共有する

投機コインは死んだ、株式コインは立つべきだ

核心的な視点

深潮TechFlow

2025-11-28 09:11:34

コレクション

暗号通貨は価値の再評価を経験しており、投機的な需要が退場した後、将来的には実際の収益主張を持ち、株式のように価値を蓄積できるDeFiトークンのみが長期的な生存空間を持つ。

原文标题：トークンの清算日とDeFiのストンク化
原文作者：パトリック・スコット、ダイナモDeFi
原文编译：深潮 TechFlow

暗号業界の清算日がついにやってきました。

過去5年間、トークンは「ファンダメンタルズをはるかに超えた投機需要」と呼ぶにふさわしい状態を享受してきました。あまり礼儀正しくない言い方をすれば、彼らは深刻に過大評価されてきました。

理由は実にシンプルです：暗号業界には良好なファンダメンタルズを持つ流動資産がほとんど存在しません。そのため、投資家はアクセスできる資産を通じてエクスポージャーを得るしかなく、これらの資産は通常ビットコインやアルトコインです。さらに、「ビットコインの百万長者」の話を聞いた小口投資家たちは、より新しく、より小さなトークンに投資することでそのリターンを再現しようとしています。

これにより、アルトコインへの需要は、実際に堅実なファンダメンタルズを持つアルトコインの供給をはるかに上回る結果となりました。

第一の効果

市場の感情が底に達したとき、あなたはどんな資産でも自由に購入でき、数年後には驚くべきリターンを得ることができます。

第二の効果

ほとんどの業界のビジネスモデル（もしビジネスモデルと呼べるなら）は、自社のトークンを販売することに基づいており、製品に関連する実際の収入源に依存していません。

過去2年間、アルトコイン市場は3つの壊滅的な影響を持つ出来事を経験しました：

1.「ポンプファン」とその他のトークン発行プラットフォームの台頭

これらのプラットフォームは新しいトークンの発行を「商品化」し（つまり、過度に一般化させ）、注意が数百万の資産に分散されました。この分散効果は、最初の数千のトップトークンが集中した資金流入を引き続き引き寄せるのを妨げ、ビットコインの半減期が通常もたらす富の効果を乱しました。

今年の初めの多くの日、ポンププラットフォームでは毎日5万種類以上のトークンが上場されていました。

2. 一部の暗号資産が真のファンダメンタルズを持ち始めた

いくつかのトークン（HYPEなど）や新しいIPOプロジェクト（CRCLなど）は、真のファンダメンタルズを示し始めました。市場にファンダメンタルズに支えられた資産が現れると、単にホワイトペーパーに支えられたトークンに賭けるのは難しくなります。

ハイパーリキッドの保有者の月収はしばしば1億ドルを超えます。

同時に、テクノロジー株は暗号市場よりも良好なパフォーマンスを示しました。多くの場合、人工知能、ロボティクス、バイオテクノロジー、量子コンピューティングに関連する株のリターンは暗号市場のパフォーマンスを上回りました。これにより、小口投資家は疑問を抱くようになりました：なぜアルトコインにリスクを冒して投資するのか、「リアル」な企業がより高いリターンを提供し、リスクも低そうに見えるのに？今年に入ってからのNASDAQのパフォーマンスさえもビットコインやアルトコインを上回っています。

結果はどうなったのか？

· パフォーマンスの悪いアルトコインは「墓場」と化した；

· チームはますます希少な資本プールの中で激しく競争している；

· 経験豊富な暗号投資家も方向性を見失い、無頭のハエのように投資の方向を探し回っている。

結局のところ、トークンはビジネスの権益を表すか、無価値であるかのどちらかです。それらは存在するだけで価値を得る魔法のような新しいものではありません。

もしあなたがトークンを難解なものとして見るのをやめ、企業の将来のキャッシュフローを代表する資産として見るなら、すべてがより明確になります。

しかし、あなたは「ダイナモ、いくつかのトークンは将来のキャッシュフローの権利を与えない！いくつかのトークンはユーティリティトークンだ！いくつかのプロトコルはトークンと株式の両方を持っている！」と反論するかもしれません。しかし、あなたは間違っています。これらのトークンは依然として将来のキャッシュフローを表しています；ただし、それらに関連するキャッシュフローはちょうど0ドルであるだけです。

最終的に、トークンはビジネスの権益を提供するか、無価値であるかのどちらかです。それらは「存在」や「コミュニティ」によって自動的に価値を得ることはありません（多くの人が考えているように）。

この見解は、ビットコイン（BTC）のようなネットワーク通貨には当てはまりません。なぜなら、それらは商品に近い特性を持っているからです；ここで議論されているのはプロトコルトークンです。

近い将来、実際の価値を持つDeFiトークンは、次の2つの条件を満たすものだけです：

プロトコル収入に対する主張権；
プロトコル収入がその価値提案を魅力的にするのに十分であること。

小口投資家と暗号市場の「別れ」

小口投資家は一時的に暗号市場に別れを告げました。

一部の著名なKOLは「犯罪は合法だ」と叫びながら、人々が「犯罪」の被害者になりたくないことに驚いています。

現時点では、小口投資家はほとんどのトークンに対して興味を失っています。

前述の理由に加えて、もう一つの重要な要因は：人々は損失にうんざりしているということです。

過度に膨れ上がった約束：多くのトークンの価値は実現不可能な約束の上に築かれています。
トークンの過剰供給：メームコイン発行プラットフォームの台頭により、市場にはトークンが過剰に存在しています。
略奪的なトークン経済学：業界が無価値なトークンを容認することで、小口投資家は自分が「受け皿」にされる運命にあると正しく認識しています。

結果はどうなったのか？本来暗号資産を購入するはずの人々は、スポーツベッティング、予測市場、株式オプションなど、「ギャンブル欲」を満たす他の出口を探し始めました。これらの選択肢が必ずしも賢明とは限りませんが、大多数のアルトコインを購入することも良いアイデアとは言えません。

しかし、これらの人々を責めることができますか？

一部のKOLは「犯罪は合法だ」と議論しながら、人々が被害者になりたくないことに驚いています。

この暗号市場に対する公衆の冷淡な感情は、業界への関心にも反映されています。今年の熱意は2021年の高まりには遠く及ばず、現在のファンダメンタルズは過去よりも良好で、規制リスクも過去より低いにもかかわらずです。

私はまた、ChatGPTやそれに続く人工知能ブームが人々の暗号通貨への熱意を弱めていると考えています。なぜなら、それは新しい世代に本当の「キラープロダクト」が何であるかを示しているからです。

過去10年間、暗号愛好者たちは暗号業界が新しい「インターネットバブルの瞬間（Dot-Com Moment）」であると語ってきました。しかし、人々が毎日人工知能が彼らの世界をより直感的かつ明白に再形成しているのを見ると、この主張はより説得力を欠くようになります。

検索エンジンでの関心度において、暗号とAIのギャップは明らかです。暗号通貨がGoogleでAIを上回る検索興味を持ったのは、FTXの崩壊の期間中が最後でした：

小口投資家は暗号市場に戻るのでしょうか？

答えは：はい。

小口投資家は今日、ある種の予測市場に戻っていると言えますが、彼らが購入しているのは「政府の停滞がいつ終わるか」に関するバイナリーオプションであり、アルトコインではありません。彼らが再び大規模にアルトコインを購入するためには、合理的な利益を得る機会を感じる必要があります。

トークン価値の核心的な源：プロトコル収入

投機に駆動される買い手に依存できないトークンの世界では、彼らは自身の内在的な価値に基づいて立ち上がる必要があります。

5年間の実験を経て、痛ましい事実が明らかになりました：トークン価値の蓄積の唯一の意味のある形は、プロトコル収入に対する主張（過去、現在、未来のいずれか）です。

これらのさまざまな形の真の価値の蓄積は、最終的にプロトコル収入または資産に対する主張に帰着します：

· 配当（Dividends）

· 自社株買い（Buybacks）

· 手数料の焼却（Fee Burns）

· 財務管理（Treasury Control）

これは、プロトコルが価値を持つためには、今日これらの措置を実行する必要があるという意味ではありません。過去に、私は私が期待するプロトコルが収入を再投資することを望むと述べたことで批判を受けたことがあります。しかし、プロトコルは将来的にこれらの価値蓄積メカニズムを起動する能力を持つ必要があります。理想的には、ガバナンス投票や明確な基準を満たすことでトリガーされるべきです。あいまいな約束はもはや十分ではありません。

幸いなことに、賢明な投資家にとって、これらのファンダメンタルデータはDefiLlamaのようなプラットフォームで簡単に入手でき、数千のプロトコルをカバーしています。

過去30日間の収入に基づくトッププロトコルをざっと見ると、明確なパターンが見えてきます：ステーブルコイン発行者とデリバティブプラットフォームが主導し、同時にローンチパッド（トークン発行プラットフォーム）、取引アプリ、CDP（担保債務）、ウォレット、分散型取引所（DEX）、および貸出プロトコルも一定のパフォーマンスを示しています。

注目すべき結論：

ステーブルコインと永続契約は現在の暗号業界で最も利益を上げている2つのビジネスです
取引関連ビジネスは依然として非常に利益を上げています

全体として、取引を支えるビジネスは高い利益を上げています。しかし、市場が長期的なベアマーケットに入ると、取引関連活動の収入は大きなリスクにさらされる可能性があります。プロトコルが取引現実世界資産（RWAs）にシフトできる場合を除いて、ハイパーリキッドが試みているように。

流通チャネルの管理と基盤プロトコルの構築は同様に重要です

私は、ハードコアなDeFiユーザーの一部が取引アプリやウォレットがトップ収入源になることに強く反対するかもしれないと推測しています。なぜなら、ユーザーはコストを節約するためにプロトコルを直接使用できるからです。しかし、現実には、AxiomやPhantomのようなアプリは非常に利益を上げています。

いくつかの暗号アプリは毎月数千万ドルの収入を生み出すことができます。もしあなたが注目しているプロトコルがこのレベルに達していなくても問題ありません。DefiLlamaの収入を担当している私としては、市場が支払う意欲のある製品を開発するには時間がかかることをよく知っています。しかし、重要なのは、利益を上げる道筋が必要です。

遊びの時代は終わりました。