스테이블코인 핸드북: 수조 달러 규모의 시장은 어떻게 형성되었는가?

원문 제목：Stablecoin Playbook: Flipping Billions to Trillions

저자：Rui Shang, SevenX Ventures

편집：Mensh, ChainCatcher

개요：8개의 주요 스테이블코인 관련 기회------

젊은 세대는 디지털 원주율이며, 스테이블코인은 그들의 자연 화폐입니다. 인공지능과 사물인터넷이 수십억 개의 자동화된 마이크로 거래를 촉진함에 따라, 글로벌 금융은 유연한 화폐 솔루션이 필요합니다. 스테이블코인은 "화폐 API"로서 인터넷 데이터처럼 원활하게 전송되며, 2024년에는 4.5조 달러의 거래량에 도달할 것으로 예상되며, 이는 더 많은 기관들이 스테이블코인이 비할 데 없는 비즈니스 모델이라는 것을 인식함에 따라 증가할 것으로 보입니다------테더는 2024년 상반기에 달러 준비금을 투자하여 52억 달러의 수익을 올렸습니다.

스테이블코인 경쟁에서 복잡한 암호화 메커니즘은 핵심이 아니며, 분배와 실제 채택이 중요합니다. 그들의 채택은 주로 세 가지 주요 분야에서 나타납니다: 암호화 네이티브, 완전 은행화 및 은행이 없는 세계.

29조 달러의 암호화 네이티브 세계에서, 스테이블코인은 DeFi의 진입점으로서 거래, 대출, 파생상품, 유동성 농사 및 RWA에 필수적입니다. 암호화 네이티브 스테이블코인은 유동성 인센티브와 DeFi 통합을 통해 경쟁합니다.

400조 달러 이상의 완전 은행화 세계에서, 스테이블코인은 금융 효율성을 높이며 주로 B2B, P2P 및 B2C 결제에 사용됩니다. 스테이블코인은 규제, 허가 및 은행, 카드 네트워크, 결제 및 상인을 통한 분배에 집중합니다.

은행이 없는 세계에서, 스테이블코인은 달러 접근을 제공하고 금융 포용성을 촉진합니다. 스테이블코인은 저축, 결제, 외환 및 수익 생성에 사용됩니다. 기초 시장 홍보가 중요합니다.

암호화 세계의 원주율

2024년 2분기, 스테이블코인은 총 암호화 시장 시가총액의 8.2%를 차지합니다. 환율을 유지하는 것은 여전히 도전 과제가 있으며, 독특한 인센티브는 온체인 분배를 확대하는 데 핵심입니다. 핵심 문제는 온체인 애플리케이션의 제한성입니다.

달러 고정 전쟁

• 법정 화폐 지원 스테이블코인은 은행 관계에 의존합니다：

93.33%는 법정 화폐 지원 스테이블코인입니다. 이들은 더 큰 안정성과 자본 효율성을 가지며, 은행은 상환을 통제하여 최종 결정을 내립니다. Paxos와 같은 규제된 발행자는 수십억 BUSD를 성공적으로 상환하여 PayPal의 달러 발행자가 되었습니다.

• CDP 스테이블코인은 담보 및 청산을 개선하여 환율 안정성을 높입니다：

3.89%는 담보 부채 포지션(CDP) 스테이블코인입니다. 이들은 암호화폐를 담보로 사용하지만, 확장성과 변동성 측면에서 문제에 직면해 있습니다. 2024년까지 CDP는 더 넓은 유동성과 안정적인 담보를 수용하여 리스크 저항력을 높였습니다. Aave의 GHO는 Aave v3의 모든 자산을 수용하며, Curve의 crvUSD는 최근에 USDM(실제 자산)을 추가했습니다. 일부 청산이 개선되고 있으며, 특히 crvUSD의 소프트 청산은 맞춤형 자동 시장 조성자(AMM)를 통해 추가적인 불량 채무에 대한 완충 역할을 하고 있습니다. 그러나 ve-token 인센티브 모델은 대규모 청산 후 CRV의 가치가 하락할 때 crvUSD의 시가총액도 줄어들면서 문제가 발생하고 있습니다.

• 알고리즘 스테이블코인은 0.56%로 하락했습니다.

유동성 유도 도전

암호화 스테이블코인은 수익을 활용하여 유동성을 유도합니다. 근본적으로, 그들의 유동성 비용은 무위험 이자율에 위험 프리미엄을 더한 것입니다. 경쟁력을 유지하기 위해 스테이블코인의 수익은 최소한 국채(T-bill) 이자율과 같아야 합니다------우리는 이미 T-bill 이자율이 5.5%에 도달함에 따라 스테이블코인의 대출 비용이 감소하는 것을 보았습니다. sFrax와 DAI는 국채 노출 측면에서 선두주자입니다. 2024년까지 여러 RWA 프로젝트가 온체인 국채의 조합 가능성을 높였습니다: CrvUSD는 Mountain의 USDM을 담보로 사용하고, Ondo의 USDY와 Ethena의 USDtb는 블랙스톤 그룹의 BUIDL로 지원됩니다.

국채 이자율을 기반으로, 스테이블코인은 위험 프리미엄을 증가시키기 위해 다양한 전략을 채택합니다. 여기에는 고정 예산 인센티브(예: 탈중앙화 거래소의 배포, 이는 제약과 사망 나선으로 이어질 수 있음); 사용자 수수료(대출 및 영구 계약 거래량과 연결됨); 변동성 차익 거래(변동성이 줄어들 때 하락); 및 담보 활용(예: 스테이킹 또는 재스테이킹)이 포함됩니다.

2024년, 혁신적인 유동성 전략이 등장하고 있습니다：

• 블록 내 수익 극대화: 현재 많은 수익이 자가 소비의 DeFi 인플레이션을 인센티브로 제공하고 있지만, 더 혁신적인 전략이 등장하고 있습니다. CAP와 같은 프로젝트는 준비금을 은행으로 사용하여 MEV 및 차익 거래 수익을 스테이블코인 보유자에게 직접 유도하여 지속 가능하고 더 풍부한 잠재적 수익원을 제공합니다.
• 국채 수익 복합: RWA 프로젝트의 새로운 조합 능력을 활용하여 Usual Money(USD0)와 같은 이니셔티브는 그들의 거버넌스 토큰을 통해 "이론적으로" 무한한 수익을 제공하며, 국채 수익을 기준으로 합니다------3.5억 달러의 유동성 제공자를 유치하고 Binance의 스타트업 풀에 진입했습니다. Agora(AUSD) 또한 국채 수익을 가진 오프쇼어 스테이블코인입니다.
• 높은 수익을 통한 변동성 저항: 더 새로운 스테이블코인은 다양한 바스켓 접근 방식을 채택하여 단일 수익 및 변동성 위험을 피하고 균형 잡힌 높은 수익을 제공합니다. 예를 들어, Fortunafi의 Reservoir는 국채, Hilbert, Morpho, PSM을 배분하고 필요 시 다른 고수익 자산을 포함하여 각 부분을 동적으로 조정합니다.
• 총 잠금 가치(TVL)는 덧없는 것인가? 스테이블코인 수익은 종종 확장성 문제에 직면합니다. 고정 예산 수익은 초기 성장을 가져올 수 있지만, 총 잠금 가치가 증가함에 따라 수익이 희석되어 시간이 지남에 따라 수익 효과가 감소합니다. 지속 가능한 수익이 없거나 인센티브 후 거래 쌍 및 파생상품에서 실제 효용이 없다면, 총 잠금 가치는 안정적으로 유지될 가능성이 낮습니다.

DeFi 게이트웨이 딜레마

온체인 가시성은 우리가 스테이블코인의 진정한 본질을 살펴볼 수 있게 해줍니다: 스테이블코인은 교환 매개체로서 화폐의 진정한 표현인가, 아니면 단순히 수익을 위한 금융 상품인가?

• 최고의 수익을 가진 스테이블코인만이 CEX의 거래 쌍으로 사용됩니다:

거의 80%의 거래는 여전히 중앙화 거래소에서 발생하며, 최고의 CEX는 그들이 "선호하는" 스테이블코인(예: Binance의 FDUSD, Coinbase의 USDC)을 지원합니다. 다른 CEX는 USDT와 USDC의 초과 유동성에 의존합니다. 또한, 스테이블코인은 CEX의 마진 예치금이 되기 위해 노력하고 있습니다.

• DEX의 거래 쌍으로 사용되는 스테이블코인은 거의 없습니다:

현재 USDT, USDC 및 소량의 DAI만이 거래 쌍으로 사용됩니다. Ethena와 같은 다른 스테이블코인은 57%의 USDe가 자신의 프로토콜에 스테이킹되어 있으며, 순전히 수익을 얻기 위해 금융 상품으로 보유되고 있어 교환 매개체로서의 역할은 미미합니다.

• Makerdao + Curve + Morpho + Pendle, 조합 분배:

Jupiter, GMX 및 DYDX와 같은 시장은 USDT의 발행-상환 과정이 더 의심스러워서 USDC를 예치하는 경향이 있습니다. 대출 플랫폼인 Morpho와 AAVE는 이더리움에서의 유동성이 더 좋기 때문에 USDC를 선호합니다. 반면, PYUSD는 Solana의 Kamino에서 대출에 주로 사용되며, 특히 Solana 재단이 인센티브를 제공할 때 그렇습니다. Ethena의 USDe는 주로 Pendle에서 수익 활동에 사용됩니다.

• RWA는 저평가되고 있습니다:

대부분의 RWA 플랫폼은 블랙스톤 그룹과 같은 규제 준수를 위해 USDC를 발행 자산으로 사용하며, 블랙스톤은 Circle의 주주이기도 합니다. DAI는 그들의 RWA 제품에서 성공을 거두었습니다.

• 시장 확대 또는 새로운 영역 탐색:

스테이블코인은 인센티브를 통해 주요 유동성 제공자를 유치할 수 있지만, 병목 현상에 직면해 있습니다------DeFi의 사용이 감소하고 있습니다. 스테이블코인은 현재 딜레마에 직면해 있습니다: 그들은 암호화 네이티브 활동의 확장을 기다리거나 이 분야를 넘어서는 새로운 효용을 찾아야 합니다.

완전 은행화 세계의 이질체

핵심 참여자들이 행동하고 있습니다

• 글로벌 규제가 점차 명확해지고 있습니다:

99%의 스테이블코인은 달러로 지원되며, 연방 정부가 최종적인 영향을 미칩니다. 암호화 친화적인 트럼프 대통령 임기 후 미국의 규제 프레임워크가 명확해질 것으로 예상되며, 그는 금리를 낮추고 CBDC를 금지할 것을 약속했습니다. 이는 스테이블코인에 유리할 수 있습니다. 미국 재무부 보고서는 스테이블코인이 단기 국채 수요에 미치는 영향을 지적하며, 테더는 900억 달러의 미국 채무를 보유하고 있습니다. 암호화 범죄를 방지하고 달러의 지배적 지위를 유지하는 것도 동기입니다. 2024년까지 여러 국가가 공동 원칙 하에 규제 프레임워크를 구축했으며, 여기에는 스테이블코인 발행 승인, 준비금 유동성 및 안정성 요구 사항, 외화 스테이블코인 사용 제한, 일반적으로 이자를 발생시키는 것을 금지하는 규정이 포함됩니다. 주요 사례로는 MiCA(유럽연합), PTSR(아랍에미리트), 샌드박스(홍콩), MAS(싱가포르), PSA(일본)가 있습니다. 특히, 버뮤다는 스테이블코인 세금 납부를 허용하고 이자 발생 스테이블코인 발행을 허가한 첫 번째 국가가 되었습니다.

• 라이센스 발행자가 신뢰를 얻고 있습니다:

스테이블코인 발행에는 기술적 능력, 지역 간 규제 준수 및 강력한 관리가 필요합니다. 주요 참여자에는 Paxos(PYUSD, BUSD), Brale(USC) 및 Bridge(B2B API)가 포함됩니다. 준비금 관리는 BNY Mellon과 같은 신뢰할 수 있는 기관이 담당하며, 블랙스톤이 관리하는 펀드에 투자하여 안전하게 수익을 창출합니다. BUIDL은 이제 더 넓은 온체인 프로젝트가 수익을 얻을 수 있도록 허용합니다.

• 은행은 출금의 문지기입니다:

입금(법정 화폐에서 스테이블코인으로 전환)은 더 쉬워졌지만, 출금(스테이블코인에서 법정 화폐로 전환)의 도전은 여전히 존재합니다. 은행은 자금 출처를 확인하기 어려워합니다. 은행은 KYC/KYB를 수행하고 유사한 자금세탁 방지 프레임워크를 가진 라이센스 거래소인 Coinbase와 Kraken을 선호합니다. 스탠다드 차타드와 같은 높은 신뢰도의 은행이 출금을 수용하기 시작했지만, 싱가포르의 DBS 은행과 같은 중소형 은행은 신속하게 대응하고 있습니다. Bridge와 같은 B2B 서비스는 출금 경로를 집계하고 SpaceX 및 미국 정부와 같은 고급 고객을 위해 수십억 달러의 거래량을 관리합니다.

• 발행자는 최종 발언권을 가집니다:

규제 스테이블코인 선두주자인 Circle은 Coinbase에 의존하며, 글로벌 라이센스 및 파트너십을 모색하고 있습니다. 그러나 기관들이 자체 스테이블코인을 발행함에 따라 이 전략은 영향을 받을 수 있습니다. 그들의 비즈니스 모델은 비할 데 없는 것입니다------테더는 100명의 직원을 두고 있으며 2024년 상반기에 준비금 투자로 52억 달러의 수익을 올렸습니다. JP모건과 같은 은행은 기관 거래를 위한 JPM Coin을 출시했습니다. 결제 애플리케이션 Stripe의 Bridge 인수는 USDC 통합뿐만 아니라 스테이블코인 스택을 소유하는 것에 대한 관심을 보여줍니다. PayPal은 또한 PYUSD를 발행하여 준비금 수익을 포착하고 있습니다. Visa 및 Mastercard와 같은 카드 네트워크는 스테이블코인을 시험적으로 수용하고 있습니다.

스테이블코인은 은행화 세계의 효율성을 높입니다

신뢰할 수 있는 발행자, 건강한 은행 관계 및 유통업체를 기반으로 하여, 스테이블코인은 특히 결제 분야에서 대규모 금융 시스템의 효율성을 높일 수 있습니다.

전통적인 시스템은 효율성과 비용의 제한에 직면해 있습니다. 애플리케이션 내 또는 은행 내부의 송금은 즉각적인 결제를 제공하지만, 그들의 생태계 내에서만 가능합니다. 은행 간 결제 수수료는 약 2.6%입니다(70%는 발행 은행에, 20%는 수취 은행에, 10%는 카드 네트워크에 지급됨) 및 결제 시간은 하루를 초과합니다. 국경 간 거래 비용은 더 높으며, 약 6.25%에 달하고 결제 시간은 최대 5일이 걸릴 수 있습니다.

스테이블코인 결제는 중개인을 제거하여 P2P 즉각 결제를 제공합니다. 이는 자금 흐름 속도를 높이고 자본 비용을 낮추며, 조건 자동 결제와 같은 프로그래밍 기능을 제공합니다.

• B2B(연간 거래액 120-150조 달러): 은행은 스테이블코인을 추진하는 데 최적의 위치에 있습니다. JP모건은 Quorum 체인에서 JPM Coin을 개발했으며, 2023년 10월 기준으로 JPM Coin은 매일 약 10억 달러의 거래에 사용됩니다.
• P2P(연간 거래액 1.8-2조 달러): 전자 지갑 및 모바일 결제 애플리케이션은 최적의 위치에 있으며, PayPal은 PYUSD를 출시하여 현재 이더리움 및 솔라나에서 6.04억 달러의 시가총액을 기록하고 있습니다. PayPal은 최종 사용자가 무료로 등록하고 PYUSD를 보낼 수 있도록 허용합니다.
• B2C 상업(연간 거래액 5.5-6조 달러): 스테이블코인은 POS, 은행 API 및 카드 네트워크와 협력해야 하며, Visa는 2021년에 USDC로 거래를 결제한 첫 번째 결제 네트워크가 되었습니다.

은행화가 충분하지 않은 세계의 혁신가들

섀도우 달러 경제

심각한 통화 가치 하락과 경제 불안정으로 인해, 신흥 시장은 스테이블코인을 절실히 필요로 합니다. 터키에서는 스테이블코인 구매가 GDP의 3.7%를 차지합니다. 개인과 기업은 스테이블코인에 법정 달러보다 높은 프리미엄을 지불할 의향이 있으며, 아르헨티나의 스테이블코인 프리미엄은 30.5%, 나이지리아는 22.1%에 달합니다. 스테이블코인은 달러 접근과 금융 포용성을 제공합니다.

테더는 이 분야에서 주도적인 위치를 차지하고 있으며, 신뢰할 수 있는 10년의 기록을 보유하고 있습니다. 복잡한 은행 관계와 상환 위기에도 불구하고------테더는 2019년 4월 USDT가 70%만 준비금으로 지원된다고 인정했지만------그의 고정은 여전히 안정적입니다. 이는 테더가 강력한 섀도우 달러 경제를 구축했기 때문입니다: 신흥 시장에서 사람들은 USDT를 법정 화폐로 교환하는 경우가 드물며, 그들은 이를 달러로 간주합니다. 이는 아프리카와 라틴 아메리카와 같은 지역에서 직원 급여, 청구서 지급 등에서 특히 두드러집니다. 테더는 인센티브 없이 이 목표를 달성했으며, 단지 그들의 장기적인 존재와 지속적인 실용성으로 신뢰성과 수용성을 강화했습니다. 이는 모든 스테이블코인의 궁극적인 목표가 되어야 합니다.

달러 접근

• 송금: 송금 불평등은 경제 성장을 저해합니다. 사하라 이남 아프리카에서 중저소득 국가와 선진국으로 송금할 때, 경제 활동 개인은 평균적으로 송금 총액의 8.5%를 지불해야 합니다. 기업의 경우 상황은 더욱 심각하며, 높은 비용, 긴 처리 시간, 관료주의 및 환율 위험 등의 장애물이 해당 지역 기업의 성장과 경쟁력에 직접적인 영향을 미칩니다.
• 달러 접근: 1992년부터 2022년까지 통화 변동으로 인해 17개 신흥 시장 국가의 GDP가 1.2조 달러 손실되었습니다------이는 총 GDP의 놀라운 9.4%에 해당합니다. 달러 접근은 지역 금융 발전에 필수적입니다. 많은 암호화 프로젝트가 진입을 위해 노력하고 있으며, ZAR는 기초 "DePIN" 방법에 집중하고 있습니다. 이러한 방법은 지역 대리인을 활용하여 아프리카, 라틴 아메리카 및 파키스탄의 현금과 스테이블코인 거래를 촉진합니다.
• 외환: 현재 외환 시장의 일일 거래량은 7.5조 달러를 초과합니다. 글로벌 남반구에서는 개인이 공식 경로보다 유리한 블랙 마켓을 통해 현지 법정 화폐를 달러로 교환하는 경우가 많습니다. Binance P2P가 채택되기 시작했지만, 주문서 방식으로 인해 유연성이 부족합니다. ViFi와 같은 많은 프로젝트가 온체인 자동 시장 조성자 외환 솔루션을 구축하고 있습니다.
• 인도적 지원 지급: 우크라이나 전쟁 난민은 USDC 형태로 인도적 지원을 받을 수 있으며, 그들은 이를 디지털 지갑에 저장하거나 현지에서 현금화할 수 있습니다. 베네수엘라에서는 정치적 및 경제적 위기가 심화되는 가운데, 전선의 의료 종사자들이 COVID-19 팬데믹 동안 의료 용품을 구매하기 위해 USDC를 사용했습니다.

결론: 얽힘

상호 운용성

• 다양한 통화 간 교환:

전통적인 외환 시스템은 비효율적이며 여러 가지 도전에 직면해 있습니다: 상대방 결제 위험(CLS는 강화되었지만 복잡함), 다수의 은행 시스템 비용(호주 은행에서 일본 엔을 구매하여 런던 달러 사무소에 도달할 때 여섯 개 은행이 관련됨), 글로벌 결제 시간대 차이(캐나다 달러와 일본 엔의 은행 시스템은 매일 5시간도 겹치지 않음), 제한된 외환 시장 접근(소매 사용자가 지불하는 비용은 대형 기관의 100배). 온체인 외환은 상당한 이점을 제공합니다:

비용, 효율성 및 투명성: Redstone 및 Chainlink와 같은 오라클은 실시간 가격 견적을 제공합니다. 탈중앙화 거래소(DEX)는 비용 효율성과 투명성을 제공하며, Uniswap CLMM은 거래 비용을 0.15-0.25%로 낮추어 전통적인 외환보다 약 90% 저렴합니다. T+2 은행 결제를 즉시 결제로 전환하여 차익 거래자가 다양한 전략을 사용하여 잘못된 가격 책정을 수정할 수 있게 합니다.

유연성 및 접근성: 온체인 외환은 기업 재무 책임자와 자산 관리자에게 여러 특정 통화의 은행 계좌 없이 다양한 제품에 접근할 수 있게 합니다. 소매 사용자는 내장된 DEX API를 사용하여 최상의 외환 가격을 얻을 수 있습니다.

통화와 관할권의 분리: 거래는 더 이상 국내 은행을 필요로 하지 않으며, 이를 기본 관할권과 분리합니다. 이 방법은 디지털화의 효율성을 활용하면서도 통화 주권을 유지하지만, 여전히 단점이 존재합니다.

그러나 여전히 도전 과제가 존재하며, 여기에는 비달러 표시 디지털 자산의 부족, 오라클 보안, 긴 꼬리 통화 지원, 규제 및 상하선의 통합 인터페이스가 포함됩니다. 이러한 장애물에도 불구하고, 온체인 외환은 여전히 매력적인 기회를 보여줍니다. 예를 들어, 씨티은행은 싱가포르 금융 관리국의 지침에 따라 블록체인 외환 솔루션을 개발하고 있습니다.

• 다양한 스테이블코인 간 교환:

대부분의 기업이 자체 스테이블코인을 발행하는 세상을 상상해 보십시오. 스테이블코인 거래소는 도전 과제를 제기합니다: PayPal의 PYUSD로 JP모건의 상인에게 결제하는 것입니다. 비록 상하선 솔루션이 이 문제를 해결할 수 있지만, 이들은 암호화폐가 약속하는 효율성을 잃게 됩니다. 온체인 자동 시장 조성자(AMM)는 최적의 실시간 저비용 스테이블코인 대 스테이블코인 거래를 제공합니다. 예를 들어, Uniswap은 이러한 풀을 여러 개 제공하며, 수수료는 0.01%에 불과합니다. 그러나 수십억 달러의 자금이 온체인으로 들어오면, 스마트 계약의 보안을 신뢰해야 하며, 현실 세계의 활동을 지원하기 위해 충분히 깊은 유동성과 즉각적인 성능이 필요합니다.

• 다양한 체인 간 교환:

주요 블록체인은 다양한 장단점을 가지고 있어 스테이블코인이 여러 체인에 배포됩니다. 이러한 멀티 체인 접근 방식은 크로스 체인 도전을 도입하며, 브리지는 큰 보안 위험을 내포하고 있습니다. 제 생각에는 스테이블코인이 자체 제로 레이어를 출시하는 것이 최상의 해결책입니다. 예를 들어, USDC의 CCTP, PYUSD의 제로 레이어 통합, 그리고 우리가 목격한 USDT의 브리지를 회수하여 잠금된 토큰을 회수하는 행동은 유사한 제로 레이어 솔루션을 출시할 가능성이 있습니다.

동시에 여전히 해결되지 않은 몇 가지 질문이 존재합니다:

규제 스테이블코인이 "개방 금융"을 방해할까요? 규제 스테이블코인은 잠재적으로 자금을 모니터링, 동결 및 인출할 수 있기 때문입니다.

규제 스테이블코인은 여전히 증권 제품으로 분류될 수 있는 수익을 제공하는 것을 피할까요? 이는 온체인 탈중앙화 금융(DeFi)이 대규모 확장에서 혜택을 받는 것을 방해할 수 있습니다.

이더리움의 느린 속도와 L2가 단일 정렬기에 의존하는 것, 솔라나의 불완전한 운영 기록 및 기타 인기 체인이 장기 성과 기록이 부족한 상황에서, 어떤 개방 블록체인이 정말로 대규모 자금을 처리할 수 있을까요?

통화와 관할권의 분리가 더 많은 혼란이나 기회를 초래할까요?

스테이블코인이 주도하는 금융 혁명은 우리 앞에 흥미롭고 예측할 수 없는 모습으로 펼쳐집니다------자유와 규제가 미묘한 균형 속에서 춤추는 새로운 장이 열리고 있습니다.