万億の評価の背後にある「デジタル口径ゲーム」：OpenAIとAnthropicの収益は直接比較できないことが判明した

著者：ウォールストリートジャーナル

AI業界の二大巨頭の核心的な財務指標がアップル対アップルの比較ができない中、 投資家は情報の霧に直面しています。

OpenAIは年換算収益が年末までに700億ドルに達するかそれを超えると予想しており、Anthropicは今年7月に年換算収益が650億ドルに達したと発表しました。しかし、10月10日のブルームバーグの報道によれば、これらの数字は直接比較できないことが分かりました------両社は同じ指標に対して全く異なる基準を採用しています。

Anthropicは、アマゾンなどのクラウドパートナーを通じて得られる売上総額をすべて収益に計上しますが、OpenAIはマイクロソフトなどのパートナーから得た純収入の割合のみを計上します。 これは、OpenAIの数字が帳簿上でAnthropicよりも著しく低く見える可能性があることを意味しますが、それが実際のビジネス規模が劣っていることを示すわけではありません。

この基準の違いは市場に実質的な影響を与えています。今週の木曜日、テクノロジー株が下落したのは、投資家がOpenAIの数字をAnthropicと直接比較できる基準に調整しようとした結果、より低い推定値が導き出され、OpenAIの収益成長率に対する市場の懸念を引き起こしたためです。

ブルームバーグの以前の報道によれば、OpenAIの現在の年換算収益は約500億ドルであり、一部のメディアが以前に引用した700億ドルを下回っていますが、同社は年末までに後者に近づくと予想しています。両社が標準化された財務諸表を公開していない中で、年換算収益は市場が1兆ドルのAIブームが実現できるかどうかを判断するための重要な指標となっていますが、同時に重大な欠陥を持つ指標でもあります。

基準の相違：同じ指標、二つのアルゴリズム

両社の収益数字が直接比較できない根本的な原因は、収益認識方法の根本的な違いにあります。

Anthropic はアマゾンなどのクラウドプラットフォームを自社製品の流通チャネルと見なしており、これらのチャネルを通じて得られる売上総額を全額収益に計上します。OpenAIは純額法を採用し、マイクロソフトなどのパートナーから実際に得た収入の割合のみを統計に含めています。

報道によれば、投資家は両社の数字を再計算して比較可能にしようと試みましたが、最終的に得られた結論は：現有の情報では正確な換算を支えるには不十分であるということです。ニューヨーク大学スターンビジネススクールのファイナンス教授アスワス・ダモダランは、各社が自社の基準を一貫して維持する限り、純額または総額で収益を認識することは原則的に受け入れられると述べ、重要なのは投資家に最大限の明確さを提供することだと強調しました。

ARRの限界：非標準化された「成長ストーリー」

年換算収益（ARR）自体が柔軟性のある、非常に歪められやすい指標です。

年換算収益、または年間収益運営率は、特定の短期間（例えば1か月または1四半期）の業績を年間に外挿するか、今後12か月の契約価値を合計するという計算ロジックに基づいています。報道によれば、企業はこの数字を決定する際にかなりの自由裁量を持ち、将来の売上が実現しない場合、この数字は容易に歪む可能性があります。

ダモダランは、ARRへの過度の関心を「幼稚園の子供の成績表を見ること」に例え、「私たちがARRに焦点を当てること自体が、すでに本筋から外れている」と述べています。

さらに注目すべきは、年換算収益と企業が実際に確認した年間収益との間に著しい乖離が存在することです。

報道によれば、関係者の話では、OpenAIは2026年の年間実際収益が約350億ドルになると予想しており、これは年末の年換算収益予測値の半分に過ぎません。Anthropicにも同様のギャップがあります：ブルームバーグが確認した文書によれば、同社の2025年の実際収益は約46億ドルであり、その時点で公表された年換算収益は90億ドルを超えていました。

市場への影響：ブラックボックス効果が投資家を圧迫

標準化された財務開示が欠如している中で、両社の収益数字はAI投資の物語全体の天気予報となっており、その不確実性はより広範な市場に伝播しています。

ジャニー・モンゴメリー・スコットのチーフ投資戦略家マーク・ルシニは、「このような重要な市場参加者がある種のブラックボックスである場合、投資は非常に困難になります。」と述べています。彼は、OpenAIとAnthropicのビジネスの見通しに関する不確実性は、「市場にすでに存在し揺れ動いている疑念にさらに一層の重みを加える」と指摘しています。

報道によれば、テクノロジー株の上昇が株価指数を歴史的高値近くに維持する中で、これら二社の売上成長の鈍化の兆候は、より広範な市場に波及し、AI投資の波から利益を得ている企業、例えば半導体メーカーの期待を覆す可能性があります。

OpenAIとAnthropicは年換算収益を強調する唯一のAI企業ではありません。 現在のこの熱潮の中で、ますます多くのスタートアップ企業がこの指標を利用して成長を示し、高いプライベート市場の評価を支えています。ダモダランは、年換算収益に関する技術的詳細の議論は、本質的により根本的な問題を回避していると考えています：この二社は、巨額の支出をカバーし、1兆ドルを超える評価を支えるために、どれだけの実際の売上を創出する必要があるのか。

報道はまた、Anthropicがウォール街に上場する準備を進める中で、この情報の非対称性の状況が転機を迎える可能性があると指摘しています。

両社が上場を果たすと、投資家は一般会計基準に基づいて作成された財務諸表を受け取ることになり、その時点で年換算収益という非標準化された指標の参考価値は大幅に低下し、市場は両社の実際の財務状況をより堅実な基盤の上に判断することができるようになります。