乱世のウォール街

著者：劉一鳴

編集者：劉旌 昨夜、アメリカの株式、債券、為替市場で「三殺」が再び上演された。

前回は半月前、トランプが引き起こした世界的な関税戦争が導火線となり、ウォール街全体がトランプを誤解していた。
当時、ウォール街のトレーダーからアメリカ財務長官に転身したベーセントは、トランプを説得しようとする機会を見つけた。彼は海兵隊一号でホワイトハウスに向かう途中、トランプと関税の一時停止について話し合った。

ベーセントはウォール街とワシントンの橋渡しの責任を担う必要があり、トランプの朝令暮改、気まぐれな政策と、債務削減/減税/規制緩和を提唱するウォール街の古い友人たちの間で調和を図ろうとした。これは間違いなく厄介な任務だった。資本市場の駆け引きの背後には大国の駆け引きがある。ある意味で、ウォール街の影響力は資本そのものを超えている。かつてウォール街とワシントンの結びつきは「ワシントン-ウォール街複合体」を形成し、アメリカの政治経済を左右する主導的な力であった。

しかし今日、亀裂が現れた。一年前、ウォール街で「自分たちの仲間」と見なされていたベーセントは顧客に「関税という銃は常に装填され、テーブルの上に置かれるが、発砲されることはほとんどない」と語った。しかし今、ウォール街の多くの人々は彼に裏切られたと感じており、トランプはあちこちで発砲し、これまでの関係にほとんど制約を受けていない。

亀裂はさらに広がる傾向にある。トランプは連邦準備制度理事会のパウエル議長を解雇すると脅し、連邦準備制度の独立性の百年の基盤を揺るがしている。また、トランプはアメリカのアイビーリーグの名門校と対峙しており、全米の大学寄付基金は約5000億ドルのプライベートエクイティ資産を保有している。彼らが売却を始めれば、市場に大きな波紋を引き起こすことは間違いない。

ウォール街の態度は注目に値する。先週、「暗涌 Waves」は関税戦争の最前線にいる30人にインタビューを行い、その後、ウォール街のヘッジファンド関係者であるロブ・リーにインタビューを行った。彼はニューヨークでの市場の浮き沈みを直接体験し、今回の関税暴風の中でのウォール街の理性と怒りを深く理解している。

ロブ・リーはモルガン・スタンレーのプライベートエクイティファンドで働いていたが、現在はニューヨークに本拠を置くグローバルエクイティ投資管理会社アモント・パートナーズのマネージングパートナーである。彼らの投資戦略は長期的なポジションを持つもので、一般的に三ヶ月程度の保有期間のヘッジファンドに比べ、彼らのコア投資ポートフォリオの保有期間は二、三年以上である。

ロブは世界各地に出張しており、グローバルな資産配分戦略を採用している。主にテクノロジー、消費、工業の三つのセクターに注目しており、現在の配分はアメリカが約40%、アジアが10%、残りはヨーロッパと南米に配分されている。

「今のウォール街には、トランプを敵視しない人はいなくなった」とロブは観察している。彼は、以前のウォール街の主流の認識が誤解されていたと考えている。皆は最初、トランプ2.0も1.0時代のように「何とかして事態を収拾できるだろう」と思っていた。しかし今や、シナリオは完全に変わってしまった。
ピーター・ドラッカーが『動乱の時代のマネジメント』で書いたように、動乱の時代における最大の危険は動乱そのものではなく、過去の論理を引きずって行動することである。

現在、ブリッジウォーターの創設者ダリオ、パーシング・スクエア・キャピタルの創設者ビル・アックマン、JPモルガンのCEOジェイミー・ダイモン、ブラックロックの会長ラリー・フィンク、オークツリーキャピタルの会長ハワード・マークスなど、ウォール街の中心人物たちが態度を変え、トランプの過激な関税政策に反対する声を上げている。投資家たちは重要な反制力を形成しているが、彼らの主な目的は依然として利益である。

Part 01 ウォール街のエリートもトランプのシナリオを誤解していた

「暗涌」：どの瞬間からウォール街は金融市場が変わることに気づき始めたのか？

ロブ： 重要な瞬間は4月2日だった。その日の午後、トランプはすべての国に対して10%の関税を課すと言ったが、その時市場は逆に2%上昇した。多くの人がこれは予想内のことだと考えたからだ。

しかし数分後、トランプは巨大な表を持ち出し、異なる国に異なるレベルの関税を課すと言った。この時、市場はすぐに崩壊し、皆はトランプが本気であることに気づいた。

現在、アメリカの株式市場の80%の取引量は機械によって行われており、アルゴリズムはあらかじめいくつかの戦略を設定している。例えば、トランプが発表した関税が15%以内であれば買い、15%を超えれば売るという具合だ。もちろん、実際の戦略はもっと複雑である。機械の自動取引は非常に速いため、市場が崩壊するときは非常に迅速に反応する。

「暗涌」：しかし、ウォール街の賢い頭脳たちは、なぜ「トランプの巨大な表」に対して全く予測できなかったのか？トランプが当選した時、「Trump trade」という言葉が非常に流行したが、わずか2ヶ月で「Trump put」に変わった。

ロブ：ウォール街の主流の考え方------私自身も含めて、以前は対等関税の「程度」を予測していなかった。 主流の考えは、トランプが再選されれば、彼の第一期の「雷声大雨点小」のパフォーマンスが続くと考えていた。

皆は2016年にトランプがクリントンを打ち負かした時、ウォール街が非常に恐れていたことを覚えているだろう。トランプは選挙中に多くの狂った考えを口にし、ビジネス界とウォール街は彼を非常に恐れていた。しかし、その後皆は知っている通り、彼の狂った考えの99%は実現せず、逆にその4年間はビジネス界に非常に友好的な環境を形成した。

「暗涌」：つまり、これは市場の慣性の一種だが、シナリオが本当に変わるとは思わなかった。

ロブ： 少なくとも4月2日に彼がその巨大な表を持ち出す前は、この「雷声大雨点小」のシナリオは続いていた。

2月にトランプは市場を一度驚かせたことがある。彼はカナダとメキシコに関税を課すと言ったが、その時アメリカの株式市場も暴落し始めた。しかし、わずか1日後、トランプはツイートし、カナダとは電話で話し合い、彼らには関税をかけないと言った。数時間後にはメキシコとも電話で話し合い、メキシコにも関税をかけないと言った。皆は底値を拾い、反発し、トランプ2.0も大したことはないと思っていた。

しかし、その後彼がその巨大な表を持ち出し、市場が本当に崩れ始め、皆はシナリオが変わったことに気づいた。完全に予想を超えていた。

Part 02 震荡の中の勝者と敗者

「暗涌」：その後、S&P500指数は最大で25%下落し、ナスダック指数は21%下落したが、ウォール街のヘッジファンドは何をしていたのか？誰が利益を得たのか？

ロブ： 皆がヘッジファンドと呼んでいるが、実際に行っていることは全く異なる場合がある。ウォール街にはマクロ専門のヘッジファンドがあり、さまざまな通貨を取引している。株式専門のヘッジファンドもあり、私たちもその一つだ。債券専門のヘッジファンドもある。私は株式の部分について話す。

株式型ヘッジファンドにとって、実際には特に良い選択肢はない。なぜなら、トランプは今日東を言い、明日西を言う可能性があるからだ。現在、多くのファンドは、3月と4月初めの動乱を経て、基本的に低レバレッジ、ゼロネットポジションの状態になっている。

この「ゼロネットポジション」は「ニュートラルポジション」とも呼ばれ、ロングポジションからショートポジションを引いたものが基本的にゼロになることを指す。 これは非常に保守的な態度であり、トランプの政策がどの方向に進もうとも、市場が大きく上昇しようが大きく下落しようが、単にネットポジションを維持し、この月はまず平坦に保つということだ。方向性を判断する自信がない限り、ネットポジションを最低限に抑えることが良い選択かもしれない。

もちろん、マクロ専門のヘッジファンドにとって、現在非常に人気のある取引はドルをショートすることだ。なぜなら、トランプの行動はドルにとって重大な逆風であり、この時期にドルをショートすることは明らかに利益がある。

「暗涌」：誰が損をしたのか？

ロブ：最も明らかなのはクオンタムファンドで、かなりの数のクオンタムファンドが損失を出していると聞いている。

クオンタムファンドはさまざまなハイテク機器を使って、トランプのTruth Socialや彼のXアカウントを監視しているが、トランプの翻弄する速度があまりにも速いため、こうした行き来の中でクオンタム戦略がトランプの翻弄に追いつくのが難しい。

クオンタムファンドは一般的に非常に高いレバレッジをかける必要があり、レバレッジをかける問題は、たとえ10日後に最終的にあなたの判断が正しいと証明されても、トランプが繰り返し翻弄する過程で、3日目に破綻してしまう可能性がある。最終的に判断が正しいと証明されるまで生き残ることができないのだ。

典型的な例は、NVIDIAを取引するクオンタムファンドである。AIがニュースをキャッチし、黄仁勲とトランプが食事をしたと判断した場合、AIはこの食事には意味がないと判断し、トランプはH20を禁止するだろうから、NVIDIAをショートしようとする。しかし、H20の禁止に関するニュースが出る前に、市場がこの件について食事の際に話し合ったと考え、皆が先に買いに走った結果、株価が上昇した場合、高いレバレッジをかけていると、ここで破綻してしまう------最終的にH20の制限令が発表されるにもかかわらず。

損をしたもう一つの大きな部分は、純粋にロングのLong-only共同ファンド、あるいは特定のファンドのリスクエクスポージャーが高く、ロングがショートを大きく上回っている場合である。

「暗涌」：あの時トランプに投票したウォール街の人々は、今、後悔しているのではないか？

ロブ：もし本音を言うなら、今のウォール街にはトランプを敵視しない人はいなくなった------昨年彼に投票したかどうか、寄付したかどうかに関わらず。最近、私はウォール街のさまざまなファンドの人々と食事をしたが、今でもトランプを強く支持している人にはほとんど出会わなかった。

「暗涌」：その後、トランプが90日間の関税猶予を発表したが、これはウォール街との関係にどれほど影響を与えたのか？前ヘッジファンドマネージャーでアメリカ財務長官のベーセントは現在大きなプレッシャーを抱えていると報じられており、彼はトランプの過激な政策と金融力の間の矛盾を調整する必要がある。

ロブ： ベーセントは以前、私たちの学校で教えていたことがあり、彼自身もソロスのファンドで働いていたため、ウォール街との関係が非常に深い。

私は確かな情報源から、少なくとも第一ラウンドの関税政策の草案作成時、つまり4月2日に発表されたこの関税には、ベーセントはコアメンバーとして参加していなかったことを知っている。この関税は基本的にトランプとスティーブン・ミラー、ピーター・ナバロの三人によって決定されたもので、ベーセントはおそらくこの議論には全く関与していなかった。

最終的にトランプはベーセントに結果を伝え、彼がウォール街との関係を使ってウォール街とコミュニケーションを取り、彼らの感情をなだめるように指示したが、決定権は彼にはなかった。当然、これは4月2日以前の状況であり、その後市場は激しい動乱に陥った。今、ベーセントの発言権は増えたのか？私はその可能性があると思う。

「暗涌」：では、あなたたちはどうだったのか？この過程での衝撃はどれほど強かったのか？

ロブ： 現在の関税戦争の状況は、私の予想を完全に超えている。貿易戦争には心理的な予測があったが、確かに皆はトランプがヨーロッパ、日本、カナダなどを敵視するとは思わなかった。

しかし、下落幅を見れば、今は歴史的な大危機と比べても大したことではない。もし2008年の金融危機を経験したことがあるなら、今は何の不安も感じないだろう。まるで新兵が戦場に出たばかりのように、初めて戦場に出ると非常に不安だが、もし周期を経験した10年のベテランであれば、不安を感じることはない。

Part 03 誰が買われ、誰が捨てられるのか？

「暗涌」：最近、あなたは多くの企業調査を行ったが、その結果はどうだったのか？このようなマクロの動乱に直面して、どの企業がファンドマネージャーに最初に売却されるのか？

ロブ： 直接的な影響を受けるのは、私は二つのカテゴリーに分ける。

第一のカテゴリーは、関税の影響を直接受けるもので、例えば家庭用品に関連する衣服、靴、バッグ、おもちゃなど、これらは基本的にアジアで生産されている。これらの消費ブランドの企業が最初に影響を受ける。当然、将来的に関税政策が戻れば、彼らも非常に強く反発するだろう。

第二のカテゴリーは、間接的に影響を受けるもので、旅行関連の企業、例えばホテル、テーマパーク、航空会社などである。需要が急速に減少するからだ。トランプが関税の衝突を始めてから、外国からアメリカに旅行する人数はすでに50%減少している。現在、アメリカ人が自分で旅行する場合や国内の移動に影響はまだ現れていないが、もし貿易戦争が1年続けば、明らかにアメリカ経済に影響が出る。将来的に経済に敏感な業界、例えば不動産、選択消費、旅行、映画館、テーマパーク、カジノなどはすべて影響を受けるだろう。

「暗涌」：最近のGoogleの大幅下落も、少し誤って影響を受けたようだ。市場は、EUがアメリカに対抗措置を取ることを心配し始めている。なぜなら、トランプの粗雑な関税計算式には、サービス収入やバーチャル経済からの収入が含まれていないが、EUは毎年それに多くの費用をかけているため、EUはこれらのテクノロジー企業に手を出す可能性が高い。

ロブ： そうだ、テクノロジー企業への側面からの影響には二つの側面がある。一つは、EUが対抗措置を取る場合、アメリカのテクノロジー企業、特にGoogleだけでなく、Meta、アマゾン、マイクロソフトなどもターゲットにされる可能性がある。これはEUの大きな武器である。もう一つは、GoogleやMeta自身のビジネスであり、彼らの収入の大部分は広告から来ている。経済が減速すると、広告収入は非常に敏感であることが知られている。

最近、世界第二の広告代理店オムニコムが、GoogleやMetaなどのプラットフォームの重要な広告代理店であり、最近の決算電話会議で、広告主が支出を削減する兆候はまだ見られないが、トランプがこのまま続けるなら、顧客は必然的に支出を削減するだろうと述べた。これがGoogleやMetaの株価下落の原因となった。

「暗涌」：関税問題の負の影響を受ける企業について多く話したが、逆に恩恵を受ける企業や業界はあるのか？

ロブ： 恩恵を受ける企業の核心は、関税の衝突が価格を引き上げたが、企業はそのコストを下流に転嫁できることである。

例えば、私たちが長期保有している企業の一つにAutoZoneがある。この企業はアメリカで自動車のアフターマーケット部品を販売する二大巨頭の一つであり、アメリカ市場の統合を進めている。なぜ関税の衝突が彼らにとって有益なのか？それは関税の衝突が自動車の価格を引き上げたからである。以前は車を買うのに3万ドルが必要だったが、今は関税が1万ドル上乗せされる可能性がある。多くの消費者は新車を買うのをやめ、関税の衝突が終わるまで待つことになる。

しかし消費者が新車を買わない場合、古い車を運転するしかない。古い車を運転する時間が長くなるほど、さまざまな修理問題が増える。したがって、自動車のアフターマーケット部品を専門に販売する企業にとって、これは好材料となる。エンジン、スパークプラグ、ブレーキパッド、オイルなどがより多く必要になる。

「暗涌」：資金面では、いくつかの資金がアメリカを離れ、他の地域に投資することを選択しているのか？

ロブ： そうだ、例えばヨーロッパについて言えば、過去10年間、ほとんど配置がなかったが、中国や日本への配置よりもヨーロッパへの配置が少なかった。しかし最近、ヨーロッパの多くの株式が独立した動きを見せている------例えば、ヨーロッパの防衛株は今年すでに大きく上昇している。

ヨーロッパには、この関税衝突の中で「誤って殺された」優良企業もある。例えば、自動車半導体分野では、ドイツにInfineonという企業があり、この企業は中国の電気自動車産業チェーンに深く関与しており、小米の独占供給者でもあり、比亜迪の重要な供給者でもある。

この企業の生産能力は世界中に分布しており、アメリカには15%の国内生産能力があるが、アメリカでの販売は12%に過ぎない。したがって、アメリカの国内生産能力はアメリカでの販売を完全にカバーでき、関税の影響は比較的小さい。地元で供給すればよい。このような企業も良い。

さらに、私たちが保有している別の企業Mercado Libreは、ラテンアメリカ最大のeコマース企業である。これは純粋に地元のビジネスであり、アメリカ市場や貿易戦争とは直接の関係がないため、4月のアメリカ市場が大きく下落した中でも、逆に株価が上昇した。

Part 04 これは金融危機ではなく、人為的な危機である

「暗涌」：現在、中米双方の関税は125%に達しており、アメリカがフェンタニルの20%を加えると145%になる。このような関税にはもはや意味がない。あなたがインタビューした企業家たちは、どのように見ているのか？

ロブ： 現在、皆は一般的にこのような関税の数字が、基本的に貿易禁輸と同じであると考えている。私は最近、企業家たちがどのように見ているのかを理解するために、あちこち出張している。

例えば、最近、靴や衣服関連の企業の上流（ナイキ、アディダス、Lululemonなどの企業のサプライチェーン）を集中的に調査した。靴の一足について、仮に関税が10-15%増加したとし、販売価格が140ドルの靴のコストが35-40ドルであれば、企業にとっては総コストが3-5ドル増加することになる。この場合、生産者が1/4を消化し、ブランドが1/4を消化し、残りの部分は流通が消化し、消費者に転嫁される。したがって、最終的に消費者がこの靴を購入する際には、コストが2ドル未満しか増加しない。最終的にはブランドとサプライチェーンの粗利率に影響が出るが、彼らが一足の靴で得られる絶対的な粗利額は、影響を100%消化できる。

しかし、現在125%の関税が加わると、コストは70-90ドルに変わる。この時、企業は誰がコストを消化するかを考慮しなくなる------なぜなら、その靴は売れなくなるからだ。もしこのコストを消費者に転嫁すれば、販売量は50%以上直接下落する。

多くの東南アジアの企業家は、この90日間の関税猶予の中で様子を見ている。一般的な予測は、90日後、最終的に中国以外の国が新たに10%-20%の関税を課される可能性が高い。粗利率は確実に影響を受けるが、皆は生活を続けることができる。

「暗涌」：ここにはもう一つの重要な問題がある。国際貿易はすでに「中間品」が主導するようになっている（つまり、部品や半製品を一国から別の国に輸入して加工/組み立て、第三国に輸出する）。物がどこで生産されたかをどう定義するのか？

ロブ： ここには実際に多くの抜け穴がある。例えば、半導体分野では、アメリカがアメリカの含有率を20%以上に定義すれば関税が免除されるが、この「アメリカの含有率」をどう定義するのか？現在、トランプ政権も明確な判断を示しておらず、アメリカの税関もどう実行するか分からない。これらは今後の重要な交渉ポイントである。

例えば、靴や衣服の分野では、以前は純粋な転口貿易が行われていた。靴が中国で生産され、ベトナムに運ばれ、ラベルを変えて「made in Vietnam」としてアメリカに輸出されていた。今ではこのような単純なルートは通用しなくなったが、いくつかの複雑な工程を経て、中国で完成させた後、残りの簡単な工程をベトナムで行い、ラベルを貼り替えて「made in Vietnam」としてアメリカに輸出することができる。

この抜け穴をトランプが塞ごうと思えば、確かに塞ぐことができるが、高い実行コストがかかる。なぜなら、非常に詳細なルールを制定する必要があり、監視も難しいからだ。楽観的に見れば、今後は各方面がどう交渉するかが注目される。

「暗涌」：関税はアメリカの消費にも負の影響を与える。悲観的な見解では、関税は一時的な衝撃から、徐々にアメリカを構造的なベアマーケットに導く可能性がある。特に、もうすぐ第一四半期の決算シーズンに入り、企業は第二四半期の指針を示す必要があるが、もしそれが非常に悪ければ、新たな大幅下落を引き起こす可能性がある。あなたはどう思うか？

ロブ： 重要なのは、関税政策が戻るかどうかである。もしトランプがこの期間のように一意孤行を続けるなら、アメリカ経済にとって重大な打撃となるだろう。

多くの機関も試算を行っており、アメリカの実際の関税率が1%上昇すると、インフレが0.1%上昇し、アメリカ経済に0.05%-0.1%の負の影響を与えるとされている。現在、アメリカが実際に課している平均関税は約3%であり、将来的に平均関税が10%に上昇すれば、7%の新たな増加が必要となる。この7%がインフレに与える影響は0.7%であり、GDPへの影響はおおよそ負の0.35%-0.7%となる。

しかし、もしトランプが一意孤行を続け、全世界に25%の関税を課すなら、GDPへの負の影響は1%-1.5%に達し、インフレには近く2%の影響が出る可能性がある。これはかなり大きな影響であり、アメリカ経済は崩壊の危険にさらされ、株式市場も自然と良くはならない。

「暗涌」：これは歴史上のいくつかの金融危機と何か比較できるのか？

ロブ： 現在のいわゆるリセッションリスクは、純粋に人為的に引き起こされたものであり、経済周期とは関係がない。これは2008年の金融危機とは異なり、構造的なリスクである。

しかし、今日のアメリカ経済は、経済構造の観点から見ても大きな問題はない。皆はアメリカの負債が非常に高いと語るが、実際にはアメリカ政府が負っている以上の負債を抱えている国は多く、例えば日本政府の債務はアメリカよりもはるかに多い。ヨーロッパのほとんどの国もアメリカよりも高い。しかし、今、多くの人々は日本を避難先として見ている。

Part 05 不確実な時代に、確実な生き方を見つけるには？

「暗涌」：オークツリーキャピタルのハワード・マークスは最近、投資メモを発表し、市場は「誰も知らない」境地に入り、未来を予測できる者はいないと述べた。もし私たちが歴史から学ぶとすれば、どのような経験を参考にできるのか？

ロブ： 私が最も重要だと思うのは、レバレッジリスクに警戒することである。バフェットがかつて言ったように、10年ごとに無数の人々が彼を超える収益を上げるが、60年、70年後に振り返ると、毎10年ごとに彼よりも良い成績を上げた人々は消えてしまう。なぜか？バフェットはレバレッジを使わず、常に破綻リスクがないからだ。どんなブラックスワンの出来事（金融危機、経済不況、パンデミック、貿易戦争、戦争、通貨の価値下落など）が起こっても。

多くのレバレッジを使って高いリターンを得るファンドは、3-5年、あるいは10年の間は非常に良い成績を上げることができるが、一度大きな変動が起これば------そしてそのような出来事は誰も予測できないことが多いので、すべてのレバレッジを使っている人々は崩壊してしまう。

例えば、LTCM（長期資本管理会社）は、数人の創設者がノーベル賞受賞者であり、4-5年間で年率40%以上を実現したが、最終的には1998年のロシア金融危機で倒れたのも、高いレバレッジをかけていたからである。ロシアの出来事は、LTCMだけでなく、ソロスも予測できず、世界中の誰も予測できなかった。

さらに、2021年に破綻したビル・ファンは、タイガーファンドを辞めた後、アーケゴス・キャピタル・マネジメントを設立し、かつては自分の2億ドルのファミリーオフィスから350億ドルにまで成長させた。これは数百倍の成長であり、間違いなく素晴らしいが、一夜にして350億ドルから0に変わる可能性もある。なぜなら、彼は非常に高いレバレッジを使っていたからだ。一方、バフェットはその数年間、基本的にインデックスに沿って平坦に推移していた。

しかし最終的に、バフェットは生き残り、ビル・ファンは破綻した。

「暗涌」：したがって、安定性は常に金融業界の不二法門である。

ロブ： よく眠りたいなら、高いレバレッジを追求して持続不可能な高リターンを得ようとするのではなく、それは高リスクを内包している。破綻リスクがない安定した流れを求めるべきだ。

「暗涌」：この関税の駆け引きはますますエスカレートしており、北京とニューヨークには12時間の時差がある。ウォール街の人々はよく眠れるのか？

ロブ： 市場の動乱について言えば、実際には2008年の金融危機の時よりもはるかに少ないし、2015年の人民元の価値下落による世界的な資本市場の動乱にも及ばない。さらには、パンデミックの際に引き起こされた4回のアメリカ株式市場のサーキットブレーカーにも及ばない。もしあなたがこれらの三つの動乱を経験しているなら、今は非常に冷静でいられるだろう。

2008年を例に取ると、その年は今よりもはるかに恐怖が大きかった。2008年の春、ベアー・スターンズが破綻し、その後モルガン・スタンレーに買収されると、市場はすでに大きく波動し始めていた。そしてその後、整整一年間の大幅下落が続いた。その時、皆は本当に世界経済が崩壊すると思っていた。また、当時モルガン・スタンレーとゴールドマン・サックスは、本当に倒産寸前だった。その時こそが真の恐怖だったが、今はまだそのレベルには達していない。

今日、皆はまだ2ヶ月も経っていないのに、これほど多くのことが起こったと感じているため、心理的な体験は非常に激しい。

「暗涌」：そうですね、現在S&Pが計算されると、実際には高値から15%下落しただけであり、この下落幅は長期的なリスクをまだ反映していないのではないか？

ロブ： もしアメリカが本当にリセッションに入るなら、下落幅ははるかに大きくなるだろう。また、これは比較的高い評価から下落し始めたものであり、現在市場はアメリカが今年経済リセッションに陥るリスクを織り込んでいない。もし本当にそれが起これば、今はまだ全然下落しきっていない。