Победители стоят в очереди за деньгами, проигравшие разоряются и получают аирдроп: в одной статье понять "терять деньги — значит добывать криптовалюту" Papertrade

Автор: HONKAYO

Составитель: Shenchao TechFlow

Введение от Shenchao: Papertrade заменяет «потери проигравших» на LP, начиная с нуля и достигая максимума в 1000x на бессрочной бирже: маржа победителей возвращается мгновенно, а неиспользованная прибыль превращается в общественный долг, который компенсируется последующими проигравшими, получая взамен PAPER, связанный с будущими доходами платформы. Настоящее жесткое ограничение продукта — это очередь выплат ------ можно начать без внешней ликвидности, но все же необходимо, чтобы достаточно потерь поступало вовремя для выплаты победителям; депозиты откроются 8 октября, торговля начнется 10 октября, до публикации контрактов и аудита эта модель все еще должна пройти проверку на реальных колебаниях.

TL;DR

1000x кредитное плечо, отсутствие LP и очередь, в которой потери будущих трейдеров компенсируют победителей. Papertrade пытается запустить бессрочную биржу с нуля.

Протокол немедленно возвращает маржу победителей, но любая прибыль, которую он временно не может выплатить, становится публичным долгом. Проигравшие трейдеры пополняют денежный пул и получают PAPER ------ токен, связанный с будущими доходами платформы.

Это делает очередь выплат центральным ограничением продукта. Papertrade может начать без внешней ликвидности, но все же нуждается в достаточном потоке потерь, чтобы вовремя выплачивать победителям.

Этот исследовательский отчет основан на информации, доступной по состоянию на 3 октября 2026 года. Депозиты планируются к открытию 8 октября, торговля начнется 10 октября.

Как работает позиция Papertrade

Papertrade заявляет, что это полностью децентрализованная бессрочная биржа с максимальным кредитным плечом 1000x, без комиссий за использование средств и проскальзывания, ликвидный пул может расти с нуля. Эти утверждения исходят из первого объявления проекта.

С экономической точки зрения, это больше похоже на казино, чем на обычную биржу.

На Hyperliquid или Lighter длинные и короткие позиции сопоставляются через книгу заказов. Мейкеры предоставляют ликвидность, трейдеры платят спред, комиссии и комиссии за использование средств. Papertrade не сопоставляет трейдеров друг с другом. Протокол сам берет на себя каждую сторону позиции.

Справочная цена предоставляется Hyperliquid. Papertrade использует среднюю цену между лучшими покупками и продажами для определения цен на открытие и закрытие позиций, но никогда не хеджирует на этой стороне. Он просто фиксирует позиции, следит за справочной ценой и рассчитывает прибыль и убытки из своего денежного пула.

Первичный рынок ограничен BTC и ETH. Blurr объяснил причину в интервью с основателями: даже для активов с наилучшей ликвидностью трудно управлять при 1000x. Более быстрые и лучшие токены могут позволить трейдерам вывести больше денег из протокола, чем вернуть при ликвидации. Он упомянул, что SOL возможно сможет достичь близко к 300x, но это только потенциальные будущие активы, а не подтвержденный рынок.

Позиции являются поштучными. Трейдеры не могут использовать всю маржу, не могут добавлять маржу после открытия позиции и не могут закрывать только часть. Текущие документы устанавливают лимит для одного пользователя в 10 миллионов долларов, в то время как более ранние интервью приводили пример с 20 миллионами долларов. В конечном итоге будет установлено в соответствии с онлайн-контрактом.

Кредитное плечо лучше всего понимать в целых числах. Вложив 100 долларов и открыв позицию с 1000x, номинальная стоимость позиции составит 100 000 долларов. При колебании цены на 0,10% прибыль или убыток составит 100 долларов, что ровно соответствует начальной марже. Papertrade ожидает более раннюю ликвидацию ------ примерно после колебания в 0,05%, неблагоприятного для трейдеров. Несколько колебаний цены могут решить исход сделки.

Нет необходимости в оплате комиссий за использование средств. Blurr считает, что это возможно для BTC и ETH, поскольку цены на спот и бессрочные контракты обычно близки друг к другу. С рынками акций, золота и другими, которые закрываются на ночь или в выходные, это сложнее. Он прямо обсудил это ограничение в интервью (19:05).

Неясные моменты «нулевого проскальзывания»

Papertrade не имеет локальной книги заказов, поэтому крупные заказы не будут постепенно проходить через несколько ценовых уровней. Каждая сделка использует среднюю цену между лучшими покупками и продажами Hyperliquid. Это то, что проект называет нулевым проскальзыванием, хотя в конечном итоге полученные выплаты все равно могут быть ниже первоначальной прибыли.

Прибыльные сделки проходят через кривую выплат. Небольшие колебания цен удерживают больше, большие колебания ближе к полной первоначальной прибыли. Без этой кривой трейдеры могут открывать огромные позиции и многократно извлекать деньги из небольших изменений справочной цены.

Одна сделка может показать 1000 долларов первоначальной прибыли, но после прохождения кривой выплата составит только 600 долларов. Это лишь иллюстративные цифры; фактические выплаты определяются онлайн-параметрами. Blurr сказал, что команда во многом заимствовала эту математику у Rollbit (23:27).

Таким образом, «нулевое проскальзывание» относится к ценам на открытие и закрытие позиций, а не к конечной сумме, получаемой трейдером. До подтверждения приложение должно показывать справочную цену, первоначальную прибыль, прибыль после кривой и любые задержки в очереди.

Комиссии не рассчитываются по размеру позиции. В интервью Blurr описал это как сбор в размере 1% от прибыли или убытка (27:15). Контракт все еще должен четко указать способ расчета и его порядок относительно кривой выплат.

Объяснение механизма очереди простым языком

Начнем с пустого денежного пула.

Один трейдер вносит 100 долларов и зарабатывает 100 долларов при закрытии позиции. Papertrade может вернуть первоначальную маржу, но у него еще нет тех дополнительных 100 долларов. Невыплаченная прибыль попадает в очередь.

Следующий трейдер теряет 40 долларов, и поэтому первый победитель получает сначала 40 долларов, оставляя у себя 60 долларов долга. Затем, когда происходит еще одна потеря в 60 долларов, этот долг погашается. После этого последующие потери начинают накапливать положительный баланс для протокола.

Если до погашения первого долга приходит второй победитель, они становятся в очередь. Очередь работает по принципу «первый пришел — первый вышел».

Официальные документы о рисках допускают отрицательный баланс денежного пула. Blurr в интервью привел более крупный пример: если в пуле доступно 5 миллионов долларов, но возникает 6 миллионов долларов прибыли, трейдер сначала получает 5 миллионов долларов, а затем ждет оставшиеся 1 миллион долларов.

Риск ликвидности заключается в этом. Долгое ожидание может оттолкнуть трейдеров, а оттолкнув их, вы также уберете поток потерь, необходимый для погашения уже находящихся в очереди долгов. Команда рассматривает очередь как раннюю подстраховку и утверждает, что в идеальном состоянии она почти не будет использоваться (23:04).

PAPER: превращение убытков в собственность

PAPER начинается с нулевого предложения. Проект утверждает, что нет предварительной добычи, долей команды или венчурного капитала, нет аирдропов и разблокировки прав собственности. Токены создаются только тогда, когда пользователи реализуют убытки от сделок или подвергаются ликвидации.

Текущие документы устанавливают: пока отслеживаемый протоколом денежный баланс остается ниже 2 миллионов долларов, за каждый убыток в 1 доллар создается 100 PAPER. Убыток в 100 долларов приведет к созданию 10 000 PAPER.

После превышения 2 миллионов долларов кривая создания начинает сжиматься. Высокий уровень H отслеживает накопленную прибыль LP, превышающую этот порог. Предел создания составляет 100 × (120M / (120M + H))² PAPER за каждый соответствующий убыток в долларах.

Кривая крайне благоприятна для самых ранних фермеров. Когда H = 50 миллионов долларов, это примерно 50 PAPER за доллар; при 120 миллионах долларов она падает до 25 ------ в это время хвост кривой в 12 миллиардов уже напечатал половину. При 260 миллионах долларов это примерно 10, при 420 миллионах долларов — 5, при 1,08 миллиарда долларов — 1. В это время хвост уже выпустил 10,8 миллиарда PAPER.

12 миллиардов не является жестким верхним пределом. Это просто математический предел затухающего хвоста, когда высокий уровень продолжает расти. Когда отслеживаемый LP падает ниже 2 миллионов долларов, плоская ставка 100 PAPER/доллар вернется, открывая путь к бесконечному созданию (28:49).

Интервью по точным цифрам было неоднозначным: Blurr колебался между 100 и 1000 PAPER за доллар (27:53). Текущие документы указывают на 100, и до публикации контракта это более доступная рабочая цифра.

PAPER можно сразу ставить на ставку. Ставящие должны получить большую часть комиссий от мейкеров, а также наличные, превышающие целевой баланс протокола. Blurr установил начальную цель на уровне около 5 миллионов долларов: если пул достигнет 6 миллионов долларов и цель останется прежней, дополнительные 1 миллион долларов могут быть отданы ставящим (27:28). Протокол оставит достаточно дохода для покрытия торговых издержек.

При запуске PAPER не будет свободно обращаться. Пользователи могут создавать и ставить, но переводы будут организованы на более позднем этапе запуска. Без рыночной цены 10000 PAPER, полученные за убыток в 100 долларов, могут стоить 5 долларов, 50 долларов или даже больше самого убытка. Сейчас никто не знает.

Эта неопределенность может повысить ранние сделки. Любой, кто ожидает роста PAPER, может намеренно понести убытки, чтобы его добыть. Blurr предложил использовать посредников для этого и заявил, что Papertrade был разработан для поддержки такого поведения (32:49).

Намеренные убытки будут пополнять пул, а также помогут очистить очередь, но также могут сделать спрос более здоровым, чем он есть на самом деле. Если роботы, преследующие PAPER, внесли большую часть раннего объема сделок, как только выбросы снизятся или цена токена будет слабой, активность может рухнуть.

Моделирование перед запуском указывает на менее интуитивный результат для фермеров токенов. Используя текущие цены BTC и ETH, 100x в первом снимке произвело самые дешевые PAPER: примерно 2,55 доллара за 1000 токенов. Адаптивное кредитное плечо составило 2,81 доллара, 20x — 4,38 доллара, 1000x — 5,06 доллара. Наиболее дорогим был раунд 3x, достигший 17,38 доллара.

Это ранние результаты, а не данные онлайн-продукта. Исследователи все еще тестируют парные сделки и различные условия LP, а комиссии, кривая выплат и моменты ликвидации могут переписать ранжирование. Тем не менее, этот снимок ясно показывает: максимальное кредитное плечо не автоматически означает самый дешевый путь для фермеров PAPER.

Замкнутый цикл ранних держателей, за которым нужно следить

Здесь есть простая долгосрочная стратегия. В условиях высоких ставок фермерите большое количество PAPER и ставьте, затем привлекайте больше торговой активности. Позже пользователи будут вносить наличные и доходы от комиссий, но токенов, полученных за убытки, будет меньше. Как только переводы наконец откроются, ранние позиции можно будет продать на рынке, который уже имеет историю доходов.

Опубликованные кривые создали это преимущество ранних держателей без каких-либо скрытых квот. В настоящее время нет публичных доказательств того, что основатели будут фермерить токены через связанные кошельки или оставлять себе лазейки. Измеримые опасения касаются доступа: распределение PAPER начинается до открытия прямого доступа к контрактам, в то время как реле проекта контролирует поток заказов. Открытый код и распределение кошельков покажут, поступили ли первые крупные доли от обычных пользователей, совместных фермеров или связанных кошельков команды.

Более радикальная версия позволит использовать PAPER в качестве залога для новых позиций. Ранние токены могут стать кредитным плечом, а ликвидация будет толкать токены в хранилище или к другим крупным игрокам. В действующих документах не указано, что PAPER будет приниматься в качестве залога, поэтому это ситуация, за которой нужно следить, а не часть дизайна запуска.

Риски, которые берут на себя стороны, различны:

Торговцы с убытками обеспечивают систему ликвидностью и получают PAPER, который может никогда не покрыть их убытки.

Победители могут вернуть свои залоги, но прибыль может потребовать времени.

Ставящие на PAPER зарабатывают на комиссиях и наличных, превышающих целевой баланс, при этом неся риск размывания и слабого объема торгов.

Papertrade поглощает все объединенные прибыли и убытки пользователей, одновременно оплачивая торговые издержки и обрабатывая торговые заявки.

PAPER больше похоже на долговое обязательство к букмекеру, чем на обычный токен. Его ценность зависит от торговых убытков, комиссий и от того, останутся ли пользователи после истечения срока ранних фермерских токенов.

Сможем ли мы это посчитать?

Независимая кодовая база PaperTrade-Simulations запустила около 3,6 миллиона исторических высокоплечевых сделок Hyperliquid в 608 сценариях. Все 608 сценариев сохраняли платежеспособность, 81,2% никогда не входили в убыток, а худший из них достигал примерно 61974 долларов и был ликвидирован в тот же день. В модели пул наличности достигал предела в 5 миллионов долларов за пять дней.

Цифры токенов также радикальны: окончательное предложение PAPER достигнет 8,63 миллиарда, а общая сумма комиссий от имитированных ставящих составит 248,1 миллиона долларов. Эти результаты показывают, что достаточный поток убытков может поддерживать эту систему. Они не доказывают, что новая площадка привлечет такой поток или сможет удержать его после того, как реальные пользователи увидят очередь.

Даже в самом слабом сценарии предполагается 25% выбранной активности Hyperliquid. Исходные трейдеры использовали плечо менее 1000x, смешивая свои сделки и устраняя поведенческие эффекты стада, которые могли бы возникнуть при ставках в одном направлении. Модель также исключила манипуляции ценами, задержки реле, сбои ликвидации, фермерских ботов и утечки после медленной выплаты.

Набор данных размещен для внешнего скачивания, полная хеш-сумма не опубликована. В кодовой базе было только одно представление, и независимое воспроизведение отсутствует. Более сильные последующие шаги должны снизить предполагаемый торговый поток, сосредоточить позиции на одной стороне, задержать сделки и включить попытки намеренного толкания справедливой цены. На данный момент модель подходит для тестирования гипотез, но недостаточна для подтверждения депозитов.

Хорошее колесо и плохое колесо

В здоровой версии высокий рычаг привлекает трейдеров, убытки накапливают пул наличности, а часть дохода снова направляется к держателям PAPER. Если эта доходность привлекательна, фермерские токены продолжат обеспечивать наличность, необходимую для выплат.

Полезные переменные: чистые убытки трейдеров относительно новых долговых обязательств победителей. Положительный поток позволяет пулу расти; отрицательный поток удлиняет ожидание и ослабляет стимулы для торговли или фермерских токенов. Объем сделок в заголовках может это скрыть, поскольку 1000x может превратить небольшие залоги в огромные номинальные цифры.

Действительно важные показатели:

Пиковая задолженность очереди и среднее время ожидания;

Доля мгновенных выплат из прибыли победителей;

Сколько наличности остается после непогашенных долговых обязательств;

Сколько PAPER выпущено на каждый оставшийся доллар чистой суммы;

Повторное использование трейдерами после первой ликвидации;

Доход от комиссий после вычета торговых издержек.

Эти цифры могут разделить «наличный баланс растет» и «объем сделок с плечом вращается вокруг тонкого слоя денег».

Ценовой источник сам по себе является частью риска

Papertrade считывает публичные цены Hyperliquid, а не запускает собственную группу подписантов. Но этот ордербук может быть подвержен манипуляциям. Нападающие могут завысить свои оптимальные цены покупки и продажи, совершая сделки по искаженным ценам Papertrade, а затем позволить рынку вернуться. Когда у Papertrade больше денег, чем стоимость манипуляции Hyperliquid, атака считается успешной.

Эта логика поддерживает запланированный предел в 5 миллионов долларов: команда надеется, что пул останется ниже приблизительной стоимости манипуляции ордербуком BTC или ETH (20:45). Эта гипотеза еще не была независимо проверена.

Устаревшие цены открывают другую дверь. Если HyperEVM приостановится, а Hyperliquid продолжит движение, Papertrade может временно сообщить старую цену. В то же время трейдеры, имеющие длинные и короткие позиции, могут закрыть убыточную сторону по устаревшей цене, оставив прибыльную сторону. Blurr обсуждал заморозку или расчет рынка в таких случаях (12:21).

При 1000x даже несколько секунд имеют значение. Ценовой источник, очередь сделок и система ликвидации должны быть синхронизированы, иначе задержка может изменить, кто выигрывает, а кто платит.

На начальном этапе будет строгий контроль

Papertrade работает на блокчейне, но в первый день пользователи будут проходить через инфраструктуру проекта, а не напрямую взаимодействовать с контрактами.

План запуска разделен на четыре этапа:

1. 8 октября открытие депозитов, торговля все еще закрыта.

2. 10 октября через официальный сайт и реле проекта начинается торговля.

3. Позже открытие прямого доступа к контрактам для пользователей, приложений и агентов.

4. Награды для строителей и переводы PAPER появятся на более позднем этапе.

Реле отправляет торговые заявки пользователей на блокчейн, чтобы предотвратить войну за газ между ботами. Запросы не будут получать одинаковый приоритет: ликвидация будет происходить перед закрытием позиций, а закрытие позиций перед открытием новых, более крупные сделки могут обойти более мелкие (интервью). Ранние пользователи должны доверять этим серверам, чтобы они оставались онлайн в условиях перегруженности сети и справедливо выполняли этот порядок.

Papertrade планирует покрыть блокчейн-издержки обычных пользователей. Небольшие выводы могут ожидать снижения издержек, в то время как крупные позиции получат более быстрое обслуживание. Экстренные меры также позволяют команде остановить открытие новых позиций, закрыть рынок, изменить лимиты и управлять реле. До открытия прямого доступа эти полномочия будут документированы, и продукт по-прежнему зависит от команды.

Откуда пришла идея

Эта идея появилась более чем за два года до сентябрьской рекламной кампании. Blurr сказал, что он и Jez написали первую статью о системе очередей летом 2024 года после тестирования на блэкджеке и подбрасывании монеты (02:45). Белая книга Martingaler описывает игру, в которой можно начать без вложений, и учитывает невыплаченные бонусы как долги.

К январю 2025 года Jez обсуждал комбинацию экстремального плеча Rollbit, сглаженной цены входа, асимметричных выплат и экономики казино (08:26). Он также обрамил токены казино как право собственности на будущие денежные потоки (11:42). В сентябре он публично назвал Blurr своим деловым партнером (35:55) и объяснил, почему рынок с плечом может исчерпать залоги до того, как проигравшие произведут достаточно денег для выплаты победителям (1:23:12). Очередь Papertrade как раз и переносит этот разрыв.

Очередь вошла в дизайн запуска, но токены изменились. Белая книга использовала другую модель эмиссии и обсуждала выкуп и сжигание; действующая версия использует ставку и уменьшающуюся комиссию. Открытые контракты должны прояснить, какие параметры действительно запускаются.

Команда

Papertrade был объявлен проектом Jez и Blurr.

Jez — это Колин Хонг. Один из материалов Всемирного покерного тура (World Poker Tour) перечисляет его роли в MIT, Morgan Stanley и Standard Crypto как венчурного партнера. Его публичные статьи и интервью на протяжении многих лет охватывают торговлю, плечо и структуру крипторынка.

Blurr — это псевдоним. Большинство его публичной информации поступает из двух длинных интервью и белой книги. Он сказал, что встретил Jez в Нью-Йорке в 2021 году и что Papertrade был создан всего двумя-тремя людьми (31:10). Это означает, что контракты, реле, параметры риска и экстренные меры находятся в руках очень немногих.

Информация о финансировании еще не раскрыта. Утверждение о справедливом запуске относится к распределению PAPER; роль Jez в Standard Crypto не доказывает, что фонд инвестировал в этот проект.

Конкуренция и распределение

Papertrade находится между бессрочными биржами и онлайн-казино. Hyperliquid и Lighter предлагают более глубокие рынки и мгновенные расчеты; Papertrade предлагает гораздо более высокое плечо, отсутствие комиссий за капитал, отсутствие проскальзывания на местном ордербуке, но букмекеры получают прибыль от контрагентов, и прибыль может быть отложена.

Экономически наиболее близким аналогом является gTrade, поскольку трейдеры сталкиваются с общим пулом, оцененным по внешнему рынку. Разница заключается в холодном старте: gTrade требует уже вложенной ликвидности, в то время как Papertrade превращает непокрытую прибыль в долги. Rollbit показывает, что простая экстремальная торговля с плечом имеет свою аудиторию. Trade.xyz и другие рынки HIP-3 решают другую проблему — добавление активов к Hyperliquid, а не отмену потребности в предварительной ликвидности.

Механизм легко скопировать. Любое устойчивое преимущество должно исходить из надежных выплат, наличности в пуле, качества исполнения и распределения. Код Builder может помочь, отправляя 1% дохода от реферальных сделок внешним приложениям, хотя прямой доступ к контрактам и интеграция с третьими сторонами еще не запущены.

Проект уже имеет аудиторию. Запуск видео 29 сентября на X преодолел 1 миллион просмотров (пост), подробный пост о запуске набрал около 133 тысяч просмотров и более 1000 лайков (пост). Это должно создать шум в первую неделю. Действительно полезные сигналы спроса приходят позже: когда пользователи уже были ликвидированы, получили PAPER или стояли в очереди за прибылью, но все равно решили снова торговать.

Что готово, а что еще отсутствует

Papertrade имеет подробную документацию, белую книгу и конкретный план запуска. Но по состоянию на 2 октября все еще нет официального адреса контракта, проверенного исходного кода или открытой кодовой базы. Пользователи не могут проверить онлайн-комиссии, эмиссию токенов, правила выплат, экстренные меры или права на обновление.

Papertrade нанял Guardian Audits, и Guardian также публично подтвердил партнерство. На момент завершения исследования в кодовой базе Guardian все еще не было отчета Papertrade, проверенной версии кода, обнаруженных проблем или исправлений.

Некоторые меры защиты были прописаны: временные торговые ключи не могут быть выведены, ликвидация или выплаты по очереди могут быть вызваны любым лицом. Эти утверждения все еще должны соответствовать развернутому коду.

Перед открытием депозитов при 1000x необходимо предоставить публичные доказательства: официальные контракты, сопоставимый исходный код, завершенные аудиты, а также тесты на небольших «депозит---трейд---вывод», которые может повторить любой.

Что может доказать эту модель

В день запуска необходимо доказать полный путь: депозит, открытие позиций, закрытие или ликвидация, выплата, вывод------весь процесс без вмешательства человека. Перед подтверждением приложение должно показать исходную прибыль, скорректированную прибыль и состояние очереди.

Резкий рост цен на BTC или ETH станет первой настоящей стресс-тестом, особенно когда трейдеры будут сильно смещены в одну сторону. Это одновременно повлияет на ликвидацию, лимиты позиций, ценообразование и очередь. Любые долги должны оцениваться по скорости расчетов, а не только по пиковым объемам.

Через месяц повторное использование будет важнее, чем объем торгов в день запуска. Полезные цифры — это количество возвращающихся трейдеров, доля активности роботов, количество PAPER, созданного на каждый доллар, добавленный в пул, и доход от стейкинга после вычета торговых издержек.

Как только PAPER станет торгуемым, его рыночная цена будет определять стоимость токенов, полученных через убытки. Если прямое приобретение окажется дешевле, чем фермерские монеты, это может снизить активность на торговых продуктах.

Внешнее распределение откроется позже. Прямая интеграция с действительно работающим кодом строителя покажет, что другие приложения считают эту механику полезной.

Заключение

Papertrade не отменяет потребность в ликвидности. Он требует, чтобы трейдеры создавали эту ликвидность через убытки с течением времени, одновременно вознаграждая тех, кто предоставляет эти убытки с помощью PAPER.

Первая настоящая серьезная волатильность определит, является ли задержка выплат механизмом холодного старта или просто превращает нехватку ликвидности в долговые обязательства протокола. Пиковые объемы торгов не дадут ответа. Скорость выплат и повторное использование дадут.