現貨 ETF 和坎昆升級，以太坊或將迎來爆發？

撰文：陀螺財經

比特幣現貨 ETF 敘事猶在持續，在比特幣大漲的背景下，以太坊也不甘寂寞出頭來。

從外部環境來看，ETF 的敘事再次來到以太坊，除了灰度外，目前已有貝萊德、富達、 VanEck 等 6 家機構向 SEC 提交了現貨 ETF 的發行申請，3 月將迎來最近的一次審批潮。

而從內部條件而言，以太坊的確定性利好坎昆升級也已迫在眉睫；再質押協議在年初的再度興起也讓沉寂頗久的以太坊備受矚目。2 月 20 日，以太坊價格短時突破 3000 美元，創下 2022 年 4 月以來的最高紀錄。

種種表現來看，台上的聚光燈，似乎真的照到了以太坊這邊。

01 ETF 的博弈，這次來到了以太坊

這厢比特幣突破 53000 美元，那厢以太坊也不甘示弱。2 月 20 日，以太坊短時突破 3000 美元，儘管後續滑落至 2900 美元左右，現報 2958 美元，但仍成功創下了近 2 年來的最高紀錄。實際上，與 23 年比特幣引領大盤增長略有不同的是，僅從今年來看，以太坊驅動超過了比特幣，截至 2 月 22 日，以太坊上漲 28%，而比特幣上漲為 21%。可以看出，從某個角度而言，當前的加密敘事逐漸轉至以太坊身上。

以太坊近 7 日價格走勢，來源：OKX

從敘事來看，當前以太坊主要有兩大驅動因素，一是現貨 ETF 的申請潮，二是即將到來的坎昆升級。現階段最為重要的，無疑是可吸引傳統資金入市的 ETF。

從比特幣來看，自 11 隻比特幣現貨 ETF 被批後，儘管比特幣經歷過短時間的結利拋售，但在機構加持下，已有超過 52 億美元淨流入比特幣 ETF 市場，帶動比特幣成功收復失地，現報 51759 美元。

正因為比特幣 ETF 的成功經驗，以太坊 ETF 的敘事也廣受關注。截至目前，除了灰度在原有信託中申請了可轉換現貨 ETF，其他包括貝萊德、富達、景順、Hashdex、21shares、VanEck 等 6 家機構均已提交了以太坊現貨 ETF 的申請。在此前，SEC 推遲了所有申請者的第一輪與第二輪申請，目前臨近的審批日期是 3 月 5 日，最晚審批日期為 7 月，其中 3、5 月為密集審批期。

以太坊現貨 ETF 申請一覽，來源：彭博社

縱觀比特幣的申請歷程，臨近審批日反而是價格最易拉升與堆積的時期，本次以太坊的短期拉升也有此原因助力。僅從外部環境來看，以太坊與此前的比特幣有著極為類似的情況，一是期貨 ETF 已然被批，並在芝加哥商業交易所作為受監管的期貨合約上市；二是申請機構頗為一致，均有大型金融巨頭的進駐。

但從審批結果預測來看，行業內的預測口徑仍存在差異。立足於可通過的機構普遍秉持期貨已通過則難以拒絕現貨的論點，畢竟在比特幣的申請中，正是該點成功推動了比特幣現貨 ETF 的通過。彭博社分析師 Eric Balchunas 就表示以太坊 ETF 獲得批准的可能性為 70%，原因是 SEC 無法在期貨 ETF 通過的基礎上拒絕現貨 ETF，否則會引來訴訟。經紀公司 Bernstein 表示，以太坊現貨 ETF 在 5 月份獲得批准的可能性約為 50%，幾乎肯定會在未來 12 個月內獲得批准。而渣打銀行更是直接認為 5 月 23 日 SEC 將批准以太坊現貨 ETF。

而從拒絕口徑來看，當前以太坊面臨的情況與比特幣略有不同，核心就是以太坊的屬性認定問題。

在加密界，商品論與證券論的爭議已曠日持久，證券論通常意味著要遵守更為嚴格的監管，而以太坊作為主流幣的典型之一，其定性的代表意義重大。在公開場合，SEC 明確表示過比特幣是一種商品，但以太坊由於存在質押生息等特性，因此去年 3 月 SEC 主席 Gary Gensler 曾表示根據美國法律，使用質押協議的代幣應被視為證券。

但值得注意的是，在去年幣安的訴訟中，SEC 曾明確將十餘種代幣列為證券，包括但不限於 Solana (SOL)、Cardano (ADA)、Polygon (MATIC)、Coti (COTI)、Algorand (ALGO)、Filecoin (FIL)、Cosmos (ATOM)、Sandbox (SAND)、Axie Infinity (AXS)、Decentraland (MANA)。然而，在整個訴訟中，SEC 並未提及以太坊，而在被追問屬性時，SEC 主席也避而不談，這讓以太坊的監管屬性愈發撲朔迷離。

在此背景下，也有眾多機構認為以太坊現貨 ETF 的審批難言順利。摩根大通的一份報告表示未來 3 個月以太坊現貨 ETF 不太可能獲得批准，其支持將以太幣歸類為商品的觀點，但認為美 SEC 不太可能會在 5 月前做出通過決定。而針對以太坊現貨 ETF 將於 2024 年 3 月底獲得批准這一論調，彭博分析師 James Seyffart 在 X 平台直言，「我用 4 枚 ETH 打賭這不會發生」。

爭論一直延續至今。就在近日，美 SEC 就灰度以太坊信託（ETHE）轉換為現貨 ETF 的申請徵求意見。Coinbase 從法律、技術和經濟層面，在長達 27 頁的評論信中講述了 SEC 應該批准該申請的理由，其認為當前市場共識已明確 ETH 是一種商品而非證券，同時強調 ETH 的權益證明（PoS）具有顯著的治理能力，在所有權集中度、共識、流動性和治理方面表現出強大的特徵，從而降低了欺詐和操縱的風險。而經濟理論也表明，在滿足 SEC ETP 批准標準方面，ETH 與 BTC 均具有彈性，可應對系統以及市場性風險。

當然，對此，SEC 尚未回應。

02 坎昆升級，以太坊的確定性敘事

相比尚在博弈中的現貨 ETF，以太坊第二大敘事則相當明確------坎昆升級（Dencun）。

升級是以太坊歷年來的重要驅動之一，尤其是在轉 POS 後，升級後通常會利好眾多可擴展性板塊。縱觀每次升級提案的價格表現，德州大學奧斯汀分校的 Cesare Fracassi 和 Moazzam Khoja 研究認為，在主要提案前的最後一次以太坊電話會議前的幾周內，以太坊價格會上漲 18%。而事實也基本一致，在去年上海升級時，儘管面臨質押解鎖拋壓，以太坊價格不降反漲至 2100 美元。

以太坊近一年價格走勢，來源：OKX

具體來看，本次坎昆升級原定於 2023 年 10 月，後由於各種原因持續推遲，根據最新消息，坎昆升級計劃於 2024 年 3 月 13 日進行，為此以太坊客戶端Geth已於 2 月 9 日發布 v1.13.12 版本，為以太坊主網坎昆硬分叉奠定基礎。此次升級是以太坊實現進一步擴容的關鍵，能夠增加以太坊網絡每秒能夠響應的交易量，也將開啟以太坊數據存儲和檢索能力的發展新階段。完成升級後，以太坊 Layer2 網絡上的數字資產交易所需的 Gas 費用將顯著降低，降幅或將達到 14 倍。可以看出，升級所帶來的性能提升將極大利好以太坊的長期發展。

而在升級之外，近月來再質押協議的火熱也推動了市場對於以太坊的關注。根據 DefiLlama 的數據，在暫時取消質押上限後，再質押協議迅速增長，目前在眾多協議中排名第六，總 TVL 超 69.9 億美元。以典型項目 EigenLayer 為例，EigenLayer 的 TVL 從 2 月 5 日的 21.5 億美元增長到 2 月 10 日的 60.5 億美元。

03 以太坊的炒作，已然開始

在上述種種預期疊加下，以太坊也不負眾望，再度突破 3000 美元。而從市場來看，大型機構也已用行動表現了對以太坊的看漲趨勢，根據鏈上追蹤器 Spotonchain，已有大量鯨魚開始囤積以太坊，數據顯示過去三天由未知錢包地址購買了大約 65,000 個 ETH。穩定幣供應量也體現出類似趨勢，DefiLlama 數據顯示，自 1 月 1 日以來，以太坊穩定幣供應量增長了 4.4%，從 680 億美元增至 710 億美元。

看似一切向好，但也有不少行業人士表達出其他的擔憂。在比特幣 ETF 通過後，比特幣反而迅速跌落 15%，直至一個月後才重返高地，該種情況也讓眾多人士認為以太坊 ETF 通過後也會面臨巨大拋售。此外,考慮到質押機制的存在，評級機構標準普爾全球的分析師表示，以太坊 ETF 可能會「給區塊鏈網絡帶來新的中心化風險」，原因是機構託管會讓 ETH 的控制更為集中，儘管目前去中心化協議 Lido 已佔據以太坊份額的 31%。

但無論如何，圍繞以太坊的炒作已然開始。一個典型的數據是，自 2023 年 11 月 9 日貝萊德首次提交以太坊現貨 ETF 申請以來，以太坊價格上漲了 27.9%。而此前，貝萊德首次提交比特幣現貨 ETF 申請後，比特幣暴漲了 55%。

以此來看，在 ETF 申請尚未塵埃落地前，機會與風險並存，其中的參與者們，也僅能保持警惕，管理頭寸，畢竟無論外界如何 FOMO，盈虧最終的落點，仍是由自身承受。