以太坊的護城河和投資價值

在前面的文章中，我曾經引用鏈上數據審視了以太坊過去和現在的現金流。

留言中有讀者問了這樣的問題：

既然以太坊的現金流為0，為什麼還要投資以太坊。

這就涉及到該用什麼樣的模型來評估以太坊的內在價值。

以太坊的屬性比較複雜，一方面它是一個平台/項目，另一方面它的收支是以自己生產的"商品"為媒介的。

現實生活中和它有一定可比性的是石油。但我們見不到哪個石油公司的營收是以石油計價的，石油公司千方百計獲取的是法幣，而且為了盡可能多的獲取法幣，它還會管控石油的開採量。所以石油的例子和以太坊不太像。

另一個可以類比的是國家，國家的收支是以自己發行的"商品"（法幣）為計價。我們衡量一個國家的財政狀況是看這個國家的收入。它的收入（法幣）越多，最終國庫中留存的法幣越多，國家就越能產生盈餘。這時我們就認為它越好。

但以太坊不是這樣。儘管它也是收入越多越好，但當它收入越多時，相當一部分收入最終卻被燒掉了，從而導致整個系統中盈餘的"商品"（以太坊）越少，乃至產生通縮。這種狀況我們反而認為它好。所以國家的例子也和以太坊也不太像。

因此在現實生活中，很難找到能對標以太坊的對象。所以到底該從商品的角度還是該從平台/項目的角度來衡量以太坊的內在價值，我也還在探索階段。

我嘗試從平台/項目的角度來審視它的現金流，更在意的是得出一個粗略的數據：當以太坊每天燃燒的數量大概達到多少時，其價格可能會達到什麼水平。

從平台/項目的角度看以太坊未來能不能產生豐厚的自由現金流，我相信是可以的。

在前面的文章中我已經很多次寫過評估企業內在價值的標準了：

就是企業未來自由現金流的全部折現。

在這個評價標準中有一個非常關鍵的字眼我估計有一些讀者無意中忽略了。

這個關鍵字眼是什麼？

是"未來"的自由現金流。

注意，是未來而不是現在，更不是過往。

這才是評估企業內在價值的關鍵核心。

既然是未來，那所有過往的歷史數據都只是參考。如果過往的數據能對評估其未來現金流有幫助，那過往的數據就有參考價值；否則過往的數據參考價值就非常有限。

如果這些數據的參考價值有限，那還有什麼要素可以作為參考來評估項目的內在價值呢？

我在文章中也反復分享過巴菲特和段永平的觀點：商業模式和企業文化。

關於這一點，段永平的投資生涯中有兩個比較典型的案例。

第一個案例就是他投資網易。

2001年，網易因為互聯網泡沫的破滅和經營原因，陷入了嚴重的財務危機，股價一度跌至1美元以下，面臨退市風險。

這時的網易不要說盈利，連維持基本的運營都出現了問題，它哪裡來的淨利潤並產生豐厚的自由現金流？

段永平在這個時候出手購買是因為他看好網易的遊戲業務，相信網易的遊戲未來一定會盈利並且產生豐厚的現金流。

他後來回憶，在那段時間他幾乎是市場上唯一的大手筆買家，每天市場上基本只有他一人大量地接手賣家的拋盤。

第二個案例就是他投資拼多多。

在他投資拼多多時，拼多多還處於大量燒錢的階段。即便在2018年上市時都還處在虧損100多億人民幣的狀況。直到4年後的2021年第三季度，拼多多才首次盈利。

從2018年到2021年這四年，拼多多一直在虧損，根本沒有淨利潤。為什麼段永平還投資它？在問答錄中，他說：因為看好拼多多的護城河，尤其看好它的創始人。

為什麼這兩個案例中的企業在純粹虧損一般人都看不到盈利曙光時，段永平還敢投資買入？

核心原因歸結起來就是一點：他看好這兩個企業的商業模式以及護城河。

乃至於他相信儘管這兩個公司當時乃至過往的狀況都很不堪，但相信它們的未來一定是光明的，相信它們未來一定會產生豐厚的自由現金流，因此他毫不懷疑這兩個公司的內在價值，敢於在別人猶豫的時候大膽地買入。

回到以太坊的討論，我的觀點也很簡單：

我相信以太坊有非常好的護城河，很不錯的團隊文化，所以我相信它的未來即便從平台/項目的角度看，也會有很好的自由現金流。