美光、閃迪領跌，儲存連續調整，發生了什麼？

作者：董靜
儲存板塊正經歷一場由多重壓力疊加引發的集中拋售。美光週一收跌3.88%，閃迪跌幅更深至5.97%，兩隻標杆股已連續七個交易日中六個交易日下跌，美光距6月高點跌幅接近20%，瀕臨技術性熊市。

此輪調整的導火索來自三重衝擊：韓國市場在假日後補跌、三星與SK海力士史上最大規模回購計劃提前結束，以及長鑫科技（CXMT）在上海宣布4F²新一代DRAM架構取得關鍵進展並計劃年底推出伺服器內存產品。 高盛EMEA交易主管Rich Privorotsky將這一局面概括為"儲存仍是震中"，並直指市場核心憂慮：儘管近期基本面極為亮眼，但峰值盈利的擔憂正在壓制估值。

然而，市場的悖論在於，儲存行業的基本面從未如此強勁，但投資者已將目光投向2027至2028年：屆時中國儲存產能持續擴張與韓國新晶圓廠同步投產，供需格局或將逆轉。正如Pictet的Jon Withaar，儲存股"已成為價值股，以當前盈利衡量估值便宜"，但"散戶和快錢對沖基金追逐的是成長，而非價值"。

韓國市場補跌，回購托底消失

韓國綜合股價指數（KOSPI）週一大跌3.65%，收於6384.2點，收盤價緊貼200日均線支撐位6376點。科技權重更高的KOSDAQ跌幅達4.8%，半導體指數KRXSEMI下挫5.2%。SK海力士與三星各跌約4.5%，據高盛首爾交易台描述，當日走勢"從開盤起便是單邊下行"。

此次補跌的直接原因是韓國市場在韓文日假期休市後，需要消化美國芯片股此前兩個交易日的跌幅。外資連續第五日淨賣出，科技板塊單日淨賣出規模達13億美元，其中SK海力士遭拋售7.82億美元，三星遭拋售4.15億美元。散戶逆勢承接，在三星淨買入7.1億美元，但高盛指出，散戶淨買入規模呈下降趨勢。

更深層的結構性問題是回購托底的消失。據此前報導，三星與SK海力士合計約55萬億韓元（約400億美元）的回購計劃------韓國史上規模最大------已提前數週結束，三星回購於10月6日實際終止。自回購結束後的三個交易日，KOSPI已累計下跌約8%。KOSPI目前較6月22日歷史高點下跌約30%，SK海力士跌幅更深達45%。

分析認為，韓國市場在儲存上行周期中率先領漲，在下行周期中也率先破位，或再度扮演領先指標的角色。

長鑫4F²突破，供給端長期隱憂升溫

週末來自上海的消息成為此輪拋售的重要催化劑。據上證報報導，在10月9日至10日舉行的第四屆集成芯片和芯粒大會上，長鑫科技總裁曹堪宇宣布，公司在4F²架構研發上取得關鍵進展，並官宣預計年底推出融合4F²架構、混合鍵合等先進技術的新一代DDR5 RDIMM產品，直接面向伺服器內存市場。

4F²架構的核心意義在於密度躍升。當前DRAM行業主流為6F²架構，即每個存儲單元占據6倍最小特徵尺寸的平方面積。4F²意味著每個單元面積縮減約三分之一，理論上可在相同晶圓面積、相同製程節點下實現約50%的存儲密度提升。長鑫4F²架構的核心創新是自研的VSG（Vertical Surrounded Gate，垂直包圍閘）晶體管，通過垂直包圍溝道結構增強閘控能力，同時解決漏電與短溝道效應問題，並藉助晶體管豎立佈局實現面積微縮。

從6F²到4F²的跨越，本質上是晶體管溝道方向從水平佈局向垂直佈局的根本性變革，需要整合全新工藝流程，無法沿用6F²時代的設計與製造體系。長鑫還將DRAM與CMOS工藝解耦，通過晶圓級混合鍵合實現高速互聯，這被視為DRAM技術從二維縮放邁向三維集成的關鍵轉折點。

據悉，長鑫自成立起便啟動4F²研究與專利佈局，公開專利族超300件，數量據稱領先海內外同行。公司於2021年發表4F²架構相關論文，並在2023年、2025年持續披露研發進展。2025年，長鑫還在IEDM發表論文，介紹了在12英寸晶圓平台上完成DRAM與CMOS晶圓級鍵合實驗驗證的成果。

對三星和SK海力士而言，這一時間線構成直接壓力。SK海力士直至2025年才公布4F²路線圖，三星據韓國媒體The Elec報導，目標是2028年實現基於該架構的10nm以下DRAM量產。若長鑫年底如期交付4F² DDR5 RDIMM產品，將在單元架構層面領先韓國兩大巨頭約兩年。

近期基本面強勁，但市場已在定價峰值

儲存行業當前的基本面數據依然亮眼，這恰恰是市場的困境所在------強勁的數字已被充分定價，投資者開始折現更遠期的風險。

中國台灣的南亞科技三季度業績被高盛台北交易台稱為"又一個驚人季度"：營收達新台幣1336億元，環比增長62%，同比暴增612%；毛利率85.7%，環比提升6.2個百分點；營業利潤率80%；混合平均售價環比漲幅超60%，其中逾半數漲幅來自2025年到期長期協議的合同重置。管理層預計，2027年合同價格仍可實現兩位數漲幅，毛利率維持80%以上"可期"。

然而，高盛台北交易台在評點中直言不諱："近期缺乏足夠的催化劑來推動進一步重估。"三星三季度營業利潤近九倍增長，本應重啟儲存行情，結果卻引發拋售------這本身已說明市場預期所處的位置。

高盛Prime Book數據顯示，上週美國信息技術板塊從此前五週中四週淨買入最多的板塊，驟變為淨賣出最多的板塊，且是七週內賣出速度最快的一次，科技硬體、儲存與外設以及半導體是賣出最集中的子板塊。

儲存股面臨的壓力並非來自基本面的惡化，而是來自市場對周期頂部的提前定價。

與此同時，市場當前的核心敘事已從"近期基本面多強"轉向"2028年供需格局會怎樣"。 高盛韓國研究團隊列出了10月29日三星財報電話會議的六大關注點，排在首位的是：公司是否會像美光一樣，明確表態2028年儲存供應將趨於緊張。

此外，宏碁CEO Jason Chen此前曾公開表示，"供應短缺問題已經完全消失"，並預計儲存價格將在2027年中前後見頂。宏碁、惠普和華碩已在其PC產品中採用長鑫芯片。ASML據報導正向韓國客戶上調備件價格約10%，三星和SK海力士已接受這一漲價，將於2027年1月起生效。

本週市場還將迎來多個重要節點：台積電將於週四公布業績，ASML將於週三發布財報，SEMICON West也將舉行------這些事件將為芯片板塊提供新的方向性信號。