파로스 자본 게임 해체: 9.5억 달러의 가치가 태양광 등 자산에 의존하며, 층층이 도박이 얽힌 공허한 거래?

저자: 구유, ChainCatcher

몇 달 만에 Layer1 공공 블록체인 분야에서 최근 10억 달러 규모의 자금 조달이 다시 나타났습니다. 고성능 병렬 Layer 1 공공 블록체인인 Pharos는 홍콩 증시에 상장된 회사인 협신신에너지가 새로운 자본 협력 업그레이드를 완료했다고 발표했습니다. 협신신에너지는 9.5억 달러의 가치로 Pharos에 대한 투자 청약을 완료했으며, 금액은 2473만 달러입니다.

협신신에너지는 국내에서 잘 알려진 민간 태양광 발전 기업으로, 주로 태양광 발전소의 개발, 건설, 운영 및 관리를 수행하고 있습니다. 이는 Pharos의 RWA 주요 발전 방향과 매우 잘 맞아 보이며, 양측 모두에게 긍정적인 전략적 의미가 있는 거래로 보입니다.

하지만 이 거래는 시장에서 많은 의문을 불러일으켰습니다. 현재 2차 시장이 침체된 상황에서 Layer1과 RWA 트랙 프로젝트가 정말로 1차 시장에서 10억 달러 규모의 가치를 얻을 수 있을까요? 상장 회사가 이런 고위험 자산에 쉽게 투자할까요?

상호 결합된 도박 거래

복잡한 공고 속에 숨겨진 많은 세부 사항은 이것이 일반적인 의미의 직접 자금 조달 거래가 아니라 상호 투자, 분할 인도, 시가 도박의 묶음 거래라는 것을 보여줍니다. 모든 핵심 인도 조건은 협신신에너지가 철저히 장악하고 있습니다. 만약 어떤 조건이 충족되지 않으면, 이 거래는 실질적인 구속력이 없는 빈 문서에 불과합니다.

그 중 Pharos의 협신신에너지에 대한 주식 청약은 선행 투자로, 해당 회사에 1.05 홍콩 달러의 가격으로 최대 183,480,000주의 신주를 청약할 예정이며, 가치는 약 1.5억 홍콩 달러입니다. 이 가격은 협신신에너지의 현재 가격(1.23 홍콩 달러)보다 15% 할인된 가격입니다.

이 거래는 Pharos가 유리한 것처럼 보이지만, 협신신에너지는 재무 조작의 방법을 잘 알고 있으며, 이 주식 청약 거래에 대해 다섯 가지 엄격한 인도 기준을 설정했습니다. 어떤 인도 조건이 충족되지 않으면 후속 모든 인도는 종료되며, 전체 계약의 유효 기간은 단 18개월입니다. 구체적으로 이 투자는 다섯 차례의 인도로 나뉘며, 해제 조건은 모두 Pharos Token의 상장 성과와 연결되어 있습니다:

첫 번째 인도 비율은 50%로, Pharos Token이 관련 Web3 거래소에서 성공적으로 상장되고, 상장 개시 가격이 회사가 약정한 투자 가격(9.5억 달러 가치 기준)보다 낮지 않아야 진행됩니다. 만약 성공적으로 상장되지 않거나 개시 가격이 하락하면, 회사는 인도를 진행할 권리가 없습니다.

두 번째 인도 비율은 12.5%로, Pharos Token 상장 3개월 전 매일 평균 FDV(완전 희석 총 시가)가 7.6억 달러 이상이어야 진행됩니다.

이후 세 차례의 해제 조건은 대체로 유사하며, 주요 차이는 평균 FDV를 계산하는 주기가 각각 네 번째에서 여섯 번째 달, 일곱 번째에서 아홉 번째 달, 아홉 번째에서 열두 번째 달이라는 점입니다.

Pharos Token이 인도 조건을 충족하면, Pharos의 협신신에너지에 대한 주식 청약이 해당 효력을 발휘하고, 협신신에너지의 Pharos Token 청약도 동시에 효력을 발휘하며, 해제 비율은 일치합니다.

즉, Pharos Token이 성공적으로 상장된 후, Pharos는 즉시 협신신에너지에 7500만 홍콩 달러의 주식 청약을 인도하며, 동시에 협신신에너지는 9.5억 달러의 가치로 약 9673만 홍콩 달러의 Pharos Token을 인수합니다.

협신신에너지에게는 거의 손해 볼 일이 없는 거래입니다. 한편으로는 7500만 홍콩 달러의 주식 청약 자금을 확보할 수 있으며, Pharos Token의 가격이 좋은 경우 초기 개시 가치로 약 1억 홍콩 달러의 토큰을 확보할 수 있어 이익 공간이 상당합니다.

호재는 이미 주가에 반영되었습니다. 협신신에너지가 Pharos와의 협력 소식을 가장 먼저 1월 8일에 발표했지만, 그 주가가 발표 일주일 전부터 크게 상승하여 0.8 홍콩 달러에서 발표일인 1.3 홍콩 달러로 상승했으며, 이후 최고 1.8 홍콩 달러까지 상승한 후 계속 하락세를 보였습니다. 거래 시장에서는 전형적인 "쥐의 창고" 흐름입니다.

또 다른 잠재적인 문제는 Pharos가 이전에 공개한 누적 자금 조달이 800만 달러에 불과하다는 점입니다. 이는 6261만 홍콩 달러에 해당하며, 따라서 투자 선행 조건이 충족되더라도 이 자금 부족은 Pharos에게도 어려운 문제일 수 있습니다.

출처: RootData

9.5억 달러 가치는 어떻게 나왔나?

또 다른 흥미로운 정보는 협신신에너지가 계약서에서 Pharos의 가치를 9.5억 달러로 설정한 이유를 자세히 공개했다는 점입니다. 이 계약에 따르면, 이 투자의 가치는 주로 체인 상의 총 잠금 시가를 기준으로 계산되며, Layer1 분야에서 이더리움, BSC, Hyperliquid, Tron, Avalanche의 완전 희석 시가/총 잠금 자산 가치 비율의 평균은 10배, 중앙값은 6배이며, 기술 경로가 유사한 Monad의 비율은 10배입니다.

따라서 양측은 Pharos의 계산 계수를 4.75배로 정하기로 결정했으며, Pharos의 현재 총 잠금 자산 가치는 2.5억 달러로, 20% 할인된 가격으로 계산되므로 초기 가치는 9.5억 달러가 되어야 합니다.

체인 상의 잠금 자산 유형에 관해서는, 이 계약은 현재 Pharos의 모든 잠금 자산 중 51%가 분산형 태양광 운영자 및 집중형 발전소 운영자의 신재생 에너지 자산에서, 49%는 펀드 관리 회사 및 신용 자산 발행자의 금융 자산에서 온다고 공개했습니다.

즉, Pharos의 총 잠금 가치는 실물 자산도 포함되어 계산되며, 이는 이번 거래와 관련된 전력소 및 태양광 자산과 밀접하게 관련되어 있습니다. 이러한 계산 방식은 Layer1 산업에서도 선례를 남겼습니다.

사실, Pharos의 메인넷은 아직 공식적으로 출시되지 않았으며, 전문 체인 상 데이터 통계 플랫폼 DeFillama는 Pharos의 잠금 데이터를 수집하지 않았습니다. 2.5억 달러의 데이터는 전적으로 프로젝트 측의 일방적인 공개 데이터입니다.

주가의 사전 변동과 계약서의 여러 도박 조건, 과도한 가치 계산을 결합하면 이 거래의 진정한 목적이 드러납니다. 협신신에너지에게는 암호화 개념을 활용해 주가를 조작하고 회사 가치를 높이는 재무 조작일 수 있으며, Pharos에게는 상장 회사의 실물 자산을 배경으로 하여 높은 가치의 선전을 만들어 후속 Token 상장을 위한 분위기를 조성하려는 시도입니다. 양측은 각자의 필요를 충족하지만, 위험은 시장과 후속 투자자에게 남겨두었습니다.

한 실물 산업 회사가 실물 자산을 Layer1 프로젝트에 주입하고, 실물 자산 가치의 수배로 계산하여 쉽게 9.5억 달러 가치를 만들어낼 수 있다면, 이러한 자본 게임은 지나치게 터무니없는 것이 아닐까요? 암호화 시장은 정말로 이러한 RWA가 필요할까요?