“미국 연방준비제도 통신기” 분석: 미국 연방준비제도의 금리 인하 길이 왜 갑자기 불투명해졌나?

핵심 관점

매파와 비둘기파의 논쟁

정책 결정자들이 9월에 25bp 금리 인하에 동의했을 때, 19명의 관계자 중 10명(간신히 과반수)은 10월과 12월에도 계속해서 금리를 인하할 것이라고 예상했다. 연속 세 차례 회의에서 금리를 인하하는 속도는 파월이 지난해와 2019년에 금리를 인하했던 속도와 일치할 것이다.

하지만 일부 매파 관계자들은 추가 금리 인하의 필요성에 의문을 제기했다. 10월 말 관계자들이 다시 금리를 인하하여 현재 3.75%에서 4% 구간으로 낮춘 후, 그들의 저항 입장은 더욱 강해졌다. 공개된 댓글과 최근 인터뷰에 따르면, 12월에 어떻게 행동할 것인지에 대한 논쟁이 특히 격렬하며, 매파들은 이전의 세 번째 금리 인하에 대한 전제에 강력히 반대하고 있다.

티미라오스는 사실상 파월이 그날 기자회견에서 시장의 재차 금리 인하 기대를 이렇게 직설적으로 반박한 이유 중 하나는, 해소할 수 없는 분열로 인해 분열된 위원회를 관리하기 위해서라고 강조했다.

정부의 셧다운은 이러한 분열을 심화시켰다. 이는 이러한 분열을 조화롭게 하는 데 도움이 될 수 있는 고용 및 인플레이션 보고서의 발표가 중단되었기 때문이다. 이 데이터 공백 기간 동안 관계자들은 각자 자신의 이전 평가를 강화할 수 있는 민간 조사나 소문을 인용할 수 있었다.

이러한 역학은 두 개의 진영의 목소리가 점점 더 커지고 있으며, 중도파의 신념은 흔들리고 있음을 반영한다.

비둘기파는 노동 시장의 약세를 우려하지만, 금리를 계속 인하할 강력한 이유를 뒷받침할 새로운 증거가 부족하다. 매파는 금리 인하를 중단할 기회를 잡고 있다. 그들은 소비자 지출이 안정적이라고 지적하며, 기업들이 세금과 관련된 가격 상승을 소비자에게 전가할 준비를 하고 있다는 우려를 표명했다.

관계자들이 12월 9일과 10일 회의에서 다시 금리를 인하할지는 현재로서는 미지수다. 새로운 데이터가 이 논쟁에 종지부를 찍을 수 있다. 일부 관계자들은 12월과 내년 1월 회의가 대체로 서로 교환 가능하다고 생각하고 있어, 연말의 마감 시한이 다소 인위적으로 보인다. 또 다른 가능성은 12월 금리 인하와 함께 향후 추가 금리 인하에 대한 더 높은 기준을 설정하는 지침이 포함될 수 있다.

티미라오스는 이러한 분열이 현재 비정상적인 경제 상황에서 비롯된 것이라고 밝혔다: 인플레이션은 상승 압력을 받고 있지만, 고용 성장은 정체되어 있으며, 이러한 상황은 때때로 '스태그플레이션'이라고 불린다. 많은 경제학자들은 이를 트럼프 정부의 무역 및 이민 문제에 대한 전면적인 정책 변화에 기인한다고 보고 있다. 딜로이트의 수석 경제학자 다이앤 스웡크는 "우리가 온건한 스태그플레이션을 경험할 것이라고 예측하는 것은 쉽지만, 실제로 경험하는 것은 또 다른 문제"라고 말했다.

정부 셧다운 이전에 발표된 마지막 공식 데이터에 따르면, 8월의 주요 인플레이션 지표는 2.9%로, 이는 연준의 2% 목표를 훨씬 초과하며, 올해 봄의 2.6%보다도 높지만, 트럼프 대통령이 올해 초 세금 인상 후 제시한 예측보다는 낮다.

세 가지 주요 문제

티미라오스는 관계자들이 현재 세 가지 주요 문제에 대해 분열되고 있으며, 각 문제는 향후 정책 경로에 영향을 미칠 것이라고 강조했다.

첫째, 세금으로 인한 가격 상승은 일회성인가? 매파는 기업들이 첫 번째 세금을 소화한 후 내년에 더 많은 비용을 전가할 것이라고 우려하고 있으며, 이는 가격 압력을 지속시킬 것이다. 비둘기파는 기업들이 지금까지 세금 비용을 과도하게 전가하려 하지 않는 것은 수요가 너무 약해 인플레이션을 지속할 수 없다는 것을 나타낸다고 주장하고 있다.

둘째, 월간 신규 고용 증가의 감소—2024년 16.8만에서 8월까지의 3개월 평균 2.9만으로 감소—는 기업의 노동자 수요가 약해진 것인지, 아니면 이민 감소로 인한 노동 공급 부족 때문인가? 전자라면 높은 금리를 유지하는 것은 경기 침체 위험이 있다. 후자라면 금리 인하가 수요를 과도하게 자극할 수 있다.

셋째, 금리가 여전히 제한적인 구간에 있는가? 매파는 올해 50bp 금리 인하 후 금리가 자극도 억제도 하지 않는 중립 수준에 도달했거나 근접했다고 보고, 따라서 추가 금리 인하의 위험이 크다고 주장한다. 비둘기파는 금리가 여전히 제한적이라고 주장하며, 이는 연준이 인플레이션을 다시 점화하지 않고 노동 시장을 지원할 수 있는 여지를 남긴다.

"사람들은 단지 위험 감수 능력이 다를 뿐이다,"라고 파월은 10월 회의 후 말했다. "그래서 이는 사람들이 서로 다른 관점을 가지게 만들었다."

파월의 균형 잡기

관계자들은 이러한 문제에 대해 몇 달 동안 논쟁해왔다. 파월은 8월 와이오밍주 잭슨홀에서의 연설에서 이 논쟁을 진정시키려 했으며, 그는 세금의 영향이 일시적일 것이고 노동 시장의 약세는 수요 부족을 반영한다고 주장하며 금리 인하를 지지하는 비둘기파의 입장에 섰다. 몇 주 후 발표된 데이터는 그의 전략이 옳았음을 증명했다: 고용 성장은 거의 정체되었다.

그럼에도 불구하고, 이 연설의 입장은 일부 동료들이 수용할 수 있는 것보다 더 공격적이었다. 10월 29일 회의에서 매파는 입장을 확고히 했다. 캔자스시티 연방준비은행의 총재인 슈미트는 그 달의 금리 인하에 반대 투표를 했다. 투표권이 없는 지역 연준 총재들, 클리블랜드 연준 총재 하마크와 달라스 연준 총재 로건도 금리 인하에 공개적으로 반대 의사를 표명했다.

회의 후 기자회견에서 파월은 기자들이 질문하기도 전에 12월 금리 인하가 확정된 것이 아니라는 점을 분명히 했다.

파월은 그 당시 그의 역할을 수행하고 있었으며, 위원회 내의 다양한 파벌의 목소리가 들릴 수 있도록 보장하고 있었다. 이러한 '위원회 관리'는 필요할 때 행동을 취하는 데 있어 합의를 형성하는 데 도움이 된다.

티미라오스는 또한 파월의 '정책 역사'를 지적했다. 과거에 파월은 동료들이 회의 후 기자회견 전에 이러한 단서를 공개하도록 격려했다. 올해 초 발표된 회의록에 따르면, 그는 2019년 7월 연준 회의에서 "기자회견은 정책 기대를 변경하는 최악의 시점이다"라고 말했다.

티미라오스는 그 당시 그도 유사한 우려에 직면해 있었다고 덧붙였다: 매파 진영이 금리 인하에 반대하고, 관계자들이 투자자들이 다음 행동에 대해 너무 확신하는 것을 우려하고 있었다. 파월과 그의 동료들은 신중한 신호를 전달하기 위해 표현을 조정했다.

하지만 지난달, 매파의 우려를 반영하기 위해 성명의 범위를 확대한다면 비둘기파를 소외시킬 수 있었고, 이는 파월이 직접 이 메시지를 전달해야 하는 상황을 초래했다. 파월은 "이제 점점 더 많은 사람들이, 적어도 이 문제에 대해서는 '기다려야 한다'고 생각하는 것 같다. 한 번의 회의를 관찰한 후에 이야기하자"고 말했다.

시카고 연준 총재 굴스비의 변화는 이러한 방향 전환을 잘 보여준다. 9월에 그는 연내 단 한 번의 금리 인하를 예상한 두 명의 관계자 중 한 명으로, 이는 두 번의 금리 인하를 예상하는 비둘기파와 더 이상 금리 인하를 원하지 않는 매파 사이에 위치하고 있었다.

세금이 단지 일회성 가격 상승을 초래할 것이라는 생각은 합리적이지만, 매파는 1970년대나 2021-22년의 경험이 이 생각이 크게 잘못될 수 있음을 보여준다고 우려하고 있다. 굴스비는 지난주 인터뷰에서 "3년간 지속된 '일시적' 가격 상승은 일시적이지 않다고 볼 수 없다"고 말했다.

분열은 쉽게 사라지지 않는다

10월 결정 전 며칠 전에 발표된 9월 인플레이션 데이터는 엇갈린 결과를 보였다. 주택 비용이 급격히 둔화되면서 전체 데이터는 예상보다 온건했다. 그러나 매파는 몇 가지 불안한 세부 사항에 주목했다: 변동성이 큰 식품 및 에너지 가격을 제외한 핵심 지표는 지난 3개월의 연간 성장률이 6월의 2.4%에서 3.6%로 가속화되었다. 세금의 직접적인 영향을 받지 않아야 할 비주거 서비스 지표도 견조한 모습을 보였다. 굴스비는 "우리가 본 '마지막 신호등'이 꺼지기 전에 인플레이션이 잘못된 방향으로 나아가고 있다"고 말했다.

매파의 입장이 점점 더 강해짐에 따라 비둘기파는 공개적으로 발언하는 빈도가 줄어들고 있지만, 그들은 여전히 입장을 포기하지 않았다. 비둘기파 중에서는 트럼프가 임명한 세 명의 관계자가 특히 두드러지며, 트럼프는 금리 인하를 원한다고 분명히 밝혔다.

9월 회의 전에 연준에 합류한 전 백악관 고문이자 이사인 밀란은 즉시 반대 투표를 던지며 50bp의 더 큰 금리 인하를 주장했다. 나머지 두 명, 이사인 바우만과 월러는 내년에 파월을 대신해 연준 의장직을 맡을 최종 후보자 중 다섯 명 중 하나이다.

비둘기파는 현재 상황이 2021-22년과 거의 유사하지 않다고 보고 있으며, 연준이 노동 시장의 둔화에 대한 반응이 부족할까 우려하고 있다. 그러나 데이터 중단은 그들에게 불리하게 작용하고 있다. 고용에 대한 대체 데이터는 넘쳐나지만, 가격 정보는 훨씬 더 산발적이다. 매파는 연준이 내년 초 데이터의 안개 속에서 벗어날 때 인플레이션이 높은 수준에서 진행되고 있을 것이라고 경고하고 있다.

샌프란시스코 연준 총재 데일리는 월요일 기사에서 비둘기파의 관점을 설명하며, 임금 성장 둔화는 고용 둔화가 노동 수요 감소를 반영한 것이지 공급 부족 때문이 아니라고 주장했다. 그녀는 1970년대식 인플레이션을 피하려고 너무 집중하다가 1990년대와 같은 잠재적인 생산성 호황을 억누르지 말라고 경고했다. 그녀는 경제가 "이 과정에서 고용과 성장을 잃을 위험"에 직면해 있다고 썼다.

티미라오스는 데이터 중단이 끝나더라도 곧 발표될 데이터가 이러한 분열을 쉽게 해결할 수 없을 것이라고 요약했다. 왜냐하면 이러한 분열은 종종 먼 미래에 나타날 수 있는 위험을 어떻게 심각하게 다룰 것인지에 대한 판단으로 귀결되기 때문이다.