本報告書は290万の取引ペースが手動操作の特徴に合致するアカウントに焦点を絞ります。

本報告書はこれらのアカウントに関して5つの質問を提起します：利益を上げた後、トレーダーは現金化して離脱するのか、それとも勝ち続けるのか？利益は彼らをより大胆にし、損失は彼らを収束させるのか？利益と損失はどのように分布しているのか？トレーダーは特定の領域に集中することが多いのか、その集中はより良い収益をもたらすのか？利益を上げるトレーダーと損失を出すトレーダーの間にはどのような違いがあるのか？

個人投資家の取引行動を研究するには、通常、証券会社が開示する情報や調査データに依存します。しかし、Polymarketはオンチェーンで決済されるため、サンプリング範囲が合理的かどうかを議論する必要はありません。

核心的な結論は：69%の個人アカウントが最終的に損失を出し、このグループは合計で3.39億ドルの損失を出しています。

2024年、Polymarketは主にアメリカの選挙の夜に知られるようになりました。その後、同社はアメリカ商品先物取引委員会（CFTC）のライセンスを持つ子会社を通じてアメリカ市場に復帰し、2026年初頭に初めて取引手数料を導入しました。以下で議論するのは国際版プラットフォームであり、アメリカ版アプリとは完全に独立した取引プラットフォームで、それぞれのオーダーブックを持っています。

Polymarketは今年初めに手数料構造を調整しました。本報告書のデータはプラットフォームの完全な歴史をカバーしているため、一部のアカウントのすべての取引はプラットフォームが手数料を請求する前に発生しています。

これはPolymarketと競合のKalshiがアメリカ市場に進出した後の最初の完全なNFLシーズンでもあります。両プラットフォームはそのために投資を増やしました。シーズン開始時、Polymarketはレブロン・ジェームズ、イーライ・マニング、デレク・ジーターなどのスポーツスターを「プロモーションパートナー」として招待しましたが、このプロモーションには一部の反対の声もありました。

このプロモーションと共に、アメリカ版アプリ内のソーシャル機能「Squads」が導入されました。Squadsはプライベートグループで、ユーザーはそこで予測市場について議論し、他のメンバーの選択に基づいて取引を行うことができ、Polymarketを離れることなく行えます。この機能は、グループチャットでの議論をプラットフォーム上に移すことを目的としています。別のプラットフォームがソーシャルトレーディング機能を追加し始めており、同様の動きはpump.funの最近の発表にも見られます。

このような膨大な潜在取引量に直面して、両プラットフォームはユーザー基盤を拡大するためにお金を使っており、彼らが引き寄せているのは本報告書で最も利益の出ていないタイプのトレーダーです。今後1年でトレーダーの構成が大きく変わるのか、それとも単に人数が大幅に増えるだけなのか、注目に値します。

核心的な要約

• 290万の「個人」アカウントのうち、69.2%が最終的に損失を出しました。

• このグループは合計で3.389億ドルの損失を出しました。

• 損失はユーザーの離脱率を高めるようです。

• 損失後、15.2%のアカウントが30日以内に再度取引を行いませんでした。

• 利益を上げた後、この割合は6.1%です。

• もしトレーダーが特定の領域で本当に優位性を持っているなら、その領域に集中することでより良い収益を得ることができます。

• 44.1%のトレーダーは60%以上の取引活動を1つの領域に集中させています。

• スポーツに集中しているトレーダーは利益のパフォーマンスが最も悪く、多くの人がアマチュアや時折参加するユーザーであり、マーケットメーカーやアービトラージャーではない可能性があります。

• 科学とテクノロジーに集中しているトレーダーは最も良い利益を上げており、その中には内部情報を持っている人や、関連分野の専門家が含まれている可能性があります。

• 利益を上げるトレーダーの1回あたりの投入額は大きいです。

• その1回あたりのポジション金額の中央値は13.96ドルで、損失を出すトレーダーは10ドルです。

研究方法

データセット：Polymarketはオンチェーンで決済されるため、各注文、ポジション、購入価格、決済収益の完全な記録が公開されています。本報告書のすべての分析はこれらの記録に基づいています。

研究対象：私たちが研究するのは人の行動であるため、スクリプト取引を行う自動化アカウントを除外する必要があります。どのアカウントが自動取引を使用しているかを正確に判断することはできませんが、「アクティブな日ごとの注文数」を通じて推定できます。この指標は、アカウントの注文総数をそのアカウントが実際に取引を行った日数で割ったものです。

アクティブな日ごとの注文数は連続分布を示し、自然な境界点はありません。したがって、区分基準は研究者自身が判断する必要があります。私たちはアクティブな日ごとに50件の注文を基準にして、125,429のアカウントを除外しました。これは総数の4.1%に相当します。これらのアカウントは「たった」4.1%しか占めていませんが、全注文の80.8%と名目取引額の41%を占めています。このフィルタリング方法は、少数のアカウントが非常に大きな割合の取引活動を担っている状況を特定するためのものです。

個人投資家：私たちのフィルタリング基準は取引頻度です。たとえあるトレーダーが資金を十分に持っていても、自分で判断し手動で注文をクリックすれば、ここでは個人投資家として分類されます。したがって、研究の結論は手動操作のペースで取引を行うアカウントに対してのものであり、経済的意味で厳密に定義された「個人投資家」ではありません。

利益の測定：アカウントのポジションが決済時の価値が購入コストを上回っている限り、私たちはそれを利益と見なします。持ち主が実際に償還するかどうかは関係ありません。満期がゼロになるポジションは通常償還されず、償還記録のみを統計すると、大部分の損失が除外され、このグループの利益のパフォーマンスが実際よりも良く見えることになります。

本報告書には重要な制限があります：私たちはウォレットアドレスを通じてトレーダーを識別しますが、2つのアドレスが同じ人物に属しているかどうかを信頼性高く判断することはできません。したがって、複数のウォレットで取引を行う同一人物は、本分析では「複数のアカウント」としてカウントされます。

「損失者は取引をやめやすい」という結論を理解する際には、特にこの点に注意が必要です。一見退出したように見えるアカウントは、新しいウォレットに切り替えただけかもしれません。

利益と損失はどのように分布しているのか？

個人アカウントの69.2%が最終的に損失を出しています。このグループは合計で3.389億ドルの損失を出しました。

個人アカウントの利益と損失の中央値は約3ドルの損失であり、半数のアカウントの利益と損失は損失36.64ドルと利益0.40ドルの間にあります。これらの金額は誰の生活も変えるには不十分です。予想通り、大きな利益と損失は分布の両端に集中しています：第1パーセンタイルのアカウントは4,804ドルの損失を出し、第99パーセンタイルのアカウントは3,381ドルの利益を上げています。

投入金額に基づくと、中央値のアカウントは約0.5%の投入資金を失い、第10パーセンタイルのアカウントは90%を失っています。全体として、ほとんどのアカウントはわずかな損失を出しており、数少ないアカウントだけが数千ドルの損失を出しています。

私たちは125,429のアカウントを「自動化アカウント」として分類し、これらは最終的に合計で2.468億ドルの利益を上げました。その利益と損失の分布も予想通りで、多くのアカウントが繰り返し取引を行って取引報酬を得ており、実際にマーケットメイキングやアービトラージを行っているアカウントははるかに少ないです。

これら2つのグループの利益と損失は完全には相殺されません。約9,200万ドルの差額はトレーダーグループ以外の要因から来ており、主に未決済のポジションによるものです。

利益を上げた後、トレーダーは現金化して離脱するのか、それとも取引を続けるのか？

ほとんどの人は取引を続けます。利益はユーザーをプラットフォームに留まらせることが多いです：利益を上げた後、わずか6.1%のアカウントが30日以内に再度ポジションを持ちませんでした；損失後、この割合は15.2%です。損失アカウントが離脱する可能性は、利益アカウントの約2.5倍です。

直感的には、利益を上げることでトレーダーは次の取引にもっと投入すると思われます。しかし、調整されていないデータは逆の結果を示しています：利益を上げた後、46.6%の次のポジション金額が大きくなり、損失後はこの割合が50.2%です。ただし、この比較は他の要因の影響を受けます。

損失ポジションの購入価格は利益ポジションのそれよりも大幅に低く、中央値はそれぞれ0.43ドルと0.86ドルです。したがって、購入価格が低いと、次の取引の投入金額が増える可能性が高くなります。（予測が当たれば、各契約の決済収益は1ドル、そうでなければゼロです。したがって、0.43ドルの価格は市場がそのイベントが発生する確率を43%と見なしていることを意味します；この価格で購入する人は、実際の確率がより高いと考えています。）

購入価格を制御すると、結論は逆転しました。同じ価格帯内で、利益を上げたトレーダーは損失を出したトレーダーよりも投入を増やすことがより一般的です。この現象は、購入価格が0.50ドルを超える範囲に主に集中しています。この価格を下回る場合、利益と損失による反応はほぼ同じであり、トレーダーがこれらの取引を小さな確率の試みと見なしているため、どの結果も過度に解釈しない可能性があります。

利益はトレーダーをより冒険的にするのか？損失者は追加投入するのか？

損失者は通常、縮小します。ここでの「リスク」は予想損失を指し、可能な損失の全額ではありません。平均価格pでt枚のトークンを購入したと仮定すると、買い手の予想損失はt × p ×（1 − p）となります。これは、予測イベントの発生確率が99%、金額が10万ドルのポジションがあった場合、その規模は非常に大きいですが、この基準で測定すると高リスクのポジションには該当しません。

どの取引が利益を上げたか損失を出したかにかかわらず、トレーダーのリスクは通常低下します。再度取引を行う際、彼らが負うリスクは、直前に決済したポジションよりもわずかに低いことが多いです。しかし、利益を上げた後のリスクの縮小幅は明らかに小さく、利益を上げた後、48.4% の次のポジションのリスクは前のポジションよりも高くなります。一方、損失を出した後はこの割合は44.7%です。両グループのリスク変化の中央値はゼロであり、したがって、大多数のトレーダーは以前のリスクレベルに戻るだけです。

トレーダー自身が通常負うポジションリスクに基づいて、彼らを人数が等しい5つのグループに分けました。Q1は通常負うリスクが最小で、Q5は最大です。利益と損失後の行動比較は各グループ内で行われるため、比較されるのはトレーダー自身の異なる結果後のパフォーマンスです。

トレーダーは特定の分野に集中するのか、それとも複数の分野に関与するのか？利益のパフォーマンスはどのように異なるのか？

トレーダーが少なくとも5つの分類された予測市場に参加し、その60%以上が同じ分野に属する場合、彼らを「単一分野トレーダー」と定義します。この定義に従うと、44.1%のトレーダーが単一分野トレーダーに該当し、55.9%が「クロス分野トレーダー」に該当します。

これらの質問に答えられるのは、Polymarketが各予測市場にラベルを追加したためです。すべてのトレーダーを「単一分野トレーダー」として分類しないために、これらのラベルを10の分野に統合しました：暗号通貨、スポーツ、政治、金融、経済、天候、文化、国際問題、テクノロジーと科学、ビジネス。サブカテゴリーは通常、上位カテゴリーのラベルも持っています。たとえば、サッカーの予測市場はスポーツとしてもラベル付けされます。

単一分野トレーダーのパフォーマンスはわずかに劣り、最終的な利益の割合は28.1%、クロス分野トレーダーは30.4%です。その理由は、61%の単一分野トレーダーがパフォーマンスの悪い3つの分野、すなわちスポーツ、政治、文化に集中しているからです。

日曜日にNFLの試合予測だけを取引する人は、精算分析を行っているわけではないでしょう。

明らかに、トレーダーが特定の分野で実際に優位性を持っている場合、その分野に集中することでより良い利益を得ることができます。OpenAIモデルのリリースに関連する予測市場だけを取引する人は、何らかの優位性を持っている可能性が高いですが、それは必ずしも内部情報の優位性ではなく、公開情報の分析が得意である可能性もあります。日曜日にNFLの試合予測だけを取引する人は、精算分析を行っているわけではないでしょう。

スポーツだけで、全ての単一分野トレーダーの47%を占め、その中で利益アカウントの割合は25.1%で、全ての分野の中で最低です。スポーツ、政治、文化を除く他の全ての分野の単一分野トレーダーは、利益の割合がクロス分野トレーダーの30.4%を上回っています。その中で、金融分野は36.8%、テクノロジーと科学分野は41.2%です。注意が必要なのは、テクノロジーと科学は規模が小さく、サンプルも少ないカテゴリーです。

単一分野トレーダーが参加した予測市場の数の中央値は18で、クロス分野トレーダーは4です。特定の分野に集中しているかどうかを判断するためには、トレーダーが少なくとも5つの分類された予測市場に参加している必要があるため、低活性アカウントは自動的にクロス分野トレーダーに分類されます。

利益を上げるトレーダーと損失を出すトレーダーの違いは何か？

利益を上げるトレーダーと損失を出すトレーダーのポジション保持時間の中央値と単一ポジションの金額の中央値を比較することで、いくつかの結論が得られます。

ポジション金額を見ると、利益を上げるトレーダーの単一ポジションの金額の中央値は13.96ドルで、損失を出すトレーダーは10.00ドルです。しかし、利益を上げるトレーダーは取引をより頻繁に行うため、この差は活発度の違いによるものであり、投入金額自体の違いではない可能性があります。トレーダーが累積で構築したポジションの数でグループ分けした後、各グループ内で利益を上げるトレーダーの単一投入金額は損失を出すトレーダーを下回ることはなく、ほとんどのグループで明らかに高いです。

累積で5から9ポジションを構築したトレーダーの中で、利益を上げる者と損失を出す者の単一ポジションの金額の中央値はそれぞれ12.53ドルと7.05ドル；累積で50から99ポジションを構築したトレーダーの中では、それぞれ13.14ドルと8.90ドルです。

ポジション保持時間はあまり問題を示しません。すべてのトレーダーを一緒に見ると、利益を上げるトレーダーの保持時間は短く、中央値は約20時間、損失を出すトレーダーは約25時間です。

しかし、活発度でグループ分けすると、保持時間の関係が変わります。一部のグループでは、利益を上げるトレーダーがより長く保持し、他のグループでは損失を出すトレーダーがより長く保持しています。したがって、これらのデータから「より忍耐強い」と「より利益を上げやすい」間に明確な関係があるとは言えません。

これはMemeコイン取引とは異なります。Memeコイン市場では、「スキャルピング」式の超短期取引や新しい取引ペアを迅速に取引する人々が、より良い利益を上げています。彼らは通常、狙撃トレーダーや経験豊富なトレーダーであり、数秒間保持して迅速に利益を確定します。

この種のトレーダーについては、私たちのMemeコインレポートを参照してください。また、KOLの性質やそれによって引き起こされる取引行動については、私たちのソーシャルトレーディングレポートを参照してください。この「取引」方法は、永続契約や予測市場の取引方法とは大きく異なることに注意が必要です。

展望

予測市場の最初の目標は情報を集約し、集団の知恵を発揮することでした。しかし近年、彼らは純粋な賭けプラットフォームとして批判されることが増えています。本レポートは、Polymarketユーザー群の利益と損失の分布を示しています：その中で69%が最終的に損失を出し、単一分野に集中する最大のユーザー群は主にスポーツ関連の予測市場を取引しています。

Polymarketは2026年1月から暗号通貨の価格変動予測市場に対して手数料を徴収し始め、3月末までにはほぼすべてのカテゴリーに手数料が適用されました。1契約あたり0.50ドルの価格を例にとると、暗号通貨市場で100契約を購入し、50ドルを投入した場合、手数料を支払う側は1.75ドルの手数料を支払う必要があり、これは単一投入資金の3.5%に相当します。

政治、金融、テクノロジーのカテゴリーの手数料は最も低く、2.0%です。スポーツカテゴリーは2.5%です。小口アカウントが取引履歴全体で失った資金の割合は、中央値で総投入の約0.5%です。現在、イベントの発生確率が50%の場合、単一の手数料取引のコストはこの割合の数倍に達しています。

本レポートは、予測市場が真実を発見するためのツールとしての価値を否定するものではありません。

他の形態の補助がない場合、多くの参加者が損失を出すことは、情報の集約が実現される前提条件です。情報の優位性を持つ資金は、その優位性を持たないトレーダーと取引する必要があります。もしPolymarketのすべての参加者が同様に賢明であれば、誰も取引しないでしょう。本レポートは、予測市場が真実を発見するためのツールとしての価値を否定するものではありません。Polymarketは、ほとんどの参加者が損失を出す一方で、取引に参加しない人々に予測の参考を提供することができます。予測コストを負担するのは、まさにこれらのノイズトレーダーです。

本レポートは国際版プラットフォームに厳密に限定されています。Polymarketのアメリカ取引所は独立しており、会社の最近の主要な投資方向でもあります。たとえば、会社がレブロン・ジェームズとのコラボレーションを招待するために投入した資金がこれを示しています。Front Office Sportsによると、Polymarketは毎年ジェームズに1,500万ドルを支払い、これは彼が今年NBAで得る収入の約4倍です。NBAの規定に従うため、彼のプロモーションコンテンツはアメリカンフットボール関連の予測市場に限られています。ジェットとマニングもプラットフォームと協力契約を結んでいます。

これらのマーケティング投資は、まさにこのデータセットで利益のパフォーマンスが最も悪いグループを引き付けることを目的としています。ビジネスの観点から見ると、これは理解しやすいことです。Polymarketはユーザーが利益を上げるかどうかにはあまり関心がないでしょう。少なくとも短期的には、プラットフォームは選別せずに取引に参加する手数料ユーザーを引き付ける動機が強く、より専門的な指値トレーダーよりもそうです。

Polymarketでは、各取引の対戦相手は公開アドレスです。本レポートの分析に同意しない人は、自由に確認できます。

最近、Kalshiの論争も注目に値します。9月20日、X上でbenidubossという名前の量的トレーダーが、この取引所が暗号通貨の永続契約取引量を誇張していると非難しました。これは重大な非難です。

Beni 引用のデータは、ETH-PERP の 24 時間取引量が約 5.386 億ドルで、未決済契約額は約 310 万ドルであることを示しています。これは永続契約市場では非常に異常です。対照的に、Hyperliquid の ETH-PERP は通常、約 13 億ドルの 24 時間取引量と、約 31 億ドルの未決済契約額があります。

Kalshi はこの主張を公式に否定しました。相手方が予測市場の契約数と永続契約の名目取引額を混同していると述べています。この記事執筆時点で、規制当局はまだ行動を起こしていません。

注目すべきは、取引所外の人々は実際にはこの件を明らかにすることができないということです。Kalshi の公開データストリームは、各取引の双方の身元を明示しないため、これらのデータだけでは取引の双方が同一の実体によって制御されているかどうかを判断することはできません。一方、Polymarket では、各取引の対手方は公開アドレスです。これは、本報告の分析に同意しない人が自ら確認できることを意味します。

予測市場が進化し、専有のオーダーブックを使用する規制された取引プラットフォームに入るにつれて、外部の人々が取引量データを確認できることはもはや当然のことではなくなりました。