専訪 Fundstrat 研究主管 Tom Lee ：ステーブルコインの台頭がイーサリアムをどのように再構築するのか？

ゲスト：Tom Lee、Fundstrat Global Advisorsの共同創設者兼研究責任者

ホスト：Amit Kukreja

ポッドキャストソース：++https://x.com/Amitisinvesting/status/1941184140969378170?t=731++

整理、編纂：ChainCatcher

ChainCatcher 編集者の要約

Tom LeeはFundstrat Global Advisorsの共同創設者兼研究責任者であり、ウォール街で最初にビットコインと新興資産配分を体系的に研究した人物の一人です。彼はモルガン・スタンレーのチーフストラテジストを16年間務め、データ駆動型で逆風を予測することで知られています。ほとんどの機関が弱気の時に、彼は早期に牛市の反発を予測し、イーサリアムの基礎的価値を評価し、複数のサイクルの転換点を成功裏に捉えました。彼の判断は、機関の参考にとどまらず、無数の個人投資家が逆風の中での戦略を立てる重要な根拠となっています。

今回のポッドキャストでは、現在の牛市はすでに始まっているのか？なぜ機関投資家は低位での投資機会を逃したのか？そして個人投資家の市場における新たな役割について深く議論しました。

ChainCatcherは内容を整理し、編纂しました（要約あり）。

核心的な 見解の要約

• 90年代に人々が株式に関心を持っていた時代が戻ってくるでしょう。私たちの研究は、ミレニアル世代が歴史上最大の世代であり、総人口は9800万人で、前の世代より40%多いことを指摘しています。この世代は遅かれ早かれ株式市場に再び関心を持つでしょう。
• 個人投資家は市場を株式市場として捉えています。例えば、PalantirやMetaを保有している彼らは、関税の影響でその会社を弱気にはなりません。しかし、機関はマクロの物語に囚われています。
• 機関は6141ポイントの突破を牛市の始まりと見なしていますが、個人投資家は4800ポイントで市場に参入しました。彼らこそが本当に底で買った人たちです。
• 米連邦準備制度が流動性を供給するのは銀行に対してだけで、銀行が貸し出さなければ意味がありません。市場を実際に動かしているのは個人投資家の資金であり、4月の底値の時、唯一の純買いは個人投資家でした。
• 例えば、米政府がガソリンに課税するとCPIは上昇しますが、それは単に消費者の財布が薄くなるだけです。お金は政府に流れ、再び使われることになります。これはインフレではなく、単なる資金の移転です。
• ステーブルコインは暗号のChatGPTであり、イーサリアムはそれらのインフラです。イーサリアムは50%以上のステーブルコインを発行し、イーサリアムのガス代の30%を占めています。
• ETFのイーサリアムの数量は固定されていますが、国庫会社はプレミアム発行、転換社債、ステーキングなどの方法でトークンの単位数を増やし、複利成長を実現できます。
• テスラはダ・ヴィンチの絵画のようなもので、評価モデルはそれが12セントの価値だと教えますが、市場では100人が1億ドルを出す意志を持っています。これが希少資産の論理です。

1. 逆流に逆らう予測と金融理念

Amit ： 2022年から2023年にかけて、あなたは逆風の中で市場の底を予測し、牛市の開始を示唆しました。あなたの判断はデータに基づいており、陰謀論ではなく、数千万の投資家に影響を与えました。あなたの声が一世代の富の未来を変えることができるとしたら、どんな気持ちですか？

Tom Lee： それこそが私たちが2014年にFundstratを設立した理由です。私は大手投資銀行で多くの年を過ごし、モルガン・スタンレーで約16年間チーフストラテジストを務めました。その時、私が考えていたのは、機関レベルの研究を提供しながら、一般の人々にも理解できる会社を作ることができるかということでした。

2014年には、個人投資家の株式市場への関心が明らかに低下しており、市場はほぼ機関によって支配されていました。しかし、私は90年代のことを覚えています。あの頃は一般の人々が株式市場に非常に関心を持っていました。私はそのような時代が再び戻るとずっと思っていましたので、私たちは実際に大衆が市場に戻り、私たちの言うことを聞くことを賭けていたのです。

Amit ： あなたたちはRobinhood世代が到来する前に、どのようにしてそのような判断を下したのですか？どのようなデータや論理が支えていたのでしょうか？

Tom Lee： 当時、私たちの研究は非常に証拠に基づいており、特に人口統計に重点を置いていました。私たちは異なる世代が市場に与える影響を分析するために多くの報告書を作成しました。私たちはミレニアル世代が歴史上最大の世代であり、人口は9800万人で、前の世代より40%多いという白書を発表しました。世代周期の観点から見ると、各世代はある時点で株式市場に関心を持ち始め、前の世代は何らかの出来事を経験することで市場に対する信頼を失うことがあります。

当時、私の多くの同僚は株式市場はもはや注目に値しないと考えていましたが、2009年以降に投資を始めた人々にとって、市場は機会に満ちていました。ですから、私たちはこの世代交代の機会を見出しました。実際、私はモルガン・スタンレーの経営パートナー会議で、幹部たちに小売仲介業務に進出することを提案しましたが、彼らはそれが衰退産業であり、やる価値がないと考えました。しかし、振り返ってみると、それは非常に賢明な戦略的配置だったと言えます。

当時、私たちは規模が小さく、大型プラットフォームの支援もありませんでした。ですから、私たちは人々と積極的に接続し、影響力を拡大する方法を学ばなければなりませんでした。これが、私たちが早くからTwitterを使い、メディアインタビューを頻繁に受ける理由です。言ってしまえば、私たちはゲリラ戦のような方法で会社を少しずつ成長させていったのです。

2. 米連邦準備制度の政策とインフレ解釈：関税、金利、住宅市場の駆け引き

Amit ： 次に市場に関連する話題についてお話ししましょう。あなたは今、米連邦準備制度が金利を下げるべきだと思いますか？

Tom Lee： 正直なところ、私は米連邦準備制度が何をすべきかを直接コメントすることはほとんどありません。私たちは約1万人の登録投資顧問顧客と300以上のヘッジファンドを持っており、顧客に送る研究報告書では、通常データと証拠を提示し、彼らの意見を尋ねます。しかし、私に分析を求められた場合、例えば米連邦準備制度がどうすべきか？彼らが注目している指標は何か？何が合理的か？ということを考えてみましょう。事実を見てみると、もし欧州中央銀行の測定方法を用いると、米国のコアインフレは実際には2%に近いかもしれません。なぜなら、欧州中央銀行のコアインフレ指標には住宅コストが含まれていないからです。もし私たちも住宅を除外すれば、米国のコアインフレは4.5%から1.9%に下がり、これは欧州中央銀行の現在の2.5%よりも低いのです。

では、なぜ皆が米連邦準備制度がより引き締めていると感じるのでしょうか？この観点から見ると、米連邦準備制度は欧州中央銀行よりも200ベーシスポイントも引き締めていますが、それは統計的に住宅が含まれているからです。では、米連邦準備制度は本当に不動産市場を抑えようとしているのでしょうか？私はそうは思いません。

Amit ： しかし、確かに疑問を感じることがあります。

Tom Lee： はい、確かにそれは私を困惑させます。もう一つ、米連邦準備制度は最近、今年の夏に関税の影響で金利を下げるのを遅らせる可能性があると述べました。彼らは関税がインフレを引き起こすことを懸念しています。私たちは最近この点について顧客に記事を書き、Twitterでも一部の見解を共有しました。核心的な見解は：関税は実際には税金の一種です。なぜなら、最終的にお金は政府に流れるからです。言い換えれば、米国政府が突然、ガソリン1ガロンあたり6ドルの税金を課すと発表した場合、結果としてガソリンのCPI指数が大幅に上昇しますが、米連邦準備制度はそれを理由に金利を上げるでしょうか？おそらくそうはならないでしょう。なぜなら、彼らはそれが経済の過熱によるものではなく、人々の財布が政府に課税された結果であることを理解しているからです。

したがって、このような状況では、金利を下げることが合理的です。なぜなら、消費者の実際の購買力が影響を受けており、これらのお金は単に政府に取られ、別の形で経済に再流入するだけで、これは真の意味でのインフレではなく、資金の再分配に過ぎないからです。

Amit ： しかし、パウエルや米連邦準備制度の観点から見ると、彼らは企業が関税の圧力に対処するために商品価格を引き上げたと考えるかもしれません。この部分の支出は政府によって再分配されますが、CPIの観点から見ると、確かにそれはインフレです。

Tom Lee： はい、しかし問題は、これは実際には偽装された税金であるということです。本質的には、市場の需要が旺盛であるとか、供給のボトルネックが原因で価格が上昇しているのではなく、政策が直接的に推進しているのです。私たちが交通違反の罰金が税金の一種であることを知っているように、関税もそうです。供給チェーンのどの段階に現れても、本質的には税金です。したがって、米連邦準備制度がこの種の税金によって引き起こされたCPIの上昇を真のインフレと見なすなら、それは問題の根本を誤解していることになります。

3. データモデルは「時代遅れ」か：JOLTS、ADPと市場信号の不一致

Amit ： 現在、私たちがインフレや雇用を計算するために使用しているデータモデルについてどう思いますか？例えば、労働統計局のJOLTSデータについて、昨日、40万の新たな職の空きが追加されたと見ましたが、予想を大きく上回っています。彼らのデータ収集方法は時代遅れだと思いますか？

Tom Lee： 私は、これらのデータが現実を反映するのは非常に不完全だと思います。特に応答率が重要です。CPIに関連するいくつかの設定も非常に奇妙です。例えば、技術革新によるコストの低下は実際にはデフレですが、彼らはデフレとして扱うことはありません。JOLTSの問題はさらに明白で、応答率はわずか40%であり、他のデータソース、例えばRackupやLinkedInのデータとはまったく同期していません。

Amit ： 確かに非常に混乱します。私が直面している観客の大多数は個人投資家で、彼らは昨日政府が40万の新たな職の空きがあると言ったのを見て、今日ADPが発表したデータでは3.3万の職が減少し、予想は9.9万の正の数でした。これは一体どういうことですか？

Tom Lee： もし少し深く研究すると、JOLTSの職の空きが増加した理由は、レストランのような業界で多くの人が仕事に来ないからです。したがって、彼らはより多くの求人広告を出さざるを得ませんが、これは実際には労働不足の反映であり、新たな職ではありません。

今日のADPデータで負の成長を示しているいくつかのカテゴリーは、金融サービス、専門サービス、教育です。教育はおそらく夏休みの影響を受けています。専門サービスと金融分野の減少は、コンサルティング業務の縮小に関連している可能性があります。例えば、マッキンゼーは10%の人員削減を行ったのではありませんか？このような変化は、多くの場合、政府の契約や米国の援助削減に関連しており、サービス業の実際の需要に影響を与えていますが、単なる関税やマクロ経済の衝撃とは関係ありません。

4. 機関のためらい VS 個人の確信：誰が底で買ったのか？

Amit ： あなたは4月2日に、報復的な関税が発生しても、トランプが資本主義の核心原則を裏切ることはないと述べました。しかし現実には、株式市場は2022年の水準に戻り、4800ポイントに達しました。あなたはV字反発があると言いました。そこでお聞きしたいのですが、なぜあなたの機関顧客は、トランプがジンバブエに90%の関税を課すと言ったことに気づかなかったのでしょうか？それは実際には市場を脅かすためのもので、実行される可能性は低いのでは？

Tom Lee： 確かに皮肉なことです。彼は時々非常に突飛な数字を出しますが、機関投資家はルールに縛られています。例えば、VIX指数が上昇すると、彼らはポジションを減らさなければなりません。市場が変動すると、リスクを削減しなければなりません。したがって、市場が下落または振動すると、彼らはしばしばルールに強制されて売却し、積極的な判断を下すことができません。

Amit ： あなたは以前、大きな下落後の反発は通常V字型になると言っていました。なぜそんなに自信があるのですか？

Tom Lee： 過去100年のデータを研究した結果、衰退の兆候を引き起こさなければ、大部分の大きな下落後の反発はV字型であることがわかりました。これは非常に規則的な市場行動です。

Amit ： では、なぜあなたは米連邦準備制度の救済に依存することが実際には錯覚であると気づいたのですか？

Tom Lee： それは確かに誤解だと思います。米連邦準備制度が流動性を供給するのは銀行に対してだけで、もし銀行が貸し出さなければ、そのお金は単に準備金として保存され、市場には入っていきません。したがって、実際に市場を動かしているのは個人投資家の資金です。

Amit ： では、あなたは現在の市場で、誰が本当に参加者だと思いますか？

Tom Lee： 現在の市場の参加者は大きく4つのカテゴリーに分けられると思います：機関投資家、非米国投資家、高純資産層、そして個人投資家です。機関と高純資産層はヘッジファンドの見解を参考にすることが多く、彼らは比較的悲観的です。一方、企業が株式を買い戻すことは、別の形での参加と見なされます。そして4月の底値で、唯一本当に市場に入ったのは個人投資家です。

Amit ： 3月と4月、個人投資家の純流入資金は400億ドルでしたよね？彼らが買い進めたのは、ある程度あなたの分析を聞いたからだと思います。では、なぜ個人投資家はより透徹に見ていると思いますか？

Tom Lee： それは、個人投資家が具体的な株を見ているからだと思います。彼らは「私はPalantirやMetaを買ったが、関税のせいでそれらの会社がダメになることはないだろう」と考えているかもしれません。彼らは企業そのものに注目しており、マクロの感情には囚われていません。それに対して、機関投資家はマクロの懸念に囚われがちです。例えば、トランプが私たちを深淵に導くのか？米連邦準備制度が市場を破壊するのか？これらの感情は彼らに偏見を生じさせやすいのです。現実の経済が彼らのフレームワークに従って崩壊せず、むしろ反発したとき、彼らは市場が狂っていると考え、この反発は愚かだと見なします。個人投資家だけが買っていると。しかし、彼らは自分たちが現金を握っているのに、V字回復を逃していることに気づいていません。これが、今回の反発が「最も嫌われたV字反発」と呼ばれる理由でもあります。

5. 牛市の開始と市場の分化

Amit ：あなたは今、明確にあなたの立場を表明しました。私たちは新しい牛市の開始段階にいると。あなたが機関顧客にこの言葉を言ったとき、彼らは少し崩壊するかもしれません。なぜそのような判断を持っているのか、簡単に説明してもらえますか？

Tom Lee ：実際、これは事実に基づいた判断です。私たちは20%以上の調整を経験し、今は新高値を更新しています。商品取引顧問の観点から見ると、深い調整を経て新高値を突破した場合、それは牛市の開始と定義できます。機関にとって、これは牛市が最近6141ポイントを突破した日から始まったことを意味します。しかし、個人投資家は4800ポイントの時点で既に市場に参入しており、機関は牛市の到来を認め始めたばかりです。

Amit ：あなたは個人投資家の参加は良いことだと思いますか？なぜそう思うのですか？

Tom Lee ：私は、今日の株式市場が深い構造的変革を経験しており、個人投資家が非常に積極的な役割を果たしていると考えています。実際、私はこの力の台頭をTwitterに帰することができます。なぜなら、最も優れた企業が株主を顧客に変える機会を得たからです。最も典型的な例を挙げると、MicroStrategyです。今、多くの人がMicroStrategyの株を保有するのは、彼らがその証券ビジネスを信じているからではなく、Michael Saylorが持続的により多くのビットコインの価値をもたらすと信じているからです。似たような状況がPalantirにもあり、Alex Karpは非常に魅力的な創業者であり、彼と会社のビジョンが多くの忠実なユーザーを引きつけています。これらの変化は、投資家と企業の関係を変えつつあり、牛市の動力の一部でもあります。

6. テスラの希少性と破壊的な評価観

Amit ：では、テスラについて話しましょう。多くの機関投資家は、テスラのPERがほぼ200倍で、市場価値が1兆ドルを超えているのはバブルではないかと考えています。しかし、一部の個人投資家は確固たる信者です。彼らは毎日テスラを運転し、完全自動運転を体験し、その機能や更新について詳しく語ることができます。このような体験を通じて会社を理解する方法についてどう思いますか？評価はそれほど重要ではないのでしょうか？

Tom Lee： あなたの質問は非常に厳密です。私の見解では、今日、実際にPERに依存して投資判断を下している人々は、ますます少数派になっています。別の視点から考えてみましょう：あなたは高級時計を持っていますか？あるいは、アート作品を収集したことがありますか？私にとって、テスラは本質的に希少な商品であり、ダ・ヴィンチの絵画のようなものです。それは単なる自動車会社ではなく、世界で唯一無二の存在です。市場には他の電気自動車会社もあり、ロボットや自動運転を行う会社もありますが、テスラのようにすべてを兼ね備え、熱心なユーザー基盤を持つ会社はなかなか見つかりません。例えば、目の前に絵があり、素材から評価してその価値が12セントだと言ったとしても、隣に100人が1億ドルを出す意志を持っているとしたら、彼らは「これはダ・ヴィンチの作品だから、私は1億ドルで買いたい」と言うでしょう。これがテスラの価値論理です。

Amit ：つまり、所有者の視点から見ると、これは単なる車ではなく、彼らはこの会社が未来を構築すると信じているのです。そして、テスラを体験した人々は、その未来の想像力に対してより自信を持っています。

Tom Lee ：その通りです。これらのユーザーはもはや普通の消費者ではなく、テスラの布教者です。彼らは毎日完全自動運転を使用し、製品、イーロン、会社全体について非常に詳しいです。彼らは評価モデルを描くことはないかもしれませんが、自分が何を買っているのかは理解しています。これは新しい評価論理であり、会社をプラットフォームや希少資産として見ることが、彼らにとってよりリアルで説得力のある方法です。

7. イーサリアムと暗号通貨の未来

Amit ：今週月曜日に発表した新しい動きについて話しましょう。あなたは現在BitMineの取締役会の会長であり、イーサリアムを購入するために2.5億ドルを調達し、イーサリアムの金庫を作成しました。最初の質問は、なぜイーサリアムなのですか？

Tom Lee ：ほとんどの視聴者はイーサリアムについてある程度の理解があると思います。私がイーサリアムを選んだ理由は、それがプログラム可能なスマートコントラクトのブロックチェーンだからです------少し技術的に聞こえますが、その背後にある核心は、金融システムを構築するためのより大きな柔軟性を提供することです。もっと直接的に言うと、私がイーサリアムを選んだ重要な理由の一つは、ステーブルコインが急速に発展しているからです。

Amit ：Circleのような会社はすでに数十億ドルの評価を持つユニコーンです。

Tom Lee ：はい、Circleは過去5年間で最も成功したIPOの一つと言えます。その評価はEBITDAの100倍に達し、特定のファンドにとっては、今年のパフォーマンスを大幅に向上させ、さらには一部の人々を前1%に押し上げるのに役立ちました。ウォール街の視点から見ると、Circleは神のような株です。そして、ステーブルコインは暗号の世界のChatGPTであり、その人気は一つのトレンドを証明しています：伝統的な金融が資産の証券化に取り組んでいる一方で、暗号の世界は株式のトークン化を推進しています。Circleは実際にドルをトークン化する典型的な例です。

Amit ：しかし、価格のパフォーマンスに関しては、イーサリアムはビットコインに比べてやや遅れています。なぜだと思いますか？

Tom Lee ：私は、暗号通貨の分野は常に物語が主導していると思います。その核心は信頼です。私たちは皆、ビットコインの背後にある論理がデジタルゴールドと価値の保存であることを知っていますが、イーサリアムが代表するのはプログラム可能な通貨です。今、人々は単にプログラム可能な通貨を求めるだけでなく、その通貨が十分に大きなネットワーク上で機能することを望んでいます。そして、イーサリアムは時価総額3000億ドルで、現在最大のスマートコントラクトチェーンです。これが彼の巨大な機会でもあります。

Tom Lee ：私は特にBMNRについては話しませんが、金庫会社のこのモデルが意味がある理由をお話しできます。多くの人が「もしイーサリアムに投資したいなら、なぜETFを直接買わないのか、あるいは単に自分でチェーン上で買わないのか？」と尋ねるでしょう。しかし、問題は、ETFでもチェーン上の保有でも、あなたが持っているのは一定数量のイーサリアムだけだということです。一方、金庫会社は非常に重要な5つの選択肢を提供します------それは単なる保管ではなく、あなたがこのネットワークに参加するためのより多くの方法を提供します。