Как Уолл-стрит смотрит на дебют Уоши Джексон Хоул? Ястребиное "корректирование" общения в июле, сентябрьская пауза в повышении ставок может снова подорвать репутацию Федеральной резервной системы

Автор: 华尔街见闻

Председатель Федеральной резервной системы Уош в пятницу на ежегодной конференции в Джексон-Холле был в целом интерпретирован Уолл-стритом как "ястребиная корректировка" коммуникации после заседания FOMC в июле.

Выступление Уоша четко подтвердило, что цель по инфляции в 2% для Федеральной резервной системы непоколебима, и он считает, что текущие финансовые условия не являются ограничительными. Недавние хорошие данные по PCE и CPI также недостаточны, чтобы доказать, что базовая инфляционная тенденция претерпела существенные изменения, и он прямо заявил, что если не будет уверенности в том, что инфляция снижается "ясно и достаточно быстро", то у Федеральной резервной системы "осталась работа". Reuters сообщает, что это было самое близкое к признанию необходимости повышения ставок заявление Уоша на сегодняшний день.

Заявление Уоша быстро изменило акценты внимания Уолл-стрита на заседание FOMC в сентябре. Инвестор компании JPMorgan Asset Management Прия Мисра прямо назвала это "ястребиным выступлением", считая, что Уош сильно подчеркивает обязательство Федеральной резервной системы по обеспечению ценовой стабильности и рассматривает это как "очистку" после "коммуникационной ошибки" на пресс-конференции в июле; директор по инвестициям Aberdeen Мэтью Эмис также предупредил, что если Федеральная резервная система не повысит ставки в сентябре, ее репутация может снова пострадать.

Barclays и Société Générale скорректировали свои прогнозы по политике Федеральной резервной системы на основе выступления Уоша на семинаре в Джексон-Холле, ожидая, что Федеральная резервная система повысит ставки на 25 базисных пунктов на заседаниях в сентябре и декабре. Société Générale также ожидает еще одного повышения в марте.

Такие учреждения, как Wells Fargo и Fidelis Capital, считают, что выступление Уоша оставило достаточно пространства для недавнего повышения ставок, но некоторые учреждения полагают, что он все еще не дал четкого политического пути для действий в сентябре.

Журналист, известный как "новая Федеральная резервная служба", Ник Тимирас, точно указал на суть этого спора: Уош считает, что финансовые условия не являются ограничительными, и недавние улучшения в данных по инфляции не убедили его в том, что базовая тенденция претерпела "значительные изменения", но он все еще не дал конкретного политического пути и не выразил четкой поддержки повышению ставок в сентябре. Тимирас обобщил выступление Уоша: Федеральная резервная система, возможно, еще не закончила борьбу с инфляцией.

Таким образом, рынок сталкивается с более ястребиным политическим диагнозом, но все еще не хватает четкой "реакционной функции". Данные CME показывают, что после выступления Уоша вероятность повышения ставок в сентябре возросла с примерно 35% до около 50%; другие рыночные данные на некоторое время показывали вероятность, возросшую до примерно 60%.

Ястребиное выступление восстанавливает репутацию в борьбе с инфляцией

Выступление Уоша в первую очередь завершило "коррекцию" на уровне политической коммуникации.

Прия Мисра из JPMorgan Asset Management очень прямо оценивает выступление Уоша:

"Это ястребиное выступление."

Она считает, что Уош "сильно подчеркивает", что политики стремятся к ценовой стабильности. Мисра больше интересует связь между выступлением Уоша и коммуникацией после заседания FOMC в июле. Она назвала это выступление мощным ответом на "коммуникационную ошибку" на пресс-конференции в июле:

"Это мощный ответ на то, что я считаю плохой коммуникацией на пресс-конференции в июле."

Она даже назвала это "очисткой", то есть завершающей корректировкой коммуникации в июле.

Это также было поддержано другими участниками.

Главный экономист Natixis по США Кристофер Ходж считает, что выступление Уоша по сравнению с пресс-конференцией в июле является "явным улучшением", поскольку ранее рынок недооценивал вероятность повышения ставок Федеральной резервной системой, а теперь ценообразование стало более разумным.

Ходж считает, что Уош, прямо признав проблему инфляции, подтвердив четкую цель в 2% и взяв на себя институциональную ответственность Федеральной резервной системы по вопросам инфляции, укрепил свою репутацию в борьбе с инфляцией.

Главный стратег по рынкам Nationwide Марк Хакетт считает, что Уош успешно достиг своей цели: донести свою позицию до рынка, не нарушая его слишком сильно.

Хакетт указывает, что ранее на рынке существовало неверное представление о том, что цель по инфляции в 2% может быть ослаблена, но Уош теперь четко сообщил рынку, что этого не произойдет.

"Он повторяет ястребиную позицию более согласованным, а не внезапно эскалирующим образом."

Хакетт даже обобщил это:

Не ожидайте снижения ставок в ближайшее время, готовьтесь к повышению.

"Новая Федеральная резервная служба" указывает на ключевые моменты: финансовые условия не являются ограничительными, улучшение инфляции все еще недостаточно

Тимирас подводит итог выступлению Уоша, более сосредоточенному на самой политической оценке.

Он указывает, что Уош считает, что общие финансовые условия не являются ограничительными, кредитные и заемные рынки почти не показывают явных признаков ограничения; в то же время недавние хорошие данные по инфляции не убедили Уоша в том, что базовая тенденция улучшилась.

Слова Уоша были:

"Мне трудно описать общие финансовые условия как ограничительные."

Что касается недавних данных по инфляции, Уош заявил:

"Хотя данные по PCE и CPI этим летом были лучше ожидаемого, это не позволяет мне считать, что базовая тенденция претерпела значительное улучшение."

Тимирас специально выделил эту фразу в своих отчетах и социальных сетях.

По его мнению, это означает, что рынок не может считать, что Уош уже перешел к более мягкой политической позиции только потому, что данные по инфляции за последние несколько месяцев оказались лучше ожидаемого. Уош действительно беспокоит, продолжится ли базовая инфляционная тенденция и достаточно ли быстро она движется к цели в 2%.

Уош дает компас, но не GPS

Выступление Уоша также имеет яркую особенность: он четко сообщает рынку свои политические принципы, но отказывается предоставлять конкретную реакционную функцию.

Глава инвестиционного управления SEI Nathan Shetty считает, что Уош четко подтвердил, что цель по PCE в 2% является непоколебимой, поэтому его выступление можно понять как более ястребиное.

Но главный стратег по рынкам F.L. Putnam Investment Management Элен Хейзен указывает, что Уош не раскрыл реакционную функцию Федеральной резервной системы, поэтому рынок все еще находится в состоянии "черного ящика".

Сам Уош объяснил, что чрезмерное раскрытие реакционной функции политики может в конечном итоге ограничить Федеральную резервную систему, как это произошло в 2021 году с чрезмерной зависимостью от прогнозирующих указаний.

Хейзен считает, что это означает, что Уош хочет, чтобы Федеральная резервная система сохраняла большую гибкость в ответ на изменения в экономике, но рынок может не одобрять такой подход.

Основатель Andersen Capital Питер Андерсен использовал образное сравнение:

Инвесторы хотят GPS, но Федеральная резервная система предоставляет компас.

По его мнению, инвесторы надеются, что Уош подробно объяснит экономические перспективы и политический путь, но на самом деле Уош сообщает рынку: новая Федеральная резервная система не будет предоставлять множество прогнозирующих указаний, как это делали предыдущие председатели, и рынок должен адаптироваться к этой "новой системе".

"Если в сентябре не будет повышения ставок, репутация снова пострадает": Уолл-стрит начинает снова ставить на недавние действия

Для рынка наиболее важное изменение все еще заключается в том, что повышение ставок в сентябре снова попадает в центр обсуждения.

Директор по инвестициям Aberdeen Мэтью Эмис считает, что выступление Уоша создало ключевую сцену для заседания в сентябре:

"Если они не повысят ставки, репутация снова пострадает."

Эта фраза фактически связывает ястребиное заявление Уоша с политическими действиями в сентябре: поскольку Уош уже четко заявил, что базовая инфляция должна снижаться с достаточной скоростью, иначе у Федеральной резервной системы "осталась работа", то если будущие данные не покажут явных улучшений, а в сентябре все останется без изменений, рынок может начать сомневаться в том, насколько значимы ястребиные заявления Федеральной резервной системы.

Глобальный стратег Wells Fargo Гэри Шлоссберг также считает, что хотя Уош не сказал этого прямо, он "связывает все точки", фактически уже выпустил сигнал о как минимум одном повышении ставок, а возможно, и о большем количестве повышений.

Он заявил, что если инфляция не снизится значительно — а он не ожидает, что это произойдет — то в следующие 6-8 месяцев инфляционное давление может даже возрасти. Даже если в сентябре не будет повышения ставок, он считает, что Федеральная резервная система, скорее всего, примет меры в ближайшее время.

Руководитель фиксированного дохода Fidelis Capital Крис Гунстер четко заявил, что рынок теперь считает вероятность повышения ставок в сентябре более 50%.

Он считает, что несколько факторов, упомянутых Уошем — инфляция все еще выше цели, рынок труда стабилен, экономические показатели имеют устойчивость — совместно предоставили Федеральной резервной системе пространство для повышения ставок в ближайшее время.

Barclays и Société Générale ожидают повышения ставок в сентябре и декабре

Barclays и Société Générale ожидают, что Федеральная резервная система повысит ставки на 25 базисных пунктов на заседаниях в сентябре и декабре.

Прогноз Barclays в середине июня этого года был "поддерживать ставки на неизменном уровне неопределенно долго".

В пятницу после выступления Уоша главный экономист Barclays по США Марк Джаннони и старший экономист Джонатан Миллар в отчете написали: "Мы ожидаем, что большинство членов FOMC согласится с позицией Уоша и повысит ставки на 25 базисных пунктов в сентябре, поскольку достигнутый прогресс в области инфляции недостаточен."

Эти экономисты ожидают, что "в декабре будет еще одно повышение на 25 базисных пунктов, что приведет к повышению целевого диапазона процентной ставки федеральных фондов до 4,00%-4,25%, поскольку в оставшееся время года инфляция практически не продвинется."

Главный экономист Société Générale по США Ян Гроен в отчете заявил: "Устойчиво высокая базовая инфляция и все более явная озабоченность Федеральной резервной системы по поводу высокой инфляции указывают на то, что порог для поддержания ставок на неизменном уровне повышается."

Хотя Société Générale ожидает, что в марте следующего года Федеральная резервная система также повысит ставки, Гроен в отчете написал, что повышение в марте "подвергается значительной неопределенности и может не состояться".

"Краткосрочные ставки говорят о повышении, а долгосрочные остаются более спокойными": рынок превращает диагноз Уоша в сделки

После выступления Уоша рынок облигаций США быстро отреагировал, особенно на коротком конце.

Reuters сообщает, что доходность двухлетних казначейских облигаций на некоторое время выросла на 11 базисных пунктов до 4,34%, что является максимальным уровнем за месяц; доходность десятилетних облигаций выросла на 5 базисных пунктов до 4,72%, а доходность тридцатилетних облигаций увеличилась значительно меньше.

Это поведение само по себе является интерпретацией рынка выступления Уоша: трейдеры повышают ценообразование по недавнему повышению процентных ставок.

Майкл Розен считает, что падение коротких казначейских облигаций и рост долгосрочных облигаций отражают то, что рынок переоценивает направление политики Федеральной резервной системы — Федеральная резервная система, рассматривающая инфляцию как основную проблему, означает, что краткосрочные ставки все еще могут вырасти.

Крис Гунстер из Fidelis Capital также указывает, что рост доходности на коротком конце и падение на долгом конце формируют тенденцию к выравниванию кривой доходности, что соответствует началу ставок на повышение Федеральной резервной системы.

Но эта реакция рынка не означает, что Уолл-стрит пришла к консенсусу о "необходимости повышения ставок в сентябре".

Главный экономист Spartan Capital Питер Кардилло считает, что Федеральная резервная система в сентябре может не предпринять действий.

Он считает, что Уош уже признал, что данные по инфляции этим летом улучшились, но все еще "недостаточно убедительны", поэтому Федеральная резервная система может захотеть дождаться данных по инфляции за сентябрь и октябрь, прежде чем принимать решение о действиях.

Иными словами, рынок переоценивает повышение ставок, но данные все еще являются последним барьером для решения о реальном повышении ставок в сентябре.

Уош по-прежнему намеренно отказывается от прогнозирующих указаний "сказал много, но без содержания"

Не все учреждения считают, что выступление Уоша завершило "полное восстановление" в политической коммуникации.

Евгений Эпштейн, руководитель торговли и структурированных продуктов Moneycorp, считает, что хотя выступление Уоша первоначально было ястребиным, его содержание все еще ограничено.

Его оценка очень резка:

"Уош сказал много, но эти слова, похоже, не имеют большого содержания."

Эпштейн считает, что Уош ранее уже делал подобные ястребиные сигналы перед несколькими заседаниями FOMC, но в конечном итоге политические действия не последовали.

Поэтому он опасается, что рынок снова столкнется с ситуацией, когда "сначала ястребиные заявления поднимают рынок, а затем оказывается, что фактических изменений в политике нет".

Управляющий партнер Harris Financial Group Джейми Кокс обобщает этот стиль:

"Уош сказал много, но ничего не сказал."

Он считает, что Уош пытается занять промежуточную позицию, чтобы снова укрепить свою репутацию в борьбе с инфляцией, но не желает связывать будущее политику через прогнозирующие указания.

Это именно то место, где метафора " даю компас, не предоставляю GPS " наиболее уместна: Уош готов сообщить рынку какие данные заставят Федеральную резервную систему действовать, но не желает сообщать рынку на каком конкретном заседании будут действия.

Реальный риск "не повышения ставок в сентябре": не сама политика, а доверие

Согласно оценкам участников Уолл-стрита, наиболее важным в выступлении Уоша является не то, что он уже пообещал рынку повышение ставок в сентябре, а то, что он восстановил более ястребиную политическую логику:

Если занятость остается стабильной, экономика имеет устойчивость, а базовая инфляция не снижается достаточно быстро к 2%, то текущие финансовые условия не обязательно являются ограничительными, и Федеральная резервная система не может исключить возможность дальнейшего повышения процентных ставок.

Вот почему Эмис считает, что если в сентябре не будет повышения ставок, это может нанести новый ущерб репутации Федеральной резервной системы.

Но с другой стороны, мнения Кардилло, Эпштейна и других напоминают рынку: ястребиная коммуникация не равна политическому решению.

Уош по-прежнему придерживается принципа "не предоставлять прогнозирующие указания", не дав четкого обещания повышения ставок в сентябре и не предоставляя механистической реакционной функции.

Таким образом, текущий более точный консенсус на Уолл-стрите, возможно, таков:

Уош завершил ястребиную корректировку коммуникации в июле через выступление в Джексон-Холле; вероятность повышения ставок в сентябре значительно возросла, но в конечном итоге, сможет ли это произойти, все еще зависит от последующих данных по занятости и инфляции.

А для Уоша настоящим испытанием политики стало не "понимает ли рынок его выступление", а более прямой вопрос: если данные не покажут явных улучшений, будет ли он готов в сентябре действительно превратить этот ястребиный диагноз в повышение ставок.