Blockchain Capital: Bài học từ thị trường tiền điện tử, nhà đầu tư AI xứng đáng được đọc lại

Tác giả：@jonah_b, Nhà nghiên cứu Blockchain Capital

Biên soạn：Gia Hoan, ChainCatcher

Rất khó để không nhận thấy sự tương đồng đáng kinh ngạc giữa cơn sốt AI hiện tại và những cơn sốt thị trường tiền điện tử trước đó.

Thị trường tiền điện tử rất thích hợp để quan sát cách mọi người hành động trước một làn sóng công nghệ lớn: có mặt tích cực, tiêu cực và cả những mặt tồi tệ nhất. Điều này là do chu kỳ của thị trường tiền điện tử tiến triển rất nhanh, các dự án ban đầu có thể thu hút tính thanh khoản mà các thị trường khác khó có thể cung cấp thông qua token, và hành vi thị trường về mặc định cũng là công khai, vì dữ liệu blockchain vốn đã mở.

Chúng ta đã học được rất nhiều từ thị trường này, và những kinh nghiệm đó cũng áp dụng cho AI. Nếu bạn đang đầu tư vào AI, bài viết này viết cho bạn.

Đặt cược kiểu xổ số

Thành công lớn sẽ kích thích sự theo đuổi, và cũng tạo ra nỗi sợ bỏ lỡ (FOMO). Khi một loại tài sản xuất hiện một người chiến thắng khổng lồ thay đổi thời đại, các nhà đầu tư sẽ đổ xô vào, cố gắng sao chép con đường thành công của họ. Nhưng các dự án ở làn sóng thứ hai hiếm khi đạt được độ cao của làn sóng đầu tiên, nhiều dự án cuối cùng chỉ là những lâu đài trên không, và một lượng lớn vốn đã bị mất.

Bitcoin đã trở thành tài sản trị giá hàng nghìn tỷ đô la. Sau đó, Ethereum trở thành tài sản trị giá hàng trăm tỷ đô la, Solana cũng trở thành tài sản trị giá hàng chục tỷ đô la, chứng minh rằng thị trường này không chỉ có thể sản sinh ra một người chiến thắng lớn.

Vì vậy, cơn sốt đầu tư vào các chuỗi công cộng mới đã nảy sinh. Các quỹ đầu tư mạo hiểm coi những dự án này như một cuộc đặt cược xổ số, chỉ cần trúng một cái, có thể thu về gấp nhiều lần quy mô quỹ.

Hiện nay, nhiều phòng thí nghiệm AI mới nổi cũng xây dựng định giá dựa trên kỳ vọng kiểu xổ số.

OpenAI và Anthropic đều đang tiến tới định giá hàng nghìn tỷ đô la. Công thức đằng sau rất đơn giản: trước tiên có một thị trường được săn đón cực kỳ, sau đó có một người kế nhiệm đã chứng minh thành công. Vì vậy, mỗi người mới tham gia đều được coi là tấm vé xổ số làm giàu tiếp theo.

Ngày trước, nhiều dự án L1 gần như chỉ dựa vào một bản whitepaper và một đội ngũ sáng lập đã đạt được định giá hàng tỷ đô la. Câu chuyện mà họ kể cũng rất hấp dẫn:

Nếu nền kinh tế toàn cầu hoạt động trên chuỗi của chúng tôi thì sao?

Tương tự, các phòng thí nghiệm AI mới nổi cũng đã huy động hàng tỷ đô la nhờ một bộ ý tưởng nghiên cứu, cùng với đội ngũ sáng lập được đào tạo từ OpenAI, Anthropic hoặc GoogleDeepMind.

Nếu họ thực sự có thể tạo ra "Thần máy móc" thì sao?

Tuy nhiên, nhiều khi, khoản đầu tư này chỉ đặt cược vào việc sẽ có một người mua tiếp theo với giá cao hơn xuất hiện.

Nhiều nhà đầu tư sớm không nhất thiết phải thực sự đánh giá các yếu tố cơ bản hiện tại và triển vọng tương lai của công ty. Họ biết rằng, một tài năng nổi bật tham gia, hoặc một hợp tác với một nhà cung cấp đám mây quy mô lớn, có thể thu hút các nhà đầu tư nâng cao định giá công ty thêm một vòng nữa. Thêm vào đó, thị trường thứ cấp hiện nay có tính thanh khoản ngày càng mạnh, họ mặc định rằng sẽ luôn có một người mua tiếp theo xuất hiện.

Những bất ổn của thị trường

Như BCAP GP @CremeDeLaCrypto đã nói trong chương trình Bankless, khi một lượng lớn vốn lưu thông trong thị trường, sẽ luôn có "một nhóm các nhà đầu tư và kẻ lừa đảo theo đuổi tiền nhanh, lao vào nơi nào nóng sốt".

Hơn mười năm qua, các nhà đầu tư tiền điện tử đã chứng kiến hiện tượng này: từng đợt dự án mang danh "token là sản phẩm", với các phương pháp tạo lập thị trường đáng ngờ, cấu trúc FDV cao/khối lượng lưu thông thấp cực kỳ không thân thiện với nhà đầu tư, các thỏa thuận SAFT bất lợi cho nhà đầu tư, và vô số trò lừa đảo khác đã được đẩy ra thị trường.

Hiện nay, ngành AI cũng đang diễn ra một cảnh tương tự. Ví dụ, những cấu trúc gồm ba lớp SPV với mức phí cao ngất ngưởng…

Tuy nhiên, có một sự khác biệt quan trọng giữa hai bên: trong thị trường tiền điện tử, giá cả là công khai, token có thể giao dịch công khai. Giá cả và định giá của các công ty AI thì hình thành trong thị trường thứ cấp không minh bạch, với tính thanh khoản hạn chế.

Ngay cả khi không nói đến hành vi đầu cơ, các nhà đầu tư AI cũng có thể thấy từ thị trường tiền điện tử rằng sự thay đổi trong cấu trúc thị trường sẽ quyết định lợi nhuận cuối cùng chảy về đâu.

Ví dụ, những gì mà các nhà đầu tư AI hiện đang đặt cược lớn có thể cuối cùng sẽ trở thành một hàng hóa tiêu chuẩn hóa.

Ví dụ từ thị trường tiền điện tử: Không gian khối trở thành hàng hóa

Không gian khối từng hiếm và đắt đỏ, do đó vốn đã đổ vào để cố gắng mở rộng cung.

Nhưng ngành này sau đó đã đi hơi quá xa: ngày càng nhiều chuỗi L1 được ra mắt, Ethereum cũng đã tăng cường L2. Cuối cùng, không gian khối từ hiếm trở nên dồi dào, thậm chí thừa thãi.

Điều này tốt cho sự phát triển công nghệ, nhưng chưa chắc tốt cho các nhà đầu tư. Hiện nay, doanh thu của nhiều L1 thay thế vẫn rất hạn chế.

Thị trường ban đầu thường đặt cược vào lý thuyết "giao thức béo", nhưng cuối cùng lý thuyết "ứng dụng béo" đã chiếm ưu thế.

Khi không gian khối trở nên rẻ hơn, người dùng đã chi ít tiền hơn cho cơ sở hạ tầng cơ bản, nhưng lại chi nhiều hơn cho các ứng dụng trên tầng. Các dự án ở tầng ứng dụng như Tether, Hyperliquid, Aave, Polymarket lại thu về phần lớn doanh thu.

Ví dụ từ AI: Mô hình có thể trở thành hàng hóa

AI có thể đang tái hiện lại cảnh mà thị trường tiền điện tử đã trải qua trong giai đoạn đầu.

Các phòng thí nghiệm AI ở Trung Quốc đang công khai ngày càng nhiều trọng số mô hình mạnh mẽ. Về cơ chế khuyến khích cho việc họ làm như vậy, tôi đã có một giải thích.

Nếu trọng số mô hình trở thành hàng hóa tiêu chuẩn hóa, giá mô hình tiếp tục giảm, giá trị sẽ chuyển sang thượng nguồn và hạ nguồn của công nghệ.

Các ứng dụng sẽ trở thành những người hưởng lợi chính: nếu chi phí biên để sử dụng mô hình dần dần gần với chi phí biên để vận hành mô hình, các ứng dụng sẽ không phải trả cho lợi nhuận cao của tầng mô hình nữa.

OpenAI và Anthropic thì không dễ bị ảnh hưởng trực tiếp bởi sự thay đổi này, vì họ đã có cơ sở người dùng, mối quan hệ khách hàng doanh nghiệp và kênh phân phối hướng tới các nhà phát triển. Nhưng họ là những trường hợp ngoại lệ.

Theo nghĩa này, họ giống như Hyperliquid trong lĩnh vực AI, chứ không chỉ cung cấp cơ sở hạ tầng cơ bản như L1.

Nói cách khác, OpenAI và Anthropic đã thực hiện tích hợp dọc. Những phòng thí nghiệm AI khác không thể tiếp cận trực tiếp với người dùng cuối có thể sẽ gặp khó khăn hơn.

Một kết quả khác từ việc giảm lợi nhuận mô hình là, năng lượng và phần cứng ở tầng công nghệ thấp nhất có cơ hội đạt được lợi nhuận cao hơn. Đặc biệt trong trường hợp nguồn cung sức mạnh tính toán bị hạn chế bởi các điều kiện vật lý, xu hướng này có thể càng rõ ràng hơn.

Tóm lại, tầng phần cứng và tầng ứng dụng có thể lấy nhiều lợi nhuận hơn, trong khi tầng mô hình sẽ bị ép lại. Nhưng một lượng lớn vốn đầu tư lại đang chảy vào tầng mô hình.

Tất cả những điều này không mới

Xét từ chu kỳ lớn hơn, thực ra điều này không có gì đáng ngạc nhiên.

Carlota Perez trong cuốn "Cách mạng công nghệ và vốn tài chính" cho rằng, những cuộc cách mạng công nghệ này sẽ trải qua một số giai đoạn: giai đoạn xây dựng cơ sở hạ tầng, giai đoạn cuồng nhiệt, giai đoạn sụp đổ và giai đoạn triển khai.

Vốn tài chính sẽ đầu tư quá mức vào cơ sở hạ tầng trong giai đoạn cuồng nhiệt, nhưng những cơ sở hạ tầng bị xây dựng quá mức và hiện có giá thấp này lại sẽ hỗ trợ sự phát triển của thế hệ ứng dụng tiếp theo.

Điều này giúp giải thích tại sao thị trường tiền điện tử lại xuất hiện tình trạng xây dựng quá mức không gian khối. Sự mở rộng mô hình trong lĩnh vực AI có thể trở thành trường hợp tiếp theo.

Đầu tư vào các phòng thí nghiệm AI mới nổi, điều kiện tiên quyết là tin rằng họ có thể mang lại lợi nhuận khổng lồ từ đầu tư R&D. Lịch sử của thị trường tiền điện tử và các L1 thay thế ít nhất nên khiến chúng ta đặt dấu hỏi về giả thuyết này.

Tất nhiên, nếu AGI xuất hiện, những phán đoán trên có thể không còn đúng nữa. Bởi vì chúng ta hoàn toàn không biết nền kinh tế sẽ trở thành như thế nào khi AGI đến.