なぜ現在のマクロ環境はリスク資産にとって好材料なのか？

原文作者：arndxt_xo

原文编译：AididiaoJP，Foresight News

一句话总结：私は短期的にリスク資産に対して強気です。その理由は、AIの資本支出、富裕層による消費、依然として高い名目成長が、構造的に企業の利益にプラスに働くからです。

もっと簡単に言うと：借り入れコストが低下すると、「リスク資産」は通常良好なパフォーマンスを示します。

しかし同時に、私たちが現在語っている、これが未来の10年に何を意味するのかという物語には深い疑念を抱いています：

• 主権債務問題は、インフレ、金融抑圧、または予期しない出来事のいずれかの組み合わせによって解決されなければなりません。
• 出生率と人口構造は、無形のうちに実質経済成長を制限し、政治リスクを静かに拡大させます。
• アジア、特に中国は、機会とテールリスクの核心的な定義者となるでしょう。

したがって、トレンドは続いており、利益のエンジンを保持し続けます。しかし、投資ポートフォリオを構築するには、通貨の価値下落と人口構造の調整への道が波乱に満ちていることを認識する必要があります。

合意の幻想

もしあなたが主要な機関の見解だけを読むと、私たちが最も完璧なマクロの世界に住んでいると思うでしょう：

経済成長は「弾力的」で、インフレは目標に向かって滑り、人工知能は長期的な追い風であり、アジアは新しい多様化のエンジンです。

HSBCの最新の2026年第1四半期の展望は、この合意の明確な表れです：株式市場のブルマーケットに留まり、テクノロジーと通信サービスをオーバーウェイトし、AIの勝者とアジア市場に賭け、投資適格債の利回りをロックし、代替および多資産戦略でボラティリティを平滑化します。

私はこの見解に部分的には同意します。しかし、もしあなたがここで立ち止まるなら、真に重要な物語を見逃すことになります。

表面的には、実際の状況は次の通りです：

• AIの資本支出によって駆動される利益サイクルは、その強度が人々の想像を超えています。
• 巨額の公共債務が民間のバランスシートに積み上がることで部分的に機能しなくなった金融政策の伝導メカニズム。
• いくつかの構造的な時限爆弾——主権債務、出生率の崩壊、地政学的再編——は、現在の四半期には無関係ですが、10年後の「リスク資産」にとっては重要です。

この記事は、これら二つの世界を調和させようとする試みです：一つは華やかで売り込みやすい「弾力性」の物語、もう一つは混乱し複雑でパス依存のマクロ現実です。

1. 市場の合意

まず、機関投資家の一般的な見解から始めましょう。

彼らの論理は非常にシンプルです：

• 株式市場のブルマーケットは続きますが、ボラティリティは高まります。
• 業種スタイルは分散すべきです：テクノロジーと通信をオーバーウェイトし、公共事業（電力需要）、工業、金融株を配置して価値と多様化を実現します。
• 代替投資と多資産戦略を用いて下落に対処します——例えば、金、ヘッジファンド、プライベートクレジット/株式、インフラ、ボラティリティ戦略など。

収益機会を把握することが重要です：

• 利差が非常に狭くなっているため、高利回り債から投資適格債に資金を移します。
• 新興市場のハードカレンシー企業債と現地通貨債を増やし、利差と株式との低い相関を得ます。
• インフラとボラティリティ戦略を利用してインフレに対する収益源とします。

アジアを多様化の中心とします：

• 中国、香港、日本、シンガポール、韓国をオーバーウェイトします。
• 注目すべきテーマ：アジアのデータセンターの熱潮、中国のイノベーションリーダー企業、株主還元/配当/買収によって向上するアジア企業の収益率、高品質のアジアの信用債。

固定収益に関して、彼らは明確に次のように見ています：

• グローバルな投資適格企業債は、高い利差を提供し、政策金利が低下する前に利回りをロックする機会があります。
• 新興市場の現地通貨債をオーバーウェイトし、利差、潜在的な為替収益、株式との低い相関を得ます。
• グローバルな高利回り債をわずかにアンダーウェイトします。なぜなら、その評価が高く、個別の信用リスクが存在するからです。

これは教科書的な「サイクルの終わりだがまだ終わっていない」配置です：順風に乗り、分散投資し、アジア、AI、収益戦略にあなたのポートフォリオを駆動させます。

私は今後6-12ヶ月、この戦略は概ね正しいと考えています。しかし、問題はほとんどのマクロ分析がここで止まってしまい、真のリスクはここから始まるということです。

2. 表面下の亀裂

マクロ的に見ると：

• アメリカの名目支出の成長率は約4-5%で、企業の収入を直接支えています。
• しかし、重要なのは：誰が消費しているのか？お金はどこから来るのか？

単純に貯蓄率の低下（「消費者にはお金がない」）を議論することは、重要なポイントを捉えていません。もし富裕層が貯金を使い、信用を増やし、資産の収益を現金化すれば、たとえ賃金の成長が鈍化し、雇用市場が疲弊しても、彼らは消費を続けることができます。収入を超える消費は、損益計算書（当期収入）ではなく、バランスシート（富）によって支えられています。

これは、限られた部分のマージナルな需要が、広範な実質収入の成長ではなく、バランスシートが強固な富裕層から来ていることを意味します。

これがデータが非常に矛盾して見える理由です：

• 全体的な消費は強いままです。
• 労働市場は徐々に弱まっており、特に低賃金の職が影響を受けています。
• 収入と資産の不平等が悪化し、このパターンをさらに強化しています。

ここで、私は主流の「弾力性」の物語と分かれます。マクロの総量が良好に見えるのは、それがますます収入、富、資本獲得能力の頂点にいる少数派によって支配されているからです。

株式市場にとっては、これは依然として好材料です（利益は富裕層からの収入か、十人の貧困層からの収入かに関係ありません）。しかし、社会の安定、政治環境、長期的な成長にとっては、これはゆっくりと燃える危険因子です。

3. AI資本支出の刺激効果

現在最も過小評価されている動態は、人工知能の資本支出とそれが利益に与える影響です。

簡単に言うと：

• 投資支出は他者の今日の収入です。
• 関連コスト（減価償却）は今後数年で徐々に現れます。

したがって、AIの超大規模企業および関連企業が総投資を大幅に増加させる（例えば20%の成長）とき：

• 収入と利益は大きく前倒しで押し上げられます。
• 減価償却は時間とともに緩やかに上昇し、概ねインフレと同期します。
• データは、任意の時点で利益を説明する最良の単一指標は、総投資から資本消耗（減価償却）を引いたものだと示しています。

これにより、非常にシンプルでありながら合意とは異なる結論が導かれます：AI資本支出の波が続く間、それはビジネスサイクルに刺激を与え、企業の利益を最大化します。

この列車を止めようとしないでください。

これはちょうどHSBCがテクノロジー株をオーバーウェイトし、「進化するAIエコシステム」というテーマに合致しています。彼らは実質的に同じ利益論理を事前に配置しているのですが、表現方法が異なります。

私がより疑問視しているのは、その長期的影響に関する物語です：

私は、AI資本支出だけで実質GDP成長6%の新時代に私たちを導くとは信じていません。

企業の自由キャッシュフローの資金調達ウィンドウが狭まり、バランスシートが飽和すると、資本支出は鈍化します。

減価償却が徐々に追いつくと、この「利益刺激」効果は消退します。私たちは人口成長と生産性向上の潜在的トレンドに戻ることになりますが、これは先進国ではそれほど高くありません。

したがって、私の立場は次のとおりです：

• 戦術的には：総投資データが引き続き急増する限り、AI資本支出の受益者（チップ、データセンターインフラ、電力網、ニッチソフトウェアなど）に対して楽観的であり続けます。
• 戦略的には：これを周期的な利益の繁栄と見なし、トレンド成長率の恒久的なリセットとは見なさないことです。

4. 債券、流動性、そして半失効の伝導メカニズム

この部分は少し奇妙になってきます。

歴史的に、500ベーシスポイントの利上げは民間部門の純利息収入に深刻な打撃を与えます。しかし今、数兆ドルの公共債務が安全資産として民間のバランスシートに横たわり、この関係を歪めています：

• 金利の上昇は、国債と準備金保有者により高い利息収入をもたらします。
• 多くの企業や家庭の負債は固定金利（特に住宅ローン）です。
• 最終的な結果：民間部門の純利息負担は、マクロの予測ほど悪化していません。

したがって、私たちは次のような状況に直面しています：

• 矛盾した立場の連邦準備制度：インフレは依然として目標を上回っているが、労働市場のデータは弱まっている。
• ボラティリティの高い金利市場：今年の最良の取引戦略は債券の平均回帰であり、パニック売りの後に買い、急速に上昇した後に売ることです。なぜなら、マクロ環境は常に「大幅な利下げ」または「再度の利上げ」という明確なトレンドに明確化されないからです。

「流動性」について、私の見解は非常に直接的です：

• 現在の連邦準備制度のバランスシートは、物語の道具のように見えます。その純変動は金融システム全体に対して非常に遅く、非常に小さく、効果的な取引信号になることは難しいです。
• 真の流動性の変化は、民間部門のバランスシートとレポ市場で発生します：誰が借りているのか、誰が貸しているのか、そしてどのような利差で。

5. 債務、人口、そして中国の長期的影響

主権債務：結末は既知、道筋は未知

国際的な主権債務問題は、私たちの時代の決定的なマクロのテーマであり、誰もが「解決策」は単に次のようなものであることを知っています：

通貨の価値下落（インフレ）を通じて、債務/GDP比率を管理可能なレベルに押し戻すことです。

未解決なのは道筋です：

秩序ある金融抑圧：

• 名目成長率 > 名目金利を維持すること、
• 目標をわずかに上回るインフレを容認すること、
• 実質債務負担を徐々に減少させること。

混乱した危機的事件：

• 市場が財政の軌道の制御を失い、パニックに陥る。
• 期限プレミアムが突然急上昇する。
• 力の弱い主権国家が通貨危機に陥る。

今年の初め、財政への懸念からアメリカの長期国債利回りが急上昇した際、私たちはその味をすでに味わいました。HSBC自身も、「財政の軌道悪化」に関する物語が関連する予算の議論の期間中にピークに達し、その後連邦準備制度が成長への懸念に転じると共に消退したことを指摘しています。

私は、この劇がまだ終わっていないと考えています。

出生率：スローモーションのマクロ危機

世界の出生率が置き換え水準を下回っており、これは単にヨーロッパや東アジアの問題ではなく、今やイラン、トルコ、そして徐々にアフリカの一部地域にも広がっています。これは実質的には、人口統計の数字に隠された、影響力のあるマクロの衝撃です。

低出生率は次のことを意味します：

• より高い扶養比（扶養される人の割合が増加）。
• より低い長期的な実質経済成長の潜在能力。
• 資本のリターンが賃金の成長を上回り続けることによる、長期的な社会的分配圧力と政治的緊張。

AI資本支出（資本深化の衝撃）と出生率の低下（労働供給の衝撃）を組み合わせると、

あなたは次のような世界を得ることになります：

• 資本所有者は名目上非常に良好なパフォーマンスを示します。
• 政治体系はより不安定になります。
• 通貨政策はジレンマに陥ります：成長を支援しなければならず、労働者が最終的に交渉権を得るときに、賃金-物価スパイラルのインフレを引き起こさないようにしなければなりません。

これは、機関の今後12ヶ月の展望スライドには決して現れませんが、5-15年の資産配置の視野にとっては、絶対に重要です。

中国：無視されている重要な変数

HSBCのアジアに関する見解は楽観的です：政策主導のイノベーション、AIクラウドコンピューティングの潜在能力、ガバナンス改革、より高い企業のリターン、低い評価、そしてアジア地域全体の利下げによる追い風を期待しています。

私の見解は次のとおりです：

• 5-10年の視点から見ると、中国と北アジア市場へのゼロ配置のリスクは、適度に配置するリスクよりも大きいです。
• 1-3年の視点から見ると、主なリスクはマクロの基本面ではなく、政策と地政学（制裁、輸出管理、資本流動制限）です。

中国のAI、半導体、データセンターインフラ関連資産、そして高配当・高品質の信用債を同時に配置することを検討できますが、明確な政策リスク予算に基づいて配置規模を決定し、単に歴史的なシャープ比率に依存することはできません。