核心インフレは予定通りに冷却されず、連邦準備制度には利上げをしない理由があるのでしょうか？

TL;DR

· コアCPIの前月比が2ヶ月連続で予想を上回り、「潜在的なインフレが着実に冷却している」という判断を弱めた。 · コアCPIの前年比上昇幅は低基準と四捨五入の影響を受けており、月次の上昇幅がなかなか減少しないことが警戒される。 · 住宅と非住宅サービスが同時に強化され、米連邦準備制度が今回のインフレ圧力を完全にエネルギーの変動に帰することが難しくなった。 · コア商品前年比上昇幅は横ばいであり、価格圧力が全面的に拡散していないことを意味し、インフレの全面的な反発を早急に判断することを避ける必要がある。 · 10月の再利上げの理由が強化されたが、最終的な決定は今後のインフレ、雇用、金融条件に依存する。

編者按：9月に利上げしたばかりの米連邦準備制度が、再び安心できないインフレ報告を迎えた。市場はコアCPIの前月比上昇幅が0.2%に戻ることを期待していたが、実際には2ヶ月連続で0.3%を維持した。一方で、住宅インフレの冷却が停滞し、非住宅サービスの価格も強化された。

米連邦準備制度にとって、油価の上昇自体が即座の利上げを要求するわけではないが、エネルギー価格が高止まりし、コアインフレがなかなか冷却しない場合、待機する余地が狭まる。Gianluca Benignoは最新の分析で、9月のCPIがさらなる利上げの理由を強化し、10月の会議が行動のウィンドウになる可能性があると述べている。今後の鍵は、他のデータが潜在的なインフレが依然として低下していることを証明するための十分な証拠を提供できるかどうかである。

以下は原文：

コアインフレが連続して予想を上回り、冷却期待が再び外れる

9月のCPIで米連邦準備制度が最も安心できないのは、食品とエネルギーを除いた価格上昇幅が依然として鈍化していないことである。

当月のコアCPIは前年比2.6%上昇し、市場予想の2.5%および8月の2.4%を上回った；季節調整後の前月比は0.3%上昇し、8月と同じで、2ヶ月連続で市場予想の0.2%を上回った。

全体のCPIは前年比3.7%上昇し、季節調整後の前月比は0.6%上昇した。ガソリン価格は前月比9.1%上昇し、全体のCPIの月次上昇幅の半分以上を占めており、エネルギーが依然として全体の物価を押し上げる主要な力であることを示している。

しかし、エネルギーの上昇とコアインフレの鈍化が同時に発生しているため、この報告の政策的含意はより引き締めに偏っている。たとえ一時的に油価の変動を除外しても、他の消費価格の上昇速度は市場の期待する鈍化程度には達していない。

コアCPIは前年比2.4%から2.6%に上昇し、慎重に解釈する必要がある。Benignoの計算によれば、四捨五入されていない前年比上昇幅は実際には約2.45%から2.56%に上昇し、上昇幅は約0.11ポイントである。昨年同期の基準が低かったため、前年比の数値の変化が大きくなった。

したがって、発表された値が0.2ポイント上昇したからといって、コアインフレが突然大幅に加速したと判断することはできない。政策判断に影響を与えるのは月次のトレンドである：市場が期待していた鈍化は発生せず、0.3%のコアCPIの前月比上昇幅が再び現れた。これは、新たなインフレ上昇サイクルを単独で確認するには不十分であるが、米連邦準備制度が安心して利上げを停止できる証拠が依然として不足していることを意味している。

住宅とサービスが強化され、待機の根拠が弱まる

コアインフレ内部の変化は、単一の総数よりも注目に値する。

以前は、住宅インフレが徐々に回復し、コアインフレを引き続き低下させる重要な力と見なされていた。しかし9月には、このプロセスが停滞した。

住宅価格の前年比上昇幅は8月の3.0%から3.2%に上昇し、季節調整後の前月比上昇幅は0.3%から0.4%に上昇し、当月のコアCPI上昇幅の約半分を占めた。その中で、オーナー等価賃料------すなわち自有住宅が提供できる賃貸サービスの価値の推定------の前月比上昇幅は0.2%から0.3%に上昇し、主要居住地の賃料上昇幅は0.2%を維持した。

住宅の前年比上昇は一部低基準の影響を受けているが、季節調整後の前月比が加速していることは、最近の価格動向に実際に変化があったことを示している。米連邦準備制度にとって、これは本来コアインフレを持続的に引き下げることが期待されていた項目が、一時的に期待通りの効果を発揮できていないことを意味する。

住宅以外でも、サービス価格も同様に堅調を維持している。

住宅を除いたコアサービス価格は、通常「スーパーコア」サービス価格と呼ばれ、その前年比上昇幅は3.1%から3.2%に上昇し、季節調整後の前月比上昇幅は0.3%を維持した。交通サービスは前月比0.6%上昇し、その中で航空券は1.2%上昇した；病院サービスと教育サービスはそれぞれ0.7%と0.6%上昇した。

Benignoは、交通サービス価格の強化が、高いエネルギーコストが一部のサービス価格に伝わり始めていることを示唆していると考えている。しかし、医療、教育、住宅にはそれぞれ異なる価格の駆動要因があり、これらの上昇幅をすべて油価に帰することはできない。

政策面での困難は、エネルギー圧力が依然として消退しておらず、住宅と他のサービスも十分な冷却力を提供できていないことである。このような組み合わせが続く場合、米連邦準備制度は待機によってインフレが自動的に低下することを確認することがさらに難しくなる。

商品分野では、相対的に穏やかな信号が残っている。9月のコア商品価格は前年比0.7%上昇し、8月と同じであった；衣料品の前年比上昇幅は3.6%から3.4%に低下した。コア商品は季節調整後の前月比上昇幅が0.1%から0.3%に上昇したが、前年比上昇幅が普遍的に加速する兆候は見られなかった。

これは、現在のより正確な説明はコアインフレの粘着性が強化されていることであり、すべての分野が全面的に価格上昇に入っているわけではないことを意味している。

10月の利上げ理由が強化されるが、依然として後続データの確認が必要

米連邦準備制度は9月の会議で25ベーシスポイント利上げし、フェデラルファンド金利の目標範囲を3.75%---4.00%に引き上げ、全ての12名の投票委員がこの決定を支持した。政策声明では、経済活動が堅調に拡大し、国内支出が堅調を維持し、インフレが依然として高位にあることが指摘された。

この背景の中で、9月のCPIは実際に一つの問題を検証した：潜在的なインフレが引き続き低下できるかどうか、米連邦準備制度が行動を停止し、前期の引き締め効果を観察するための根拠を提供できるか？

この報告は期待されていた支持を提供しなかった。

コアCPIの前月比が減少せず、住宅と非住宅サービスが強化されたため、「9月の利上げ後に引き続き待機できる」という論拠が弱まった。しかし、一つの報告だけでは前回の利上げの全ての効果を測ることはできず、金融政策が需要と価格に伝わるには時間がかかる。

Benignoの判断はさらに引き締めに偏っている。彼の米連邦準備制度の反応関数（reaction function、すなわち中央銀行が経済データに基づいて政策を調整する方法）の理解によれば、政策立案者はインフレが目標を上回る時間、経済と雇用の堅調さ、金融条件が需要を制約するのに十分かどうかを同時に考慮する。

もし経済が堅調を維持し、労働市場に明らかな弱さが見られず、コアサービスインフレが引き続き強い場合、米連邦準備制度のさらなる利上げの理由が強化される。逆に、今後のデータに明確な冷却が見られたり、金融条件が明らかに引き締まった場合、観察を一時停止する根拠が残る。

ここでも指標を区別する必要がある：米連邦準備制度はPCE価格指数を用いてその2%のインフレ目標を測定しており、コアCPIは重要な参考であり、機械的にその2%との差を利上げ回数に変換することはできない。

10月27日から28日の会議に向けて、今後は生産者価格、インフレ期待、雇用および金融条件を観察する必要がある。その中で、住宅と非住宅サービスが再び鈍化するかどうかが、米連邦準備制度の価格圧力の持続性に対する判断に影響を与える。

9月のCPIは10月の利上げを確定させるものではなかったが、利上げを一時停止するために必要な証拠のハードルを引き上げた。コアインフレが予定通りに冷却しない中で、米連邦準備制度が引き続き待機することを選択する場合、他のデータからより説得力のある理由を見つける必要がある。