RWA 심층 연구 보고서: 현실 세계 자산의 체인 상 IPO 및 재조합

원문 저자: Paolo & Andy @VDX
원문 출처: VWIN Ventures

TL;DR ：

1. 큰 그림: 왜 금융 체인화가 미국의 최상위 국가 전략과 시장 트렌드인지 -- RWA는 전 세계 자산의 "지리적 탈출, 체인 상 유동성 확보"의 수단으로, 미국은 우수한 자산 + 개방된 경계 + 표준 출력으로 글로벌 자금 자산의 자유로운 흐름을 위한 도로망을 구축하고, 달러의 가격 책정 및 청산 반경을 개방 체인으로 확대하고 있다.
2. RWA의 본질과 핵심 가치 창출: RWA의 본질은 현실 세계 자산의 체인 상 재발행으로, "발행---유통---가격 책정---거래---청산---조합"을 재작성한다; 그 가치는 1) 효율적이고 신뢰할 수 있는 청산, 2) 개방형 자금과 자산의 매칭, 3) 자산의 조합 가능성에서 온다. 기업의 자본 효율성과 자산의 가변성을 향상시킨다.
3. 시장 구도: 초기에는 체인 상 자산 발행 경쟁이 있었고, 다음 단계에서는 채널 + 생태계 통합 경쟁이 이루어진다: 현재 단계의 초점은 규제 발행 + 체인 상 통합을 통해 주요 모델을 실행하는 것이다; 발행 장벽이 낮아짐에 따라 경쟁은 채널 통제 및 생태계 협력(시장 조성, 신청 및 환매, 담보, 헤지, 배급)으로 이동할 것이며, DeFi 프로토콜 통합, 유동성 라우팅 및 시나리오 접속이 핵심 수단이 된다.
4. 산업 체인 각 단계의 진입 기회: 핵심 단계는 "발행자 -- 토큰화 플랫폼 -- 배급자"로, 블록체인 금융 계약, 오라클, 법률 사무소, 수탁, 감사 등 제3자 서비스 제공업체가 추가된다. 미래 산업은 "RWA 프라임 브로커" 슈퍼 플랫폼으로 수렴되어 발행, 규제, 청산 및 배급/유동성을 통합할 것이다.
5. 발행자: 단기적으로 수익률과 유동성 실현에 중점을 두고, 강한 합의와 차별화된 기초 자산을 우선 선택한다.
6. 토큰화 플랫폼: 가치 포착이 상대적으로 낮아, 상하류 통합 가능성이 있으며, 규제 및 중립성에 주목한다.
7. 배급자: 자금 라우팅 통제권을 확보하고 규모화를 실현할 가능성이 있으며, 자금 확보 및 채널 커버리지에 중점을 둔다.

큰 그림: 왜 금융 체인화가 미국의 최상위 국가 전략과 시장 트렌드인지

Project Crypto, 트럼프 정부 및 SEC 의장 Paul Atkins의 여러 정책과 발언을 연구한 결과, 우리는 금융 체인화가 사실상 미국의 최상위 국가 전략으로 상승했을 가능성이 있다고 생각한다. 목표는 달러를 개방 체인의 "프로그래머블 청산 기준"으로 만드는 것이며, 도구는 스테이블코인과 RWA, 경로는 법제화 + 달러 자산 체인화 + 자금 채널 접속(전통 금융 기관, CEX, DeFi)이다; 목표는 달러의 금리와 규칙을 개방 체인의 결제 중력장으로 확장하는 것이다. 7월에 통과된 GENIUS Act 스테이블코인 법안부터 전통 자산 관리, 거래소, 은행의 가속 진입까지, 이 체인은 실제로 작동하고 있다.

미국의 금융 체인화 추진 수단은 주로 세 가지로 나뉜다

1. 제도적 수단: 발행 권한 이양, 가격 책정 권한 및 기준 권한의 시장화 집중 연방 차원에서 스테이블코인/RWA의 라이센스 프레임워크, 준비금 품질, 공시 빈도, 투명성 기준을 확립한다; 통제 수단은 "권한 통제"에서 "시장 선택 경쟁"으로 진화한다.
2. 자산 수단: "달러, 미 국채, 미 주식"의 체인화로 달러 자산을 체인으로 옮기고, 전 세계 DeFi/체인 상 기관이 달러 금리를 "중력장"으로 삼게 한다; 담보 및 헤지 가능, 주조 및 청산 속도 향상, 전 세계의 유휴 스테이블코인과 위험 자금이 달러 자산으로 유입된다.
3. 채널 수단: "청산 파이프라인"을 개방 체인으로 표준화한다

패키징된 자산을 전통 금융 기관(증권사, 주식 거래소), 암호화 CEX 및 체인 상 DEX/DeFi 프로토콜에 접속하여 사용자 및 자금 측의 접점을 확장하며, 체인 상 자산 발행 규제 세부 사항이 발표됨에 따라 점진적으로 규제 논리를 프로토콜에 내장한다.

장기적 영향 트렌드

1. 글로벌 금융 및 자본 흐름에 대한 영향: 달러 "중력장" 확대, 달러 체인 상 가격 책정 권한 및 자산 기준 권한 강화.
2. 다른 지역에 대한 영향: 유동성이 흡수되고, "규제 추적/방어"가 이루어지며, 규제 및 시장 기반 시설 업그레이드를 강요한다.
3. 암호화 산업에 대한 영향: 스테이블코인 발행량 증가, 암호화 자산 상승하지만 구조적 분화가 발생한다.
4. RWA 발행자/참여자의 기회: RWA가 글로벌 자금 고속도로에 접속하여 증가 및 자금 조달 비용을 낮추고, 금융 레고가 자산의 유동성을 방출한다.

RWA 핵심 가치 창출: 단순한 자금 조달을 넘어서

• 본질 = 자산 재발행 + 전체 프로세스 재작성

• 가치 = 청산 효율성 × 배급 반경 × 조합 가능성.

RWA의 가치 창출은 블록체인 기술의 핵심 장점에 밀접하게 연결되어 있다:

1. 효율적이고 신뢰할 수 있는 청산: 기업 운영의 기본 구조 재구성

To B(금융 기관) -- 기본 인프라 업그레이드 및 더 표준화되고 편리한 자산 발행을 실현하며, 블록체인 기술을 통해 신뢰, 추적 가능성, 투명성 문제를 해결하고, 더 효율적인 청산을 실현하여 전통 금융 시스템의 전환을 점진적으로 이루어낸다.

To 기업 -- 중개 기관 마찰 감소, 국경 간 및 장외 프로세스 간소화, 정산 및 투명성 강화, 자금 회전 가속화

2. 개방 금융: 성장 한계 극복

우수한 자산을 글로벌 청산 네트워크에 진입시켜 기존의 자금 조달 문제를 개선하고, 자금 측과 자산 측의 매칭 효율성을 높이며, 발행 및 배급 반경을 크게 확장하고, "자금 조달의 어려움/비용" 제약이 네트워크화된 유동성에 의해 희석되어 자본 배치 효율성을 크게 향상시켜 기업 성장에 새로운 상상 공간을 열어준다.

3. 조합 가능성: 비즈니스 모델 혁신 촉발

체인 하의 자산과 체인 상의 자금을 연결하여 더 효율적인 네트워크에서 자산의 무허가 조합 및 레버리지를 실현한다. 체인 상에서는 "수익 증대 + 헤지 + 재담보"와 같은 조합이 가능하여 자산 운영의 새로운 패러다임을 형성한다.

산업 체인: 기업이 어떻게 포지셔닝하고 참여할 것인가

• 발행자---토큰화 플랫폼---배급자 세 단계로, 중립적인 제3자(오라클/수탁/법률 사무소/감사)가 기반을 구성한다.

• 경쟁 초점은 "발행 가능성"에서 "채널 및 생태계 통합"으로 이동하며, 최종적으로 RWA 프라임 브로커로 수렴된다.

RWA 산업의 핵심 단계는 자산 발행자 + 토큰화 기술 플랫폼 + 배급자로, 제3자 서비스 기관(오라클 / 변호사 / 수탁 / 감사 / 체인 상 계약 등)과 결합하여 체인 하에서 규제 발행 후 체인 상 포장 및 재배급을 통해 블록체인 원주율 장면으로 확장된다.

• 산업 체인 세 단의 포지셔닝: 발행자는 규제 및 우수 자산 공급을 연결하고, 토큰화 플랫폼은 중립적인 체인 상 발행 인프라를 제공하며, 배급자는 생태계를 통합하고 자금 진입을 장악한다.

• 기업의 핵심 관심사: 발행은 수익률과 유동성을 보고, 플랫폼은 규제와 중립성을 보고, 배급은 사용자 확보와 채널 커버리지를 본다.

• 경쟁 구도: 발행 측은 분산되어 있고; 플랫폼 측은 상하류 압박을 받지만 제3자 중립 플랫폼이 등장할 것이며; 배급 측은 상대적으로 집중되어 있다(체인 상 생태계 및 CEX 포함).

• 현재의 고통점: 발행과 배급 양측에서 교차 영역 확장 동력이 부족하다; 플랫폼 기술의 동질화, 가치 포착이 상대적으로 낮다.

• 진화 방향: 산업은 "RWA 프라임 브로커" 슈퍼 플랫폼으로 수렴되어 발행, 규제, 청산 및 배급/유동성을 통합할 것이다.

시장 구도와 돌파 기회

• 선발자는 "유동성 × 평가"의 혜택을 누리며, 장벽은 빠르게 라이센스/발행에서 교차 영역 통합 및 운영 능력으로 이동한다.

• 자금 측은 높은 수익률과 높은 유동성을 선호하며, 자산 측은 공급 과잉 상태이다 ------ 불일치 하에 우수한 표적이 선행하고, 긴 꼬리는 외부로 흘러나온다.

현재 시장은 규제 발행 + 생태계 통합 시도를 통해 주요 자산 사례를 실행하는 단계에 있다. 시장 초기에는 잠재적인 유동성과 유동성 혜택이 존재하며, 우수 자산을 RWA화하는 기업은 상당한 "유동성과 유동성 혜택"을 누릴 수 있다. 초기 성공 사례는 종종 자본 시장에서 초과 평가를 받을 수 있으며, 산업 발전에 따라 자산 발행 장벽이 점차 낮아지고, 시장 혜택이 점차 축소되며, 경쟁은 더 깊은 산업 통합 능력으로 이동할 것이다.

RWA 기초 자산은 주로 두 가지 유형으로 나뉜다:

- 고정 수익 제품(국채/MMF/개인 신용/채권/실물 자산 ABS 등)은 안정적인 현금 흐름 수익을 제공한다.

- 주식 자산(주식/PE/금/예술품 등)은 변동성을 제공한다.

시장 발전 단계는 RWA가 산업에 가져오는 세 가지 핵심 변화에 따라 진행된다: 규제 발행 -- 개방 금융 -- 조합 가능성. permissioned token 발행에서 permissionless wrapper, RWA 생태계로, 글로벌 주요 시장은 점차 규제 경계를 열어 파생 장면을 탐색하고 있다.

현재 시장의 자금 측과 자산 측 발전 상황을 살펴보면, 자금 측의 스테이블코인 규모는 가속 성장하고 있지만, 대부분의 체인 상 원주율 자금은 여전히 체인 상 높은 수익률과 높은 배당률을 선호하며, RWA 자산에 대한 수요는 상대적으로 부족하다; 반면, 현실 세계 자산 측의 체인 상 자금 조달 수요는 상대적으로 과잉이다.

따라서, 자산 측은 우선적으로 주요 자산과 차별화된 자산을 선택하고, 자산 가치 증대에 힘써야 한다; 마찬가지로 배급 채널은 자금을 위해 우수 자산을 우선적으로 찾아야 한다. 시장 발전 또한 우선적으로 강한 합의와 높은 유동성을 가진 주요 자산을 선택하며, 자금 측 규모가 점차 증가함에 따라 점차 긴 꼬리와 대체 자산으로 확산된다. 궁극적으로 모든 것이 체인화되는 단계에서 자산 유형의 규모 분포는 전통 금융 시장 구도와 유사해질 것이다.

산업 체인 단계의 돌파 기회

발행자는 주요 자산을 통해 규모를 형성하고, 차별화된 자산을 확장한다

• 시장 발행 장벽이 점차 낮아지고, 장기 발행자는 점차 하류로 확장되며, 수직 분야에서 주요 발행자 + 제3자 서비스 제공업체를 결합하여 배급 채널 + 브랜드와 결합하여 더 강한 가격 협상력을 실현할 기회가 있다.

• 장기적으로 분산된 체인 상 투자은행(전통 금융 분야의 지역 주요 자산 발행자와 유사함)으로, 지역 주요 RWA 프라임 브로커가 형성될 것이다.

토큰화 플랫폼은 발행 경로를 실행하고, 규제 및 기술 구조를 통합하며, 상대적으로 제3자 중립적이다

• 핵심 능력은 규제 능력, 라이센스, 구조 재사용, 한계 비용 절감에 있다.

• 장기적으로 상류 통합되거나 Paxos와 같은 제3자 주요 기술 서비스 제공업체가 등장할 것이다.

배급자는 자금 측을 확보하고 체인 상 생태계를 통합한다

• CEX일 수도 있고 체인 상일 수도 있다.

• 장기적으로 장벽이 강화되고, 상대적으로 주요 자산이 집중된다.

체인 상 생태계 통합

RWA는 전체 체인 상 생태계에 실제 현금 흐름과 다양한 위험 선호 및 수익률을 가진 자산 선택을 가져왔다. 동시에 체인 상의 다양한 기본 인프라는 기초 RWA 자산에 추가적인 힘을 실현했다.

다양한 유형의 RWA 자산이 체인 상에서 전파되고 조합되는 메커니즘을 분석하면, 가장 직접적으로 관련된 기본 인프라는 오라클 -- DEX -- 대출 풀 등이다. 이 중 오라클은 RWA 자산의 체인 상 및 체인 하 매핑의 핵심 기본 인프라로, DEX는 유동성 집합체로 RWA 생태계의 상류 핵심 단계가 된다.

주식 자산과 고정 수익 자산의 체인 상 투자자 프로필이 다르기 때문에, 체인 상 기본 인프라에 대한 영향 메커니즘도 차이가 있다: 주식 자산은 변동성을 추구하며, 핵심 기반 시설은 거래 중심으로 구성된다, 예를 들어 Perp Trading, 순환 대출 레버리지 등; 고정 수익 자산은 수익률을 추구하며, 본질적으로 2차 가격 변동이 적고 거래 수요가 낮으며, 핵심 기반 시설은 수익률 중심으로 구성된다, 예를 들어 스테이킹, 수익 스왑(유사 Pendle) 등.

주요 사례 분석: 규제와 체인 상의 다양한 시도

• 경로 = 규제 경계 × 권리 깊이 × 배급 반경의 선택 함수

• 먼저 "소유권 및 가격 투명성"을 확보한 후, "채널 및 시장 조성 조정"을 진행한다 ------ 권리/수익권과 극단적인 권리 확보 경로를 명확히 정의하고, 중립적인 오라클/수탁 및 발행 경로를 선택한다; 동시에 CEX + DeFi 배급, 시장 조성/신청 및 환매 및 수익 구성 요소를 설계한다.

주식 자산: 주식 토큰화

현재 시장에는 세 가지 주요 솔루션이 있다:

1. xStocks / Dinary의 해외 SPV 지분을 토큰화하여, B2B 비즈니스 모델을 통해 체인 상 및 체인 하 거래소에 접속하며, 토큰이 해당 기본 권리(예: 투표권 등)에 대한 인식을 약화시켜 증권으로 간주되지 않도록 한다; 증권 형태로 상대적으로 규제 준수하여 발행된다.

2. Robinhood는 CFD 차액 계약 방식을 통해 주식 가격 변동을 매핑하며, 토큰은 수익만 고정하고 기본 자산 소유권과는 연결되지 않으며, 체인 상 네이티브 토큰은 아직 발행되지 않았다; 빠르게 시장에 진입하여 정책 규제가 시행되기를 기다린다.

3. StableStocks는 대규모 계좌 시스템을 통해 사용자가 스테이블코인을 사용하여 토큰을 구입하고 환매하여 증권 거래를 수행하는 B2C 비즈니스 모델이다.

핵심 사용자 프로필은 세 가지로 나뉜다:

1. 새로운 시장에 접근: 전통 증권사 개설 제한으로 인해 귀사의 주식에 투자할 수 없는 제3세계 국가 또는 신흥 시장의 투자자를 포함한다.

2. 새로운 플레이 제공: 체인 상 투자자는 DeFi 대출 또는 파생 상품 프로토콜을 통해 회사의 주식 토큰을 사용하여 더 높은 레버리지 및 헤지 전략을 구사하여 주식 거래의 깊이와 폭을 증가시킨다.

3. 전통 주식 보유자에게 힘을 실어준다: 전통적인 장기 보유 대규모 투자자는 체인 상 자산 관리로 수익 증대를 실현한다(옵션을 통해 기본 주식 가치를 고정하고, 체인 상 매핑된 토큰이 유동성을 제공하여 초과 수익을 얻는다).

xStocks 미국 주식 체인 상 구조

고정 수익 자산: 미 국채 토큰화

Ondo Finance는 두 가지 포장된 토큰을 통해 기본 미 국채의 무위험 수익을 전 세계 투자자에게 제공한다: OUSG(미국 내 투자자 장벽을 낮추기 위해 Reg-D를 사용) & USDY(전 세계 투자자에게 Reg-S를 통해 제공)

핵심 사용자 프로필:

1. 투자 장벽 낮추기: 원래 기관이나 고액 자산가만 참여할 수 있는 투자를 전 세계의 더 넓은 적격 투자자에게 개방한다.

2. 유휴 자금에 힘을 실어준다: 전 세계에서 많은 스테이블코인을 보유한 기관 및 개인에게 스테이블코인 수익 증대를 제공한다(체인 상 헤지 펀드, 체인 상 유휴 스테이블코인).

3. 수익 기반 구축: 체인 상 재무 포트폴리오의 기초가 된다.

OUSG 구조

OUSG 민트 현금 흐름

OUSG 환매 현금 흐름

USDY 민트 현금 흐름

USDY 환매 현금 흐름

RWA 참여자에 대한 행동 제안

1. 핵심 자산 우선 점검: 기업 내부에서 합의도가 높고 표준화가 용이하며 투명하고 강한 현금 흐름 또는 높은 성장 잠재력을 가진 자산을 정리한다. 예: 주류 금융 자산 -- 높은 신용의 기업 채권, 채권, 금 ETF 등; 주류 주식 자산 -- 높은 유동성, 높은 시장 수요, 높은 성장 잠재력을 가진 회사 주식 등. 차별화된 자산 -- 브랜드와 채널을 확대할 수 있는 세분화된 자산(예: 특정 ABS)을 두 번째 단계의 돌파구로 삼는다.
2. 발행 경로 선택: 발행 대상 및 채널을 결합하여 주요 지역의 규제 기관 또는 해외 SPV와 같은 성숙한 해외 경로를 통합한다. 신뢰할 수 있는 제3자 중립 플랫폼(발행, 수탁, 오라클, 변호사 등)을 선택하여 가격/순자산과 기본 자산 간의 강한 결합 및 명확한 KYC/AML 및 정보 공개 경계를 보장한다.
3. 배급 및 유동성 통합: 체인 상 프로토콜 및 CEX 채널을 동시 배치하고, 시장 조성/신청 및 환매 및 수익 증대 구성 요소(예: 스테이킹, 스왑)를 설계한다; 주요 유동성 풀에 접속하여 유동성 분산을 피한다.
4. 위험 명확히 하기: 법적 투명성과 투자자 적합성 -- 권리/수익권 정의를 명확히 하고, 극단적인 상황에서의 권리 확보/청산 경로를 명확히 한다; 가격 책정 및 오라클 위험: 순자산/가격과 기본 자산 간의 강한 일치를 보장하여 유동성 불일치로 인한 인출을 피한다; 운영 및 평판 -- 신청/환매 및 시장 조성 메커니즘의 투명성을 보장하고, 정보 공개 및 감사 빈도가 기관 투자자에게 수용 가능해야 한다.

RWA의 본질은 글로벌화된 블록체인에서 귀사의 우수 자산을 한 번 "재발행"하는 것이며, 이는 발행, 유통, 가격 책정에서 조합까지의 모든 프로세스를 재작성한다. 그 핵심 상업적 가치는 더 효율적이고 신뢰할 수 있는 청산 시스템, 경계를 허물고 개방형 금융 네트워크, 그리고 혁신적인 무허가 조합 능력에서 비롯된다.

기업 행동 제안:

1. 전략적으로 높은 중요성을 부여: 금융 체인화를 기업의 미래 경쟁력에 관한 핵심 전략으로 간주하고 단순한 자금 조달 도구로 보지 않는다;
2. 행동적으로 적극적으로 수용: 내부에서 RWA에 가장 적합한 우수 자산을 점검하고, 주요 자산과 차별화된 자산을 우선 선택하여 첫 번째 모델 사례를 실행한다;
3. 협력적으로 강력한 연합: 규제, 기술 및 글로벌 배급 측면에서 가장 뛰어난 파트너를 선정하여 블루오션 시장의 혜택을 선점한다.

원문 링크

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