私の心の中の DeFi 聖杯

作者：timzz

過去のドルは、米軍と米宣によって世界の金融を支配していました。

今や、ブロックチェーンは新時代の米軍と米宣です。

大規模な米国株のブロックチェーン化や、将来的な資産の融合（伝統的資産と暗号資産を組み合わせた新しい資産タイプ）の発行により、DeFiは新たな発展を迎えました。新興資産の発行後、最初に恩恵を受けるのは取引関連のプロトコルであり、Uniの手数料スイッチがオンになった過去数ヶ月で、UniのFDVは3倍になりました。この記事では、取引の後、潮流がどこに向かうのか、そして私の心の中のDeFiの聖杯についてお話しします。

なぜDeFiが必要なのか

DeFiについて話す前に、なぜDeFiが必要なのかを考えてみましょう。

過去、ドルの覇権を維持するためには米軍と米宣が必要でした。ドルが世界の外貨準備に占める割合は以下の図の通りで、過去10年で65%から58%に減少しましたが、依然として国際準備通貨の中で主導的な通貨です。最近10年で、米国債の発行量は40兆ドルに達し、2025年の財政赤字は1.8兆ドル、2026年の財政赤字も2兆ドルを超える見込みで、財政赤字のGDPに対する割合はGDPの成長率（約5.8%対約1.9-2.2%）を大きく上回っています。一部の経済圏ではドルと米国債のリスクを減らしています。ドルにとって、ブロックチェーンは別の延命薬かもしれません。アメリカはブロックチェーン技術を通じて、ドル、米国債、ドル関連資産を分配でき、DeFiの周りのステーブルコインの発行、取引、貸付、デリバティブはその薬の主要な有効成分です。（詳細な論述は https://x.com/timzz_sleep/status/1942134973584040433 ）

Foreign exchange reserves

物事の発展は往々にして線形ではありません。2017年にはSTO（セキュリティトークンオファリング）がデジタル通貨産業に新しい物語と資金をもたらすかもしれないと期待していました。2026年になって、AI株の急騰やBinance、Robinhoodの株式トークン化によって、この物語が本当に始まりました。過去数週間、SECやCFTCは相応のイノベーション免除法案を発表しており、Clarity Actについて私の考えは「遅れても到達する」というものです。その理由は、ブロックチェーンが新時代の米軍と米宣であり、ここで考慮すべき問題は、誰が武器を製造するのかということであり、武器を製造するかどうかではありません。

DeFiの五大核心ビジネスモデル

長々と話しましたが、ここから本題に入ります------私の心の中のDeFiの聖杯です。

DeFiの五大核心ビジネスモデル：ステーブルコイン/資産発行、貸付、資産管理/収益集約、取引、デリバティブです。

DeFillamaのプロトコル収入（Revenue）ランキング上位15を基に計算すると、ステーブルコイン発行者は5社で、30日間の収入はトップ15プロトコルの79.8%を占めています。次にDEXが11.8%を占めており、取引は資産発行の最初の成長の恩恵を受けることが多いです。デリバティブのHyperliquidは独占的で、6.6%を占めています。次に貸付が1.8%を占めており、ここが小さい主な理由は、プロトコルの利益が貸付利息の差から来ており、借り手の利息の大部分は貸し手に渡り、プロトコルは一部を利益として取り込むからです。現在は牛市の初期段階であり、資産管理や収益集約型はまだトップ15には入っていませんが、将来的には伝統的な銀行のマネーマーケットファンドのようなプロトコルがトップ15に入ると予想されています。

Revenue by protocol top 15 - Defillama

DeFiの聖杯は通貨発行権

ステーブルコイン/資産発行は、収入が直接準備資産または過剰担保貸付の利息から来ます。規模が拡大すると、限界コストは非常に低く、先発優位性を持ちます。

現在、発行量に基づいて計算すると、トップ3はそれぞれTether、Circle、Skyです。

CircleとTetherのステーブルコイン発行モデルは、短期の米国債やドルを担保として、対応するステーブルコインを発行し、プロトコルの利益の大部分はSOFRから来ています。高金利環境では、プロトコルの利益は大きくなります。しかし、2021年の前後のSOFRや短期国債の利回りが0になるような状況が発生する可能性もあり、その場合、プロトコルの利益は大きく損なわれます。

Skyのステーブルコイン発行メカニズムは主に過剰担保から来ており、DeFiのネイティブモデルを採用しています。近年、SOFR金利の上昇に伴い、Skyは担保構造におけるRWAの割合を増加させましたが、TetherやCircleに比べて柔軟性があり、市場環境に応じてRWAとDeFiの間で移行することができます。さらに、subDAOのガバナンスモデルもプロトコルにより強靭性を与えています。

ステーブルコインには不可能な三角形があります：非中央集権、資本効率、価格安定性。Tether、Circle、Skyは不可能な三角形の中でそれぞれの利点を持っています。しかし、Skyだけが相対的に非中央集権的なモデルであり、唯一の実体ではありません。

"中央銀行"が資産を発行し、"商業銀行"が資産を分配する

DeFiの聖杯は発行権であり、発行された資産の分配も各大"中央銀行"の最重要事項です。ここでの分配には、ステーブルコインの流動性、取引、貸付、支払いなどが含まれます。

USDTの分配は先発優位性を持ち、各大CEXの取引や北米以外の地域での支払いなどがUSDTの壁となっています。

USDCの分配にはCoinbaseやHyperliquidのデリバティブ取引などがあり、ここでの問題は、隠れた補助金を取り除いた場合に、維持できるかどうか、そして将来的に多くの"USDC"が発行された後のCircleの競争壁です。

USDS/DAIの分配は、DeFiの各パイプラインとの深い統合から来ており、SparkなどのsubDAOに依存して拡張しています。subDAOのモデルはSkyが中央銀行の機能を保持しつつ、他の独立したチームの積極性を引き出し、USDS/DAIの拡張にサービスを提供することを可能にしています。

Sparkは"中央銀行"に依存した"商業銀行"であり、比較的整った資本分配モデル（Spark流動性層+Sparklend貸付）を持ち、USDSを中間層として、ステーブルコインの外国為替交換層を構築し、RLUSDやpyUSDなどの新興ステーブルコインの流動性交換を提供します。

DeFiはまだ始まったばかり

DeFiはまだ始まったばかりで、今後の4年間はDeFiと米系金融の深い融合の時期です。アメリカはブロックチェーンを通じて米系資産の分配を行い、米国株の利益者はその一部をBTCや金の資産に変換し、相互に影響し合いながら生き続けます。

DeFiの"中央銀行"や"中央銀行"に依存する商業銀行は、巨大な発展期を迎えるでしょう。